韋德洪　文靜

【摘 要】 文章以我國前10大證券機構(gòu)發(fā)布的2010年上市公司盈余預(yù)測結(jié)果為基礎(chǔ)，根據(jù)盈余預(yù)測誤差的大小將樣本公司劃分為四類，分別研究每一類樣本公司是否會為了迎合證券分析師的盈余預(yù)測而進行盈余調(diào)整以及調(diào)整的方向和程度。結(jié)果表明，證券分析師的盈余預(yù)測誤差在0%～20%范圍內(nèi)的公司、大于20%的公司以及在-20%～0%范圍內(nèi)的公司都會為了迎合證券分析師的盈余預(yù)測而調(diào)增了實際盈余，且盈余預(yù)測誤差在0%～20%范圍內(nèi)的公司比盈余預(yù)測誤差大于20%的公司和盈余預(yù)測誤差在-20%～0%范圍內(nèi)的公司調(diào)增實際盈余的程度都大；而證券分析師的盈余預(yù)測誤差小于-20%范圍內(nèi)的公司，其調(diào)整實際盈余的行為則不顯著。

【關(guān)鍵詞】 證券分析師； 預(yù)測盈余； 實際盈余； 盈余誤差； 盈余管理

一、引言

隨著我國資本市場的逐步完善，證券分析師行業(yè)的成熟度和信息技術(shù)也在不斷進步中，證券分析師的盈余預(yù)測逐漸成為市場上投資者對公司未來盈余預(yù)期的代表。由于證券分析師的盈余預(yù)測顯著提高了資本市場的定價效率，進而增進了整個資本市場的效率，故證券分析師的盈余預(yù)測行為越來越受到投資者和公司管理者的重視。如果公司的實際盈余不符合證券分析師的預(yù)期盈余，就會對公司的股價造成影響（Brown 1987），因此，管理層為了避免“盈余意外”（即上市公司實際盈余與證券分析師預(yù)測盈余存在誤差），往往會采取措施來引導(dǎo)證券分析師提高或者降低其盈余預(yù)測結(jié)果（Brown 2001）。這就表明，證券分析師的盈余預(yù)測受到上市公司盈余管理行為的影響，亦即，證券分析師會根據(jù)上市公司釋放的信號來調(diào)整其盈余預(yù)測結(jié)果，使之盡可能趨向于上市公司的實際盈余。但上市公司是否也會通過盈余管理行為來調(diào)整其實際盈余，使之符合證券分析師的盈余預(yù)測，進而迎合投資者對證券分析師預(yù)測結(jié)果的認同心理呢？本文就以中國資本市場為背景，試圖證實上市公司是否會為了迎合證券分析師的盈余預(yù)測而做出調(diào)整實際盈余的行為，并探究其具體的調(diào)整方向和程度。

二、文獻回顧

證券分析師是在資本市場上收集和分析市場信息，形成股票評級和盈余預(yù)測，并以此為投資者提供投資建議的專業(yè)人士。證券分析師主要分為兩類：即買方證券分析師和賣方證券分析師。買方證券分析師進行的投資分析主要是為自己機構(gòu)的投資決策服務(wù)，如基金公司的證券分析師；賣方證券分析師進行的投資分析主要是為自己客戶的投資決策服務(wù)，如投資銀行的證券分析師。一般來說，賣方證券分析師的研究報告是可以免費公開獲得的，因而對投資者影響最大，故關(guān)于證券分析師的研究主要以研究賣方證券分析師為主。

