陳斌

兩會(huì)前夕，被市場(chǎng)視為“全面做空標(biāo)志”的轉(zhuǎn)融券正式啟動(dòng)試點(diǎn)，真正意義上的轉(zhuǎn)融業(yè)務(wù)成形。從去年推出融資對(duì)市場(chǎng)的沖擊效果來看，融券規(guī)模擴(kuò)大不會(huì)讓大盤大跌，更富戲劇性的是，就在周四轉(zhuǎn)融券推出當(dāng)天，上證暴漲2.26%。但是融資融券市場(chǎng)交易規(guī)則的偏向性等因素還是值得投資者的關(guān)注。

轉(zhuǎn)融業(yè)務(wù)完整實(shí)施最大的得益者莫過于券商，加上周三公告的《證券公司資產(chǎn)證券化業(yè)務(wù)管理規(guī)定征求意見稿》不僅降低了證券公司從事資產(chǎn)證券化業(yè)務(wù)的準(zhǔn)入門檻，而且簡(jiǎn)化了行政審批程序。兩重利好推動(dòng)下，本周券商股全線飄紅，主力資金也大幅涌入，券商板塊指數(shù)全周漲幅超過8%。方正、招商證券股價(jià)則創(chuàng)出年內(nèi)新高。

轉(zhuǎn)融券是否做空的利器

轉(zhuǎn)融券屬于今年市場(chǎng)預(yù)期推出的主要品種之一，此前，轉(zhuǎn)融資業(yè)務(wù)已于去年8月30日啟動(dòng)。當(dāng)時(shí)管理層考慮到市場(chǎng)低迷的原因，沒有同步推出轉(zhuǎn)融券業(yè)務(wù)，市場(chǎng)回暖使得轉(zhuǎn)融券業(yè)務(wù)提前上路。

轉(zhuǎn)融券給市場(chǎng)帶來的最直接影響是，相比于傳統(tǒng)融券業(yè)務(wù)，轉(zhuǎn)融券能提供更多的做空頭寸。因?yàn)樵诂F(xiàn)有規(guī)則中，證券公司僅能向投資者融出自有證券，其標(biāo)的和數(shù)量都有很大局限。據(jù)公開數(shù)據(jù)顯示，截至2012年底，A股市場(chǎng)融資余額占融資融券余額的95.75%。而在轉(zhuǎn)融券業(yè)務(wù)推出之后，證金公司可以將自有或依法籌集的證券出借給證券公司，以供其辦理融券業(yè)務(wù)。當(dāng)證券公司自有證券不足時(shí)，可以通過證金公司向上市公司機(jī)構(gòu)股東借入證券再進(jìn)行融券業(yè)務(wù)，因此將擴(kuò)大融券規(guī)模。

融券規(guī)模擴(kuò)大也讓市場(chǎng)憂慮轉(zhuǎn)融券業(yè)務(wù)會(huì)讓大盤大跌，其實(shí)融資融券業(yè)務(wù)與市場(chǎng)大漲大跌并無必然聯(lián)系。以去年推出的融資業(yè)務(wù)來看，當(dāng)時(shí)轉(zhuǎn)融資業(yè)務(wù)推出時(shí)的指數(shù)點(diǎn)位為2053點(diǎn)，隨后幾天指數(shù)雖然出現(xiàn)小幅反彈的走勢(shì)，但是指數(shù)依然維持弱勢(shì)震蕩的格局。截至去年12月初，指數(shù)才探出1949低點(diǎn)。可想而知，盡管轉(zhuǎn)融資業(yè)務(wù)的推出起到維系市場(chǎng)穩(wěn)定的作用，但是由于各種因素的影響，它對(duì)指數(shù)的促進(jìn)作用也不會(huì)在短時(shí)間內(nèi)見效。同樣，融券業(yè)務(wù)也不會(huì)構(gòu)成市場(chǎng)大跌。

另外，對(duì)于融券者而言，按照目前的融券價(jià)格與手續(xù)費(fèi)，必須獲得10%左右的收益才能獲利，這對(duì)于做空者是個(gè)極大的考驗(yàn)，除非胸有成竹，否則不會(huì)輕易出手。

根據(jù)資料顯示，試點(diǎn)初期，轉(zhuǎn)融券的標(biāo)的證券為90只股票，總流通市值約占A股流通市值的50%！試點(diǎn)初期定為90只股票，且以權(quán)重品種為主。而作為一種做空工具，它對(duì)高估值和虧損類品種將造成較大的影響。如今，管理層以占比市值較大的品種作為試點(diǎn)，也顯示出維系市場(chǎng)穩(wěn)定的意味。

不過值得注意的是，按照之前融資融券的規(guī)則，目前轉(zhuǎn)融資設(shè)置三個(gè)時(shí)間檔，而轉(zhuǎn)融券則設(shè)置了五個(gè)時(shí)間檔。這樣一來，也在一定程度上偏向于融券的交易操作?？上攵?，隨著未來轉(zhuǎn)融券的標(biāo)的證券增多，市場(chǎng)做空的力量也將隨之增加。

