楊玉靜

[摘要]當前，企業(yè)并購財務風險存在的問題，主要體現(xiàn)在并購前對被并購企業(yè)的價值難以評估，并購中融資渠道不寬泛和資金支付方式欠缺，并購后財務風險沒能得到有效整合等方面。降低企業(yè)并購財務風險的對策建議，主要包括改善信息不對稱帶來的風險，擴寬并購融資渠道，優(yōu)化資金支付方式，有效整合并購后的財務風險等。

[關(guān)鍵詞]企業(yè)并購；財務風險；問題；對策

[中圖分類號]F270 [文獻標識碼]B

一、企業(yè)并購財務風險存在的主要問題

（一）并購前對被并購企業(yè)的價值難以評估

在并購過程中評估被并購公司的價值是一個重要的環(huán)節(jié)，一般比較常見的評估方法有成本法、市場法和收益法。雖然這三種評估方法較為科學和成熟，但因其計算方式不同，評估同一被并購企業(yè)時所得的價值結(jié)果也會存在出入。并購方可以依照自身的目標及獲取對方公司信息量的多少來選擇一種適用于本企業(yè)并購工作順利進行的一種評估方法。但是因為很難準確掌握對方的財務信息，所以大多數(shù)企業(yè)選擇的評估方法并不能達到其預期的目的。對被并購公司的價值評估是指對企業(yè)所能創(chuàng)造的預計未來現(xiàn)金流量現(xiàn)值的評估，它包含了資金的時間價值和風險價值，這就意味著對未來掌控的程度越低風險就越大，具有一定的不確定性，并購方難以進行準確評估。

（二）并購中融資渠道不寬泛

在我國金融市場上主要的融資方式有向國有或商業(yè)銀行進行貸款、企業(yè)上市發(fā)行股票以及發(fā)行債券，但是以上幾種方法能夠融資的能力有限，相對而言更加適用于中小企業(yè)。在國外金融市場上的融資渠道相對廣泛，更加有利于大型企業(yè)進行融資。由于我國相關(guān)法規(guī)及文件的限制導致我國企業(yè)的融資方式較少，這就給一些企業(yè)的發(fā)展帶來了影響，同時也給并購工作增加了難度，并且我國對于融資行為的審批制度也較為嚴格，即使符合相關(guān)規(guī)定，也要等待較長的審批時間。

（三）并購中資金支付方式欠缺

并購一個企業(yè)往往需要支付高昂的費用，所以在并購過程中不同的付款方式也會給并購方帶來一定的風險。如果一個并購企業(yè)選擇現(xiàn)金支付方式，那么該企業(yè)必須保證其有充足的現(xiàn)金流，否則將會降低其對市場風險的抵御能力，一旦在市場發(fā)生大的變故，那么對于該企業(yè)的打擊是巨大的。如果選擇股票支付方式，那么不但會增加發(fā)行成本同時也增大了并購風險，由于我國對于股票市場的監(jiān)管存在一定的漏洞，所以在發(fā)行新股的過程中存在諸多的不確定因素。

（四）并購后財務風險沒能得到有效整合

中國大多數(shù)企業(yè)家的弊病就是急于做大做強，傾向于把攤子鋪大，所以往往并購企業(yè)在做出并購決定之前沒有對自身的發(fā)展情況和財務狀況進行實事求是的分析，以至于在并購工作開始后才發(fā)現(xiàn)這樣或那樣的問題，導致并購結(jié)果與預期不符，嚴重時甚至關(guān)系到并購企業(yè)的生死存亡。所以，一個企業(yè)在做出并購決定之前一定要分析好自身的情況及市場的需求。在并購后還要有效的整合對方公司的財務信息，使并購企業(yè)與被并購企業(yè)的財務風險進行有效的結(jié)合，處理好并購后財務的相關(guān)事宜。

二、企業(yè)并購財務風險分析——以吉利并購沃爾沃為例

（一）并購企業(yè)與被并購企業(yè)簡述

本文以吉利汽車并購沃爾沃企業(yè)為例分析企業(yè)并購存在的財務風險。浙江吉利控股集團有限公司（以下簡稱吉利汽車）始建于1986年，是中國國內(nèi)汽車行業(yè)十強中唯一一家民營轎車生產(chǎn)經(jīng)營企業(yè)，經(jīng)過二十多年的建設與發(fā)展，在汽車、汽車電子電氣及汽車零部件方面取得輝煌業(yè)績。特別是1997年進入轎車領域以來，憑借靈活的經(jīng)營機制和持續(xù)的自主創(chuàng)新，取得了快速的發(fā)展，資產(chǎn)總值達到105億元，連續(xù)四年進入全國企業(yè)500強，被評為“中國汽車工業(yè)50年發(fā)展速度最快、成長最好”的企業(yè)，躋身于國內(nèi)汽車行業(yè)十強。2009年12月23日，成功收購沃爾沃汽車100%的股權(quán)。2012年《財富》世界500強企業(yè)最新排名出爐。上榜的五家中國民企中，浙江吉利控股集團首次入圍。吉利以營業(yè)收入233.557億美元（含沃爾沃2011年營收）首次進入500強，車企排名第31，且總排名從去年的第688位躍升至第475位。

