趙 偉，韓媛媛，趙金亮

(1.浙江大學(xué)經(jīng)濟學(xué)院，浙江杭州 310027;2.中國建設(shè)銀行廈門市分行，福建廈門 361001)

融資約束、出口與中國本土企業(yè)創(chuàng)新:機理與實證

趙 偉1，韓媛媛1，趙金亮2

(1.浙江大學(xué)經(jīng)濟學(xué)院，浙江杭州 310027;2.中國建設(shè)銀行廈門市分行，福建廈門 361001)

本文從微觀視野切入，實證分析了融資約束、出口等因素對中國本土企業(yè)創(chuàng)新決策的影響，并將國有和民營企業(yè)進行了對比分析。結(jié)論表明，融資約束、出口等對企業(yè)創(chuàng)新均具有顯著影響。其中:(1)較易得到外部融資或外部融資能力較強的企業(yè)更容易去創(chuàng)新;(2)出口參與對企業(yè)創(chuàng)新有顯著的正向影響;(3)在出口的企業(yè)中，外部融資對國企的創(chuàng)新影響并不顯著，而對民企卻表現(xiàn)出顯著的促進作用。因此，政府在鼓勵企業(yè)“走出去”的同時，要致力于改善廣大民企的融資環(huán)境，增強其自主創(chuàng)新能力，加快企業(yè)轉(zhuǎn)型升級步伐。

融資約束;出口;本土企業(yè);創(chuàng)新決策

一、問題的提出

自 Schumpeter［1］提出“創(chuàng)新”理論以來，圍繞企業(yè)創(chuàng)新論題的研究便未曾間斷過，且不時產(chǎn)生新的視點。創(chuàng)新論題的傳統(tǒng)視點考慮的影響因素主要包括企業(yè)規(guī)模、產(chǎn)權(quán)結(jié)構(gòu)、技術(shù)機會等“異質(zhì)性”特征。近期的新視點則聚焦于兩類彼此關(guān)聯(lián)的因素上:一個是企業(yè)的融資約束，另一個是企業(yè)的出口行為。

將融資約束與企業(yè)創(chuàng)新相聯(lián)系的視點多半由Hall［2］的研究引出，他基于投資理論提出了融資約束影響企業(yè)研發(fā)投入的猜想，并借助美國出口導(dǎo)向型制造業(yè)企業(yè)數(shù)據(jù)證明了二者之間的負相關(guān)關(guān)系。后續(xù)亦有許多采取不同的融資約束測度指標(biāo)進行的相關(guān)研究，得出了類似的結(jié)論。出口創(chuàng)新效應(yīng)原本是內(nèi)生經(jīng)濟增長理論和新貿(mào)易理論共同關(guān)注的話題。在內(nèi)生經(jīng)濟增長理論那里，技術(shù)創(chuàng)新被視為經(jīng)濟增長的主要源泉，而出口貿(mào)易則是主動獲取技術(shù)外溢的重要渠道。新貿(mào)易理論則強調(diào)了“出口－規(guī)模經(jīng)濟”間的因果聯(lián)系。Salomon和Shaver［3］從出口創(chuàng)新視野切入，提出了“出口－創(chuàng)新促進效應(yīng)”命題，后續(xù)的研究包括 Gorodnichenko等［4］以及 Bratti和Felice等［5］均對這兩者之間的正相關(guān)關(guān)系進行了實證研究，并得出相似的結(jié)論。這兩個視點也受到國內(nèi)研究者的關(guān)注，解維敏、方紅星［6］對中國上市公司的實證分析，證明了融資約束對企業(yè)R＆D投入的影響，并認(rèn)為私營控股企業(yè)比政府控股企業(yè)面臨的融資約束問題更為嚴(yán)重，因而金融發(fā)展對此類企業(yè)的意義更大。張杰等［7］利用江蘇省制造業(yè)企業(yè)數(shù)據(jù)，考察了包括出口在內(nèi)的影響企業(yè)創(chuàng)新活動的關(guān)鍵因素，結(jié)論表明出口與創(chuàng)新投入強度之間均呈現(xiàn)出較為明顯的倒U型非線性關(guān)系。

值得注意的是，沿著上述視點的研究至少存在以下兩個可以完善的方面:一個表現(xiàn)在企業(yè)創(chuàng)新指標(biāo)的選擇上;另一個則表現(xiàn)在研究視點上。首先，融資約束視點的創(chuàng)新研究多以企業(yè)R＆D投入為創(chuàng)新指標(biāo)，出口視點的創(chuàng)新則多以專利申請數(shù)量或新產(chǎn)品產(chǎn)值等為指標(biāo)?，F(xiàn)實世界的企業(yè)創(chuàng)新內(nèi)涵較為豐富，既可以從投入一邊衡量，又可從產(chǎn)出一邊觀察。相比較而言，產(chǎn)出一邊的指標(biāo)具有綜合特征，既能反映投入一邊要素的變化，也能反映投入不變的企業(yè)內(nèi)部創(chuàng)新或?qū)挿旱摹斑^程創(chuàng)新”——包括企業(yè)的模仿以及各種外溢效應(yīng)等，此外，還能反映那些R＆D投入很少但確有創(chuàng)新的現(xiàn)實情形。其次，研究視點上，現(xiàn)有研究多半將融資約束和出口兩類影響創(chuàng)新的因素分開，鮮有綜合考察，而現(xiàn)實中這兩類因素本身是有因果聯(lián)系的。