（一）國外文獻

國外對證券分析師的盈余預(yù)測研究開始于20世紀70年代，Brown and Rozeff（1978）、Fried and Givoly（1982）都曾認為證券分析師的盈余預(yù)測比單純的時間序列預(yù)測更好地代表“市場預(yù)期”。此后，證券分析師盈余預(yù)測的特征及其決定因素成為實證研究的熱門話題，但總的來說早期的研究主要是以時間序列預(yù)測為參照，關(guān)注證券分析師盈余預(yù)測的精確性。比較有代表性的是Brown、Hagerman、Griffi（1987）研究發(fā)現(xiàn)證券分析師具有獲得相關(guān)信息的優(yōu)勢，從而可以提高其預(yù)測的準確性。OBrien（1988）用不同的方法計量了證券分析師的盈余預(yù)測，發(fā)現(xiàn)在某一時點所能獲得的證券分析師的所有盈余預(yù)測中，最新一次預(yù)測相對于它們的均值或中位數(shù)而言，能更加精確地預(yù)測公司的未來。而關(guān)于證券分析師的盈余預(yù)測是否能成為市場預(yù)期的代替變量也一直是西方學術(shù)界探討的一個問題，直到Kothari（2001）的研究說明目前證券分析師的盈余預(yù)測可以更好地代表“市場預(yù)期”，“證券分析師的盈余預(yù)測可以成為市場預(yù)期的代替變量”才得以成為一個被普遍接受的觀點。而在后續(xù)的研究中，研究者開始關(guān)注公司行為與證券分析師盈余預(yù)測的關(guān)系，Brown（2001）的研究發(fā)現(xiàn)，管理層有動機采取行動避免出現(xiàn)負的“盈余意外”（即實際報告盈余低于最近季度的預(yù)測盈余）。Bailk and Jiang（2006）的研究發(fā)現(xiàn)，管理層的預(yù)測普遍存在悲觀的偏好，當管理層認為當前的證券分析師發(fā)布了過高的盈余預(yù)測時，為了避免負的“盈余意外”，他們就會自己發(fā)布一個盈余預(yù)測來引導(dǎo)證券分析師調(diào)低預(yù)測。

（二）國內(nèi)文獻

我國的證券分析師盈余預(yù)測研究還處于起步階段，主要還是集中在證券分析師盈余預(yù)測的準確性以及證券分析師盈余預(yù)測是否能夠成為市場預(yù)期的替代變量的研究方面。比較有代表性的是，吳東輝、薛祖云（2005）首次以國泰君安對滬深A(yù)股上市公司年度業(yè)績預(yù)測的數(shù)據(jù)為樣本，研究發(fā)現(xiàn)證券分析師的盈余預(yù)測信息對于投資者而言是有價值的，投資者可以利用證券分析師提供的盈余預(yù)測來幫助其提高投資回報。徐躍（2007）檢驗了我國證券分析師預(yù)測的可靠性，發(fā)現(xiàn)證券分析師的盈余預(yù)測比單純的時間序列模型預(yù)測準確，利用季度盈余的一元時間序列模型所獲得的年度盈余預(yù)測不僅比利用年度盈余所獲得的年度盈余預(yù)測更加準確，而且是更好的市場預(yù)期盈余的替代變量。而對于公司行為與證券分析師盈余預(yù)測關(guān)系的研究，晃楠（2009）借用Matsumoto（2002）的研究模型，研究發(fā)現(xiàn)我國上市公司管理層有規(guī)避負的盈余意外的動機，且機構(gòu)持股比例越高、成長前景越好的公司，規(guī)避動機越大。蘇超（2010）研究也發(fā)現(xiàn)管理層會自動發(fā)布好消息和壞消息兩種盈余預(yù)測，證券分析師的盈余預(yù)測會根據(jù)管理層發(fā)布的消息進行調(diào)整。

綜上所述，可以發(fā)現(xiàn)國外關(guān)于證券分析師盈余預(yù)測的研究開始得較早，因此文獻也比較豐富，而國內(nèi)關(guān)于這方面的研究開展得較晚，文獻相對較少，且主要集中在證券分析師盈余預(yù)測的準確性以及證券分析師盈余預(yù)測是否能夠成為市場預(yù)期的替代變量的研究方面。國內(nèi)外的研究基本上都認可了證券分析師盈余預(yù)測的準確性，認為證券分析師的盈余預(yù)測可以作為市場預(yù)期的替代變量（Kothari，2001；吳東輝、薛祖云，2005）。在國內(nèi)外文獻中，研究者主要是從證券分析師盈余預(yù)測的角度，來探究證券分析師是否會根據(jù)管理層發(fā)布的消息來調(diào)整其盈余預(yù)測，指出管理層為了避免“盈余意外”，會采取措施來引導(dǎo)證券分析師提高或者降低其盈余預(yù)測（Brown，2001；晃楠，2009）。但是，從上市公司盈余管理的角度出發(fā)，來研究上市公司是否會迎合證券分析師的盈余預(yù)測而做出調(diào)整其實際盈余的行為以及調(diào)整的程度如何，這方面的文獻則比較少見。本文嘗試對這個問題展開研究，希冀能夠有所發(fā)現(xiàn)，從而為有關(guān)機構(gòu)制定或完善上市公司盈余管理和證券分析師盈余預(yù)測的監(jiān)管政策提供理論依據(jù)，也為市場投資者甄別上市公司的實際盈余與證券分析師的預(yù)測盈余，從而做出更加明智的投資決策提供實證依據(jù)。

