已有的進(jìn)展及評(píng)價(jià)

黨的十八屆三中全會(huì)指出：“加快推進(jìn)利率市場(chǎng)化，健全反映市場(chǎng)供求關(guān)系的國(guó)債收益率曲線?！边M(jìn)一步深化利率市場(chǎng)化改革依然是未來(lái)完善中國(guó)金融市場(chǎng)體系的重要內(nèi)容。

如同所有經(jīng)濟(jì)領(lǐng)域一樣，在計(jì)劃經(jīng)濟(jì)體制中，不僅利率是被高度管制的，而且利率存在的合理性也受到廣泛質(zhì)疑，為了滿足政府對(duì)經(jīng)濟(jì)干預(yù)的需要，一度設(shè)置了數(shù)十種差別利率。管制利率是金融抑制的典型現(xiàn)象之一，利率機(jī)制無(wú)法在金融資源的配置中發(fā)揮應(yīng)有的作用，結(jié)果儲(chǔ)蓄受到壓抑、資本配置的效率十分低下。因此，改革開放伊始，利率市場(chǎng)化改革便成了中國(guó)經(jīng)濟(jì)市場(chǎng)化的內(nèi)在部分。同中國(guó)的市場(chǎng)化進(jìn)程一樣，中國(guó)的利率市場(chǎng)化也是摸著石頭前進(jìn)的，并沒有按照西方的金融深化理論或者華盛頓共識(shí)的藥方推進(jìn)利率市場(chǎng)化。迄今為止，中國(guó)已進(jìn)行了30余年的利率市場(chǎng)化探索與實(shí)踐，并已然取得了極為重要的進(jìn)展。

簡(jiǎn)要回顧起來(lái)，可以說(shuō)，從1978年開始是中國(guó)利率市場(chǎng)化改革的準(zhǔn)備階段。那時(shí)，中國(guó)在推進(jìn)實(shí)體經(jīng)濟(jì)部門和一般競(jìng)爭(zhēng)性商品價(jià)格市場(chǎng)化的同時(shí)，還在管制利率體制下不斷調(diào)整利率水平和結(jié)構(gòu)。進(jìn)入20世紀(jì)90年代初，則開始出現(xiàn)著眼于利率定價(jià)機(jī)制的重構(gòu)，開始引入競(jìng)爭(zhēng)機(jī)制在利率決定中的作用。其中，1992年開始的國(guó)債承購(gòu)包銷就是中國(guó)利率體系市場(chǎng)化中極為重要的一環(huán)，它從根本上改變了過去那種國(guó)債利率由發(fā)行人單方面決定的方式，投標(biāo)者等債券需求因素開始在利率形成中發(fā)揮越來(lái)越重要的作用。在改革國(guó)債發(fā)行方式以推進(jìn)國(guó)債發(fā)行利率市場(chǎng)化的同時(shí)，一些自發(fā)性的地區(qū)性國(guó)債交易中心則在原有的管制利率體系之外形成了競(jìng)爭(zhēng)性的國(guó)債二級(jí)市場(chǎng)體系。1994年，人民銀行同IMF關(guān)于貨幣市場(chǎng)發(fā)展與利率自由化進(jìn)行了研討，確定了利率市場(chǎng)化改革路徑，勾勒了中國(guó)利率市場(chǎng)化的總體藍(lán)圖和順序。隨著同業(yè)拆借市場(chǎng)和債券回購(gòu)市場(chǎng)的發(fā)展，中國(guó)人民銀行分別于1996年和1997年先后放開銀行間市場(chǎng)同業(yè)拆借利率和銀行+sxBPDigV6Moo9ALQ2mfgA==間債券市場(chǎng)回購(gòu)及現(xiàn)券交易利率，從而使它們的利率形成機(jī)制完全具備了市場(chǎng)化的“形”和“神”。

雖然中國(guó)在20世紀(jì)90年代中期的金融市場(chǎng)體系發(fā)展還很原始的條件下，就果斷地放開了同業(yè)拆借利率和債券回購(gòu)與現(xiàn)券交易利率，但在存貸款的利率市場(chǎng)化方面則表現(xiàn)得至為謹(jǐn)慎，其進(jìn)程也相對(duì)較為緩慢。1998年11月起，中國(guó)開始了貸款利率市場(chǎng)化的探索，金融機(jī)構(gòu)對(duì)小企業(yè)的貸款利率就可在“法定貸款利率”基礎(chǔ)上上浮20%，大中型企業(yè)可上浮10%，貸款利率開始反映借款者的風(fēng)險(xiǎn)因素。1999年9月起，進(jìn)一步允許對(duì)中小企業(yè)的貸款利率在法定貸款利率基礎(chǔ)上上浮30%，大中型企業(yè)可上浮10%。1999年10月，中國(guó)人民銀行則開始嘗試在金融機(jī)構(gòu)負(fù)債方的利率市場(chǎng)化。2000年，中國(guó)放開了外幣存貸款利率，從而外幣存貸款利率基本實(shí)現(xiàn)了市場(chǎng)化。2003年11月，商業(yè)銀行農(nóng)村信用社可以開辦郵政儲(chǔ)蓄協(xié)議存款（最低起存金額3000萬(wàn)元，期限降為3年以上，不含3年）。