本文主旨，恰在于彌補上述可能的“缺失”，綜合考慮融資約束與出口對企業(yè)創(chuàng)新的影響，梳理其中的鏈條機理，并引入中國數(shù)據(jù)進行實證檢驗。這樣一種研究對把握中國企業(yè)的創(chuàng)新當(dāng)具有重要的理論及現(xiàn)實意義。作為一個轉(zhuǎn)型發(fā)展中的經(jīng)濟體，我國企業(yè)融資狀況苦樂不均一直是個突出的現(xiàn)實問題。信貸資源高度集中于幾大國有銀行，且在貸款對象上表現(xiàn)出明顯的政治偏向性的融資秩序(Political Pecking Order)，即優(yōu)先貸給國有企業(yè)，而眾多富有活力的民營企業(yè)難以從銀行獲得資金支持，也很少有從其他銀行或非銀行金融機構(gòu)獲得貸款的可能性。統(tǒng)計數(shù)據(jù)顯示，2009年中國各金融機構(gòu)的短期貸款中，僅有4.9%給了私營企業(yè)及個體①該數(shù)據(jù)是根據(jù)《2010年中國統(tǒng)計年鑒》中的金融機構(gòu)信貸資金平衡(資金運用)指標(biāo)計算得來，用私營企業(yè)及個體貸款除以短期貸款總和得到。，但同年私營工業(yè)企業(yè)總產(chǎn)值占GDP的比重卻高達47.6%。世界銀行(2009)有關(guān)報告認(rèn)為，融資難是除了人力資本以外阻礙中國私營企業(yè)創(chuàng)新的第二大因素②該報告題為《中國:促進以企業(yè)為創(chuàng)新主題》。世界銀行將中國中小私營企業(yè)的創(chuàng)新研究聚焦于重慶和浙江的491家企業(yè)，報告指出，人力資本缺乏是阻礙私營企業(yè)創(chuàng)新的首要因素。。

本文結(jié)構(gòu)安排如下:第二部分是相關(guān)文獻回顧;第三部分是模型構(gòu)建及命題的提出;第四部分是實證檢驗路徑設(shè)計;第五部分是計量結(jié)果與分析;最后是結(jié)論與政策含義。

二、相關(guān)文獻回顧

邏輯上來說，圍繞融資約束、出口與企業(yè)創(chuàng)新視點的實證命題當(dāng)不少于3個:分別為“融資約束－企業(yè)創(chuàng)新”、“出口－企業(yè)創(chuàng)新”以及“融資約束－出口－企業(yè)創(chuàng)新”。現(xiàn)有文獻主要聚焦于前兩個視點，第三個則僅有零散的觸及，且尚未有同時將融資約束和出口作為彼此關(guān)聯(lián)的因素去考察其“鏈條效應(yīng)”者，有的僅是融資約束對出口的影響。

圍繞“融資約束－企業(yè)創(chuàng)新”這個命題的實證檢驗，大體可分出兩條線索:其一是采用R＆D投資模型，具體做法是將企業(yè)的現(xiàn)金流引入到投資加速度模型或者誤差修正模型中，來估計R＆D投入對企業(yè)現(xiàn)金流的敏感性，越敏感表明融資約束對企業(yè)創(chuàng)新行為影響越大。代表性文獻包括 Harhoff［8］、Mulkay 等［9］。Harhoff［8］針對德國 236 家企業(yè)的研究發(fā)現(xiàn)，與大企業(yè)相比，小企業(yè)的融資約束對其創(chuàng)新行為影響更大;Mulkay等［9］運用美、法兩國企業(yè)數(shù)據(jù)進行的對比分析表明，美國比法國企業(yè)在R＆D支出上受融資約束的影響更大。其二是通過構(gòu)建企業(yè)創(chuàng)新決策模型進行的實證檢驗，這其中又可依據(jù)對創(chuàng)新行為的測度不同而分為R＆D投入決策以及以開發(fā)新產(chǎn)品或者新項目的創(chuàng)新行為決策。前者的研究有 Bond 等［10］，Czarnitzk 等［11］，后者的研究包括Harris 等［12］、Saviganc［13］，Ayyagari 等［14］。 Bond等［10］基于英、德兩國企業(yè)數(shù)據(jù)，通過檢驗現(xiàn)金流對R＆D的影響來驗證融資約束對企業(yè)創(chuàng)新的影響，研究發(fā)現(xiàn)對英企而言現(xiàn)金流對創(chuàng)新決策有著顯著的正向影響，而對德企來講卻并不顯著;Czarnitzki［11］運用Tobit模型檢驗了德國中小企業(yè)的融資約束對其R＆D投資的影響，結(jié)果顯示，融資約束的存在確實顯著影響了企業(yè)的R＆D投資支出。而Harris等［12］針對澳大利亞企業(yè)的研究卻發(fā)現(xiàn)融資約束對企業(yè)創(chuàng)新傾向并無顯著影響;Saviganc［13］使用法國制造業(yè)企業(yè)的調(diào)研數(shù)據(jù)實證分析了融資約束對創(chuàng)新決策的影響，該研究基于“CDM”框架并重點關(guān)注于企業(yè)創(chuàng)新活動的決策階段，采用Probit模型同時估計實施創(chuàng)新項目以及面臨融資約束的可能性，結(jié)果發(fā)現(xiàn)存在較高融資約束的企業(yè)具有較低的創(chuàng)新傾向;Silva和Carreira［15］使用類似的方法將融資約束看作創(chuàng)新的內(nèi)生影響因素，針對葡萄牙企業(yè)同時考慮了融資約束對R＆D投資和創(chuàng)新產(chǎn)出的影響，結(jié)果表明融資約束嚴(yán)重阻礙了R＆D投入和創(chuàng)新產(chǎn)出。Ayyagari等［14］關(guān)注于發(fā)展中國家中小企業(yè)的創(chuàng)新行為，他使用了世界銀行投資環(huán)境調(diào)研數(shù)據(jù)庫(The World Bank Investment Climate Survey Database，ICS)中來自47個發(fā)展中國家的1.9萬家企業(yè)的數(shù)據(jù)研究了外部融資與創(chuàng)新之間的關(guān)系，結(jié)果表明，容易創(chuàng)新的企業(yè)往往是那些能夠獲得外部融資的企業(yè)。