三、研究設(shè)計

（一）假設(shè)的提出

根據(jù)市場有效性假說，在強式有效的市場中，如果證券分析師的盈余預(yù)測是準確的，其預(yù)測的結(jié)果將促使公司股票的價格反映公司內(nèi)在的價值，這種預(yù)測行為將不會對公司的經(jīng)營管理造成影響，而且由于證券分析師的預(yù)測向投資者提供了有效的信息，將促進資本市場運轉(zhuǎn)效率的提高。但我國的證券市場是弱式有效的（鄧子來、胡健，2001；陳立新，2002），存在嚴重的信息不對稱，即使是專業(yè)的證券分析師也無法掌握公司的內(nèi)部消息，預(yù)測無法達到完全準確。陸正飛、姜國華（2009）的研究還發(fā)現(xiàn)，和普通人一樣，證券分析師的預(yù)測體現(xiàn)了他們同樣受到過于樂觀、過度自信、羊群效應(yīng)的影響。這就存在一個問題：上市公司管理層的行為是否會受到證券分析師盈余預(yù)測的影響？Fuller Jensen（2001）認為，證券分析師的盈余預(yù)測將會對公司的管理層造成一定的壓力，迫使其采取危險的戰(zhàn)略投資行為。根據(jù)行為金融學理論，如果公司理性地不受證券分析師盈余預(yù)測的影響，雖然公司不會改變既定的經(jīng)營決策，較為穩(wěn)定地運行，但短期內(nèi)公司的股價可能會劇烈波動，因為市場存在“羊群行為”。如果公司的實際盈余低于證券分析師的預(yù)測盈余，投資者會認為公司經(jīng)營狀況出了問題，進而會造成跟風賣出股票，從而使得股價大跌；如果公司的實際盈余高于證券分析師的預(yù)測盈余，投資者則會認為公司經(jīng)營狀況出現(xiàn)了好轉(zhuǎn)，進而會跟風大量追高買進，從而造成股價大漲。由于現(xiàn)代公司兩權(quán)分離，股價的激烈波動，會使管理層遭到股東的責難，這對管理層的年末考評是不利的，可能會影響他們的薪酬和福利甚至名聲。所以，管理層為了實現(xiàn)自身利益的最大化，就會迎合證券分析師的盈余預(yù)測來調(diào)整公司的實際盈余。Brown（2001）和Bailk and Jiang（2006）的研究相繼發(fā)現(xiàn)管理層有動機采取行動避免出現(xiàn)負的“盈余意外”。Matsumoto（2002）的研究則直接指出管理層會通過兩種機制來避免負的“盈余意外”：一種是通過向上的盈余管理達到證券分析師的預(yù)期；另一種是通過引導(dǎo)使得證券分析師調(diào)低他們的預(yù)測盈余。

根據(jù)上述分析，本文首先提出基本假設(shè)：管理層為了迎合證券分析師的盈余預(yù)測做出了調(diào)高或者調(diào)低其實際盈余的行為。當公司的實際盈余估計會低于證券分析師的預(yù)測盈余時，管理層就會通過盈余管理手段來調(diào)高其實際盈余；當公司的實際盈余估計會高于證券分析師的預(yù)測盈余時，管理層就會通過盈余管理手段來調(diào)低其實際盈余。因為上市公司盈余管理的動機很多，為了凸顯上市公司盈余管理行為是為了迎合證券分析師的盈余預(yù)測，本文需要根據(jù)證券分析師的盈余預(yù)測誤差對上市公司做出分類，然后進行分類檢驗。在提出具體的假設(shè)之前，本文先介紹作為上市公司分類標志的盈余預(yù)測誤差的計算方法。