轉(zhuǎn)融券喜大欺小

雖說轉(zhuǎn)融券對(duì)刺激市場(chǎng)做空的關(guān)系影響不大，但是市場(chǎng)交易規(guī)則的偏向性等因素也必須值得投資者的關(guān)注。轉(zhuǎn)融券業(yè)務(wù)的門檻限制以及交易規(guī)則是明顯偏向于大資金大機(jī)構(gòu)。而作為一般股民，只能依靠單向做多實(shí)現(xiàn)盈利，這也是投資者擔(dān)憂的主要問題之一。

以2010年4月份推出的股指期貨為例，當(dāng)時(shí)該品種是打著“穩(wěn)定市場(chǎng)，與國際接軌”的旗號(hào)。然而，數(shù)年過去，投資者大呼股指期貨對(duì)股市沒起穩(wěn)定器的作用，反而是助長(zhǎng)助跌。的確，股指期貨具有價(jià)值發(fā)現(xiàn)和套期保值等功能，但是由于門檻過高以及設(shè)計(jì)規(guī)則偏向性等問題的存在，股指期貨已然成為大資金大機(jī)構(gòu)可資利用的有利工具。而87%的中小散戶則被拒之門外，由此成就了大資金一統(tǒng)大局的局面。

隨著境內(nèi)外股指期貨的推出，以及個(gè)股局部做空的放開，A股對(duì)沖時(shí)代早已到來。未來將是數(shù)量型投資者與專業(yè)投資者的天下，多數(shù)個(gè)人投資者將在一波波洗牌中被清除出局，個(gè)人投資時(shí)代逐漸過去。

創(chuàng)新領(lǐng)先的券商最受益

目前證券公司僅可用自營股票從事融券業(yè)務(wù)，一方面在融券過程中，證券公司與客戶存在明顯的利益沖突，另一方面多數(shù)券商可提供的券源也相對(duì)較少。即使通過股指期貨等金融工具對(duì)沖，券商也面臨成本較高及風(fēng)險(xiǎn)難以完全消除的窘境。此次轉(zhuǎn)融券如能順利成行，將真正使得融券業(yè)務(wù)由高風(fēng)險(xiǎn)的買方業(yè)務(wù)成為中低風(fēng)險(xiǎn)的資本中介業(yè)務(wù)，從而有效打破融資融券業(yè)務(wù)發(fā)展瓶頸。

此次轉(zhuǎn)融券，最大的受益者是證金公司與券商，而出借者與借入者都要承擔(dān)市場(chǎng)利率、收益風(fēng)險(xiǎn)。

轉(zhuǎn)融券期限分為3天、7天、14天、28天、182天五個(gè)檔次，對(duì)每個(gè)期限檔次實(shí)行有所差別的利率結(jié)構(gòu)。證券金融公司從證券出借人融入證券的費(fèi)率定為3天期1.5%、7天期1.6%、14天期1.7%、28天期1.8%、182天期2%；證金公司向證券公司融出證券的費(fèi)率定為3天期4%、7天期3.9%、14天期3.8%、28天期3.7%、182天期3.5%。根據(jù)目前券商普遍的融券利率9.86%來計(jì)算，即使券商從證金公司融券成本為最高的3天期4%，新增的每一筆融券業(yè)務(wù)都將為券商帶來接近6%的年化收益，而證金公司則可獲得從2.5%到1.5%的收益，券商被戲稱為“日進(jìn)斗金”。值得關(guān)注的是，融資與融券都是短期滾動(dòng)收益，資金使用效率極高。

券商在轉(zhuǎn)融券業(yè)務(wù)中將扮演十分重要的角色，他們一方面要從證金公司融出證券供客戶進(jìn)行融券，另一方面還要將托管在公司的上市公司大股東股票出借給證金公司。

據(jù)了解，此次首批11家參與轉(zhuǎn)融券業(yè)務(wù)試點(diǎn)的證券公司包括中信證券（600030）、光大證券（601788）、廣發(fā)證券（000776）、國泰君安、國信證券、海通證券（600837）、華泰證券（601688）、申銀萬國、招商證券（600999）、銀河證券和中信建投證券等。上市券商中，中信、海通、光大、廣發(fā)、華泰、招商等均為創(chuàng)新領(lǐng)先的券商。從去年的業(yè)績(jī)快報(bào)來看，招商證券、華泰證券、光大證券的兩融利息收入占總營收比例為上市券商前列，分別是6.83%、5.3%和5.15%。因此，就事件而言，可以優(yōu)先關(guān)注此三只股票。

短期內(nèi)，參與試點(diǎn)意味著相對(duì)其他券商，試點(diǎn)券商在融資融券業(yè)務(wù)上將更具優(yōu)勢(shì)，而這將進(jìn)一步利好其傳統(tǒng)經(jīng)紀(jì)業(yè)務(wù)。而從長(zhǎng)遠(yuǎn)看，即使轉(zhuǎn)融券轉(zhuǎn)常規(guī)，其對(duì)證券公司的券源管理、風(fēng)險(xiǎn)控制等能力要求較高，預(yù)計(jì)這些方面仍是創(chuàng)新領(lǐng)先的大中型券商占優(yōu)勢(shì)。