圍繞企業(yè)“出口－企業(yè)創(chuàng)新”的研究，大多屬于從出口學(xué)習(xí)效應(yīng)和競爭效應(yīng)視點切入的實證檢驗。Bratti和Felice［5］分別使用線性概率模型和二元選擇模型，針對意大利制造業(yè)企業(yè)的研究得出，出口對產(chǎn)品創(chuàng)新的影響具有正向促進作用。他們認(rèn)為企業(yè)通過出口可以從與國外消費者和出口中間商的接觸中獲取國外市場信息，從而有利于其根據(jù)消費者的需求進行產(chǎn)品創(chuàng)新，同時出口企業(yè)還面臨來自國外市場的競爭，這些都是激發(fā)企業(yè)進行創(chuàng)新的動力。Liu和Buck［16］針對中國高技術(shù)產(chǎn)業(yè)的企業(yè)創(chuàng)新活動的研究表明，出口作為國際技術(shù)外溢的三條主要途徑之一，對產(chǎn)品創(chuàng)新具有顯著的正向促進作用。Salomon和Shaver［3］針對西班牙制造業(yè)企業(yè)的代表性樣本，將企業(yè)的創(chuàng)新產(chǎn)出(產(chǎn)品創(chuàng)新和專利申請數(shù))作為其學(xué)習(xí)效應(yīng)的一種度量，通過使用非線性GMM方法估計了出口對創(chuàng)新產(chǎn)出的影響，得出了兩者之間存在顯著的正相關(guān)關(guān)系，進而從這一維度驗證了“出口中學(xué)習(xí)”效應(yīng)的存在。Gorodnichenko等［17］使用來自27個轉(zhuǎn)型國家的制造業(yè)和服務(wù)業(yè)的企業(yè)調(diào)研數(shù)據(jù)，在考慮企業(yè)異質(zhì)性的同時，分析了日益激烈的競爭和外商直接投資對國內(nèi)企業(yè)在其提升創(chuàng)新能力、技術(shù)升級以及產(chǎn)品或服務(wù)升級方面的作用，研究表明，包括出口在內(nèi)的企業(yè)國際化方式與產(chǎn)品創(chuàng)新之間具有正向促進關(guān)系。

前已論及，與“融資約束－出口－企業(yè)創(chuàng)新”相關(guān)的文獻，絕大多數(shù)關(guān)注于前半部分，即“融資約束－企業(yè)出口”。此類研究多以 Chaney［18］和 Manova［19］的理論分析為基礎(chǔ)，使用工業(yè)化國家數(shù)據(jù)進行實證檢驗。較具代表性的文獻有Greenaway等［20］、Bellone 等［21］、Buch 等［22］、Besedes等［23］以及 Minetti和Zhu［24］。近期亦出現(xiàn)了針對中國的實證研究，如Yu 和 Li(2009)［25］、Manova 等［26］以及于紅霞［27］。這些研究無一例外地證明了融資約束對出口產(chǎn)生了一定的阻礙作用。更為詳細地，Channey［17］將流動性約束引入Melitz［28］的模型中，從一個全新的視角解釋了企業(yè)的出口行為以及匯率波動與一國貿(mào)易流量之間的關(guān)系。他指出面臨流動性約束的企業(yè)因不能支付出口前的沉沒成本而無法進入出口市場，因此金融深化和廣化能夠使更多的企業(yè)更容易獲得外部融資，從而有利于企業(yè)的出口。Manova［18］構(gòu)建了一個存在信貸約束的異質(zhì)性企業(yè)模型來研究信貸約束對國際貿(mào)易的影響。該研究在綜合考慮了信貸約束、金融發(fā)展水平的跨國差異以及外部融資依賴程度的跨行業(yè)差異等的情況下，發(fā)現(xiàn)企業(yè)在出口的固定成本和可變成本的融資上均面臨信貸約束。這兩個經(jīng)典的理論模型在信貸約束對企業(yè)出口行為影響上的重要性持相同的觀點，不同的是，Manova［18］假設(shè)企業(yè)必須通過借貸才能為出口的固定成本進行融資;而Chaney［17］則認(rèn)為企業(yè)是從國內(nèi)銷售中獲得的現(xiàn)金流來支付進入國際市場的固定成本。而Gorodnichenko 和 Schnitzer［4］是僅有的討論融資約束、出口與創(chuàng)新三者之間關(guān)系的研究。他們在微觀企業(yè)生產(chǎn)理論的基礎(chǔ)上，構(gòu)建了一個包含創(chuàng)新決策和生產(chǎn)的兩階段模型來分析存在融資約束的條件下，企業(yè)的出口和創(chuàng)新行為之間的互動關(guān)系。

本文則是在 Gorodnichenko 和 Schnitzer［4］模型的基礎(chǔ)上，試圖在兩個方面有所突破:一個是通過對已有模型的修正，建立能夠同時考慮融資約束和出口對企業(yè)創(chuàng)新影響的分析框架，并理出一條“融資約束－出口－企業(yè)創(chuàng)新”的鏈條機理;另一個是對由此鏈條機理引出的幾個關(guān)鍵命題進行實證檢驗，其中，考慮中國企業(yè)所有制異質(zhì)性的檢驗屬于該機理最具“中國化”的經(jīng)驗探索。

