張寶虎

近日，中國(guó)央行意外的調(diào)整人民幣匯率中間價(jià)使人民幣暴跌2%，就在人們對(duì)此消息驚魂未定之時(shí)，人民幣再跌1%，引發(fā)全球金融市場(chǎng)的巨震。這是對(duì)中國(guó)降息的回應(yīng)，也就是說(shuō)，未來(lái)人民幣趨勢(shì)基本確立，全球國(guó)際金融的格局正在改變。這種格局就是，美元升值人民幣貶值，美元加息人民幣降息。如果人民幣不這樣做，中國(guó)實(shí)體企業(yè)倒閉潮很快發(fā)生，實(shí)體企業(yè)面臨全面倒閉，房地產(chǎn)泡沫破滅。這是一種結(jié)局；現(xiàn)在形成這種格局，實(shí)體企業(yè)復(fù)蘇，房地產(chǎn)泡沫破滅，因?yàn)榉績(jī)r(jià)問(wèn)題主要是貨幣問(wèn)題，本幣貶值，必然導(dǎo)致泡沫破滅。那種整天做夢(mèng)房?jī)r(jià)上漲的人恐怕會(huì)被無(wú)情的客觀現(xiàn)實(shí)驚醒。沒(méi)有任何一個(gè)國(guó)家本幣貶值會(huì)帶來(lái)房?jī)r(jià)上漲的，只會(huì)刺破房?jī)r(jià)泡沫。本幣貶值，說(shuō)明央行無(wú)力阻止房?jī)r(jià)泡沫的破滅。

對(duì)此，分析人士稱中國(guó)央行此舉因素主要是三方面。首先，美元近來(lái)一直走強(qiáng)，美國(guó)9月加息在即，如果在美聯(lián)儲(chǔ)加息后人民幣再貶值則略顯被動(dòng)，因此中國(guó)央行選擇在此時(shí)調(diào)整人民幣匯率中間價(jià)使主動(dòng)權(quán)掌握在自己手中。其次，中國(guó)近來(lái)經(jīng)濟(jì)數(shù)據(jù)疲軟，經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)速度艱難的維持在7%，中國(guó)央行下調(diào)了2015年GDP與CPI增長(zhǎng)預(yù)期，此前PPI創(chuàng)下近六年低點(diǎn)和進(jìn)出口雙降逾8%，所以中國(guó)希望借匯率調(diào)整這個(gè)非傳統(tǒng)市場(chǎng)干預(yù)工具來(lái)刺激國(guó)內(nèi)經(jīng)濟(jì)。最后分析人士稱這也是中國(guó)匯率市場(chǎng)改革的一部分，有助于推動(dòng)人民幣加入SDR。

人民幣數(shù)量和房地產(chǎn)價(jià)格的關(guān)系

首先明確一個(gè)觀點(diǎn)，全世界資產(chǎn)50%構(gòu)成是房產(chǎn)，也就是說(shuō)房地產(chǎn)市場(chǎng)的漲跌決定了經(jīng)濟(jì)活躍程度，這是其他任何行業(yè)難以替代的。房地產(chǎn)進(jìn)入蕭條，經(jīng)濟(jì)活動(dòng)也隨之會(huì)進(jìn)入蕭條，這在美國(guó)、日本等國(guó)家過(guò)去的經(jīng)歷中充分體現(xiàn)了這個(gè)規(guī)律。

房產(chǎn)的價(jià)格跟貨幣供給量密切相關(guān)，貨幣供應(yīng)量越大資產(chǎn)價(jià)格越高，兩者有線性關(guān)系。在我國(guó)，貨幣供應(yīng)量主要由兩大塊構(gòu)成：國(guó)內(nèi)銀行體系總信貸和結(jié)匯。2015年6月M2為133.3萬(wàn)億，其中人民幣外匯占款達(dá)29.16萬(wàn)億元，占比為21.9%。2005年以后，由于人民幣采取浮動(dòng)匯率政策，大量國(guó)外資金通過(guò)各種渠道進(jìn)入中國(guó)房地產(chǎn)市場(chǎng)，通過(guò)持有房地產(chǎn)而獲得人民幣升值和資產(chǎn)價(jià)格上漲獲取豐厚利潤(rùn)。2005年至今，房地產(chǎn)價(jià)格最少上漲4倍以上，有的地方甚至達(dá)到10倍，人民幣升值20%多，兩者疊加利潤(rùn)在5倍以上。如果人民幣貶值趨勢(shì)成立，熱錢(qián)將從中國(guó)大量流出，則29萬(wàn)億外匯占款將會(huì)快速流失，這對(duì)房地產(chǎn)價(jià)格將形成巨大沖擊！

