楊現(xiàn)華

在北京信威最為困難的時(shí)期，王靖以9000余萬(wàn)元拿下控股權(quán)，隨后北京信威便上演了一出鳳凰涅槃的好戲。在這神奇的轉(zhuǎn)變過(guò)程中，是原來(lái)的控股股東大唐集團(tuán)經(jīng)營(yíng)能力太差，還是王靖本人有著非同一般的經(jīng)營(yíng)能力呢？

三年前，一筆不足1億元的投資如今帶來(lái)了150億元的回報(bào)，中創(chuàng)信測(cè)（600485.SH）的一紙重組公告讓北京信威瞬間成為資本市場(chǎng)關(guān)注的焦點(diǎn)。

在這起被稱為“A股史上最大借殼案”的背后，神秘人王靖獲得了令人艷羨的投資回報(bào)。

更令人稱奇的是，在其入股之前，北京信威虧損累累，入股之后盈利竟奇跡般逆轉(zhuǎn)。然而，作為北京信威的實(shí)際控制人，學(xué)醫(yī)出身的王靖并不是通信行業(yè)的專家。

高溢價(jià)借款方案

停牌一個(gè)多月的中創(chuàng)信測(cè)在9月26日晚間披露了重大重組預(yù)案，公司擬以8.6元/股的價(jià)格，向北京信威通信技術(shù)股份有限公司（下稱“北京信威”）除新疆光大以外的股東發(fā)行約31.27億股股份，購(gòu)買后者持有的北京信威96.53%股權(quán)，交易總價(jià)約268.88億元。同時(shí)，公司擬以不低于7.74元/股的價(jià)格定增募集配套資金不超過(guò)40億元。

停牌前，中創(chuàng)信測(cè)股本不過(guò)1.39億股，市值僅有11.75億元，卻要完成總額超過(guò)300億元的收購(gòu)案，這一“蛇吞象”式的交易無(wú)疑是A股近年來(lái)體量最大、融資最多的重組案，稱其為A股史上最大借殼案并不為過(guò)。

中創(chuàng)信測(cè)此次重組金額之所以如此之高，與北京信威的高溢價(jià)直接相關(guān)。截至2013年6月30日，北京信威未經(jīng)審計(jì)的總資產(chǎn)合計(jì)約79.81億元，全部股東權(quán)益的預(yù)估值約為278.55億元，較其未經(jīng)審計(jì)的合并報(bào)表歸屬于母公司股東權(quán)益賬面價(jià)值44.27億元，增值234.28億元，增值率約529.2%。

此次重組交易完成后，北京信威全部資產(chǎn)和業(yè)務(wù)將注入中創(chuàng)信測(cè)，上市公司主營(yíng)業(yè)務(wù)將變?yōu)闊o(wú)線通信技術(shù)服務(wù)和通信設(shè)備生產(chǎn)制造業(yè)務(wù)。根據(jù)公告，北京信威的主要業(yè)務(wù)是，基于擁有自主知識(shí)產(chǎn)權(quán)的McWiLL無(wú)線通信技術(shù)，研發(fā)、生產(chǎn)并銷售無(wú)線通信網(wǎng)絡(luò)軟硬件設(shè)備、整體基站以及終端設(shè)備，并提供相關(guān)技術(shù)服務(wù)。

按照重組預(yù)估值，持有北京信威36.97%股份的實(shí)際控制人王靖的身價(jià)將達(dá)到102.98億元。通過(guò)此次重組，王靖將持有中創(chuàng)信測(cè)11.97億股股份，占發(fā)行后公司總股本的31.66%，為公司新的控股股東。按照中創(chuàng)信測(cè)10月9日的收盤價(jià)，王靖的持股市值已經(jīng)接近150億元，這意味著王靖已經(jīng)躋身2012年福布斯中國(guó)富豪排行榜前30名之列，而得到北京信威的控股權(quán)，王靖的花費(fèi)不足1億元。

