何志聰

經(jīng)過多年的改革開放，中國資本市場逐步發(fā)展壯大，特別是2005年股權(quán)分置改革，較好地解決了公司治理制度層面的缺陷，促進(jìn)了資本市場的成熟。然而，中國式的權(quán)力尋租卻隨之而來，較大地弱化了這次改革的成果，許多問題隨著2009年公司上市節(jié)奏加快而集中爆發(fā)。

從那時(shí)起，中國資本市場監(jiān)管更多地被貼上“牌照”的標(biāo)簽，上市融資需要牌照（券商保薦），資金投資也需要牌照（私募或QFII）?！芭普铡本鸵馕吨鴮徟?，審批就意味著市場化過程的速度放緩。

中國特色的資本市場，一方面從市場監(jiān)管來看，表現(xiàn)出極強(qiáng)的“剛性”，即在規(guī)章制度的條條框框及程序中辦事，有時(shí)甚至是人為的所謂“公事公辦”；另一方面，從企業(yè)決策來看，表現(xiàn)出極強(qiáng)的“柔性”，企業(yè)發(fā)展的任何“微動(dòng)作”無論是戰(zhàn)略制定、企業(yè)并購還是業(yè)務(wù)運(yùn)營，都是一個(gè)柔性的事件，商業(yè)機(jī)會(huì)可能稍縱即逝（比如融資與并購），今天的機(jī)會(huì)等到明天可能就轉(zhuǎn)化成了風(fēng)險(xiǎn)?！皠傂浴迸c“柔性”掌控得好，就叫做剛?cè)嵯酀?jì)，攜手共贏；掌控不好，就是剛?cè)岵粷?jì)，兩敗俱傷。掌控是否平衡需要在不同發(fā)展階段調(diào)節(jié)尺度（可喜的是，我們看到最近兩年這種平衡點(diǎn)已經(jīng)在發(fā)生位移）。

當(dāng)前，中國的資本市場表現(xiàn)出來的恰恰是“剛性過度”，破壞了企業(yè)發(fā)展自身所具有的“柔性”。從而，某種意義上出現(xiàn)了“制度催生小人”，即企業(yè)為了迎合這種“剛性”，而被迫扭曲企業(yè)發(fā)展路徑或者節(jié)奏，比如我們所看到的的一系列短期行為，包括財(cái)務(wù)虛假、內(nèi)部交易、信息披露等一系列問題。

僅僅依靠規(guī)則、程序、評(píng)分評(píng)級(jí)、窗口指導(dǎo)等，難以幫助上市公司去改變其所處的“生態(tài)環(huán)境”，或許我們可以從上市公司的利益相關(guān)者著手，幫助企業(yè)構(gòu)建和完善其治理體系。

治理體系重點(diǎn)要解決其核心要素，即激勵(lì)與約束機(jī)制的問題，引導(dǎo)各利益相關(guān)主體，規(guī)避短期行為、重視長期行為。上市公司利益相關(guān)者，從內(nèi)而外，一共分為三個(gè)層次。

第一層次，從當(dāng)前實(shí)踐上看，股權(quán)多元化和管理層持股仍然是治理短板，大股東“一股獨(dú)大”現(xiàn)象在國有控股上市公司中較為普遍，企業(yè)內(nèi)部無法形成利益一致的捆綁機(jī)制。在國有企業(yè)中，大股東“一股獨(dú)大”容易發(fā)生干預(yù)上市公司事務(wù)、關(guān)聯(lián)交易違規(guī)等問題。在民營企業(yè)中，“一支筆”現(xiàn)象嚴(yán)重，虛假上市、財(cái)務(wù)造假等案例不斷涌現(xiàn)。

第二個(gè)層次，即上市公司的內(nèi)部監(jiān)督機(jī)制，涉及眾多主體，包括會(huì)計(jì)師、律師、財(cái)務(wù)顧問等。這些主體與上市公司接觸過密，利益相關(guān)，再加上其違法成本極低，很容易喪失公正性和獨(dú)立性，從這點(diǎn)看，監(jiān)管層有必要提高行業(yè)門檻和集中度，培育知名品牌，同時(shí)從制度層面明確和提高其違法或失職成本。

第三個(gè)層次，即外部監(jiān)管，呈現(xiàn)出多個(gè)層次，包括證監(jiān)會(huì)、交易所和當(dāng)?shù)氐淖C監(jiān)局。僵硬的行政化管制束縛了上市公司的手腳，也增加了上市公司的各種成本，如何將“權(quán)利置于陽光之下”，簡政放權(quán)是證監(jiān)會(huì)改革的一大趨勢(shì)。

總體而言，中國資本市場的成熟和發(fā)展并非能一蹴而就，很多制度變革需要考慮當(dāng)前的社會(huì)發(fā)展階段、各階層利益及技術(shù)條件的成熟，但我們可以從如何幫助上市公司構(gòu)建治理體系這些基礎(chǔ)的力所能及的事情做起，在外部市場不斷成熟的環(huán)境下，形成螺旋式上升的良性循環(huán)。