三、實證命題與檢驗路徑設(shè)計

本文借助 Gorodnichenko和Schnitzer(2010)的模型(簡寫為G－S模型)，對我們所關(guān)注的問題進行模型刻畫。但與G－S模型不同的是，我們在綜合考慮融資約束和出口對企業(yè)創(chuàng)新的影響時，對其假設(shè)條件略作改變，即將原模型中企業(yè)先創(chuàng)新后出口的假設(shè)，變?yōu)槠髽I(yè)先出口而后決定是否創(chuàng)新。這一假設(shè)前提的改變與G－S模型具有本質(zhì)上的區(qū)別，其現(xiàn)實依據(jù)是:從創(chuàng)新的模式上講，發(fā)達國家是技術(shù)先行國，他們首先會依靠強大的自主創(chuàng)新能力來生產(chǎn)創(chuàng)新性產(chǎn)品，而后利用這種技術(shù)優(yōu)勢將產(chǎn)品以出口的方式輸出到相對落后的國家，這也正是產(chǎn)品生命周期理論所揭示的理論內(nèi)涵;而發(fā)展中國家則不同，他們首先是根據(jù)自己的要素稟賦來生產(chǎn)并出口具有比較優(yōu)勢的產(chǎn)品，在不斷的學(xué)習(xí)和積累中獲得創(chuàng)新能力的提升。從政策導(dǎo)向上來看，中國企業(yè)先后經(jīng)歷了從鼓勵“出口創(chuàng)匯”到提倡“自主創(chuàng)新”的過程，因此，這一修正顯然更貼近中國現(xiàn)實。

通過模型的推導(dǎo)①限于篇幅，文中未給出詳細推導(dǎo)過程，詳見Gorodnichenko和Schnitzer(2010)。我們可以得到企業(yè)創(chuàng)新和不創(chuàng)新時預(yù)期利潤的差額，將其對外部沖擊求一階導(dǎo)數(shù)，則可得出外部沖擊越大，企業(yè)創(chuàng)新的激勵就越小。為了進一步考察融資成本的影響，可再對融資成本進行求導(dǎo)，得到:

由此可知，在企業(yè)受到外部負面沖擊時，外部融資成本越高，企業(yè)所受到的融資約束就越強，企業(yè)創(chuàng)新的激勵也就越小。為此我們得出命題1:若不考慮企業(yè)出口行為，則外部融資成本越大，融資約束就越強，企業(yè)創(chuàng)新的激勵就越小，即融資約束對企業(yè)創(chuàng)新決策呈負向影響。

接下來，我們需要考慮在沒有外部融資約束的情形下，企業(yè)出口后的創(chuàng)新激勵是否要大于不出口的創(chuàng)新激勵，也即比較這兩種情況下的預(yù)期收益，我們分別用(2)和(3)來表示。

通常，那些已經(jīng)成功創(chuàng)新的企業(yè)從出口中獲得的收益要高于那些不創(chuàng)新的企業(yè)從出口中獲得的收益。不僅如此，出口還意味著企業(yè)有了更廣闊的市場，因而其創(chuàng)新的收益會隨市場擴大而增加，由此獲得了新的創(chuàng)新激勵。這一情形可用下式表示:

根據(jù)(4)和(5)式，始終有E(π|IE)－E(π|E)＞E(π|I)－E(π)。其經(jīng)濟學(xué)涵義是:在沒有外部融資約束的情形下，企業(yè)出口后的創(chuàng)新激勵要大于不出口的創(chuàng)新激勵。于是有命題2:若不考慮外部融資約束情形，則企業(yè)出口對創(chuàng)新具有正向激勵效應(yīng)。

最后，我們考慮在加入外部融資成本后，這一成本的變化如何影響出口企業(yè)創(chuàng)新與不創(chuàng)新的預(yù)期收益。同樣是在比較兩種情形下的預(yù)期收益的差額后，將其對外部融資成本進行求導(dǎo)。這時，我們可以得出:

這意味著，出口企業(yè)創(chuàng)新與不創(chuàng)新的預(yù)期利潤差額隨著外部融資成本的增加而減少，其創(chuàng)新的激勵也隨之下降。由此可引出命題3:若考慮外部融資約束，則隨著外部融資成本的增加，企業(yè)出口后進行創(chuàng)新的激勵會下降。

(一)實證模型的設(shè)定

實證的核心任務(wù)在于從影響創(chuàng)新的諸多因素中鑒別出前面所提3個命題所涉及的關(guān)鍵變量對于創(chuàng)新的真實作用。為此，可在實證檢驗中逐一引入關(guān)鍵變量。由于這里所要考察的是企業(yè)創(chuàng)新決策行為，此種檢驗的經(jīng)典模型當(dāng)首推Probit模型:

其中，Φ［·］是滿足0＜Φ［·］＜1的標(biāo)準(zhǔn)累積正態(tài)分布函數(shù)。為檢驗前面所提3個命題，可在這個模型中引入出口、融資約束以及兩者的交互項。同時將其他因素作為控制變量，設(shè)定如下計量模型:

考慮到中國企業(yè)所有制異質(zhì)性，尤其是無處不有的國企(SOEs)現(xiàn)象，實證可分兩種情形進行:一種是粗略考慮企業(yè)所有制異質(zhì)性，對總體樣本的檢驗;另一種是細分國有和民營的分樣本檢驗，有研究曾揭示，由于國企擠占私企的外部融資進而加劇了私企的融資約束［29］?？傊?，考慮企業(yè)所有制異質(zhì)性這一“中國化”情形尤為重要。

(二)變量說明和指標(biāo)選取

被解釋變量。企業(yè)的創(chuàng)新決策是計量模型中的被解釋變量。前已提及，用創(chuàng)新產(chǎn)出比創(chuàng)新投入衡量創(chuàng)新活動更為綜合，而在創(chuàng)新產(chǎn)出中尤以新產(chǎn)品作為技術(shù)創(chuàng)新的代理變量為宜。更詳細的解釋可參見王華等［30］的研究。因此，我們根據(jù)企業(yè)是否有新產(chǎn)品產(chǎn)值來衡量企業(yè)創(chuàng)新與否，若新產(chǎn)品產(chǎn)值大于零，表明企業(yè)進行了創(chuàng)新;反之，則可視為未有創(chuàng)新。