國(guó)資股權(quán)被低價(jià)稀釋

在北京信威借殼中創(chuàng)信測(cè)之前，王靖為人所知的是“運(yùn)河狂人”。2013年6月，尼加拉瓜國(guó)民議會(huì)正式批準(zhǔn)政府與香港尼加拉瓜運(yùn)河開發(fā)投資有限公司簽訂開展尼加拉瓜運(yùn)河發(fā)展項(xiàng)目的排他性商業(yè)協(xié)議，項(xiàng)目投資額高達(dá)400億美元（約合2450億元人民幣）。香港尼加拉瓜運(yùn)河開發(fā)投資有限公司的背后正是王靖，他也由此聲名鵲起；僅僅三個(gè)月之后，一起“蛇吞象”的重組案讓王靖正式成為資本市場(chǎng)的關(guān)注對(duì)象。

資料顯示，成立于1995年的北京信威在通信業(yè)可謂大名鼎鼎，公司先后參與制定了SCDMA、TD-SCDMA和McWiLL三大國(guó)家和國(guó)際無(wú)線通信技術(shù)標(biāo)準(zhǔn)。目前，北京信威的重新崛起靠的正是McWiLL無(wú)線技術(shù)。McWiLL是目前中國(guó)國(guó)內(nèi)唯一擁有完全自主知識(shí)產(chǎn)權(quán)的高速率無(wú)線寬帶接入技術(shù)，諸多技術(shù)指標(biāo)優(yōu)于目前國(guó)際認(rèn)定的其他幾大3G標(biāo)準(zhǔn)。

收購(gòu)預(yù)案顯示，北京信威在成立伊始是由大唐電信科技控股有限公司（下稱“大唐控股”）下屬子公司凱通達(dá)控股的中外合資企業(yè)。1999年12月，當(dāng)時(shí)還是有限公司的北京信威第二次增資時(shí)，洋浦博納德投資發(fā)展有限公司出資71.11萬(wàn)美元，成為北京信威持股10%的股東。洋浦博納德在2001年更名為博納德投資，而正是借助博納德投資，后來(lái)人王靖成功實(shí)現(xiàn)了對(duì)北京信威的控股。

北京信威2001年改制為股份制，并且從2005年起不斷增資擴(kuò)股，但控股權(quán)一直掌握在大唐控股手中，甚至在2007年未能成功在深交所上市后，大唐控股還直接從凱通達(dá)手中接手了北京信威44.46%的股權(quán)，而此時(shí)博納德投資的股份早已被稀釋至8%，因?yàn)樵诖饲暗亩啻卧鲑Y擴(kuò)股中，博納德投資都沒(méi)有表現(xiàn)出增資的意愿。

北京信威從國(guó)有到民營(yíng)的轉(zhuǎn)變發(fā)生在2010年，而且王靖對(duì)北京信威的控股是通過(guò)博納德代持的方式實(shí)現(xiàn)。

由于北京信威當(dāng)時(shí)為中外合資股份公司，境內(nèi)自然人無(wú)法直接登記為北京信威的股東。不得已，王靖與博納德約定，由王靖協(xié)助博納德投資融資1.31億元，用于北京信威增資擴(kuò)股1.2億股，增資價(jià)格為1.09元/股；博納德投資同意將其持有的北京信威8800萬(wàn)股以1.09元/股的價(jià)格轉(zhuǎn)讓給王靖。待北京信威變更為內(nèi)資股份公司，再辦理王靖與博納德投資之間的股權(quán)變更。

2010年7月，博納德以59.43%的持股比例完成了對(duì)北京信威的增資控股，此次，大唐控股放棄了同等比例增資的權(quán)利，至此，博納德投資在參股北京信威10年之后的首次增資就實(shí)現(xiàn)了對(duì)公司的控股，而王靖則成為公司幕后真正的控制人，原來(lái)的大股東大唐控股股份被稀釋至19.6%。2011年8月，博納德投資與王靖簽署股權(quán)轉(zhuǎn)讓協(xié)議，王靖正式成為北京信威的第一大股東，付出的代價(jià)是9592萬(wàn)元，正是這筆不足1億元的投資，讓王靖三年后搖身一變成為資產(chǎn)超過(guò)150億元的富豪。

