李星,鄒戰(zhàn)勇

摘要：選取2006年以來的季度數(shù)據(jù)深圳房價與深證指數(shù)為基礎樣本，分別進行統(tǒng)計分析，建立股利折現(xiàn)模型，最后得出中國房地產(chǎn)價格與股票價格間存在相關性，滯后四期的深證指數(shù)是深圳房價的格蘭杰原因。在深圳，股價對居民的消費支出無財富效應。

關鍵詞：經(jīng)濟周期；股票價格；股利折現(xiàn)模型；房地產(chǎn)價格

中圖分類號：F830.91 文獻標志碼：A文章編號：1673-291X（2012）15-0065-02

引言

2007年，一場由美國次貸危機引起的金融危機，使得人們開始對房價等問題更加關注。房地產(chǎn)價格與股票價格是否有密切的聯(lián)系？房地產(chǎn)價格，是否加劇了經(jīng)濟泡沫的形成。

近年來，中國房地產(chǎn)市場和股票市場的價格經(jīng)歷了比較大的波動。特別是自2005年以來，中國的股票市場經(jīng)歷了歷史上最大的牛市和最大幅度的下跌，短短三年間，上證指數(shù)從2005年6月6日的998點上漲至2007年10月24日的6 124.04點。然后，股指又迅速下跌，到2008年9月18日，股指跌至1 802點。房地產(chǎn)市場的表現(xiàn)相對股票市場穩(wěn)定很多，但在2008年之前，全國的房價態(tài)勢是一路上漲。進入2008年之后，房價出現(xiàn)普遍回調(diào)下跌的態(tài)勢，目前中國很多城市的房價回調(diào)幅度已達20%，有些城市如深圳的部分樓盤的價格回調(diào)幅度甚至達到30%左右。

因此，為進行多元化多層次資本市場的有效監(jiān)管，調(diào)節(jié)資本在不同市場間的流動研究中國房地產(chǎn)價格與股票價格的關系，中國股票價格與房地產(chǎn)價格關聯(lián)性研究起著舉足輕重的作用。

一、股市與房市的特點

2010年底，中國出臺了一系列商品房屋的購買限制，一時間，中國股市房地產(chǎn)板塊出現(xiàn)大跌的情況，房價與股價是否存在某些關聯(lián)，房價影響了股市又或者是股市影響房價，對于中國有十分重要的意義。

關于股市與房市的關聯(lián)性問題，外國已做過不少研究。有研究者認為，股市是房市的先行者，能夠預知房市的發(fā)展。但是因為中國股票市場相當復雜，具有高噪聲、嚴重非線性和投資者的盲目任性等特點，并且中國房價近幾年來發(fā)展不平衡，因此外國的一些研究并不適合股票市場與房價市場的發(fā)展。

二、股價與房價與宏觀經(jīng)濟周期的關系

股價、房價當前是引起中國經(jīng)濟泡沫危機的主要原因。但是過分打擊股市、房市市場的投資力度，則會導致泡沫危機加劇的危險。不論在經(jīng)濟蕭條時期，或是經(jīng)濟繁榮、復蘇時期，對股市、房市的投資力度并不只考慮財富效應，更區(qū)別于經(jīng)濟總體水平的高低。

1.理論模型

從經(jīng)典的現(xiàn)金流貼現(xiàn)模型出發(fā)，推導股價房價波動與經(jīng)濟周期增長關系的理論模型。本文認為，現(xiàn)如今，資金的流動主要存在于股票、房價與實體經(jīng)濟中，并已造成了經(jīng)濟泡沫。如果泡沫破裂，則所有的人將不再投資于這三大項目，把所有的資金放進金融機構，使得銀行所負債款過大，拖累整個經(jīng)濟的增長。

因此，我們建立以下模型：

股利折現(xiàn)模型為：

P0=（1）

根據(jù)現(xiàn)金流貼現(xiàn)原理，房地產(chǎn)的價值等于房地產(chǎn)預期未來收益現(xiàn)值之和：

P′0= （2）

考慮到現(xiàn)實中未來現(xiàn)金流的不確定性和一定程度的可預計性以及折現(xiàn)率的不確定性，將式（2）改寫，可以得到

Pt= （3）

為了進一步研究股價、房價等資產(chǎn)隨時間波動與宏觀經(jīng)濟變量之間的關系，將式（3）對時間t求一階導數(shù)(為表達方便，求導后將下標t、t+1略去)：

P=E-r（4）

將式（4）進一步整理，得

P-1P=（E+c）-1E-（1+r）-1r （5）

2.模型求解

在經(jīng)濟復蘇階段，E>0，r<0，P>0此時適合投資股票和房地產(chǎn)。

在經(jīng)濟繁榮階段，當E>0，r>0，P>0，（E+c）-1E>（1+r）-1r，此時適合投資房地產(chǎn)。

當E>0，r>0，P<0，（E+c）-1E<（1+r）-1r，此時適合投資股票。

在經(jīng)濟衰退階段，當E>0，r>0，P<0，適合投資股票與房地產(chǎn)。

在經(jīng)濟蕭條階段，當E<0，r<0，P<0，（E+c）-1|E|>（1+r）-1|r|，適合投資房地產(chǎn)。

在經(jīng)濟蕭條階段，當E<0，r<0，P>0，（E+c）-1|E|<（1+r）-1|r|，適合投資股票。

上述股價房價波動與經(jīng)濟周期的關系模型刻畫了股票和房地產(chǎn)這兩種金融資產(chǎn)在經(jīng)濟周期不同階段的表現(xiàn).即房地產(chǎn)價格在擴張階段上升，在收縮階段下降，房地產(chǎn)價格波動與經(jīng)濟周期基本同步；但股票在經(jīng)濟繁榮階段的后期已開始走軟，在蕭條階段的末期已率先開始上漲，具有領先經(jīng)濟周期的功能.股價的波動領先房價的波動。

股市與房市的投資方式，很大情況下影響中國的實體經(jīng)濟，并且有很強的政策引導性。因此，應該牢牢把握股市與房市之間的關系，才能更好地促進經(jīng)濟發(fā)展，形成良好的投資環(huán)境。

總結與建議

本文利用2006年9月至2006年12月間的月度與季度數(shù)據(jù)，研究了中國房地產(chǎn)價格和股票價格之間的關系，發(fā)現(xiàn)中國房地產(chǎn)價格與股票價格間存在相關性，滯后四期的深證指數(shù)是深圳房價的格蘭杰原因。在深圳，股價對居民的消費支出無財富效應。

根據(jù)本文的研究結果，一方面，投資者在構建投資組合時，應重視房地產(chǎn)價格與股票價格的相關關系，并根據(jù)自身的目標和風險承受能力進行優(yōu)化組合；另一方面，政府在進行房地產(chǎn)宏觀調(diào)控時必須加強股票市場的監(jiān)管，避免其過熱。

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