譚保羅

李嘉誠(chéng)在內(nèi)地“拋樓”和在香港“套現(xiàn)”一度被有些人質(zhì)疑為對(duì)中國(guó)經(jīng)濟(jì)的“看空”，而王石在微博上那句“這是一個(gè)信號(hào)，小心了！”的點(diǎn)評(píng)更帶來了疑惑和遐想的空間。一時(shí)間，經(jīng)濟(jì)的不安全感再次向中國(guó)人襲來。

但更多的評(píng)論者認(rèn)為，李嘉誠(chéng)在內(nèi)地先后擁有近80個(gè)投資項(xiàng)目，對(duì)于賣掉一個(gè)數(shù)十億的物業(yè)，沒必要做過度解讀。但謹(jǐn)慎者卻發(fā)現(xiàn)，一向以低負(fù)債和穩(wěn)健經(jīng)營(yíng)聞名的港商，其在內(nèi)地拿地的步伐已大幅放緩。

與此同時(shí)，盡管資金對(duì)住宅地產(chǎn)的追捧熱度不減，而躥升的房?jī)r(jià)更置調(diào)控于不顧，但和經(jīng)濟(jì)景氣度更為密切關(guān)聯(lián)的商業(yè)物業(yè)則開始供應(yīng)過剩。在一些一線城市的“次中心”，普通投資者已經(jīng)明顯地感覺到陣陣寒意。

選擇“次高點(diǎn)”

當(dāng)對(duì)不確定性的擔(dān)憂開始蔓延，普通人賣掉兩間商鋪的難度便會(huì)大過地產(chǎn)巨頭賣掉兩個(gè)樓盤。

29歲的“新深圳人”李璐便是這樣一位普通人。今年下半年，她遇到了家庭理財(cái)?shù)摹半y題”。在打算賣掉深圳中心城區(qū)以北坂田片區(qū)的兩間臨街鋪位時(shí)，她發(fā)現(xiàn)所有買家的詢價(jià)竟都比購入價(jià)要低。2010年，她以自付300萬并貸款200萬的方式買下了這兩處店鋪?zhàn)鳛橥顿Y。在當(dāng)時(shí)看來，兩處物業(yè)距深圳中心城區(qū)不過20分鐘車程，且又臨近富士康和華為的總部，在這個(gè)被稱為“深圳次中心”的地方買鋪位必然穩(wěn)賺不賠。

但李璐很快發(fā)現(xiàn)，3年來，附近住宅從每平方米9000多漲到近2萬，而鋪位價(jià)格卻裹足不前，部分還不升反降。中介評(píng)估后說，兩處物業(yè)恐怕再也賣不了500萬，但450萬左右還是沒問題?！皼]想到會(huì)這樣，要不是當(dāng)時(shí)限購，肯定買住宅了。”李璐對(duì)《南風(fēng)窗》說，一位買家甚至告訴她，“李嘉誠(chéng)都在拋樓了，你的檔口是不是可以再便宜點(diǎn)？”

普通人察覺市場(chǎng)的寒意或許只是個(gè)案，那么一向精明的李嘉誠(chéng)是否洞察到了地產(chǎn)業(yè)的悄然變局呢？目前，李嘉誠(chéng)被傳“拋樓”指的是兩個(gè)項(xiàng)目，一個(gè)是位于廣州的西城都薈廣場(chǎng)，另一個(gè)是上海的東方匯經(jīng)中心。前者已明確公告出售計(jì)劃，交易金額達(dá)30.3億港元。至于東方匯經(jīng)，和記黃埔董事會(huì)10月18日宣布對(duì)外出售。據(jù)報(bào)道，和黃及長(zhǎng)實(shí)將以共11.55億美元（約89.56億港元）售出該陸家嘴興建中的商業(yè)發(fā)展項(xiàng)目。

東方匯經(jīng)中心位于“寸土寸金”的浦東陸家嘴核心區(qū)，建筑面積超過10萬平方米。從2006年拿地至今，項(xiàng)目已開發(fā)了7年，原本預(yù)計(jì)在2014年第一季度竣工。也就是說，項(xiàng)目還沒有修好就要轉(zhuǎn)手，看起來賣得“有點(diǎn)急”；與此同時(shí)，上海自貿(mào)區(qū)在7月新獲國(guó)務(wù)院批準(zhǔn)，浦東片區(qū)資產(chǎn)增值潛力更被看好。此時(shí)賣出，看起來“有點(diǎn)虧”。同樣，廣州的西城都薈也并非“非賣不可”，該項(xiàng)目位于地鐵上蓋，人流密集，而多年的低負(fù)債率經(jīng)營(yíng)風(fēng)格也保證了和記黃埔等公司對(duì)該物業(yè)慢慢盤活的后勁。

