劉芝溶

中央財(cái)經(jīng)大學(xué)經(jīng)濟(jì)學(xué)院，北京

1 概述

金融衍生品是指其價(jià)值依賴于基礎(chǔ)資產(chǎn)價(jià)值變動(dòng)的合約。這種合約可以使標(biāo)準(zhǔn)化的，也可以是非標(biāo)準(zhǔn)化的。標(biāo)準(zhǔn)化合約是指其標(biāo)的物（基礎(chǔ)資產(chǎn)）的交易價(jià)格、交易時(shí)間、資產(chǎn)特征、交易方式等都是事先標(biāo)準(zhǔn)化的，因此此類合約大多在交易所上市交易，如期貨。非標(biāo)準(zhǔn)化合約是指以上各項(xiàng)由交易的雙方自行約定，因此具有很強(qiáng)的靈活性，比如遠(yuǎn)期協(xié)議。

金融衍生品是在二十世紀(jì)七八十年代初新一輪金融創(chuàng)新的浪潮中興起的一種金融創(chuàng)新。一路走來(lái)，金融衍生品已經(jīng)成為國(guó)際金融市場(chǎng)中不可或缺的交易品種。金融衍生品發(fā)展起步較晚，我國(guó)的證券市場(chǎng)20年來(lái)總體上看，我國(guó)證券市場(chǎng)發(fā)展速度飛快。但是，相比而言，我國(guó)場(chǎng)內(nèi)衍生品市場(chǎng)的發(fā)展則相對(duì)滯后。

作為中國(guó)資本市場(chǎng)近年來(lái)最為重要的創(chuàng)新舉措之一，推出融資融券業(yè)務(wù)不過(guò)三年多的時(shí)間。同時(shí)推出股指期貨。股指期貨與日前推出的國(guó)債期貨一樣，同屬于基礎(chǔ)性的產(chǎn)品。股指期貨的推出給機(jī)構(gòu)的投資操作模式帶來(lái)新的變化。

2 場(chǎng)內(nèi)金融衍生品市場(chǎng)品種發(fā)展現(xiàn)狀

2.1 股指期貨經(jīng)過(guò)數(shù)年準(zhǔn)備，終于上市交易

股指期貨是現(xiàn)代資本的產(chǎn)物。美國(guó)金融期貨的產(chǎn)生和發(fā)展帶動(dòng)了其它國(guó)家金融期貨產(chǎn)品的發(fā)展。中國(guó)經(jīng)濟(jì)與世界的經(jīng)濟(jì)相融合對(duì)中國(guó)場(chǎng)內(nèi)金融市場(chǎng)提出了越來(lái)越高的要求，勢(shì)必緊跟世界的大趨勢(shì)，盡快推出股指期貨。2006年9月8日在上海期貨大廈內(nèi)中國(guó)金融期貨交易所掛牌成立，成為繼上海期貨交易所、大連商品交易所、鄭州商品交易所之后的中國(guó)內(nèi)地的第四家期貨交易所，也是中國(guó)內(nèi)地成立的首家金融衍生品交易所。2010年4月16日，中金所已正式推出滬深300股指期貨合約。

股指期貨的推出將給整個(gè)期貨行業(yè)帶來(lái)新的契機(jī)。目前，我國(guó)期貨公司只能從事單一經(jīng)紀(jì)業(yè)務(wù)，缺乏有效盈利手段使得經(jīng)營(yíng)手段雷同，分散度高，惡性競(jìng)爭(zhēng)激烈。股指期貨的推出將打通期貨市場(chǎng)和證券市場(chǎng)，大大拓寬期貨業(yè)的深度和廣度。此外，股指期貨的推出將加速期貨公司層級(jí)分化，市場(chǎng)集中度將大大提高，其競(jìng)爭(zhēng)過(guò)程將給投資者帶來(lái)更多的選擇和機(jī)會(huì)。股指期貨的推出還有助于促進(jìn)期貨業(yè)法律、法規(guī)體系的完善。