證券分析師盈余預(yù)測的好壞一般用盈余預(yù)測誤差來反映。盈余預(yù)測誤差的計算公式為：Eit=（Fit-Xit）/Xit，AEit=Fit-Xit/Xit。其中，i表示i公司；t表示t年度；Eit表示i公司t年度盈余預(yù)測誤差；AEit表示絕對盈余預(yù)測誤差；Xit表示i公司t年度實際每股盈余的絕對值；Fit表示證券分析師對i公司t年度的每股盈余預(yù)測值。Eit為正值，說明證券分析師的預(yù)測值高于公司的實際盈余；Eit為負值，說明證券分析師的預(yù)測值低于公司的實際盈余。盈余預(yù)測誤差可以是正方向的，也可以是負方向的。如果預(yù)測的結(jié)果不存在系統(tǒng)性偏差，那么將會有一部分公司的預(yù)測值大于實際值，而另一部分公司的預(yù)測值小于實際值。但無論是正向的還是負向的結(jié)果，都反映了這個預(yù)測值與實際值是存在一定出入的。

回到本文的假設(shè)中，還有一個問題需要探究：根據(jù)上文的分析可以知道，上市公司年報所公布的實際盈余與證券分析師的預(yù)測盈余存在一個誤差，這個誤差范圍的不同，是否影響到上市公司對證券分析師盈余預(yù)測的迎合程度不同？根據(jù)張躍進、劉春和（2006）的研究發(fā)現(xiàn)，盈余預(yù)測誤差在-20%～20%的上市公司進行盈余管理的動機比較大。借鑒這個研究結(jié)論，本文假設(shè)盈余預(yù)測誤差落在-20%～20%之間的上市公司進行盈余管理的動機比較大，對證券分析師盈余預(yù)測的迎合程度較高。結(jié)合前文的分析，本文提出以下四個具體假設(shè)：H1：盈余預(yù)測誤差落在0%～20%范圍內(nèi)的上市公司，當年曾經(jīng)通過盈余管理調(diào)增了實際盈余；H2：盈余預(yù)測誤差落在大于20%范圍內(nèi)的上市公司，當年也曾經(jīng)通過盈余管理調(diào)增了實際盈余，且調(diào)增程度小于誤差落在0%～20%范圍內(nèi)的上市公司；H3：盈余預(yù)測誤差落在小于-20%的上市公司，當年曾經(jīng)通過盈余管理調(diào)減了實際盈余，但調(diào)減幅度小于誤差落在-20%～0%范圍內(nèi)的上市公司；H4：盈余預(yù)測誤差落在-20%～0%的上市公司，當年也曾經(jīng)通過盈余管理調(diào)減了實際盈余。如果這四個具體假設(shè)中的任何一個被證明了，都可以說明上市公司的盈余管理行為迎合了證券分析師的盈余預(yù)測；如果H2或H3被證明了，正好說明處于不同盈余預(yù)測誤差范圍的上市公司，對證券分析師盈余預(yù)測的迎合程度不同。

（二）樣本的選擇

本文從Wind金融數(shù)據(jù)庫中選取了國泰君安、銀河證券等2009年前10大證券機構(gòu)關(guān)于2010年有關(guān)上市公司的年度盈余預(yù)測數(shù)據(jù)。之所以選擇2010年的盈余預(yù)測數(shù)據(jù)，主要是考慮到2007初爆發(fā)的次貸危機嚴重影響全球金融市場，中國股市也受到了很大的沖擊，直至2009年末才出現(xiàn)復(fù)蘇，為了剔除全球金融危機對中國產(chǎn)生的負面影響，故數(shù)據(jù)從2010年開始選取。而2009年證券機構(gòu)的排名取自中國證券業(yè)協(xié)會網(wǎng)站公布的2009年股票基金交易總額排名（由于協(xié)會網(wǎng)站未公布2010年股票基金交易總額，故使用2009年排名），前10大證券機構(gòu)的排名如表1所示。

一般來說，股票基金交易金額越多，說明越多投資者通過該證券機構(gòu)進行證券交易。換句話說，這前10家證券機構(gòu)所公布的盈余預(yù)測能覆蓋大多數(shù)投資者，以這10家機構(gòu)的盈余預(yù)測所做的分析更具有說服力。