但就李嘉誠(chéng)的“穩(wěn)健”風(fēng)格而言，外界質(zhì)疑的地方可能正是其高明之處。大宗物業(yè)的交易價(jià)格取決于經(jīng)濟(jì)形勢(shì)、資產(chǎn)價(jià)值和對(duì)手談判底線，在對(duì)這些因素的掂量上，李嘉誠(chéng)是高手。一方面，盡管內(nèi)地經(jīng)濟(jì)放緩，但數(shù)據(jù)下滑尚且可控，而自貿(mào)區(qū)概念新推資產(chǎn)價(jià)格走強(qiáng)，這正是大好機(jī)會(huì)；另外，長(zhǎng)江實(shí)業(yè)等旗下公司目前在內(nèi)地項(xiàng)目大多經(jīng)營(yíng)良好，現(xiàn)金充裕，此時(shí)交易，買家便會(huì)缺乏壓價(jià)的底氣。

李嘉誠(chéng)的這種交易智慧曾在1980年代收購香港電燈時(shí)得到過很好的演繹。當(dāng)時(shí)，李嘉誠(chéng)和交易對(duì)手的談判持續(xù)數(shù)年，但他看到了對(duì)手怡和集團(tuán)正急于剝離業(yè)務(wù)，因此一直故意壓價(jià)。最后，等到交易對(duì)手財(cái)務(wù)惡化，交易才以滿意價(jià)格達(dá)成。

作為交易高手，當(dāng)你作為收購方，必然要將對(duì)手價(jià)格壓到“最低”，但成為出售方則不必等到“最高點(diǎn)”，因?yàn)檫@個(gè)點(diǎn)誰也無法確定。相反，主動(dòng)選擇“次高點(diǎn)”，在自己現(xiàn)金流良好、底氣十足的時(shí)候和對(duì)手交易，反倒可以獲得更大收益，這便是李氏財(cái)技的高明之處。因此，李嘉誠(chéng)選擇在這個(gè)時(shí)點(diǎn)出售物業(yè)并非無奈“拋售”，而僅是策略性選擇。換個(gè)角度看，他在歐洲投資基建需要大量的錢，那么在“次高點(diǎn)”賣出東方的資產(chǎn)便是最好選擇。

港商的邏輯

在李嘉誠(chéng)的商業(yè)帝國(guó)中，3家公司在內(nèi)地的曝光率最高，除長(zhǎng)江實(shí)業(yè)與和記黃埔之外，另一家便是在歐美也大名鼎鼎的長(zhǎng)江基建。因其投資力度大，該公司一度被譽(yù)為英國(guó)最大基建投資者。公司官網(wǎng)顯示，其在內(nèi)地共有8個(gè)項(xiàng)目，但部分已售項(xiàng)目也名列其中，主要是高速公路和大橋。在歐美及澳洲，其投資項(xiàng)目達(dá)到17個(gè)，光英國(guó)就有6個(gè)。

這些年，隨著這個(gè)“基建事業(yè)部”的全球性擴(kuò)張，長(zhǎng)江基建在李嘉誠(chéng)商業(yè)帝國(guó)中的重要性與日俱增。資深港股專家，新加坡輝立證券駐上海分析師陳耕對(duì)《南風(fēng)窗》分析，如果長(zhǎng)江實(shí)業(yè)與和記黃埔對(duì)內(nèi)地的商業(yè)物業(yè)進(jìn)行出售，那么獲取資金最可能是注入長(zhǎng)江基建，充足的現(xiàn)金可以讓長(zhǎng)江基建更容易獲得海外被投資方的信任。

李嘉誠(chéng)對(duì)基建的青睞由來已久，因此他可以被稱為溫和的“宏觀投資者”。在改革開放初期，中小港商選擇了在內(nèi)地投資設(shè)廠，而資金更豐厚的李嘉誠(chéng)、鄭裕彤等大財(cái)團(tuán)則選擇了以基礎(chǔ)建設(shè)作為參與區(qū)域發(fā)展的切入口，同時(shí)以開發(fā)商業(yè)地產(chǎn)從城市化進(jìn)程“分羹”。其投資信心來自于對(duì)內(nèi)地經(jīng)濟(jì)前景的篤定，因?yàn)橹灰?jīng)濟(jì)有增長(zhǎng)，基建利用率就高，收益就有保證。

1990年代，李嘉誠(chéng)最受關(guān)注的內(nèi)地項(xiàng)目多屬于這兩類，以基建為例，他投資了深汕高速公路和107國(guó)道駐馬店路段等項(xiàng)目。今年7月，長(zhǎng)江基建將所持有107國(guó)道駐馬店路段66%的股權(quán)賣給了當(dāng)?shù)仄髽I(yè)，交易價(jià)格為人民幣8637萬。長(zhǎng)江基建高層透露，多年以來，該項(xiàng)目表現(xiàn)理想，“回報(bào)率達(dá)雙位數(shù)”。