人民幣匯率和股市的關(guān)系

一般情況下，匯率變化跟股市關(guān)系不大。決定股市漲跌的是M2：流通市值。不過(guò)，當(dāng)兩者達(dá)到一定比值，且市場(chǎng)連跌3年時(shí)，就有可能出現(xiàn)大牛市。人民幣走勢(shì)主要影響外匯占款的數(shù)量，對(duì)M2的影響以間接為主，直接沖擊比較小。人民幣近十年走勢(shì)是一路升值，從2014年開(kāi)始震蕩，最近幾天出現(xiàn)大跌。2014年的震蕩筑底（貶值底）長(zhǎng)達(dá)一年，貶值趨勢(shì)成立！整個(gè)圖形走勢(shì)跟股市漲跌幾乎沒(méi)有關(guān)系。

特定情況下，匯率波動(dòng)也有可能會(huì)給股市造成毀滅性打擊。一般情況下，匯率漲跌不影響到房地產(chǎn)價(jià)格，對(duì)經(jīng)濟(jì)沖擊不大，對(duì)股市沖擊也會(huì)很小。如2014年6月至2015年1月石油暴跌、俄羅斯盧布大幅貶值過(guò)程，該國(guó)股市并沒(méi)有出現(xiàn)暴跌，期間從1500點(diǎn)最多下跌到1200點(diǎn)，很快收復(fù)失地！但在1997年亞洲金融風(fēng)暴期間，受影響國(guó)家和地區(qū)房地產(chǎn)價(jià)格暴跌，股市同樣暴跌。又如1990年日元兌美元從80貶值到300的過(guò)程中，日經(jīng)225指數(shù)從38000多點(diǎn)跌到7000點(diǎn)，房?jī)r(jià)跌幅達(dá)到70%以上！很顯然，當(dāng)貨幣貶值一旦影響到房地產(chǎn)價(jià)格，就會(huì)對(duì)股市能造成不可估量的打擊！貨幣貶值對(duì)房地產(chǎn)造成影響后，貨幣貶值的程度跟指數(shù)暴跌的比例也有一定線性關(guān)系！

人民幣可能進(jìn)入長(zhǎng)期貶值通道

中國(guó)金融機(jī)構(gòu)2015年6月末人民幣外匯占款環(huán)比減少937億元至291574億元，為3個(gè)月來(lái)首次環(huán)比下降，也是年內(nèi)第二次環(huán)比下降，此前3月份一度環(huán)比減少人民幣1564.76億元。此外，財(cái)政性存款余額為40610.33億元，較上月增長(zhǎng)1300億元。分析稱，兩項(xiàng)數(shù)據(jù)顯示，6月市場(chǎng)因此減少了2237億元流動(dòng)性。

外匯占款大幅度流失是不是人民幣在8月大幅貶值的原因，兩者之間有多少關(guān)系不得而知？不過(guò)，人民幣進(jìn)入長(zhǎng)期貶值趨勢(shì)概率很高，2014年長(zhǎng)達(dá)一年的震蕩，已經(jīng)改變升值通道，8月的貶值很可能確定人民幣進(jìn)入長(zhǎng)期的貶值通道。人民幣進(jìn)入貶值趨勢(shì)，加上房地產(chǎn)銷售不暢，一旦外匯占款快速流失造成流動(dòng)性收緊，房地產(chǎn)信心被擊潰！這將對(duì)股市造成毀滅性打擊。

中國(guó)房地產(chǎn)市場(chǎng)的基本面

就房地產(chǎn)市場(chǎng)的基本面而言，很顯然，中國(guó)房地產(chǎn)市場(chǎng)今天的基本面已經(jīng)和2006年房地產(chǎn)價(jià)格剛剛快速上漲時(shí)不可同日而語(yǔ)。

過(guò)去作為短缺經(jīng)濟(jì)的房地產(chǎn)目前已經(jīng)基本實(shí)現(xiàn)供需平衡，除了一線等少數(shù)城市，大多數(shù)城市的住房要么能夠滿足需求，要么供過(guò)于求，住房短缺的歷史基本宣告終結(jié)

房地產(chǎn)已經(jīng)正式告別了過(guò)去的暴利時(shí)代，行業(yè)的收益率逐年下滑。房地產(chǎn)行業(yè)“躺著掙錢(qián)”的歷史已經(jīng)成為過(guò)去。根據(jù)一些機(jī)構(gòu)的統(tǒng)計(jì)，2014年96家上市房企的毛利率和凈利率都出現(xiàn)了明顯的下滑，雖然虧損的開(kāi)發(fā)商只有15家，但多達(dá)71家的業(yè)績(jī)出現(xiàn)了下滑。今年上半年，已經(jīng)公布半年報(bào)的36家房企首次跌破10%；