2002年，中國(guó)賦予八家農(nóng)村信用社更大幅度調(diào)整利率的權(quán)利。2004年10月28日，中央銀行在調(diào)整法定存貸款利率時(shí)，放開了貸款利率上限和存款利率下限，但仍對(duì)城鄉(xiāng)信用社人民幣貸款利率實(shí)行上限管理，其貸款利率浮動(dòng)上限擴(kuò)大為基準(zhǔn)利率的2.3倍。2006年8月18日，為了進(jìn)一步推進(jìn)商業(yè)性個(gè)人住房貸款利率市場(chǎng)化，商業(yè)性個(gè)人住房貸款利率的下限由貸款基準(zhǔn)利率的0.9倍調(diào)整為0.85倍，商業(yè)銀行可根據(jù)貸款風(fēng)險(xiǎn)狀況，在下限范圍內(nèi)自主確定商業(yè)性個(gè)人住房貸款利率水平。此舉是推動(dòng)中國(guó)金融機(jī)構(gòu)貸款利率市場(chǎng)化的重要一步，提高了商業(yè)銀行在個(gè)人住房抵押貸款中的利率競(jìng)爭(zhēng)，抵押借款者則從利率競(jìng)爭(zhēng)中獲得了相應(yīng)的利益。2008年四季度，中國(guó)在應(yīng)對(duì)國(guó)際金融危機(jī)而下調(diào)存貸款基準(zhǔn)利率的同時(shí)，又允許商業(yè)銀行對(duì)個(gè)人住房抵押貸款可向下浮動(dòng)30%。2012年6月8日，貸款利率浮動(dòng)區(qū)間下限由基準(zhǔn)利率的0.9倍調(diào)整為0.8倍，同時(shí)還允許金融機(jī)構(gòu)存款利率浮動(dòng)區(qū)間的上限擴(kuò)大為基準(zhǔn)利率的1.1倍，從而開啟了逐步擴(kuò)大存款利率上浮區(qū)間的市場(chǎng)化進(jìn)程。2012年7月6日，貸款利率下限繼續(xù)調(diào)整為貸款基準(zhǔn)利率的0.7倍。貸款利率市場(chǎng)化最大的步伐是在2013年7月邁出的，當(dāng)月20日起全面放開金融機(jī)構(gòu)貸款利率管制，取消金融機(jī)構(gòu)貸款利率0.7倍的下限，由金融機(jī)構(gòu)根據(jù)商業(yè)原則自主確定貸款利率水平；取消票據(jù)貼現(xiàn)利率管制，改變貼現(xiàn)利率在再貼現(xiàn)利率基礎(chǔ)上加點(diǎn)確定的方式，由金融機(jī)構(gòu)自主確定；對(duì)農(nóng)村信用社貸款利率不再設(shè)立上限。為繼續(xù)嚴(yán)格執(zhí)行差別化的住房信貸政策，促進(jìn)房地產(chǎn)市場(chǎng)健康發(fā)展，個(gè)人住房貸款利率浮動(dòng)區(qū)間暫不作調(diào)整。自此，從形式上可以說(shuō)，90%中國(guó)貸款利率的市場(chǎng)化已大功告成。剩下的任務(wù)，就是真正考驗(yàn)商業(yè)銀行的貸款風(fēng)險(xiǎn)定價(jià)能力了。

從以上對(duì)中國(guó)利率市場(chǎng)化進(jìn)程的簡(jiǎn)要回顧可以看出，中國(guó)利率市場(chǎng)化無(wú)疑也采取了漸進(jìn)式的策略，利率市場(chǎng)化的次序非常明確。在漸進(jìn)式的利率市場(chǎng)化中，從非正規(guī)金融部門逐漸向正規(guī)金融體系推進(jìn)、金融牽涉面和風(fēng)險(xiǎn)都較小的領(lǐng)域逐漸向涉及面較廣、潛在風(fēng)險(xiǎn)較大的領(lǐng)域謹(jǐn)慎推進(jìn)。除了良好的財(cái)政與金融控制保持了宏觀經(jīng)濟(jì)體系的穩(wěn)定、金融機(jī)構(gòu)治理結(jié)構(gòu)的改革和財(cái)務(wù)重組為利率市場(chǎng)化創(chuàng)造了有利條件外，漸進(jìn)式的改革使得央行得以較好地評(píng)估利率市場(chǎng)化的總體風(fēng)險(xiǎn)；通過金融市場(chǎng)體系的完善、金融產(chǎn)品的多元化發(fā)展，使利率市場(chǎng)化逐漸成為金融機(jī)構(gòu)利益的自我訴求，這就極大地減少推進(jìn)利率市場(chǎng)化的阻力。