在北京信威復(fù)雜的股權(quán)變更過(guò)程中，博納德投資無(wú)疑是一個(gè)重要的支點(diǎn)，然而市場(chǎng)對(duì)于博納德投資卻知之甚少。僅有的公開信息是2006年由于中電飛華通信股份有限公司中止上市，博納德投資將其告上法院，但最終卻是以博納德投資撤訴而悄然落幕。

資料顯示，成立于1999年的博納德投資是一家總部位于海南的投資公司，由三家法人股東持有：洋浦神農(nóng)氏投資管理有限公司持股51.4%、洋浦執(zhí)衡投資有限公司持股32.4%、洋浦域通創(chuàng)業(yè)投資有限公司持股16.2%，而這三家公司同為多名自然人持有，王慶輝任董事長(zhǎng)、蔣寧等人為副總經(jīng)理。

如果說(shuō)博納德投資不看好北京信威才將控股權(quán)轉(zhuǎn)讓給王靖，那么博納德投資的管理人王慶輝和蔣寧等人同期買入?yún)s又有些自相矛盾。在博納德投資2011年將約定股份轉(zhuǎn)讓給王靖的同時(shí)，王慶輝和蔣寧也分別受讓了博納德投資持有的北京信威1998.49萬(wàn)股、1870.6萬(wàn)股，并一直持股至借殼中創(chuàng)信測(cè)。

除此之外，在北京信威數(shù)次增資過(guò)程中，一家名為北京博納德投資基金（有限合伙）的公司（下稱“博納德基金”）在2012年1月的增資也同樣引人注目。當(dāng)時(shí)，博納德基金出資5億元，以59.7元/股的價(jià)格認(rèn)購(gòu)北京信威定增的837.52萬(wàn)股，但到了當(dāng)年的6月份增資價(jià)格上升至79.2元/股。

在博納德投資將股份轉(zhuǎn)讓給王靖時(shí)，每股價(jià)格不過(guò)1.09元，兩年之后就飆升至79.2元/股。實(shí)際上，交出控股權(quán)的大唐控股在兩次轉(zhuǎn)讓北京信威的股份時(shí)，前后半年時(shí)間定價(jià)相差了60倍。

2011年5月，大唐控股在上海聯(lián)交所掛牌轉(zhuǎn)讓北京信威10%的股權(quán)，掛牌價(jià)格為3820.76萬(wàn)元，根據(jù)重組方案，受讓方為博納德投資，價(jià)格未披露；半年之后，大唐控股再次在上海聯(lián)交所分兩筆掛牌轉(zhuǎn)讓北京信威2.33%的股權(quán)，轉(zhuǎn)讓價(jià)格合計(jì)已經(jīng)飆升至3.96億元，與半年前溢價(jià)逾4倍相比，此次轉(zhuǎn)讓價(jià)格溢價(jià)率近60倍。

導(dǎo)致北京信威估值飆升的時(shí)間段是2011年底至2012年初，彼時(shí)的北京信威似乎已經(jīng)走出虧損的泥淖，但隨后公司盈利的直線上升卻是市場(chǎng)始料未及的。

前后矛盾的盈利數(shù)字

目前，北京信威的主要業(yè)務(wù)是McWiLL寬帶無(wú)線接入技術(shù)的研發(fā)和生產(chǎn)。2011年和2012年，公司主營(yíng)業(yè)務(wù)收入和利潤(rùn)分別主要來(lái)自于對(duì)柬埔寨和烏克蘭等海外客戶的通信設(shè)備及軟件銷售。此外，McWiLL也是中國(guó)電信史上第一個(gè)寬帶無(wú)線接入的國(guó)際標(biāo)準(zhǔn)。