核心解釋變量。關(guān)于企業(yè)的融資約束，可分別采用利息支出虛擬變量和利息支出占比(利息支出絕對值與銷售收入的比值)來衡量。這方面已有先例，比如張杰、黃泰巖［31］將企業(yè)是否有利息支出作為其外部融資環(huán)境的度量;Cai等［32］和 Robert等［33］將利息支出占比作為企業(yè)獲得外部融資尤其是銀行等金融機構(gòu)貸款能力的度量指標(biāo)。這也為Li和Yu［25］的研究所應(yīng)用，他們證實了利息支出可作為企業(yè)獲得外部融資的較好代理變量。理論上來說，企業(yè)較高的融資概率通常對應(yīng)于較低的外部融資成本，因此企業(yè)有利息支出或利息支出占比較高，則意味著企業(yè)面臨較低的外部融資成本因而獲取外部融資的概率也較高。在現(xiàn)實中，通常是能得到貸款的企業(yè)其利息是較低的，而那些即使愿意支付高利息的企業(yè)也難以得到貸款，這也正是Stigilitz［34］所言的信貸配給(Credit Rationing)現(xiàn)象。沿著前述的“融資約束－出口－創(chuàng)新”機制，這里所關(guān)注的是融資約束對出口決策的影響，因此在出口變量的選擇上使用出口狀態(tài)而非出口量。出口狀態(tài)可按照出口交貨值是否為零來界定(出口交貨值大于零，出口狀態(tài)=1;否則，出口狀態(tài)=0)。此外，還須關(guān)注兩者之間的交互作用及其對創(chuàng)新的潛在影響。這種互動關(guān)系可用出口與融資約束代理變量的交互項來刻畫。

控制變量?？刂谱兞堪死麧櫬?、規(guī)模、TFP、企業(yè)年齡、工資以及資本密集度等影響企業(yè)創(chuàng)新活動的其它因素，以及所有制、地區(qū)、行業(yè)和年份等虛擬變量。其中，企業(yè)規(guī)模主要參照張杰等的做法用銷售額予以衡量;TFP用以Levinsohn和Petrin［35］的方法所估計出的生產(chǎn)率水平來表示;由于我們選取的是本土企業(yè)樣本，根據(jù)企業(yè)注冊類型分為國有和民營①本文所指的民營企業(yè)是廣義的，包括除了國有企業(yè)和外資企業(yè)之外的所有私營企業(yè)、集體企業(yè)及其他。兩類，并生成代表所有制異質(zhì)性的虛擬變量。詳細的變量說明及預(yù)期符號見下表1:

表1 研究變量的含義及預(yù)期符號

(三)數(shù)據(jù)說明

本文所用數(shù)據(jù)來源于《中國工業(yè)企業(yè)數(shù)據(jù)庫》，包括了2000－2003年期間全部的國有企業(yè)以及絕大部分年銷售額500萬元以上的非國有企業(yè)。按照企業(yè)登記注冊類型代碼選取了本土企業(yè)樣本，并分為國有和民營兩大類?？紤]到2002年頒布2003年開始實施的新《國民經(jīng)濟行業(yè)分類》，為統(tǒng)一行業(yè)數(shù)據(jù)口徑起見，特依照新舊行業(yè)代碼對數(shù)據(jù)進行了調(diào)整。在數(shù)據(jù)樣本的處理上，主要參照了趙偉等［36］的篩選標(biāo)準(zhǔn)。

四、計量結(jié)果與分析

(一)變量的相關(guān)性分析

在進行計量回歸之前，我們先給出了主要變量之間的SPEARMAN相關(guān)系數(shù)矩陣，以期對各變量與創(chuàng)新的相關(guān)性及變量間潛在的共線性問題予以判斷，具體如下表所示:

如表2所示，利息支出虛擬變量和出口與創(chuàng)新之間均呈現(xiàn)出顯著的正向關(guān)系，這為它們對創(chuàng)新的影響方向提供了一個初步的判斷。從相關(guān)系數(shù)上來看，各主要解釋變量之間并不存在嚴(yán)重的多重共線性問題，僅有企業(yè)規(guī)模和TFP之間的相關(guān)系數(shù)相對偏高，但我們在計量模型中已加入企業(yè)規(guī)模的平方項，從而在一定程度上緩解了兩者之間的多重共線性問題。

表2 主要變量的SPEARMAN相關(guān)系數(shù)矩陣

(二)實證結(jié)果及其分析

1.全樣本下的基準(zhǔn)回歸結(jié)果

如前所述，我們使用了中國本土企業(yè)樣本，采用Probit模型進行實證分析。這里除了關(guān)注各個變量對創(chuàng)新決策的影響方向之外，還關(guān)注到其影響的大小，具體用DPROBIT命令來進行回歸，最終得出模型中各個變量的偏效應(yīng)(Marginal Effects)值。

表3 全樣本下的Probit基準(zhǔn)回歸結(jié)果

從表3中各變量的偏效應(yīng)值來看，前面所提3個命題均得到證實。具體而言，模型1的結(jié)果表明，若不考慮出口因素，企業(yè)有利息支出對其創(chuàng)新決策具有顯著的正效應(yīng)。由于有利息支出表明企業(yè)所受融資約束較小，因此也可以說企業(yè)融資約束程度與其創(chuàng)新傾向之間呈反向相關(guān)關(guān)系，即融資約束越小，企業(yè)創(chuàng)新傾向越高。命題1得證。對于這一結(jié)論可作如下解釋:一項新技術(shù)的研發(fā)通常需要大量資金投入，加之短期內(nèi)企業(yè)經(jīng)濟效益難以顯現(xiàn)，那么企業(yè)技術(shù)創(chuàng)新往往就需要外部融資支持［30］，因此，面臨較少融資約束的企業(yè)創(chuàng)新傾向會更高些。Alfaro［37］也曾指出，企業(yè)實現(xiàn)創(chuàng)新的前提是要支付高額的固定研發(fā)成本，而外部融資為企業(yè)技術(shù)創(chuàng)新提供了初始的資金支持。