在成本和融資的兩大壓力下，很多房地產(chǎn)企業(yè)事實(shí)上從2014年開(kāi)始進(jìn)行轉(zhuǎn)型，過(guò)去趨之如騖的房地產(chǎn)業(yè)，似乎成了人人避之不及的行業(yè)。3000多家上市公司，以前很難找到不做房地產(chǎn)的，而現(xiàn)在，很多兼營(yíng)房地產(chǎn)的，都制定了退出房地產(chǎn)行業(yè)的計(jì)劃，甚至主業(yè)為房地產(chǎn)的，也去悄然推動(dòng)“去房地產(chǎn)化”的努力。甚至一些龍頭房地產(chǎn)企業(yè)也加入了去房地產(chǎn)化的潮流。在商業(yè)地產(chǎn)的龍頭萬(wàn)達(dá)加快去房地產(chǎn)化，大力布局文化旅游產(chǎn)業(yè)的同時(shí)，萬(wàn)科、保利、恒大等大型房企也加快在金融等領(lǐng)域的布局。萬(wàn)科的總裁郁亮在談及萬(wàn)科的未來(lái)時(shí)明確表示，希望在將來(lái)萬(wàn)科的萬(wàn)億市值目標(biāo)里，傳統(tǒng)住宅銷售和新業(yè)務(wù)各占一半。

房地產(chǎn)投資自2014年以來(lái)大幅度下滑，2014年1到7月，房地產(chǎn)開(kāi)發(fā)投資還有13.7%，而今年前7個(gè)月房地產(chǎn)投資增速快速滑落至4.3%的低位，房地產(chǎn)投資快速增長(zhǎng)的歷史宣告終結(jié)。

人民幣貶值對(duì)房地產(chǎn)影響

未來(lái)影響中國(guó)房地產(chǎn)走勢(shì)的最大因素，除了宏觀經(jīng)濟(jì)的基本面，還有人民幣貶值和降準(zhǔn)降息寬松政策的雙重影響。在正常情況下，人民幣貶值會(huì)引發(fā)國(guó)際資本的退出，從而使整個(gè)房地產(chǎn)市場(chǎng)承壓。筆者預(yù)計(jì)，人民幣貶值的周期尚未結(jié)束，本次貶值的幅度應(yīng)該在10%左右，這意味著大量的國(guó)際資本仍然會(huì)離開(kāi)中國(guó)的房地產(chǎn)行業(yè)，對(duì)房地產(chǎn)市場(chǎng)的復(fù)蘇造成很大的負(fù)面影響，事實(shí)上，人民幣貶值影響最大的是中國(guó)的房地產(chǎn)行業(yè)。最近住建部放松外資的限制，事實(shí)上是在對(duì)沖這種影響，但很顯然，外資不會(huì)傻到這個(gè)時(shí)候大舉殺入中國(guó)房地產(chǎn)。

當(dāng)然，降準(zhǔn)降息對(duì)房地產(chǎn)投資而言是具有積極意義的，降準(zhǔn)降息的情況下，房地產(chǎn)價(jià)格很少有下跌的，但降準(zhǔn)降息又意味著宏觀經(jīng)濟(jì)本身面臨極其嚴(yán)峻的態(tài)勢(shì)。目前，全球都在擔(dān)心中國(guó)經(jīng)濟(jì)，正如FT的首席評(píng)論員馬丁沃爾夫所言：“我們必須分清哪些事值得擔(dān)憂，哪些事不值得。中國(guó)股市下跌就屬于后一類。真正值得擔(dān)憂的是，中國(guó)當(dāng)局明顯連一次股市泡沫破裂都沒(méi)有能力很好地應(yīng)對(duì)，但他們面對(duì)的任務(wù)卻非常之艱巨?！泵鎸?duì)投資、出口、房地產(chǎn)、人口紅利等過(guò)去一系列拉動(dòng)經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)的動(dòng)力的熄火，“中國(guó)的處境將是多么的艱難，而中國(guó)可能會(huì)采取的一些選項(xiàng)實(shí)際上會(huì)造成多么大的動(dòng)蕩?！痹谶@種情況下，中國(guó)刺激經(jīng)濟(jì)最大可能，甚至必須采取的辦法仍然是人民幣貶值和貨幣放水，眾所周知，這種辦法是雙刃劍，一方面可能短期推動(dòng)增長(zhǎng)，另一方面，使得經(jīng)濟(jì)結(jié)構(gòu)問(wèn)題更加嚴(yán)重，從而醞釀更大的危機(jī)。

基于此，我們對(duì)中國(guó)房地產(chǎn)市場(chǎng)的未來(lái)并不樂(lè)觀，除了少數(shù)城市的房產(chǎn)在人民幣貶值的情況下具有一定的保值能力之外，大量的中國(guó)房地產(chǎn)事實(shí)上應(yīng)該選擇賣出。對(duì)于中國(guó)的購(gòu)房者而言，千萬(wàn)不要以為放開(kāi)外資限制迎來(lái)了接盤(pán)俠，在房地產(chǎn)的基本面、宏觀經(jīng)濟(jì)的基本面、以及財(cái)富周期的基本面都發(fā)生變化的情況下，所有人都到了該和中國(guó)的房地產(chǎn)投資做告別的時(shí)候。

（作者單位：南開(kāi)大學(xué)）