從Wind數(shù)據(jù)庫選取的這前10名證券公司所發(fā)布的2010年的盈余預(yù)測數(shù)據(jù)，確定了樣本公司的范圍，剔除了金融行業(yè)的上市公司和未公布2010年年報的上市公司后，得到271家樣本公司。由于存在同一公司有多家證券機構(gòu)發(fā)布了相關(guān)的盈余預(yù)測，所以共得到610個盈余預(yù)測。

此外，本文還從各個樣本公司的年報中獲取了樣本公司所公布的2010年的每股實際盈余。同時，為了根據(jù)陸建橋（1999）提出的擴展的瓊斯模型計算樣本公司盈余管理的程度，本文選取了樣本公司以下相關(guān)財務(wù)數(shù)據(jù)：2010年的凈利潤，2010年經(jīng)營活動現(xiàn)金凈流量，2010年主營業(yè)務(wù)收入，2010年固定資產(chǎn)、無形資產(chǎn)，2009年主營業(yè)務(wù)收入，2009年資產(chǎn)總額等。之所以選取2009年主營業(yè)務(wù)收入和2009年資產(chǎn)總額，是因為將上一年的主營業(yè)務(wù)收入和資產(chǎn)總額引入模型，能在一定程度上控制公司規(guī)模對模型計算結(jié)果的影響。

（三）變量及模型的選取

關(guān)于盈余管理的計量，國內(nèi)學者主要是采用應(yīng)計利潤分離法，將應(yīng)計利潤分為非可操縱應(yīng)計利潤和可操縱應(yīng)計利潤。在如何將應(yīng)計利潤分為非可操縱應(yīng)計利潤和可操縱應(yīng)計利潤的問題上，陸建橋（1999）提出了擴展的瓊斯模型，即在修正的瓊斯模型中引入無形資產(chǎn)作為變量。黃梅、夏新平（2009）指出在中國資本市場上這種將無形資產(chǎn)引入的模型相對較優(yōu)，出現(xiàn)第一類錯誤（即棄真）和第二類錯誤（即取偽）的頻率較小?；诖耍疚脑谟喙芾碜兞康倪x取上，使用陸建橋提出的擴展的瓊斯模型作為實證工具。模型如下：

其中，TAit是t年應(yīng)計利潤總額，它等于營業(yè)利潤減去經(jīng)營活動現(xiàn)金凈流量；NDAit是i公司t年的非可操縱應(yīng)計利潤；Ai，t-1是i公司t-1年的總資產(chǎn)；δit是殘差，即以總資產(chǎn)衡量的第i個公司的t年可操縱應(yīng)計利潤。

其中，NDAit是i公司t年的非可操縱應(yīng)計利潤；ΔREVit是i公司t年主營業(yè)務(wù)收入與t-1年主營業(yè)務(wù)收入之差；ΔRECit是i公司t年應(yīng)收賬款與t-1年應(yīng)收賬款之差； PPEit是i公司t年固定資產(chǎn)原值；IAit是i公司t年無形資產(chǎn)和其他長期資產(chǎn)。

把模型一代入模型二則得到模型三，如下：

■=β0■-β1■-■+β2■+β3■+δit模型三

其中，δit是回歸方程的隨機項，正常情況下其均值應(yīng)該等于0，如果其顯著異于0，說明存在操縱應(yīng)計利潤，即存在盈余管理。所以，檢驗是否存在盈余管理的公式可表示為：

■=δit=■-■

其中，■是以總資產(chǎn)衡量的i公司t年可操縱應(yīng)計利潤，它的值表示盈余管理的程度。

四、實證過程與結(jié)果分析

（一）統(tǒng)計性描述

2010年證券分析師盈余預(yù)測誤差Eit的統(tǒng)計性描述見表2。

2010年證券分析師盈余預(yù)測誤差統(tǒng)計性描述的具體分析見表3。

根據(jù)前文關(guān)于Eit的說明，若Eit為正值，說明證券分析師的預(yù)測值高于公司的實際盈余，證券分析師高估了公司的盈余；若Eit為負值，則說明證券分析師的預(yù)測值低于公司的實際盈余，證券分析師低估了公司的盈余。由表2可以發(fā)現(xiàn)，在收集到的610條證券分析師盈余預(yù)測數(shù)據(jù)中，證券分析師預(yù)測值高于公司實際盈余的共有385條，占總預(yù)測數(shù)的63.11%，而證券分析師預(yù)測值低于公司實際盈余的共有225條，占總預(yù)測數(shù)的23.89%。這個數(shù)據(jù)表明證券分析師對上市公司盈余的預(yù)測，在一定程度上偏向于樂觀。