第一，在多年的實(shí)踐與利率監(jiān)測(cè)中，央行對(duì)貸款利率市場(chǎng)化后的商業(yè)銀行利率競(jìng)爭(zhēng)已算成竹在胸了。這主要表現(xiàn)在兩個(gè)方面。其一，票據(jù)市場(chǎng)的發(fā)展為央行評(píng)估貸款利率市場(chǎng)化后可能帶來(lái)的宏觀風(fēng)險(xiǎn)提供了有益的參考。其二，即便央行允許金融機(jī)構(gòu)可在一定范圍內(nèi)向下浮動(dòng)貸款利率，但過去幾年央行監(jiān)測(cè)的利率數(shù)據(jù)顯示，金融機(jī)構(gòu)實(shí)際上浮的貸款占比明顯地上升了，貸款利率向下浮動(dòng)的占比并沒有因利率向下浮動(dòng)區(qū)間的擴(kuò)大而相應(yīng)地上升。這就向央行提供了明確的信息：中國(guó)金融機(jī)構(gòu)并不會(huì)因貸款利率自由化而單純以利率優(yōu)惠作為競(jìng)爭(zhēng)的唯一手段，因此放開貸款利率下限管制可能并不會(huì)導(dǎo)致金融機(jī)構(gòu)之間的利率惡性競(jìng)爭(zhēng)。

第二，近年來(lái)，中國(guó)債券市場(chǎng)得到了迅速發(fā)展，由于債券的靈活性較強(qiáng)，在貸款利率下限管理的利率體制下，債券融資的綜合成本較貸款利率低，因此，越來(lái)越多的（尤其是）大企業(yè)傾向于債券融資，這使得在為大企業(yè)提供貸款服務(wù)時(shí)，金融機(jī)構(gòu)與債券市場(chǎng)的競(jìng)爭(zhēng)中處于極為不利的地位。因此，放開貸款利率下限管理，也在一定程度上成了商業(yè)銀行保持信貸市場(chǎng)競(jìng)爭(zhēng)的自我內(nèi)在要求。在這個(gè)意義上，中國(guó)適時(shí)地放開貸款利率下限管理，不僅無(wú)損于商業(yè)銀行的利益，反而增強(qiáng)了商業(yè)銀行貸款對(duì)債券市場(chǎng)的競(jìng)爭(zhēng)力。

基準(zhǔn)利率體系建設(shè)的進(jìn)程

中國(guó)在推進(jìn)利率市場(chǎng)化的進(jìn)程中，也在積極地尋找基準(zhǔn)利率體系的建設(shè)。主要的嘗試包括回購(gòu)定盤利率、上海銀行間同業(yè)拆放利率和貸款基礎(chǔ)利率。

2006年3月，中國(guó)開始計(jì)算并發(fā)布回購(gòu)定盤利率，即選定隔夜回購(gòu)（R001）、七天回購(gòu)（R007）兩個(gè)品種每個(gè)交易日上午9∶00～11∶00之間（包括9∶00和11∶00）的全部成交數(shù)據(jù)，然后分別進(jìn)行緊排序（即指回購(gòu)利率數(shù)值相同的排序序號(hào)相同）后，該序列中位數(shù)利率，由同業(yè)拆借中心發(fā)布，它是全國(guó)銀行間債券市場(chǎng)的基準(zhǔn)利率，它不僅能為銀行間市場(chǎng)成員回購(gòu)交易提供價(jià)格基準(zhǔn)，還能作為銀行間市場(chǎng)成員利率互換、遠(yuǎn)期利率協(xié)定、短期利率期貨等利率衍生品的參考利率?；刭?gòu)定盤利率的發(fā)布，是推動(dòng)中國(guó)利率市場(chǎng)化進(jìn)程的重要一環(huán)。

