白玉涵

[摘要]為了促進我國資本市場的發(fā)展，必須加快不同資本市場間轉(zhuǎn)變機制的建設。要實現(xiàn)區(qū)域市場向全國市場的轉(zhuǎn)板，就必須注重實踐，遵循相關(guān)法律規(guī)定，開展好試點工作。具體要完善轉(zhuǎn)板環(huán)境，同時確定好試點范圍和試點主體，監(jiān)管部門要提供相應政策支持，試點主體也要積極做好準備。

[關(guān)鍵詞]區(qū)域市場；全國市場；轉(zhuǎn)板機制

[中圖分類號]F832.5[文獻標識碼]A[文章編號]1005-6432（2014）29-0010-02

近年來，我國資本市場發(fā)展較為迅速，主板市場、中小板市場、創(chuàng)業(yè)板市場和新三板市場等相繼建立和發(fā)展起來，我國多層次資本市場的框架逐漸確立起來。為了使多層次資本市場的功能得以充分發(fā)揮，就必須解決不同資本市場之間的轉(zhuǎn)板和對接問題。當前，我國不僅需要完善全國范圍內(nèi)不同資本市場的轉(zhuǎn)板機制，也需要完善區(qū)域市場向全國市場轉(zhuǎn)板的機制。由于我國資本市場是在探索中發(fā)展的，因此，一些區(qū)域性的資本市場具有較大的發(fā)展?jié)摿Γ惯@些區(qū)域市場得到更好的發(fā)展，就必須實現(xiàn)區(qū)域市場向全國市場轉(zhuǎn)板和對接。所謂的區(qū)域市場，是指全國市場以外的包括區(qū)域性股權(quán)交易市場、券商柜臺市場和協(xié)會籌建中的私募產(chǎn)品報價與轉(zhuǎn)讓系統(tǒng)等交易市場。所謂的全國市場，則是指滬深交易所市場、新三板市場等在全國范圍擁有統(tǒng)一規(guī)則的交易市場。

1區(qū)域市場向全國市場轉(zhuǎn)板的總體思路

要實現(xiàn)區(qū)域市場向全國市場轉(zhuǎn)板，建立和完善相關(guān)轉(zhuǎn)板機制，就必須在反復論證方案和有一定實踐經(jīng)驗的基礎之上方可進行相應法律法規(guī)和政策條文的修改，繼而在全國進行鋪開，采用“先試點—再總結(jié)—后推進”的方案。因此，我們建議以試點的方式對轉(zhuǎn)板機制進行路徑探索。

在操作思路上，可以選擇發(fā)展相對成熟且有試點意愿的區(qū)域市場和符合相應基礎條件和擁有試點意愿的全國市場進行局部的轉(zhuǎn)板對接，如深圳證券交易所和其參股的××股權(quán)交易中心，以及上交所和參股的××股權(quán)交易中心，可以進行一一配對的轉(zhuǎn)板的試點。監(jiān)管部門為試點單位提供相應的政策便利。待試點一定階段后，對試點效果進行經(jīng)驗總結(jié)并不斷完善轉(zhuǎn)板機制方案。最終推動有關(guān)法律法規(guī)和政策條文的修改，并研究出臺專門的轉(zhuǎn)板制度文件。其中，試點工作對于轉(zhuǎn)板機制的路徑探索極為重要。

2區(qū)域市場向全國市場轉(zhuǎn)板機制的關(guān)鍵點

2.1逐步完善轉(zhuǎn)板環(huán)境

轉(zhuǎn)板不僅需要市場相關(guān)方恪守職責，同時也要其他相關(guān)機構(gòu)一同構(gòu)建轉(zhuǎn)板的“生態(tài)環(huán)境系統(tǒng)”。區(qū)域市場向全國市場轉(zhuǎn)板，主要的市場相關(guān)方是：證監(jiān)會和證券業(yè)協(xié)會、互聯(lián)中心、地方政府、區(qū)域市場，全國市場、掛牌的股份公司、做市券商和投資者。每一方都要恪守職責、規(guī)范行為。

除了主要相關(guān)方外，其他市場相關(guān)機構(gòu)也比較重要，如會計審計、法律服務、評信評級、VC/PE、研究分析、投資咨詢、媒體網(wǎng)站等諸多機構(gòu)共同構(gòu)成了一個市場的機構(gòu)生態(tài)圈，一起滋養(yǎng)著市場的發(fā)展與成熟，一起承擔著外圍監(jiān)督的職責。推進多層次資本市場轉(zhuǎn)板的發(fā)展，也意味著要鼓勵各層次資本市場的交流、融合與發(fā)展，提高資本市場的運行效率。

2.2試點范圍和試點主體的確定

除了監(jiān)管部門之外，試點范圍主體之中最核心的參與主體就是全國市場和區(qū)域市場中的試點單位。全國市場的試點單位方面，建議選擇自身市場已經(jīng)具備一定規(guī)模，運行規(guī)則和風險管理制度等都相對完備，且具備相應意愿的全國交易市場。從目前的上海證券交易所、深圳證券交易所和新三板三家全國市場單位來看，首先，滬深交易所無論在建設時間、運營經(jīng)驗和市場管理等方面都具有相對優(yōu)勢，具備試點的基礎條件。而新三板市場總體處于初建階段，新規(guī)則體系正在完善，市場規(guī)模也尚在形成。其次，滬深交易所積極推動轉(zhuǎn)板機制建立，已經(jīng)開展了系列有關(guān)研究，并在實務角度與區(qū)域市場進行積極接觸。而新三板市場關(guān)于轉(zhuǎn)板機制的建立目前僅是處于一個意向階段。滬深交易所紛紛與區(qū)域市場進行聯(lián)系，積極推動相關(guān)進程。因此，在全國市場的選擇上，我們建議以滬深交易所為主體開展試點。