從表3可以看出，盈余預(yù)測誤差小于-40%的公司數(shù)為6家，占總數(shù)的2.21%；在-40%～-20%（含-40%）的公司數(shù)為13家，占總數(shù)的4.8%；在-20%～0%（含-20%）的公司數(shù)為82家，占總數(shù)的30.26%。大于40%的公司數(shù)為33家，占總數(shù)的12.18%；在20%～40%的公司數(shù)為27家，占9.96%；在0%～20%的公司數(shù)為110家，占40.59%。其中，盈余預(yù)測誤差落在-20%～20%的公司數(shù)占70.85%。陳劍挺（2007）指出，預(yù)測誤差在-20%～20%之間的，其盈余預(yù)測仍具有較高的可靠性。本文的樣本中有70.85%的證券分析師的盈余預(yù)測誤差落在-20%～20%之間，因此可以認為，本文的樣本中證券分析師的盈余預(yù)測大多數(shù)是較為可靠的，它們對投資者是具有參考作用的。

（二）分組檢驗

為了檢驗本文所提出的四個具體假設(shè)是否成立，本文將樣本公司分為相應(yīng)的四類：G1，盈余預(yù)測誤差在0%～20%的公司；G2，盈余預(yù)測誤差大于20%的公司；G3，盈余預(yù)測誤差小于-20%的公司；G4，盈余預(yù)測誤差在-20%～0%的公司。檢驗這四類樣本公司的盈余管理方向和程度，看它們是否存在差異，檢驗結(jié)果如表4所示。

利用模型三計算出每一個樣本公司的殘差，對樣本公司的殘差進行單一樣本T檢驗，看殘差與0的顯著差異情況，詳細見表5。同時，根據(jù)擴展的瓊斯模型計算出盈余預(yù)測誤差分別大于20%，在0%～20%范圍內(nèi)，在0%～-20%范圍內(nèi)以及小于-20%的上市公司的可操縱應(yīng)計利潤的描述性統(tǒng)計量及其統(tǒng)計結(jié)果見表5。

從表5可以看出：（1）盈余預(yù)測誤差在0%～20%范圍內(nèi)的樣本公司（G1），可操縱應(yīng)計利潤的均值在α=0.1的顯著水平下大于0，表明這個范圍內(nèi)的上市公司2010年確實存在人為調(diào)增盈余的行為，從而支持了假設(shè)一（H1）。（2）盈余預(yù)測誤差大于20%的樣本公司（G2），可操縱應(yīng)計利潤的均值在α=0.1的顯著水平下大于0，表明這個范圍內(nèi)的上市公司2010年確實也存在人為調(diào)增盈余的行為，而且從可操縱應(yīng)計利潤的均值和標準差可以發(fā)現(xiàn)，G1樣本公司可操縱應(yīng)計利潤均值（0.3367）大于G2樣本公司的均值（0.2232），而G1的可操縱應(yīng)計利潤的標準差（0.221）則小于G2的（0.385），說明G1樣本公司可操縱應(yīng)計利潤均值離散程度較小，因此可以認為G1樣本公司進行盈余管理的程度大于G2樣本公司，從而支持了假設(shè)二（H2）。（3）盈余預(yù)測誤差小于-20%的樣本公司（G3），可操縱應(yīng)計利潤的均值小于0，但是并不顯著，說明這個范圍內(nèi)的上司公司2010年調(diào)減盈余的行為不顯著，故假設(shè)三（H3）未獲得支持。（4）盈余預(yù)測誤差在-20%～0%范圍內(nèi)樣本公司（G4），可操縱應(yīng)計利潤均值在α=0.1的顯著水平下大于0，說明這個范圍內(nèi)的上市公司2010年確實存在人為調(diào)增盈余的行為，這與假設(shè)四（H4）調(diào)減盈余的假設(shè)剛好相反。