模型2的結(jié)果表明，若撇開融資約束因素單獨檢驗出口對企業(yè)創(chuàng)新的影響，則可以看出出口企業(yè)比非出口企業(yè)具有更高的創(chuàng)新傾向，即出口行為對企業(yè)創(chuàng)新具有明顯的正向促進作用。命題2得證。這一結(jié)論也不難理解，因為從國際市場中獲得的關(guān)于國外客戶的信息可以有效幫助本土企業(yè)創(chuàng)新，比如生產(chǎn)能夠迎合國外消費者的產(chǎn)品，出口商通過競爭性的產(chǎn)品獲得對產(chǎn)品更多的認(rèn)知，通過出口中間產(chǎn)品還可以了解客戶的偏好和需求，因此客戶以及其他國外代理商的需求促進了出口企業(yè)的創(chuàng)新。

從模型3的結(jié)果來看，若同時考慮融資約束和出口兩類因素，除了估計參數(shù)值較先前略有變動之外，兩者合力對于企業(yè)創(chuàng)新的影響也是明顯可鑒的，且與這兩類因素單獨檢驗的顯著性水平及其效應(yīng)方向一致。進一步地，為檢驗命題3，須引入出口和利息支出的交互項。模型4的結(jié)果表明①在模型4中加入交互項后，DPROBIT的回歸結(jié)果并不能準(zhǔn)確反映各變量的偏效應(yīng)，但不影響我們對所關(guān)注問題的基本判斷。，這兩類因素交互項的系數(shù)在1%的水平上顯著為正。這意味著在出口企業(yè)中，外部融資成本越低因而獲得外部融資的概率越高，企業(yè)所面臨的融資約束越小，其創(chuàng)新傾向也就越高。命題3得證。雖然出口的企業(yè)從國外消費者、代理商、供應(yīng)商那里得到對產(chǎn)品更多的認(rèn)知以及較為先進的生產(chǎn)技術(shù)、管理經(jīng)驗，但是只有那些能夠得到外部資金支持的企業(yè)才有能力將知識轉(zhuǎn)化為現(xiàn)實生產(chǎn)力，從而表現(xiàn)為創(chuàng)新活動的開展。與此相反的是，在沒有外部資金支持的企業(yè)，即使通過出口國際市場獲得了一定的知識和經(jīng)驗，也不能發(fā)揮學(xué)習(xí)效應(yīng)而實現(xiàn)企業(yè)的技術(shù)創(chuàng)新。另一方面，企業(yè)從事出口后，它的現(xiàn)金流將更加穩(wěn)定，因而更能夠取得金融機構(gòu)的信任從而得到外部資金支持。Campa和Shaver［38］就曾發(fā)現(xiàn)出口企業(yè)的現(xiàn)金流比非出口企業(yè)更穩(wěn)定，還發(fā)現(xiàn)出口企業(yè)較非出口企業(yè)受到更少的流動性約束。

我們在回歸方程中還控制了影響企業(yè)創(chuàng)新決策的其他因素，比如資本密集度、企業(yè)規(guī)模、年齡、工資水平以及TFP等。由于創(chuàng)新活動本身對資本的依賴性較高，那么資本密集度越高的企業(yè)自然也就越容易去創(chuàng)新。企業(yè)規(guī)模與創(chuàng)新傾向之間具有潛在的“U”型非線性關(guān)系，但這種關(guān)系表現(xiàn)的并不十分穩(wěn)健。企業(yè)年齡與創(chuàng)新傾向之間具有穩(wěn)健的“U”型關(guān)系，即年齡較小的新企業(yè)和年齡較大的老企業(yè)均具有較高的創(chuàng)新傾向，新進入的企業(yè)本身具有較高的創(chuàng)新意識，這可能是因為新企業(yè)生產(chǎn)創(chuàng)新性產(chǎn)品是其進入現(xiàn)有市場的重要手段之一，而老企業(yè)則可以憑借其已有經(jīng)驗以及技術(shù)積累推出創(chuàng)新性產(chǎn)品來獲取更高利潤。

2.全樣本下處理內(nèi)生性后的回歸結(jié)果

現(xiàn)實中，由于有產(chǎn)品創(chuàng)新的企業(yè)大多需要更多的資金投入，因而利息支出可能更多，同樣，有產(chǎn)品創(chuàng)新的企業(yè)也可能更傾向于出口，因此上述計量結(jié)果可能存在一定的內(nèi)生性問題。通常情況下，處理或緩解內(nèi)生性問題有兩種辦法:一種是尋找到合適的工具變量;另一種是采用解釋變量的滯后期來緩解內(nèi)生性問題。如果工具變量的選擇恰當(dāng)，前者將優(yōu)于后者，但工具變量的得到并非易事，且一旦選擇不當(dāng)會造成更大的估計偏誤，因此，結(jié)合本文數(shù)據(jù)指標(biāo)的實際情況，我們采用第二種方法將解釋變量滯后一期和兩期分別進行檢驗②具體地，滯后一期是指將所有的解釋變量均滯后一期后引入回歸方程，而滯后兩期僅針對內(nèi)生性解釋變量利息支出、出口以及交互項滯后兩期，其余解釋變量仍滯后一期引入回歸方程中。。

從表4的結(jié)果來看，在處理了內(nèi)生性問題之后，實證結(jié)果并沒有發(fā)生實質(zhì)性改變，也即上述結(jié)論依然成立。

3.分樣本下的回歸結(jié)果:國企和民企的對比分析

前已論及，這個論題最大的“中國化”特色，當(dāng)在引入企業(yè)所有制異質(zhì)性。撇開外資企業(yè)(FIEs)不論，僅在國有和民營企業(yè)這兩類本土企業(yè)之間，就有著完全不同的融資環(huán)境，對這兩類企業(yè)進行對比分析，不僅可使檢驗更貼近中國現(xiàn)實，而且還可望對兩類企業(yè)的創(chuàng)新差異作出新的解釋。檢驗仍使用前面的方法，針對國有與民營兩類企業(yè)分樣本數(shù)據(jù)依次進行回歸，我們同時給出了分樣本下的基準(zhǔn)回歸和處理了內(nèi)生性問題后的結(jié)果作為對比。