（二）并購前后的主要財務指標分析

從上表可知，自從2009年吉利汽車并購沃爾沃汽車以來，吉利汽車公司的三個反應企業(yè)盈利指標的利潤率均有所下降：其中經(jīng)營利潤率由2009年的11.19%下降到2012年的9.54%；稅前利潤率由2009年的11.03%下降到2012年的9.02%；邊際利潤率由2009年的8.39%下降到2012年的6.22%，下降率分別為1.65%、2.01%和2.17%。從表l中表面上可以看出2012年的營業(yè)額比2009年有了很大程度的上升，但是主要來自于兩個方面的原因：一是吉利汽車2012年度營業(yè)收入和利潤有了大幅度提升；二是2009年因低價并購沃爾沃汽車所帶來的巨大營業(yè)外收入。從近幾年對吉利汽車的審計報告中可以發(fā)現(xiàn)，沃爾沃帶給吉利汽車的僅僅是不能轉(zhuǎn)化為現(xiàn)金流的賬面收益，而不能帶來實際上的長期收益。

（三）吉利并購沃爾沃帶來的主要財務風險

1.估值風險難以確定。并購企業(yè)即使在并購前期對被并購企業(yè)進行了系統(tǒng)的考察和分析，也會出現(xiàn)信息盲點。吉利根據(jù)沃爾沃提供的數(shù)據(jù)仍然無法對其的資產(chǎn)價值和財務狀況進行準確的分析，這就導致了價值評估風險。沃爾沃提供的財務報表的信息是否真實是無法判斷的，很有可能他們所提供的信息不是真實的，那將給吉利公司帶來巨大的風險，吉利公司很有可能會因此引發(fā)財務危機。所以，能否準確的評估被并購企業(yè)的價值對于并購方式十分重要的。

2.融資風險難以衡量。自從吉利汽車并購沃爾沃汽車以來，吉利汽車的融資風險變得難以衡量。因為在吉利并購沃爾沃的資金來源中有很大一部分來自于國外金融機構(gòu)的貸款，而這其中的擔保人是國家和地方政府。吉利為沃爾沃投入的初期運營資金需要10億美元，后續(xù)整合階段則需要更多資金的支持。為了解決并購及后續(xù)運營龐大的資金需求問題，吉利進行了多渠道融資，而向向銀行借貸成為了最重要的來源之一，在一定程度上吉利就承擔了融資所面臨的財務風險。并且這種風險難以衡量。endprint

3.支付風險難以掌控。吉利雖引入了戰(zhàn)略投資者高盛集團，向其發(fā)行可換股債券18.97億港元及3億份認股權(quán)證，獲得25.86億港元的融資（約合3.3億美元），但這距初期的并購資金及后續(xù)的流動資金需求仍有較大的缺口，吉利需要繼續(xù)求助于資本市場。據(jù)有關(guān)資料顯示，2008年沃爾沃虧損1.2億美元，2009年第二季度沃爾沃

‘汽車稅前虧損高達2.31億美元。如果不能按李書福預計的在并購后的規(guī)定年度內(nèi)使沃爾沃盈利，那吉利就面臨著巨大的支付風險，并且將越來越難以掌控。

三、降低企業(yè)并購財務風險的對策建議

（一）改善信息不對稱帶來的風險

系統(tǒng)的調(diào)查被并購企業(yè)是減少風險的有效方式，并購企業(yè)可以多利用幾種評估方法對被并購企業(yè)進行評估，根據(jù)每種評估方法測算的側(cè)重點，依照所得結(jié)果著重分析產(chǎn)生不同結(jié)果的原因，更好的了解被并購企業(yè)在行業(yè)中地位及企業(yè)的實際情況。并購企業(yè)在并購前期應到被并購企業(yè)進行實地考察，深入的了解被并購企業(yè)的內(nèi)部情況，尤其對于財務部門提供數(shù)據(jù)的真實性及準確性進行深入的分析。

（二）擴寬并購融資渠道

在并購工作的融資環(huán)節(jié)中，并購方要在融資工作進行前對融資方式的選擇進行測算和分析。要分析銀行貸款、發(fā)行股票、發(fā)行債券等各種融資方式的利弊及所承受風險的程度，選擇一種最適合并購企業(yè)自身發(fā)展情況的融資方式。高效的融資方式應該具有成本低、風險小、易操作等特點。給雙方的并購工作減輕負擔、提高效率。

（三）優(yōu)化資金支付方式

選擇合理的并購資金支付方式是并購工作順利進行的有力保障，不同的并購資金支付方式給并購企業(yè)帶來的風險也是不同的。并購企業(yè)應實事求是的分析自身的企業(yè)情況及財務狀況來選擇一種適用于本企業(yè)的并購支付方式。使財務風險降至最低。吉利運用了“股票+現(xiàn)金”實現(xiàn)了對沃爾沃的并購。在股權(quán)比例安排上，吉利無需收購100%的股權(quán)即可達到控股的目的。

（四）有效整合并購后的財務風險

并購后期的工作也尤為重要，如何將兩家有著不同生產(chǎn)模式、企業(yè)文化、管理方式的企業(yè)進行整合是需要方法和時間的。尤其是被并購企業(yè)的員工進入新企業(yè)的適應階段是很關(guān)鍵的，作為收購企業(yè)應該消除他們心中的顧慮，培養(yǎng)他們的主人翁精神，這樣他們才能更快在新企業(yè)的進入角色。財務系統(tǒng)的整合也十分重要，要對收購后的新企業(yè)進行財務數(shù)據(jù)的整合及管理的整合，是財務部門有統(tǒng)一的制度和運行模式。

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[責任編輯：潘洪志]endprint