區(qū)域市場的選擇方面，其基本原則同樣是選擇擁有相應的市場基礎，市場規(guī)則和管理制度相對完善，地方政府能夠積極支持，具備相應意愿并愿意針對轉(zhuǎn)板機制進行規(guī)則和制度調(diào)整的區(qū)域市場。其中，區(qū)域市場的基礎條件可以從地區(qū)經(jīng)濟的代表性（東中西部的區(qū)域特征）、是否通過國務院部際聯(lián)席會議驗收，區(qū)域市場的基礎數(shù)據(jù)和運營質(zhì)量，地方政府的參與程度等方面進行綜合性的選擇。目前，通過聯(lián)席會議驗收的省區(qū)市已達26個，建設中區(qū)域市場數(shù)十個。滬深交易所在已建和籌建的區(qū)域市場中，已經(jīng)選擇了9家區(qū)域市場進行了參股，此9家區(qū)域市場已經(jīng)經(jīng)由滬深交易所進行了對比篩選，都建立了相對密切的合作聯(lián)系，因此我們建議以此9家區(qū)域市場為基礎，結(jié)合發(fā)展現(xiàn)狀進行篩選，可以結(jié)合區(qū)域經(jīng)濟特征，考慮試點單位在東中西部的平衡，考慮兩層級試點市場熟練度。

2.3監(jiān)管部門的政策支持

監(jiān)管部門牽頭整個試點計劃，委托試點的全國市場與區(qū)域市場簽訂相應的協(xié)議并共同推動試點進程。其中監(jiān)管部門需要對于試點單位充分授權(quán)，并提供相應的政策便利?？傮w而言，監(jiān)管部門的政策支持主要涉及針對全國市場和區(qū)域市場的以下各方面：

一是對于整個轉(zhuǎn)板機制試點的政策支持，批準和同意相應的試點方案，同意試點的全國市場對非上市公眾公司進行上市審批，由全國市場自行決定轉(zhuǎn)板的條件。同意準公眾公司在區(qū)域市場經(jīng)過規(guī)范、培育、篩選發(fā)展成為公眾公司，完成上市前的公開發(fā)行行為，并接受其備案并對其進行形式核準。在整個進程安排上，我們建議對企業(yè)的觀察培育期在3～4年左右，基于目前的區(qū)域市場掛牌企業(yè)情況，預計試點周期至少需要2～3年方能初顯成效。

二是對于區(qū)域市場進行試點的具體政策支持。允許試點區(qū)域市場針對擬轉(zhuǎn)板企業(yè)開展做市商交易制度，調(diào)整對區(qū)域市場流動性限制的“T+5”限制，同意區(qū)域市場的擬轉(zhuǎn)板企業(yè)發(fā)展成為準公眾公司和公眾公司，為股東人數(shù)超200人的企業(yè)提供合法的存續(xù)空間，為轉(zhuǎn)板企業(yè)的培育盡可能地提供市場空間和制度安排。

2.4試點主體的積極準備

在選取全國市場和區(qū)域市場作為試點單位時，必須充分考慮試點單位的內(nèi)部管理和風險控制能力，而作為區(qū)域市場和全國市場試點主體，應該積極的申請和準備，不斷完善市場自我的管理水平和風險防范意識，熟悉區(qū)域市場企業(yè)掛牌制度，通過擴大業(yè)務范圍，增強市場競爭力。助力于完善多層次資本，提高市場運行效率。整體而言應該做好以下各方面的準備：

一是完善交易所內(nèi)部結(jié)構(gòu)。不管是區(qū)域市場還是全國市場，在申請試點轉(zhuǎn)板機制業(yè)務前，應該成立轉(zhuǎn)板機制相關(guān)業(yè)務工作小組，對接轉(zhuǎn)板相關(guān)試點工作。交易所應該對轉(zhuǎn)板業(yè)務熟悉并給予支持。充分認識到轉(zhuǎn)板帶來的風險與挑戰(zhàn)，明確轉(zhuǎn)板過程中的職責。

二是加強交易所之間的交流。區(qū)域市場向全國市場的轉(zhuǎn)板業(yè)務，跨越不同的資本市場，必須具備系統(tǒng)性思維方式，對資本市場形成整體的構(gòu)想，加強區(qū)域市場與全國市場的交流，實現(xiàn)信息的暢通和無縫對接。同時，也要加強區(qū)域市場、全國市場內(nèi)部之間的交流。通過交流及時掌握轉(zhuǎn)板的業(yè)務和制度變更，形成滿足試點條件、具有試點意愿的區(qū)域市場和全國市場的轉(zhuǎn)板對接組合，促進試點工作進程。

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李珂，等：