2007年1月4日，上海銀行間同業(yè)拆放利率正式運(yùn)行，它是由信用等級(jí)較高的銀行組成報(bào)價(jià)團(tuán)自主報(bào)出的人民幣同業(yè)拆出利率計(jì)算確定的算術(shù)平均利率，是單利、無(wú)擔(dān)保、批發(fā)性利率，是中國(guó)金融市場(chǎng)體系中最重要的基準(zhǔn)利率。Shibor品種包括隔夜、1周、2周、1個(gè)月、3個(gè)月、6個(gè)月、9個(gè)月及1年共八個(gè)品種。Shibor報(bào)價(jià)銀行團(tuán)由若干家商業(yè)銀行組成，它們是公開市場(chǎng)一級(jí)交易商或外匯市場(chǎng)做市商；每個(gè)交易日根據(jù)各報(bào)價(jià)行的報(bào)價(jià)，剔除最高、最低各兩家報(bào)價(jià)，對(duì)其余報(bào)價(jià)進(jìn)行算術(shù)平均計(jì)算后，得出每一期限品種的Shibor，并于11∶30通過上海銀行間同業(yè)拆放利率網(wǎng)（www.shibor.org）對(duì)外發(fā)布。央行建設(shè)Shibor，就是希望它能發(fā)揮美國(guó)聯(lián)邦基金利率那樣的作用。

為了進(jìn)一步推進(jìn)中國(guó)的利率市場(chǎng)化進(jìn)程，完善金融機(jī)構(gòu)貸款的利率定價(jià)機(jī)制，2013年10月25日，中國(guó)貸款基礎(chǔ)利率集中報(bào)價(jià)和發(fā)布機(jī)制正式運(yùn)行。具體計(jì)算是，每個(gè)工作日在各報(bào)價(jià)行報(bào)出本行貸款基礎(chǔ)利率的基礎(chǔ)上，剔除最高、最低各一家報(bào)價(jià)后，將剩余報(bào)價(jià)作為有效報(bào)價(jià)，以各有效報(bào)價(jià)行上季度末人民幣各項(xiàng)貸款余額占所有有效報(bào)價(jià)行上季度末人民幣各項(xiàng)貸款總余額的比重為權(quán)重，進(jìn)行加權(quán)平均計(jì)算，得出貸款基礎(chǔ)利率報(bào)價(jià)平均利率，在期限上，運(yùn)行初期向社會(huì)公布1年期貸款基礎(chǔ)利率。首批報(bào)價(jià)行共9家，分別為：工商銀行、農(nóng)業(yè)銀行、中國(guó)銀行、建設(shè)銀行、交通銀行、中信銀行、浦發(fā)銀行、興業(yè)銀行和招商銀行。貸款基礎(chǔ)利率是商業(yè)銀行對(duì)其最優(yōu)質(zhì)客戶執(zhí)行的貸款利率，其他貸款利率可在此基礎(chǔ)上根據(jù)信用風(fēng)險(xiǎn)的差異加減點(diǎn)生成。貸款基礎(chǔ)利率集中報(bào)價(jià)和發(fā)布機(jī)制是市場(chǎng)利率定價(jià)自律機(jī)制的重要組成部分，是上海銀行間同業(yè)拆放利率機(jī)制在信貸市場(chǎng)的進(jìn)一步拓展和擴(kuò)充，有利于強(qiáng)化金融市場(chǎng)基準(zhǔn)利率體系建設(shè)，促進(jìn)定價(jià)基準(zhǔn)由中央銀行確定向市場(chǎng)決定的平穩(wěn)過渡；有利于提高金融機(jī)構(gòu)信貸產(chǎn)品定價(jià)效率和透明度，增強(qiáng)自主定價(jià)能力；有利于完善中央銀行利率調(diào)控機(jī)制。為確保利率市場(chǎng)化改革平穩(wěn)有序推進(jìn)，為貸款基礎(chǔ)利率的培育和完善提供過渡期，貸款基礎(chǔ)利率集中報(bào)價(jià)和發(fā)布機(jī)制運(yùn)行后，中國(guó)人民銀行仍將在一段時(shí)間內(nèi)公布貸款基準(zhǔn)利率，引導(dǎo)金融機(jī)構(gòu)合理確定貸款利率。

短期內(nèi)存款利率管制的必要性及其不利影響

2013年7月在放開貸款利率下限管理時(shí)，并沒有同時(shí)放開存款利率的上限管理，具有多方面的原因，現(xiàn)階段保留部分存款利率管制也還有一定的必要性。