表4 全部樣本下基準(zhǔn)回歸與處理內(nèi)生性后的結(jié)果對比

從下表5的回歸結(jié)果可以看出，無論是國有還是民營企業(yè)，外部融資對其創(chuàng)新活動的影響均不容忽視，能夠獲取銀行貸款的企業(yè)具有較小的融資約束，進而更容易從事創(chuàng)新活動。出口對企業(yè)創(chuàng)新決策均有著顯著的正向促進作用，且出口的影響程度較其他因素都更大，這在一定程度上也反映出“出口中學(xué)”是我國企業(yè)創(chuàng)新的重要推動力之一。

特別地，出口和利息支出的交互項在兩類樣本中表現(xiàn)出明顯的差異。民營企業(yè)中交互項的系數(shù)顯著為正，而國有企業(yè)中卻并不顯著。這說明在出口的民營企業(yè)中，能夠獲得外部融資的企業(yè)其創(chuàng)新傾向較大。這也從另一個側(cè)面反映出已經(jīng)出口的民營企業(yè)受到更大的融資約束，因此在得到外部融資后能表現(xiàn)出更大的創(chuàng)新意愿。這一結(jié)果與國外經(jīng)典理論是一致的，出口和創(chuàng)新均需支付一定的固定沉沒成本，在受融資約束的情況下，企業(yè)已經(jīng)支付了一定的出口沉沒成本，那么只有在獲得更多的外部融資后才有余力去進行創(chuàng)新。并非是得到外部融資的出口企業(yè)就具有更高的創(chuàng)新傾向，甚至可能會相反，這意味著已經(jīng)從事出口的國有企業(yè)，即使獲得更多的外部融資也不一定會去創(chuàng)新，也即外部融資并不必然形成其提高創(chuàng)新傾向的激勵。更進一步證明了較國有企業(yè)而言，民營企業(yè)創(chuàng)新傾向確實受到融資約束的巨大影響，同時也折射出民企是最具創(chuàng)新活力的企業(yè)群體。

其他影響企業(yè)創(chuàng)新決策的因素在國有和民營企業(yè)中的表現(xiàn)迥異。值得一提的是，在國有企業(yè)樣本回歸中發(fā)現(xiàn)，其利潤率對創(chuàng)新的影響不顯著。而在民營企業(yè)的樣本中，該利潤率的影響是顯著為正的。這說明，對國有企業(yè)而言，企業(yè)本身的利潤率對其創(chuàng)新行為的影響并不重要。這與Harris等［12］的研究結(jié)論基本一致，他們針對澳大利亞企業(yè)的研究發(fā)現(xiàn)利潤對企業(yè)創(chuàng)新傾向并沒有顯著的影響。國有企業(yè)尤其是那些利潤高的企業(yè)往往享有特殊的壟斷地位，他們無需面對激烈的市場競爭，也不需要創(chuàng)新就可以享受到較高利潤;而對于深陷融資難困境的民營企業(yè)來說，利潤可能是其從事創(chuàng)新活動所需資金的重要來源，較高的利潤率能夠在一定程度上緩解企業(yè)在創(chuàng)新投入上所面臨的融資或現(xiàn)金流約束，進而使得他們更有余力去開展創(chuàng)新活動，因而高的利潤率對民營企業(yè)產(chǎn)生了使其不斷創(chuàng)新的內(nèi)生激勵。國有企業(yè)的規(guī)模與創(chuàng)新傾向之間呈現(xiàn)出顯著的倒“U”型關(guān)系，即規(guī)模較小和較大的企業(yè)其創(chuàng)新傾向相對較小;而民營企業(yè)卻呈現(xiàn)出“U”型關(guān)系，也即規(guī)模較小和較大的企業(yè)其創(chuàng)新性相對更強一些。這可能是由于國有企業(yè)中較大的企業(yè)憑借其較強的市場勢力無需創(chuàng)新，而民營企業(yè)中較小的企業(yè)只有通過開展創(chuàng)新才得以生存。

(三)敏感性分析

進一步地，我們采用利息支出占比作為企業(yè)融資約束的代理變量，這一比值越高表明企業(yè)越容易獲得外部資金支持，反之則表明企業(yè)融資約束問題較為嚴(yán)重。我們再次用Probit模型進行計量回歸①限于篇幅，穩(wěn)健性檢驗的結(jié)果未列入文中，有需要的可向作者索取。。結(jié)果表明，無論是針對總體樣本還是分樣本的檢驗，融資約束對創(chuàng)新傾向的影響表現(xiàn)得依然十分穩(wěn)健，而除了利潤率之外的其余變量的穩(wěn)健性均未發(fā)生實質(zhì)性改變。值得注意的是，利潤率對國有企業(yè)創(chuàng)新傾向的影響由原來的不顯著變?yōu)轱@著為負，但對民營企業(yè)而言卻依然是顯著的正向影響，這同樣印證了我們之前的推測，國有企業(yè)的創(chuàng)新決策對利潤沒有太大的依賴，這可能源于其所享有的特殊待遇或較好的外部融資環(huán)境。國有企業(yè)憑借其享有的特殊優(yōu)惠會得到很多政策性補貼，即便部分企業(yè)利潤率低下仍然可以在市場中生存，甚至?xí)霈F(xiàn)政府給予優(yōu)惠政策越多越?jīng)]有動力去創(chuàng)新，進而導(dǎo)致利潤率對企業(yè)創(chuàng)新決策并不存在正向影響?？傊鲜鲇嬃拷Y(jié)果均表現(xiàn)出較強的穩(wěn)健性。

表5 國有和民營企業(yè)分樣本下的Probit回歸結(jié)果表

五、結(jié)論與政策含義

本文以一種綜合的視野考察了融資約束與出口兩類因素對中國本土企業(yè)創(chuàng)新的影響。結(jié)合中國現(xiàn)實，本文理出了一條“融資約束—出口—企業(yè)創(chuàng)新”的鏈條機理，并在系統(tǒng)梳理上述兩類因素單獨及合力作用于創(chuàng)新的機理并予以模型刻畫的基礎(chǔ)上，進一步提出了幾個關(guān)鍵命題并進行相應(yīng)的實證檢驗。