早在2009年11月，北京信威就代表中國(guó)向國(guó)際電聯(lián)（ITU）提交了McWiLL寬帶無(wú)線接入標(biāo)準(zhǔn)提案。同年12月份，ITU批準(zhǔn)McWiLL成為寬帶無(wú)線接入國(guó)際標(biāo)準(zhǔn)，并于第二年4月正式批準(zhǔn)發(fā)布了McWiLL國(guó)際標(biāo)準(zhǔn)，使之成為與WiFi、WiMAX并列的寬帶無(wú)線接入國(guó)際標(biāo)準(zhǔn)，這也是繼TD-SCDMA之后中國(guó)第二個(gè)擁有完全自主知識(shí)產(chǎn)權(quán)的國(guó)際電信標(biāo)準(zhǔn)。

但在獲得國(guó)際標(biāo)準(zhǔn)之時(shí)，北京信威的經(jīng)營(yíng)狀況陷入谷底。由于上市和項(xiàng)目失敗，北京信威連年虧損，2009年公司虧損近4億元，2010年虧損3948.37萬(wàn)元，大唐集團(tuán)也就是在這個(gè)時(shí)候?qū)⒃?jīng)研發(fā)出SCDMA、TD-SCDMA和McWiLL技術(shù)的北京信威“掃地出門”，而這些技術(shù)無(wú)一不是中國(guó)具有自主知識(shí)產(chǎn)權(quán)的無(wú)線通信技術(shù)。

在北京信威的McWiLL技術(shù)拿下寬帶無(wú)線接入國(guó)際標(biāo)準(zhǔn)半年后，王靖就以博納德投資代持的方式實(shí)現(xiàn)了對(duì)北京信威的控股；而大唐控股對(duì)這個(gè)國(guó)際標(biāo)準(zhǔn)似乎并不感冒，但僅僅一年之后，北京信威就靠這一技術(shù)實(shí)現(xiàn)了業(yè)績(jī)大翻身。

中創(chuàng)信測(cè)披露的重組預(yù)案顯示，北京信威2010-2012年?duì)I收分別為1.34億元、11.71億元、9.15億元；歸屬于母公司股東的凈利潤(rùn)分別為255.72萬(wàn)元、5.66億元和4.91億元。而到了2013年上半年，北京信威的營(yíng)收和凈利潤(rùn)則分別飆升至19.9億元和16.8億元。但奇怪的是，與當(dāng)初大唐控股掛牌轉(zhuǎn)讓北京信威股份時(shí)相比，公司的盈利卻有天壤之別。

根據(jù)大唐控股2011年11月掛牌的轉(zhuǎn)讓信息，2010年北京信威實(shí)現(xiàn)營(yíng)收2563.62萬(wàn)元，凈虧損3948.37萬(wàn)元；2011年1至10月，公司實(shí)現(xiàn)營(yíng)收1.16億元，凈虧損5446.88萬(wàn)元。與中創(chuàng)信測(cè)公布的營(yíng)收和凈利潤(rùn)相比，兩者明顯矛盾，那么究竟是誰(shuí)在說(shuō)謊呢？

在獲得國(guó)際標(biāo)準(zhǔn)之后低價(jià)轉(zhuǎn)讓，實(shí)現(xiàn)控股之后業(yè)績(jī)神奇逆轉(zhuǎn)，北京信威在改換門庭之后業(yè)績(jī)實(shí)現(xiàn)了咸魚翻身。另一家電信巨頭中興通訊（000063.SZ）也僅有27.79億元，北京信威與主流電信巨頭三年半的累計(jì)利潤(rùn)幾乎持平。只是面對(duì)明顯前后矛盾的盈利數(shù)字，哪一個(gè)才是真正的北京信威呢？