首先，在中國(guó)沒有建立有效的利率調(diào)控體系以及貨幣市場(chǎng)基準(zhǔn)利率在貨幣政策傳導(dǎo)中的中樞地位以前，在基本放開貸款利率管制同時(shí)，仍然保留對(duì)存款利率的上限管理，這就意味著央行依然在公開市場(chǎng)操作、法定存款準(zhǔn)備金以及再貼現(xiàn)與再貸款手段之外，依然可以把存款基準(zhǔn)利率的調(diào)整作為貨幣政策的工具之一。由于存款利率構(gòu)成商業(yè)銀行最重要的資金成本，因而央行調(diào)整存款基準(zhǔn)利率水平，就直接改變了商業(yè)銀行的邊際成本，繼而迫使商業(yè)銀行相應(yīng)地調(diào)整貸款利率，影響投資和消費(fèi)，使宏觀經(jīng)濟(jì)大致向政府調(diào)控的目標(biāo)轉(zhuǎn)變。

其次，存款利率上限放開較之貸款利率下限放開，其宏觀風(fēng)險(xiǎn)可能更高。對(duì)存款利率上限管制放開后商業(yè)銀行的存款成本大幅上漲的擔(dān)憂并非多余。根據(jù)大智慧的統(tǒng)計(jì)，2012年以來(lái)，中國(guó)所有銀行業(yè)機(jī)構(gòu)的理財(cái)產(chǎn)品預(yù)期收益率在4%以上，遠(yuǎn)遠(yuǎn)高于一年期存款基準(zhǔn)利率。在2012年，央行允許金融機(jī)構(gòu)存款利率在基準(zhǔn)利率基礎(chǔ)上向上浮動(dòng)10%的政策甫出，金融機(jī)構(gòu)立即做出了強(qiáng)烈的反應(yīng)，存款利率明顯上升。這兩個(gè)事實(shí)表明，在放開存款利率上限管理后，在“存貸比”仍然作為商業(yè)銀行流動(dòng)性約束指標(biāo)的監(jiān)管政策下，商業(yè)銀行仍然有不惜成本攬儲(chǔ)的可能，極大地削弱商業(yè)銀行的盈利性，甚至對(duì)中國(guó)銀行業(yè)穩(wěn)定造成不利影響。如表1所示，在2012年7月央行允許商業(yè)銀行存款利率自主上浮區(qū)間后，各家商業(yè)銀行在存款利率競(jìng)爭(zhēng)方面，既有共同的地方，也有明顯的差異。一般而言，期限越長(zhǎng)的存款，商業(yè)銀行利率上浮越小或沒有上浮，如大多數(shù)銀行對(duì)2年、3年和5年期的存款基本執(zhí)行基準(zhǔn)利率；其次，存款利率浮動(dòng)與銀行機(jī)構(gòu)的性質(zhì)有明顯的關(guān)系，國(guó)家控股的商業(yè)銀行，其利率上浮的幅度最小，其他股份制商業(yè)銀行、中小銀行一般均上浮10%。工商銀行、中國(guó)銀行、建設(shè)銀行和農(nóng)業(yè)銀行等對(duì)活期存款均執(zhí)行基準(zhǔn)利率，對(duì)3個(gè)月、6個(gè)月和1年期的存款利率，均上浮25個(gè)基點(diǎn)。其他股份制商業(yè)銀行和中小銀行，無(wú)論是對(duì)活期存款、3個(gè)月、6個(gè)月和1年期定期存款，基本都在央行基準(zhǔn)利率上向上浮動(dòng)10%。

這表明，利率市場(chǎng)化對(duì)不同性質(zhì)金融機(jī)構(gòu)的影響可能是不同的：國(guó)家控股的商業(yè)銀行，因?yàn)槠湎到y(tǒng)重要性更強(qiáng)，即便實(shí)現(xiàn)“商業(yè)化”運(yùn)作之后，仍會(huì)存在政府的隱含擔(dān)保，在這些機(jī)構(gòu)的存單風(fēng)險(xiǎn)相對(duì)較低，因而它們支付的存款利率可能會(huì)相對(duì)較低；而其他中小商業(yè)銀行，則必須支付相對(duì)更高的存款利率。從這個(gè)意義上講，盡管目前中小商業(yè)銀行有通過相對(duì)較高的存款利率來(lái)吸收存款、擴(kuò)張貸款，從而做大資產(chǎn)負(fù)債的動(dòng)機(jī)，但也包含了一定成分的風(fēng)險(xiǎn)溢價(jià)因素。另一方面，即便存款利率市場(chǎng)化改革可能會(huì)使存款利率的總體水平上升，但會(huì)使國(guó)家控股的商業(yè)銀行或其他信用良好的商業(yè)銀行獲得比較優(yōu)勢(shì)，而在管制的存款利率體制下，國(guó)家控股的商業(yè)銀行是難以獲得這種比較優(yōu)勢(shì)的。顯然，存款利率市場(chǎng)化，會(huì)讓國(guó)家控股的商業(yè)銀行獲得更大的優(yōu)勢(shì)，中小商業(yè)銀行不僅會(huì)面臨相對(duì)較高的成本劣勢(shì)，它們要獲得國(guó)家控股的大銀行相當(dāng)?shù)馁Y產(chǎn)利潤(rùn)率，就需要有更強(qiáng)的風(fēng)險(xiǎn)定價(jià)能力。