由于香港大財(cái)團(tuán)在基建領(lǐng)域投資和營(yíng)運(yùn)經(jīng)驗(yàn)的積累，加上近年來海內(nèi)外項(xiàng)目在收益上的良好表現(xiàn)，一直以來，資本市場(chǎng)對(duì)港商的這種投資偏好頗為肯定，基建概念也一直是港股的大熱門。港股最早一次基建概念熱發(fā)生在1990年代中期，先是鄭裕彤家族旗下的新世界基建在1995年將武漢長(zhǎng)江二橋等內(nèi)地項(xiàng)目打包上市，隨后的1996年，長(zhǎng)江基建便緊跟著登陸港股。

臺(tái)灣并購與私募股權(quán)基金協(xié)會(huì)理事長(zhǎng)黃齊元曾任新世界基建上市承銷商里昂證券的中國(guó)區(qū)投行部總經(jīng)理，領(lǐng)導(dǎo)了港股基建行業(yè)的數(shù)次重要上市。他對(duì)《南風(fēng)窗》分析，投資英國(guó)的基建項(xiàng)目只是李嘉誠(chéng)全球資產(chǎn)配置的板塊之一，不用過度解讀。一方面，李嘉誠(chéng)的投資帝國(guó)，其體量甚至接近于部分國(guó)家的主權(quán)財(cái)富基金，具備在全球進(jìn)行資源配置的實(shí)力；另一方面，香港和內(nèi)地資產(chǎn)價(jià)格正接近頂點(diǎn)，作為世界性的投資家，必然要分散風(fēng)險(xiǎn)。

黃齊元也坦言，盡管內(nèi)地改革開放已經(jīng)30多年，但部分境外投資者在內(nèi)地投資仍“水土不服”。以投資基建為例，投資者可能在地方政府的力邀下投了巨資，最后卻發(fā)現(xiàn)這個(gè)項(xiàng)目根本沒有獲得中央部委批準(zhǔn)；另一種情況是重復(fù)建設(shè)，兩座城市間本來只需要一條高速公路，但地方政府卻先讓投資者修一條，然后自己再舉債修一條，到頭來大家都是虧本生意。“即便內(nèi)地某項(xiàng)目預(yù)期收益有10%，而英國(guó)只有9%或者8%，那么他也肯定會(huì)投后者?！秉S齊元說。

實(shí)際上，港商在內(nèi)地的基建投資趨冷，主要是內(nèi)地經(jīng)濟(jì)發(fā)展后資金累積和銀根放松帶來了充裕的流動(dòng)性，使得港資看起來不再那么重要。與此同時(shí)，港資對(duì)收益的看重和對(duì)風(fēng)險(xiǎn)的把控，使其越來越不符合內(nèi)地一些地方政府的“胃口”。因此，有著基礎(chǔ)建設(shè)投資“偏好”和豐富營(yíng)運(yùn)經(jīng)驗(yàn)的大型港資財(cái)團(tuán)登陸歐美，實(shí)在是情理之中的事情。

盡管內(nèi)地可能不再真正需要港資來投資基建，但港資在商業(yè)地產(chǎn)領(lǐng)域的躑躅不前卻開始釋放出明顯的信號(hào)。

變局之兆

李嘉誠(chéng)究竟在內(nèi)地投了多少項(xiàng)目，目前尚無權(quán)威統(tǒng)計(jì)。長(zhǎng)江實(shí)業(yè)官網(wǎng)羅列了長(zhǎng)江實(shí)業(yè)與和記黃埔在內(nèi)地的62個(gè)商業(yè)和住宅地產(chǎn)項(xiàng)目，加上長(zhǎng)江基建在內(nèi)地項(xiàng)目以及百貨等相關(guān)板塊的投資，在不考慮近年股權(quán)變更的前提下，李嘉誠(chéng)商業(yè)帝國(guó)在內(nèi)地的項(xiàng)目總數(shù)在80個(gè)左右。所謂香港 “十大財(cái)團(tuán)”，在內(nèi)地做到這個(gè)體量的也鮮有他人。

“在內(nèi)地投資是一種政治資本。”陳耕認(rèn)為，李嘉誠(chéng)在內(nèi)地已經(jīng)打造了另外一個(gè)商業(yè)帝國(guó)，斷然沒有“撤資”可能，這是一種政治姿態(tài)。但內(nèi)地資產(chǎn)泡沫化傾向日益明顯，他應(yīng)該看得很清楚，因此他適當(dāng)?shù)刈鞒隽朔磻?yīng)。

