秦一可

隨著社會的發(fā)展，資金的需求，負債籌資已成為企業(yè)的一個非常重要的財務渠道。它提高企業(yè)的市場競爭能力，擴大生產規(guī)模，使企業(yè)得到財務杠桿效益，獲得節(jié)稅效益，降低了綜合資金成本。與此同時，負債經營也增加了企業(yè)的財務風險。基于以下幾點，催生了股東與債券人之間的矛盾。

1.風險與收益的非對稱性。企業(yè)的資本來源于股東和債權人。債權人的投資回報率是固定的，而股東的回報卻是隨企業(yè)經營效益而變化。當企業(yè)運營良好時，債權人所得的固定利息只占企業(yè)所獲利潤很小的比例，而大部分的利潤歸股東所有。當企業(yè)經營狀況欠佳，陷入財務困境時，債權人承擔了資本無法追回的風險，這就造成了風險與收益的非對稱性，產生矛盾。

2.目標不一致。企業(yè)的所有者追求利潤最大化，希望擴大負債規(guī)模，帶來額外的盈余。在所借資金的利率低于投資回報率這一前提之下，股東期望負債的比例高一些。而債權人期望能在債權到期之時安全收回借出資金，企業(yè)的負債程度越低，對其也就越有利。在這種情況下，所有者獲取額外的投資收益，但債權人卻要共同擔負投資的風險，矛盾也就產生了。

3.信息不對稱。股東比處于企業(yè)外部的債權人更了解企業(yè)的財務狀況，常常利用內部信息的優(yōu)勢，選擇促進自身效用但損害債權人利益的各種機會主義行為。債權人卻難以對借款人的信用狀況、償債能力和投資行為的質量做出可靠的判斷。

當然，債權人可以通過加強對債務人的監(jiān)督來加以防范，但由于債權人無權參與企業(yè)經營管理，監(jiān)督難度大，債權人也對高昂的監(jiān)督成本望而卻步。但是，如果債權人預計到股在投資過程中可能會從事不利于自身的行為，存在道德風險，那在訂立借款合同時，就會提高債券資金的成本，很可能會引發(fā)股東的逆向選擇。即使企業(yè)已經手握一項很可能獲得收益，但債務成本太高也會迫使企業(yè)沒法實行投資計劃，甚至放棄債務融資。

我們可以看到，在股東與債權人的矛盾中，債權人其實多數時候是處于一個弱勢的地位。債權人治理權后置，資金一旦到了債務人手里，債權人便失去了控制。他們的矛盾導致了“資產替代”與“投資不足”，侵占了債權人利益。所以，對股東和債權人的矛盾治理顯得尤為必要。

一、利用法律機制發(fā)揮作用，修改與完善法律

我國《公司法》及《刑法》對債權人和股東利益沖突中的過錯方進行了懲處，在行政責任、民事責任和刑事責任方面都有著明確的相關規(guī)定。但法律涉及到的侵權行為只是冰山一角。為適應經濟的發(fā)展，應對侵權行為制定標準。同時，加重處罰力度，增大股東侵占債權人利益的違法成本。

二、債權人采取措施尋求自保

1.債權人在借款合同中增加附加條款，限制資金的使用范圍與股利的分配，列明新借債務的所需條件等，進而回避股東與債權人利益沖突。同時，由于在資本市場中存在代理成本，而債權人在進行投資時，也會將其納入考慮，企業(yè)的債券價格也會隨之降低，或借款利率隨之上升。因而增加附加條款，盡管會相應地產生監(jiān)督成本和執(zhí)行成本，股東卻最終要為其買單。

2.當債權人發(fā)現企業(yè)有損害其債權意圖時，拒絕進一步合作，不再提供新的借款或提前收回借款。這不僅能使債權人能降低自己的損失，也能對股東起到約束警示作用。

3.發(fā)行可轉換債券，對于克服股東“資產替代”行為有所助益。首先，債權人能成為公司股東，利益一致了，沖突也就緩和了。再者，一旦股東進行高風險投資，可轉債的價值也會隨股價的上升而上升。但是，投資者預期到這種高風險投資，企業(yè)的市價應下降。所以債權人行使轉換權將會降低使股東權益收入，因此，股東缺乏動機去進行“資產替代”行為。

三、基于公司治理發(fā)揮作用

1.加強財務信息披露。雙方在簽訂債務契約時，明確規(guī)定債權人的監(jiān)督權，公司必須配合，使債權人的監(jiān)督具有法律保障。債權人根據合同的規(guī)定，定期調查，及時詳細地了解企業(yè)的經營、財務狀況和債務資本的使用情況等，監(jiān)督企業(yè)是否嚴格執(zhí)行了相關條款，特別是限制性條款。同時，為減少借貸雙方信息不對稱，滿足債權人的信息需求，信息披露制度須進一步完善。

2.限制大股東的控制權，提高債權人的地位。分散企業(yè)的控制權（如實行票數封頂制），將部分控制權轉入中小股東之下，改變第一大股東一人獨大的局面，通過建立有效的股東集團，防止大股東非經營性占用公司資金。并且可以通過建立債權人會議制度，以此遏制大股東對債權人利益的侵害。比如“太子奶”開債權人會議推動公司破產，大股東被迫出局就是最好的例子。3.加強股權和債權的共同治理。作為利益相關者，賦予債權人相應的公司治理權，通過讓其參與企業(yè)的重大經營決策，審查企業(yè)事前、事中、事后的財務決策，平衡相關各方的財務關系，制約經營者以維護其自身的利益。對債權與股權進行雙向控制，兩者相輔相成、互相補充，有助于防范經營者的逆向選擇與道德風險。

4.金融產品創(chuàng)新。隨著金融產品的推陳出新，債權和股權界限變得越來越模糊不清。企業(yè)債權人具有復合性，已不是單純的債權人，并且有很強的參與意識，渴望并且要求在公司治理中擁有一席之地。因此，對于彌補當前的債權人治理缺陷，金融產品創(chuàng)新有著很好的替代作用。

總之，作為企業(yè)的利益相關者，股東與債權人之間，雖然不可避免的存在著矛盾沖突，既不利于企業(yè)的發(fā)展，也不利于社會福利的改進。我們不能放任其繼續(xù)擴大，應該積極尋求治理途徑，遏制并努力緩和矛盾。只有股東和債權人的攜手努力，才能使雙方長遠的、均衡的受益。（作者單位：西南財經大學）

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