在2012年7月的利率市場(chǎng)化改革之后，中國(guó)銀行業(yè)機(jī)構(gòu)存款利率中的表現(xiàn)與貸款利率截然不同：盡管央行賦予了商業(yè)銀行一定的貸款利率下浮區(qū)間，但實(shí)際的貸款利率上浮占比卻更高，下浮的占比較非常低；當(dāng)商業(yè)銀行獲得存款利率上浮的自主權(quán)后，商業(yè)銀行在一年以內(nèi)的存款利率絕大多數(shù)均明顯上浮。這表明：過去的管制利率確實(shí)壓低了存款均衡利率，讓商業(yè)銀行獲得了管制帶來(lái)的成本優(yōu)勢(shì)和超額利潤(rùn)；其實(shí)，就宏觀經(jīng)濟(jì)方面而言，央行確定的存貸款基準(zhǔn)利率確實(shí)低于市場(chǎng)均衡所要求的利率水平，人為壓低的管制利率，是導(dǎo)致一段時(shí)間以來(lái)中國(guó)實(shí)際的經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)率高于潛在增長(zhǎng)率并造成宏觀經(jīng)濟(jì)運(yùn)行結(jié)構(gòu)性矛盾的重要原因之一。

盡管現(xiàn)階段存款利率管制還有一定的必要性，但它確實(shí)又帶來(lái)了諸多不利影響。

首先，存款利率上限管理確實(shí)存在諸多的不利影響，抑制了中國(guó)金融體系效率的整體提高。人民幣存款利率并不僅僅是商業(yè)銀行的資金成本，而且也是許多企業(yè)債券或公司債券發(fā)行定價(jià)的基準(zhǔn)，這些債券的利率往往是一年期存款基準(zhǔn)利率加上若干風(fēng)險(xiǎn)溢價(jià)和期限升水，一年期存款利率的變動(dòng)，就會(huì)直接導(dǎo)致這些債券利率水平的變動(dòng)。當(dāng)存在存款利率的上限管理時(shí)，也就意味著那些以一年期存款利率為基準(zhǔn)的企業(yè)債券的利率并非真正完全市場(chǎng)化，中國(guó)債券市場(chǎng)的利率市場(chǎng)化程度事實(shí)上打了一定的折扣，其利率水平也并不能真正反映債券市場(chǎng)實(shí)際的供需狀況。

其次，存款利率的上限管理也可能對(duì)貨幣市場(chǎng)利率起到金融抑制的效應(yīng)，從而影響中國(guó)基準(zhǔn)利率的建設(shè)，使得中國(guó)尋求以某種貨幣市場(chǎng)利率為操作目標(biāo)的“價(jià)格型”貨幣調(diào)控機(jī)制的努力更加困難。根據(jù)中國(guó)人民銀行《2013年第二季度貨幣政策執(zhí)行報(bào)告》，2013年上半年和2012上半年，中資大型商業(yè)銀行在回購(gòu)市場(chǎng)上凈融出資金分別為231822億元和283691億元；在同業(yè)拆借市場(chǎng)上凈融出資金25048億元和40005億元，其他金融機(jī)構(gòu)，如證券公司、基金公司、保險(xiǎn)公司等則大量地凈融入資金。這表明，中資大型商業(yè)銀行是中國(guó)貨幣市場(chǎng)的流動(dòng)性供給者，之所以如此，固然與商業(yè)銀行的業(yè)務(wù)性質(zhì)有關(guān)，廣泛分布的營(yíng)業(yè)網(wǎng)點(diǎn)是其獲得資金優(yōu)勢(shì)的重要基礎(chǔ)設(shè)施。中資大型商業(yè)銀行資金來(lái)源的利率上限受到管制，就會(huì)扭曲其產(chǎn)出，這就會(huì)極大地弱化貨幣市場(chǎng)利率——無(wú)論是Shibor還是回購(gòu)定盤利率——作為中國(guó)金融體系總體基準(zhǔn)利率的應(yīng)有效果。