2.2 外匯期貨目前仍尚未推出

外匯期貨是在1992年6月1日，由上海外匯調(diào)劑中心推出的，這是我國(guó)最早的金融期貨。當(dāng)時(shí)交易的外匯品種有人民幣對(duì)美元、英鎊、德國(guó)馬克、日元等。由于當(dāng)時(shí)外匯交易實(shí)行的是雙軌制，國(guó)家對(duì)外匯現(xiàn)匯交易限制甚多，于1993年停止交易。

從可行性方面考慮，我國(guó)市場(chǎng)需求充分，基礎(chǔ)市場(chǎng)完善發(fā)達(dá)、匯率和利率形成機(jī)制市場(chǎng)化、交易者作為完整經(jīng)紀(jì)人、法律框架和完整的制度體系成熟。開(kāi)放我國(guó)外匯期貨市場(chǎng)的基本條件已具備。目前，我國(guó)已經(jīng)有銀行間的即期和遠(yuǎn)期外匯市場(chǎng)，還沒(méi)有外匯期貨市場(chǎng)。

2.3 發(fā)展水平仍處于初級(jí)階段的權(quán)證市場(chǎng)

我國(guó)證券史上的第一只權(quán)證—大飛樂(lè)配股權(quán)證是在1992年6月上海證券交易推出的。當(dāng)時(shí)國(guó)內(nèi)的權(quán)證被惡意炒作、操縱，投機(jī)氛圍強(qiáng)烈。1996年6月，權(quán)證交易被中國(guó)證監(jiān)會(huì)叫停。9年后新的權(quán)證才發(fā)行推出。到2009年4月，有39種退市的權(quán)證，15種正在交易。最初的權(quán)證市場(chǎng)，交易異?；钴S、品種稀少。所以品種雖少但換手率奇高。而且，交易價(jià)格偏離理論價(jià)值懸殊，甚至出現(xiàn)炒作理論價(jià)值為零的看跌權(quán)證。由于交易活躍、頻繁炒作，交易所必須不斷加強(qiáng)監(jiān)管的力度。當(dāng)前，由于過(guò)多投機(jī)得不到良好的控制，基本停滯新的權(quán)證品種的發(fā)行。

2.4 國(guó)債期貨重新開(kāi)閘，18年后成功上市

1992年12月，上海證券交易所最先開(kāi)放了國(guó)債期貨交易。上交所共推出12個(gè)品種的國(guó)債期貨合約，只對(duì)機(jī)構(gòu)投資者開(kāi)放。但在國(guó)債期貨交易開(kāi)放的近一年里，交易并不活躍。

1995年2月，國(guó)債期貨市場(chǎng)上發(fā)生了著名的“327”違規(guī)操作事件，對(duì)市場(chǎng)造成了沉重的打擊。一系列的清理整頓措施并未有效抑制市場(chǎng)投機(jī)氣氛，透支、超倉(cāng)、內(nèi)幕交易、惡意操縱等現(xiàn)象仍然十分嚴(yán)重，國(guó)債期貨價(jià)格仍繼續(xù)狂漲，1995年5月再次發(fā)生惡性違規(guī)事件—“319”事件。1995年5月31日，中國(guó)首次國(guó)債期貨交易試點(diǎn)以失敗而告終。

闊別市場(chǎng)18年之后，國(guó)債期貨終于在2013年9月6日回歸市場(chǎng)。從國(guó)債期貨上市首日的表現(xiàn)來(lái)看，投資者擔(dān)憂的暴漲暴跌現(xiàn)象并沒(méi)有出現(xiàn)，對(duì)股市資金形成分流的場(chǎng)面也沒(méi)有出現(xiàn)，最終平穩(wěn)收官，市場(chǎng)懸著的心初步落地。