實證結(jié)論主要有:(1)存在利息支出或利息支出占比較高通常表明企業(yè)越有能力從銀行等金融機構(gòu)獲得貸款，也即越有能力去緩解其可能存在的融資約束問題，因此這類企業(yè)能夠在維持正常經(jīng)營的同時有余力去開展創(chuàng)新活動。由于政府和國有銀行對國企的政策性偏向加劇了民企所面臨的融資約束困境，這導(dǎo)致民企較國企而言體現(xiàn)出一種創(chuàng)新動力明顯不足的外在表現(xiàn)。(2)企業(yè)參與出口能夠顯著提高其創(chuàng)新傾向，這在國企和民企中都有不俗表現(xiàn)。出口不僅為企業(yè)帶來了創(chuàng)新所必須的各種知識，還為企業(yè)帶來較為穩(wěn)定的現(xiàn)金流，同時，出口企業(yè)也會為了不斷滿足國外需求而具有較強的創(chuàng)新激勵。(3)在參與出口的企業(yè)中，較易獲得外部融資的企業(yè)具有更高的創(chuàng)新傾向，但在國有和民營企業(yè)中有明顯的差異。對于國有出口企業(yè)而言，外部融資并未構(gòu)成其創(chuàng)新激勵，他們單憑其壟斷優(yōu)勢即可獲取豐厚的利潤，因此即使獲得再多的外部融資也不一定會去創(chuàng)新;而對于民營出口企業(yè)來講，融資約束的確是其實施創(chuàng)新活動的一大障礙。

上述結(jié)論的政策含義是:解決民企融資難問題不僅關(guān)乎到中國這一最具活力的企業(yè)群體自身的發(fā)展，而且關(guān)乎到整個產(chǎn)業(yè)的創(chuàng)新乃至產(chǎn)業(yè)升級的前景。世界銀行(2009)關(guān)于中國企業(yè)創(chuàng)新狀況的研究報告曾指出:在中國，“少數(shù)企業(yè)創(chuàng)新，多數(shù)企業(yè)只制造不創(chuàng)新”。與這種傾向并存的另一種傾向，則是中國企業(yè)外部融資的苦樂不均，僅有少數(shù)企業(yè)具有較為優(yōu)良的外部融資環(huán)境，大多數(shù)企業(yè)尤其是民營中小企業(yè)的外部融資環(huán)境不佳，且時常陷入融資難困局。我們的分析表明，民營出口企業(yè)比之國有出口企業(yè)的創(chuàng)新意愿更強，如若考慮到這兩類企業(yè)外部融資環(huán)境的巨大差異，則可以認(rèn)為，大多數(shù)民營企業(yè)即便有某種創(chuàng)新沖動，但因受制于融資約束而難以付諸實施。由此我們不無遺憾地看到，號稱在制造業(yè)產(chǎn)出、就業(yè)與出口等方面都已占據(jù)沿海多數(shù)地區(qū)半壁江山甚至70%以上的民營企業(yè)，迄今尚未成為行業(yè)與產(chǎn)業(yè)創(chuàng)新的主體。而那些占據(jù)外部融資與資本市場雙重優(yōu)勢地位的國有企業(yè)，因缺乏應(yīng)有的創(chuàng)新意愿往往坐失創(chuàng)新良機，并未使得大量信貸資源得到充分利用。

按照我們分析的邏輯推斷，如若能夠通過切實的制度改革化解民企融資難，形成不同所有制企業(yè)間相對公平的競爭性融資環(huán)境，不但可望促進資源的高效率配置，而且可大大激發(fā)包括民企在內(nèi)的各類企業(yè)的創(chuàng)新活力。不言而喻，促成一個富有創(chuàng)新活力的企業(yè)群體，無疑是產(chǎn)業(yè)轉(zhuǎn)型升級的基礎(chǔ)工作，也當(dāng)是我國金融體制改革的戰(zhàn)略目標(biāo)所在。

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Credit Constraints，Exports and Firms'Innovation Decision:Evidence from Chinese Local Firms

ZHAO Wei1，HAN Yuan－yuan1，ZHAO Jin－liang2
(1.College of Economics，Zhejiang University，Hangzhou 310027，China;2.China Construction Bank Xiamen Branch，Xiamen 361001，China)

This paper empirically examines the impact of credit constraints，export and other factors on innovation decisions of Chinese local firms and gives comparison analysis between state owned firms and private firms.The results show that credit constraints and export have significant positive impacts on firms'innovation decisions as follows:(1)firms which can easily get external funds tend to be innovative;(2)export participation increases firms'innovation propensity significantly;(3)among exporters，external finance has insignificant impact on state－owned firms but significant positive impact on private ones.Thus the government should encourage firms go international and improve financial environment and innovation ability for private firms to speed up the pace of firms'transformation and upgrading.

Credit Constraints;Export;Local Firms;Innovation Decision

A

1002－2848－2012(06)－0098－11

2012－08－11

2011年國家社科基金重點研究項目(11AJL010)。

趙 偉(1955－)，甘肅省平?jīng)鍪腥耍憬髮W(xué)國際經(jīng)濟研究所所長，浙江大學(xué)民營經(jīng)濟研究中心(CRPE)首席教授，博士生導(dǎo)師，研究方向:國際經(jīng)濟學(xué)、區(qū)域經(jīng)濟學(xué);韓媛媛(1983－)，女，山西省大同市人，浙江大學(xué)經(jīng)濟學(xué)院博士研究生，研究方向:國際經(jīng)濟學(xué);趙金亮(1981－)，河南省焦作市人，中國建設(shè)銀行廈門市分行，經(jīng)濟學(xué)博士。

責(zé)任編輯、校對:李再揚