第三，存款利率上限管理為商業(yè)銀行提供了受保護(hù)的利差收益，這不僅扭曲了商業(yè)銀行的成本績(jī)效考核，也會(huì)在一定程度上抑制商業(yè)銀行管理創(chuàng)新、貸款利率風(fēng)險(xiǎn)定價(jià)和其他創(chuàng)新的動(dòng)力，當(dāng)然也不利于完善商業(yè)銀行的競(jìng)爭(zhēng)機(jī)制。

最后，在管制利率體制下，由于存貸款基準(zhǔn)利率水平的調(diào)整成了央行貨幣政策的一個(gè)重要工具，中央銀行在使用這一工具時(shí)又不單純是出于穩(wěn)定物價(jià)或反經(jīng)濟(jì)周期波動(dòng)的考慮，除了宏觀經(jīng)濟(jì)調(diào)控的需要，央行在利率調(diào)整時(shí)的一個(gè)重要目標(biāo)就是“利差管理”，即通過管制利率為商業(yè)銀行長(zhǎng)期創(chuàng)造高達(dá)3.3%左右的存貸利差（一年期貸款利率與一年期存款利率）。過去幾年里，與經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)率下降、企業(yè)面虧損擴(kuò)大與虧損總額增加形成鮮明反差的是，中國(guó)銀行業(yè)的整體利潤(rùn)大幅攀升。這就有了中國(guó)銀行業(yè)“壟斷”導(dǎo)致“暴利”之說(shuō)，也為人們病詬央行存貸款利率管制、人為制造利差提供了種種口實(shí)。這里且不說(shuō)中國(guó)銀行業(yè)在管制利差之間“暴利”與否，單就人為創(chuàng)造的管制利差而言，它讓人們無(wú)法準(zhǔn)確地評(píng)判中國(guó)銀行業(yè)管理、創(chuàng)新和服務(wù)的真正效率，當(dāng)然也就無(wú)從準(zhǔn)確地評(píng)判改革的總體成效了。近年來(lái)，在金融市場(chǎng)迅速發(fā)展、金融產(chǎn)品創(chuàng)新層出不窮的背景下，中國(guó)商業(yè)銀行的活動(dòng)表外化傾向日漸明顯。按理說(shuō)，商業(yè)銀行本是存款利率上限管制的受益者，但隨著商業(yè)銀行更多、更大規(guī)模、更深入地參與到不受利率管制的理財(cái)產(chǎn)品市場(chǎng)競(jìng)爭(zhēng)，其資金來(lái)源與運(yùn)用日益表外化和脫媒化，會(huì)反過來(lái)更迅速的瓦解原有的管制利率體系，把自身以更快的速度推向更加自由化、市場(chǎng)化、利益較少受管制保障的體制中去。

未來(lái)的重點(diǎn)

那么，中國(guó)該如何進(jìn)一步推進(jìn)存款利率的市場(chǎng)化改革呢？在存款利率與貸款利率均已市場(chǎng)化的條件下，中央銀行又如何完善貨幣調(diào)控體系呢？

早在2003年，央行就制定了中國(guó)利率市場(chǎng)化改革的總體策略：“先外幣、后本幣；先貸款、后存款；先長(zhǎng)期、大額，后短期、小額”的“三先三后”的順序安排。過去十年左右的時(shí)間里，央行基本按照原來(lái)確定的路徑有序地推進(jìn)了貸款的利率市場(chǎng)化進(jìn)程。但對(duì)于未來(lái)存款利率的進(jìn)一步市場(chǎng)化改革，情況可能稍微復(fù)雜一些，因而要求央行在推進(jìn)存款利率市場(chǎng)化的進(jìn)程中，更有藝術(shù)地拿捏好市場(chǎng)化的度，既要達(dá)到市場(chǎng)化改革的總體目標(biāo)，又要避免利率市場(chǎng)化對(duì)金融體系的穩(wěn)定造成明顯的不利沖擊。無(wú)論如何，央行推進(jìn)存款利率的市場(chǎng)化，仍會(huì)堅(jiān)持“先長(zhǎng)期、大額，后短期、小額”的既定順序安排，在這個(gè)總體策略安排下，更靈活有序地深化中國(guó)的利率市場(chǎng)化改革，直至完成利率市場(chǎng)化改革的基本目標(biāo)。