相比商品期貨和股市更強(qiáng)調(diào)投資功能，國(guó)債期貨則注重投資功能和利率管理功能的組合。國(guó)債期貨的上市，不僅僅是多了一個(gè)投資品種，更關(guān)鍵的是其將肩負(fù)完善金融市場(chǎng)體系，健全金融產(chǎn)品系列，提高金融體系的整體抗風(fēng)險(xiǎn)能力，為實(shí)體經(jīng)濟(jì)的發(fā)展保駕護(hù)航等職能，在推動(dòng)財(cái)政改革和利率市場(chǎng)化改革方面發(fā)揮十分重要的作用。

3 我國(guó)場(chǎng)內(nèi)金融衍生品發(fā)展存在的問(wèn)題

我國(guó)場(chǎng)內(nèi)金融衍生品存在的問(wèn)題主要是衍生品自身的問(wèn)題和金融衍生品監(jiān)管方面也存在問(wèn)題。衍生品存在的問(wèn)題首先體現(xiàn)在品種上面。與國(guó)際金融衍生品種類豐富多樣相比，現(xiàn)階段，我國(guó)金融衍生品品種同質(zhì)性較高。

目前，在我國(guó)的金融衍生品交易的實(shí)踐表明，運(yùn)用多個(gè)品種非但沒(méi)有有效地轉(zhuǎn)移風(fēng)險(xiǎn)反而擴(kuò)大。這是由于金融衍生品自身存在“雙刃劍”的特點(diǎn)所決定的，而導(dǎo)致我們?cè)趯?shí)際應(yīng)用中出現(xiàn)這種無(wú)益而害狀況的就是不盡合理的產(chǎn)品設(shè)計(jì)所造成的。

金融衍生品監(jiān)管方面存在的問(wèn)題主要集中在管理主體過(guò)于分散，法規(guī)體系建設(shè)不完善，行業(yè)自律組織作用不明顯等方面。

4 對(duì)策研究

克服金融衍生品德自身缺陷，要根據(jù)我國(guó)金融衍生品市場(chǎng)的特點(diǎn)，適度增加金融衍生品的種類。完善金融衍生品的設(shè)計(jì)，增強(qiáng)創(chuàng)新能力，設(shè)計(jì)符合我國(guó)國(guó)情的金融衍生品。

完善金融衍生品的監(jiān)管體系。分清監(jiān)管部門的職責(zé)，加強(qiáng)合作與協(xié)調(diào)。政府應(yīng)該盡快出臺(tái)相關(guān)政策，明確各個(gè)金融衍生品監(jiān)督部門的職責(zé)，做到有法可依，防止出現(xiàn)監(jiān)管真空的現(xiàn)象。完善金融衍生品的監(jiān)管法規(guī)。針對(duì)不同種類的金融衍生品分別制定相應(yīng)的監(jiān)管法規(guī)。充分發(fā)揮行業(yè)的自律作用。

5 總結(jié)和展望

雖然當(dāng)前我國(guó)金融衍生品發(fā)展還存在著很多問(wèn)題，但是，我們已經(jīng)有了雛形。經(jīng)過(guò)多年的努力，我國(guó)股指期貨和國(guó)債期貨已成功開(kāi)放。在技術(shù)方面相對(duì)復(fù)雜的期權(quán)與互換類產(chǎn)品，現(xiàn)在應(yīng)進(jìn)行研究準(zhǔn)備，尤其是股指期權(quán)。其他品種的金融衍生品，在基本的場(chǎng)內(nèi)金融衍生品市場(chǎng)得到發(fā)展后，將會(huì)自然提到日程上來(lái)。

[1]戴國(guó)強(qiáng)，王申．金融衍生品市場(chǎng)：立法與實(shí)踐需加快[J]．當(dāng)代金融家，2009．

[2]韓煒，岳小珍．我國(guó)建立外匯期貨市場(chǎng)的可行性分析[J]． 商場(chǎng)現(xiàn)代化，2006（04）．

[3]吳建剛. 中國(guó)衍生品市場(chǎng)概況與未來(lái)發(fā)展[J]. 中歐陸家嘴國(guó)際金融研究院報(bào)告，2010