陳忠仁，韓會(huì)霞，何有軍

一、引言

改革開放以來，我國房地產(chǎn)領(lǐng)域迅速發(fā)展，房地產(chǎn)行業(yè)創(chuàng)造的價(jià)值逐漸增加，對國民經(jīng)濟(jì)增長的貢獻(xiàn)也越來越大。特別是1998年我國實(shí)施住房分配貨幣化改革以來，房地產(chǎn)行業(yè)開始進(jìn)行市場化運(yùn)作。雖然我國房地產(chǎn)市場起步較晚，但卻迅速地成為了國民經(jīng)濟(jì)發(fā)展的支柱產(chǎn)業(yè)。住房是人民生活的基本必需品，房地產(chǎn)價(jià)格與居民收入、消費(fèi)的關(guān)系十分密切，尤其是近幾年來，我國房地產(chǎn)市場一直保持著“購銷兩旺、價(jià)格持續(xù)上漲”的局面，房地產(chǎn)價(jià)格更是成為影響居民消費(fèi)的重要因素。

一方面，房地產(chǎn)行業(yè)屬于資金密集型產(chǎn)業(yè)，加上前在我國尚未實(shí)現(xiàn)住房資產(chǎn)債券化，導(dǎo)致房地產(chǎn)市場的融資渠道單一，銀行貸款就成為房地產(chǎn)開發(fā)投資的重要資金來源。另一方面，房地產(chǎn)行業(yè)屬于高利潤、高風(fēng)險(xiǎn)的行業(yè)，這就導(dǎo)致投入到房地產(chǎn)市場的銀行信貸資金不可避免地面臨高風(fēng)險(xiǎn)，2007年的美國次貸危機(jī)正是由于房地產(chǎn)市場的過度膨脹而導(dǎo)致整個(gè)金融市場的震蕩。

二、基于向量誤差修正模型的實(shí)證研究

本章選取的是房地產(chǎn)銷售價(jià)格指數(shù)、金融機(jī)構(gòu)人民幣貸款總額、國內(nèi)生產(chǎn)總值和社會(huì)消費(fèi)品零售總額四個(gè)指標(biāo)衡量房地產(chǎn)價(jià)格及其影響因素，采用1999年-2011年的季度數(shù)據(jù)，共有52個(gè)樣本觀測值。本文數(shù)據(jù)主要來源于中經(jīng)網(wǎng)統(tǒng)計(jì)數(shù)據(jù)庫。

（一）單位根檢驗(yàn)

檢驗(yàn)時(shí)間序列是否為平穩(wěn)序列的標(biāo)準(zhǔn)方法一般來說是單位根檢驗(yàn)，最常用的方法之一就是ADF檢驗(yàn)。

根據(jù)檢驗(yàn)結(jié)果，我們可以得出結(jié)論：在1%的顯著性水平下，1nhp、1ntbl、1ngdp和1ncpi四個(gè)時(shí)間序列均是一階單整序列，即 1nhp～I(xiàn)(1)、1ntbl～I(xiàn)(1)、1ngdp～I(xiàn)(1)、1ncpi～I(xiàn)(1)；而 1ncs 序列是二階單整的，即1ncs～I(xiàn)(1)。

表1 單位根檢驗(yàn)（ADF檢驗(yàn)）結(jié)果

（二）協(xié)整檢驗(yàn)

對向量yt=（1nhpt，1ntblt，1ngdpt，d1ncst，1ncpit）'，t=1，2，…，T中5個(gè)變量進(jìn)行協(xié)整檢驗(yàn)的結(jié)果如表2所示。實(shí)證結(jié)果顯示：跡檢驗(yàn)表明存在2個(gè)協(xié)整向量，最大特征根檢驗(yàn)表明僅存在1個(gè)協(xié)整向量。根據(jù)Johansen協(xié)整檢驗(yàn)結(jié)果，我們可以得出結(jié)論：1nhp、1ntbl、1ngdp、d1ncs和1ncpi5個(gè)變量之間存在協(xié)整關(guān)系。

表2 協(xié)整檢驗(yàn)（Johansen檢驗(yàn)）結(jié)果

Johansen檢驗(yàn)協(xié)整檢驗(yàn)的結(jié)果表明至少存在1個(gè)協(xié)整向量。根據(jù)估計(jì)結(jié)果5個(gè)變量之間的長期均衡關(guān)系如式（1）所示。式中enmt表示其他變量的線性組合序列即協(xié)整方程的殘差項(xiàng)，并將其滯后一期作為誤差修正模型中的誤差修正項(xiàng)。

根據(jù)估計(jì)結(jié)果可知，社會(huì)消費(fèi)品零售總額、國內(nèi)生產(chǎn)總值、金融機(jī)構(gòu)人民幣貸款總額均對房地產(chǎn)價(jià)格有顯著影響，而且影響程度依次遞減。根據(jù)實(shí)證結(jié)果我們可以得出結(jié)論：銀行信貸對房地產(chǎn)價(jià)格存在正向影響，在其他條件不變的情況下，銀行信貸增加1個(gè)百分點(diǎn)，房地產(chǎn)價(jià)格上升0.28個(gè)百分點(diǎn)。

（三）Granger因果檢驗(yàn)

一些顯著相關(guān)的變量之間未必存在因果關(guān)系，而Granger因果檢驗(yàn)正是一種用于判斷變量之間因果關(guān)系的檢驗(yàn)方法。