即使是重組預(yù)案給出的光鮮盈利數(shù)字也難以讓市場(chǎng)放心。2013年上半年，北京信威的收入為19.9億元，2013年僅半年時(shí)間就比2012年全年多出了一倍有余；而2013年上半年的16.8億元凈利潤(rùn)比2012年全年更是多出了2.42倍。

然而，這些收入都是應(yīng)收賬款，并沒(méi)有給公司帶來(lái)實(shí)實(shí)在在的現(xiàn)金收入。數(shù)據(jù)顯示，北京信威2013年上半年應(yīng)收賬款為24.91億元，其中新增19.36億元，占公司當(dāng)期營(yíng)業(yè)收入的97%。

在自己的應(yīng)收賬款無(wú)法得到保障的同時(shí)，北京信威卻為買方客戶提供融資擔(dān)保。收購(gòu)預(yù)案顯示，公司在柬埔寨項(xiàng)目上為買方融資以存單質(zhì)押方式提供共計(jì)20.05億元的擔(dān)保，而買方還款義務(wù)將依靠項(xiàng)目建網(wǎng)后的運(yùn)營(yíng)收入逐步履行。北京信威也表示，買方所在地區(qū)的政治風(fēng)險(xiǎn)、法律政策風(fēng)險(xiǎn)、市場(chǎng)風(fēng)險(xiǎn)、項(xiàng)目運(yùn)營(yíng)風(fēng)險(xiǎn)以及匯率風(fēng)險(xiǎn)等因素都會(huì)導(dǎo)致買方的償債能力具有不確定性。

在柬埔寨項(xiàng)目方面，來(lái)自中國(guó)成套工程有限公司（下稱“中國(guó)成套”）約22億元的貨款支付期限一拖再拖。北京信威2012年12月向中國(guó)成套出售了一筆7.96億元的基站系統(tǒng)軟件，根據(jù)計(jì)劃，中國(guó)成套應(yīng)于2013年6月30日前完成貨款的支付，但經(jīng)過(guò)調(diào)整，該筆合同款的支付期限已經(jīng)推遲至12月31日，且允許分批支付。

或許是不滿足電信業(yè)帶來(lái)真金白銀的收入，北京信威也沒(méi)有放過(guò)具有房地產(chǎn)性質(zhì)的產(chǎn)業(yè)園盈利的機(jī)會(huì)。北京市順義區(qū)投資促進(jìn)局的信息顯示，2011年6月，順義區(qū)政府和信威通信產(chǎn)業(yè)集團(tuán)簽訂合作框架協(xié)議，在國(guó)門商務(wù)區(qū)建設(shè)信威國(guó)家級(jí)無(wú)線寬帶產(chǎn)業(yè)園項(xiàng)目；項(xiàng)目投資120億元人民幣，占地面積為1000畝。

無(wú)獨(dú)有偶，占地1500畝、由鎮(zhèn)江市政府和北京信威共同合作建設(shè)的北京信威（鎮(zhèn)江）產(chǎn)業(yè)園也于2012年8月在江蘇鎮(zhèn)江開工，項(xiàng)目準(zhǔn)備在5-8年內(nèi)分三期建設(shè)，投資金額預(yù)計(jì)不少于100億元，產(chǎn)業(yè)園預(yù)計(jì)年產(chǎn)值將突破200億元，其中開工建設(shè)的一期項(xiàng)目用地300畝，投資40億元。

在復(fù)盤之后，中創(chuàng)信測(cè)股價(jià)已經(jīng)連續(xù)四個(gè)交易日一字漲停，而且這種上漲的趨勢(shì)似乎還沒(méi)有停止的跡象，這意味著150億元遠(yuǎn)不是王靖身價(jià)的上限。讓大唐控股尷尬的是，公司作為第二大股東的大唐電信如今的總市值也不過(guò)120億元左右，還不及這枚大唐控股 “棄子”給王靖一人造就的身價(jià)。是北京信威確實(shí)非常優(yōu)秀，還是大唐電信太差？市場(chǎng)早晚會(huì)給出答案。