五、研究結(jié)論與貢獻

（一）研究結(jié)論

1.證券分析師盈余預(yù)測誤差在0%～20%范圍內(nèi)的樣本公司和大于20%的樣本公司，當年確實做出了調(diào)增盈余的行為。這個結(jié)果符合管理層避免負的“盈余意外”的心態(tài)，當管理層認為當前證券分析師盈余預(yù)測結(jié)果偏高時，因為擔心實際盈余達不到證券分析師的預(yù)測盈余而帶來負面后果，就會做出調(diào)增盈余的行為。這個結(jié)論與Matsumoto（2002）的研究中提到的管理層避免負的“盈余意外”所采取的第一種機制相符。

2.證券分析師盈余預(yù)測誤差在0%～20%范圍內(nèi)的樣本公司，其調(diào)增盈余的程度大于證券分析師盈余預(yù)測誤差大于20%的樣本公司，說明當證券分析師預(yù)測盈余高于實際盈余時，證券分析師預(yù)測誤差相對較小的公司將會更積極去迎合證券分析師的盈余預(yù)測。這可能是由于盈余預(yù)測誤差較大的公司認為單純?yōu)橛献C券分析師的盈余預(yù)測而做出太大的盈余調(diào)整，其成本過高，通過其他的項目也許能獲得更好的收益，故其進行盈余調(diào)整的動機會小于盈余預(yù)測誤差小的公司。但也有另一種可能，就是通過調(diào)整盈余進行盈余管理后，盈余預(yù)測誤差反而變小了，是否真的如此，還有待于進一步探討。

3.盈余預(yù)測誤差小于-20%的樣本公司的檢驗未獲通過，這可能是因為盈余預(yù)測誤差負值（即正的“盈余意外”）較大的公司，管理層認為調(diào)整盈余所帶來的“收益”會遠小于所發(fā)生的“成本”，所以當年并未調(diào)整盈余。

4.盈余預(yù)測誤差在-20%～0%范圍內(nèi)的樣本公司做出了調(diào)增盈余的行為，這與之前的假設(shè)（即調(diào)減）正好相反，這可能是因為盈余預(yù)測誤差負值較小的公司，管理層規(guī)避正的“盈余意外”的動機并不大，所以即使證券分析師的盈余預(yù)測已經(jīng)偏低，管理層仍然會做出調(diào)增盈余的行為，畢竟調(diào)增盈余，能讓投資者認為公司盈利能力強，對公司的發(fā)展是有利的。

（二）研究貢獻

現(xiàn)有文獻的研究只是從總體上證明了上市公司為了避免負的盈余意外而做出調(diào)整實際盈余行為，并未在根據(jù)證券分析師的盈余預(yù)測誤差對上市公司進行分類的基礎(chǔ)上，分別檢驗每一類公司是否會為了迎合證券分析師的盈余預(yù)測而進行盈余調(diào)整以及調(diào)整的方向和程度。本文在現(xiàn)有文獻的基礎(chǔ)上，細化了研究樣本，按照證券分析師盈余預(yù)測誤差的大小將研究樣本劃分為四類，然后分別研究每一類樣本公司是否會為了迎合證券分析師的盈余預(yù)測而進行盈余調(diào)整以及調(diào)整的方向和程度，得出了“盈余預(yù)測誤差小于-20%的樣本公司并未存在明顯的盈余調(diào)整行為，而盈余預(yù)測誤差在0%～20%范圍內(nèi)的公司、大于20%的公司以及在-20%～0%范圍內(nèi)的公司都會為了迎合證券分析師的盈余預(yù)測而調(diào)增了實際盈余，且盈余預(yù)測誤差在0%～20%范圍內(nèi)的公司，其調(diào)增實際盈余的程度大于盈余預(yù)測誤差大于20%的公司和盈余預(yù)測誤差在-20%～0%范圍內(nèi)的公司”的結(jié)論。這個結(jié)論是現(xiàn)有文獻成果的深入、擴展和補充，從而在一定程度上豐富了該領(lǐng)域的研究成果。

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