因?yàn)楸疚闹攸c(diǎn)研究的是房地產(chǎn)價(jià)格與其影響因素的關(guān)系，所以表3中主要給出的是1nhp與1ntbl、1ngdp、1ncs的關(guān)系。實(shí)證結(jié)果顯示：1ntbl、1ngdp、1ncs均是1nhp的Granger原因，而1nhp并不能Granger引起1ntbl、1ngdp或1ncs。因此，我們可以得出結(jié)論：銀行信貸增長是房地產(chǎn)價(jià)格變動(dòng)的Granger原因，但是相反房地產(chǎn)價(jià)格波動(dòng)并不能Granger引起銀行信貸變化。

表3 Granger因果檢驗(yàn)結(jié)果

（四）向量誤差修正模型

在上述長期均衡關(guān)系的基礎(chǔ)上，我們來討論變量之間的短期波動(dòng)關(guān)系。將上述協(xié)整變量的滯后一期作為誤差修正項(xiàng)建立VEC模型，估計(jì)結(jié)果中誤差修正項(xiàng)的系數(shù)即調(diào)整系數(shù)表示的是短期內(nèi)偏離長期均衡狀態(tài)時(shí)因變量關(guān)于自變量的調(diào)整速度。

VEC模型的估計(jì)結(jié)果如式（2）所示，需要注意的是，由于估計(jì)結(jié)果太長在式中省略了不顯著的估計(jì)結(jié)果。

從估計(jì)結(jié)果可以看出，金融機(jī)構(gòu)貸款總額、國內(nèi)生產(chǎn)總值和社會(huì)消費(fèi)品零售總額的短期波動(dòng)都對房地產(chǎn)價(jià)格的變動(dòng)存在顯著影響。誤差修正項(xiàng)的系數(shù)大小反映的是系統(tǒng)偏離長期均衡狀態(tài)時(shí)的調(diào)整速度。項(xiàng)的估計(jì)值-0.008033的意義是：當(dāng)短期變量波動(dòng)偏離長期均衡狀態(tài)時(shí)，系統(tǒng)將以-0.008033的調(diào)整速度由非均衡狀態(tài)向均衡狀態(tài)進(jìn)行調(diào)整。

三、結(jié)論

首先，因?yàn)殂y行信貸對于房地產(chǎn)價(jià)格存在顯著影響，我國在進(jìn)行房地產(chǎn)價(jià)格的宏觀調(diào)控時(shí)，應(yīng)當(dāng)考慮適當(dāng)控制銀行信貸的投放量和銀行貸款的用途。我國目前的房地產(chǎn)市場中，房地產(chǎn)開發(fā)投資資金來源中很大一部分是銀行信貸，而且存在其他類型貸款如經(jīng)營性貸款或消費(fèi)性貸款流向房地產(chǎn)市場的現(xiàn)象，因此制定房地產(chǎn)價(jià)格的宏觀調(diào)控政策時(shí)，對于有關(guān)銀行信貸的貨幣政策要給予特別關(guān)注，嚴(yán)格控制貸款投放量和其使用途徑。

其次，雖然近年來我國房地產(chǎn)市場發(fā)展勢頭良好，而且人們對于房地產(chǎn)市場的投資信心高漲，但是我們不能忽視房地產(chǎn)市場波動(dòng)過大對銀行信貸風(fēng)險(xiǎn)的影響。目前我國中小型房地產(chǎn)企業(yè)眾多，這類企業(yè)的房地產(chǎn)開發(fā)投資主要依賴銀行信貸，在其經(jīng)營過程中甚至出現(xiàn)以貸還貸、多次質(zhì)押等現(xiàn)象，這就可能導(dǎo)致一旦市場波動(dòng)使得企業(yè)資金鏈斷裂，銀行將會(huì)難以收回貸款使得房地產(chǎn)市場的風(fēng)險(xiǎn)轉(zhuǎn)移至金融行業(yè)。

因此，政府必須要加強(qiáng)相關(guān)行業(yè)的監(jiān)管力度，并制定完善的相關(guān)政策以應(yīng)對可能發(fā)生的風(fēng)險(xiǎn)及后果。

第三，鑒于美國次貸危機(jī)導(dǎo)致的全球性金融危機(jī)影響仍然存在，我國應(yīng)當(dāng)加強(qiáng)對房地產(chǎn)市場和金融市場的監(jiān)管。盡管房地產(chǎn)市場對推動(dòng)國民經(jīng)濟(jì)的發(fā)展有很大的作用，但是我們必須防范可能隨之而來的房地產(chǎn)泡沫，歷史上很多經(jīng)濟(jì)危機(jī)中都有房地產(chǎn)泡沫的身影，房地產(chǎn)市場的震蕩會(huì)導(dǎo)致金融市場的波動(dòng)可能進(jìn)一步導(dǎo)致更加惡劣的經(jīng)濟(jì)危機(jī)。因此，在國際金融危機(jī)的后危機(jī)時(shí)代，研究我國房地產(chǎn)市場將如何發(fā)展有重要現(xiàn)實(shí)意義。盡管政府推出的一系列廉租房、經(jīng)濟(jì)適用房政策初見成效，但是我國居民的住房需求依然龐大，房地產(chǎn)價(jià)格上漲是必然趨勢，如何抑制房價(jià)過快增長也是熱門話題，這將是我國政府以后的工作重心之一。