事實(shí)上，其他港資財(cái)團(tuán)對(duì)內(nèi)地項(xiàng)目的態(tài)度同樣越發(fā)謹(jǐn)慎。盡管新鴻基9月份以217.7億元的價(jià)格將“徐家匯中心項(xiàng)目”地塊拿下，但總體而言，港資地產(chǎn)商積極性已大不如前。以廣受關(guān)注的深圳前海為例，該區(qū)域定位為深港現(xiàn)代服務(wù)業(yè)合作區(qū)，原本計(jì)劃引入港資地產(chǎn)商開發(fā)，但在今年7月和8月的兩輪地塊拍賣中，港資地產(chǎn)商興趣寥寥，最終的買家要么是內(nèi)資，要么是中央駐港企業(yè)。

一直以來，不論是從港商投資內(nèi)地的軌跡，還是從其他國(guó)家的發(fā)展經(jīng)驗(yàn)來看，商業(yè)地產(chǎn)的熱度一直被看作經(jīng)濟(jì)形勢(shì)變動(dòng)的“報(bào)春鳥”。今年，知名機(jī)構(gòu)仲量聯(lián)行發(fā)布數(shù)據(jù)稱，2003年，中國(guó)內(nèi)地僅有2%的商業(yè)房地產(chǎn)直接投資流向海外房地產(chǎn)市場(chǎng)，而在2012年，這一數(shù)據(jù)增至26%，達(dá)到近50億美元。今年，從平安集團(tuán)花2.6億英鎊買下倫敦勞合社大樓到李嘉誠(chéng)的“拋樓”和“套現(xiàn)”，資金從新興經(jīng)濟(jì)體回流發(fā)達(dá)國(guó)家已是不爭(zhēng)的事實(shí)。

相比而言，盡管中國(guó)內(nèi)地住宅價(jià)格目前依舊高居不下，但商業(yè)地產(chǎn)的疲弱早已無法掩蓋。從2012年開始，店鋪空置在一線城市的各個(gè)“城市次中心”開始蔓延，李璐投資的深圳坂田片區(qū)只是一個(gè)縮影；在上海的南部片區(qū)一些新開的城市綜合體，人氣不振成為了困擾承租方的第一難題；同樣，在北京的四環(huán)內(nèi)外一帶，盡管住宅均價(jià)超過4萬還“一屋難求”，但部分片區(qū)的商業(yè)物業(yè)已出現(xiàn)招租難；在中西部和東北的一些省會(huì)城市和二線城市，一哄而上的城市綜合體開發(fā)熱更帶來了“要10年才能消化”的商業(yè)物業(yè)供應(yīng)。

“租金上漲和租戶承受力越發(fā)背離?！标惛麑?duì)中國(guó)地產(chǎn)行業(yè)的研究頗具前瞻性和中立性，也因此被評(píng)為了《華爾街日?qǐng)?bào)》2012年中國(guó)內(nèi)地最佳分析師。不同于其他分析人士，他時(shí)?！爸毖圆恢M”。在他看來，內(nèi)地地產(chǎn)業(yè)已出現(xiàn)變局，商業(yè)地產(chǎn)和實(shí)體經(jīng)濟(jì)的緊密度超過住宅，因此其遭到的沖擊也早于后者。從2012年下半年開始，內(nèi)地商業(yè)地產(chǎn)不論是售價(jià)還是租金，其增幅越發(fā)被住宅拉開。

促成商業(yè)地產(chǎn)下行的根本因素來自于實(shí)體部門。今年7月，國(guó)家工商總局發(fā)布了一項(xiàng)數(shù)據(jù)，從2008年初至2012年底，全國(guó)累計(jì)退出的企業(yè)中，批發(fā)和零售業(yè)企業(yè)數(shù)量最多，達(dá)到了142.84萬戶，占退出市場(chǎng)企業(yè)總量的36.2%。這一比例大幅領(lǐng)先于制造業(yè)17.1%的水平。當(dāng)然，其中固然有電子商務(wù)沖擊的因素，但實(shí)體經(jīng)濟(jì)疲弱無疑是主因。

和大亨們長(zhǎng)袖善舞，善于化解風(fēng)險(xiǎn)不同，在世界上任何地方，普通投資者總會(huì)成為經(jīng)濟(jì)變動(dòng)后果的最直接承擔(dān)者。10月中旬，兩家鋪位的擁有者李璐試圖通過協(xié)商將租金提高5%，但兩家租戶—分別是一家保健品銷售部和發(fā)廊，都以顧客減少為由表示無力承擔(dān)。李璐無奈地說，打算繼續(xù)找買家?！暗拙€是砍掉50萬，450萬不能再少了?！?footer>（文中李璐為化名）