首先，利率市場(chǎng)化的方向是逐步減少基準(zhǔn)利率的檔次，并對(duì)不同期限的存款利率采取不同的市場(chǎng)化策略和日程安排。在期限結(jié)構(gòu)方面，商業(yè)銀行負(fù)債的一個(gè)重要特征是，期限較長(zhǎng)的定期存款占比較少，期限較短的活期存款占比較高，尤其是活期存款占據(jù)了商業(yè)銀行存款的50%左右。如五年期及以上的定期存款在銀行存款中的比重就非常小，2012年末，中國(guó)工商銀行五年期及以上存款占比僅為0.2%，建設(shè)銀行的占比甚至還不足0.1%。金融機(jī)構(gòu)存款期限結(jié)構(gòu)的均衡分布，為存款利率進(jìn)一步市場(chǎng)化提供了一個(gè)思路：不對(duì)稱地逐漸擴(kuò)大各期限檔次存款利率的上浮區(qū)間，并使期限較長(zhǎng)的定期存款利率先實(shí)現(xiàn)完全的市場(chǎng)化，對(duì)期限較短的存款利率市場(chǎng)化，實(shí)行較小的上浮區(qū)間，并在一個(gè)相對(duì)較長(zhǎng)的時(shí)間內(nèi)最終取消其上限管理。

其次，貸款的競(jìng)爭(zhēng)性產(chǎn)品市場(chǎng)發(fā)展為政府評(píng)估貸款利率市場(chǎng)化的風(fēng)險(xiǎn)提供了有益的參照，加速了貸款利率的市場(chǎng)化改革，存款的競(jìng)爭(zhēng)性產(chǎn)品可能同樣會(huì)有助于中國(guó)存款利率的市場(chǎng)化改革。正如前文所述，各類理財(cái)產(chǎn)品市場(chǎng)的發(fā)展可能會(huì)使銀行業(yè)金融機(jī)構(gòu)本身就具有改革存款利率體制的內(nèi)在要求，但商業(yè)銀行原有負(fù)債業(yè)務(wù)的表外化趨勢(shì)可能會(huì)給商業(yè)銀行的資產(chǎn)業(yè)務(wù)帶來(lái)極大的影響。因此，許多人認(rèn)為在商業(yè)銀行資產(chǎn)負(fù)債表內(nèi)開發(fā)存款的替代產(chǎn)品（如大額可轉(zhuǎn)讓存單）可能有益于利率市場(chǎng)化。相對(duì)于一般大額存單而言，可轉(zhuǎn)讓大額存單的流動(dòng)性更高，但依然屬于商業(yè)銀行的負(fù)債，其信用風(fēng)險(xiǎn)并無(wú)二致。由于大額可轉(zhuǎn)讓存單的流動(dòng)性更高，其利率較常規(guī)性存款的利率會(huì)低。但政府當(dāng)局在存款利率市場(chǎng)化進(jìn)程中，所要評(píng)估的恰恰是市場(chǎng)化后存款利率的上限在哪里。就此而論，可轉(zhuǎn)讓大額存單并不能為中國(guó)存款利率市場(chǎng)化提供更有價(jià)值的參照。

第三，2012年允許存款利率上浮后，相對(duì)于其他中小商業(yè)銀行而言，國(guó)家控股的商業(yè)銀行在存款利率定價(jià)上表現(xiàn)較“淡定”，但這源于它們對(duì)營(yíng)業(yè)網(wǎng)點(diǎn)分布優(yōu)勢(shì)的自信，若這部分自信因其他商業(yè)銀行相對(duì)較高的存款利率而逐漸消失，可以預(yù)計(jì)，它們同樣會(huì)提高存款利率。尤其是，在國(guó)家對(duì)金融機(jī)構(gòu)管理人員的激勵(lì)約束機(jī)制不當(dāng)，使系統(tǒng)重要性金融機(jī)構(gòu)的機(jī)會(huì)主義行為上升，給金融穩(wěn)定造成不利的影響。因此，存款利率的市場(chǎng)化，使得進(jìn)一步健全中國(guó)商業(yè)銀行的激勵(lì)與約束機(jī)制、乃至于改革金融監(jiān)管體系都顯得更加迫切。

第四，在放開存款利率上限管理后，存貸款利率再也不能成為央行貨幣政策的一個(gè)重要工具了。同時(shí)，鑒于中國(guó)許多公司（企業(yè)）債券發(fā)行定價(jià)時(shí)以央行設(shè)定的一年期存款利率作為定價(jià)的基準(zhǔn)。這意味著在存款利率市場(chǎng)化后，許多公司（企業(yè)）債券的發(fā)行必須尋求其他利率作為定價(jià)的基準(zhǔn)。鑒于此，央行應(yīng)當(dāng)在存貸款利率上下限管理完全放開后，就要建立新的貨幣調(diào)控機(jī)制，這至少包括：尋求更有效、更靈活、更自主的貨幣政策工具組合；建立更有效的基準(zhǔn)利率，讓貨幣政策的傳導(dǎo)機(jī)制更順通、有效。

（作者單位：中國(guó)社會(huì)科學(xué)院金融所）