陸琪睿

經(jīng)濟發(fā)展，電力先行，電力行業(yè)的發(fā)展是國民經(jīng)濟發(fā)展的重要保障，隨著經(jīng)濟環(huán)境的不斷變化，電力行業(yè)面臨著快速而復(fù)雜的發(fā)展與變革。電力行業(yè)是典型的資金密集型行業(yè)，在高速擴張的過程中如何保證資金的來源將直接制約電力行業(yè)的發(fā)展。融資戰(zhàn)略的選擇必須放在行業(yè)及企業(yè)所處的環(huán)境中進行，作為全面服務(wù)于社會基本生產(chǎn)生活需要的電力行業(yè)更是應(yīng)該在融資過程中充分考慮環(huán)境因素對自身發(fā)展帶來的影響。因此探討環(huán)境因素對企業(yè)融資規(guī)模、融資途徑、融資成本所帶來的現(xiàn)實影響與未來發(fā)展趨勢對于電力集團來說具有十分重要的戰(zhàn)略意義。

一、宏觀環(huán)境對電力企業(yè)融資的影響

1.經(jīng)濟高速發(fā)展推動電力行業(yè)基礎(chǔ)設(shè)施建設(shè)融資規(guī)模擴張。電力需求的增長必然會帶動電力集團基礎(chǔ)設(shè)施建設(shè)的擴張，十一五期間，新增裝機容量約2.5億千瓦，年均增長速度達到12.9%，總投資近一萬億元。十二五期間預(yù)計每年新增裝機容量約3050萬千瓦，按照國家電監(jiān)會2009年公布的火電工程平均造價4130元/千瓦，僅發(fā)電方面的投資就至少需要近七千萬億元。

巨大的資金需求僅靠自有資本遠遠無法得到滿足，融資需求的擴大對電力企業(yè)的融資能力提出了更高的要求，保證暢通的融資渠道和足夠的融資規(guī)模將會直接制約電力集團在未來的可持續(xù)發(fā)展。

2.貨幣政策與金融創(chuàng)新帶來的電力集團融資結(jié)構(gòu)變化。為了滿足大量低成本融資的需求，企業(yè)債券的發(fā)行在電力企業(yè)的融資過程中逐漸顯現(xiàn)出了優(yōu)勢。由于監(jiān)管審批流程的限制以及我國債券市場發(fā)展現(xiàn)狀的限制，各類企業(yè)債券在電力集團融資中所占的比重相對較小，但這一比重在近五年隨著債券市場的發(fā)展來獲得了持續(xù)的增長。債券將在電力集團未來的融資過程中發(fā)揮越來越重要的作用。企業(yè)債券的融資成本較銀行貸款較低，可緩解電力企業(yè)財務(wù)壓力。

3.環(huán)保政策帶來電力企業(yè)融資審批門檻上升。環(huán)保核查雖然已在資本市場融資中發(fā)揮著作用，但是環(huán)保監(jiān)管力度及效力還并未真正突顯，隨著經(jīng)濟發(fā)展與環(huán)保結(jié)合地越來越密切，環(huán)保核查在電力企業(yè)上市與再融資中所占據(jù)的地位將進一步提高，隨著政策的不斷規(guī)范與落實。電力企業(yè)在資本市場的籌資活動將會面臨越來越嚴厲的環(huán)保監(jiān)管，電力企業(yè)項目投資過程中必須加大環(huán)保配套設(shè)施的建設(shè)，控制資金投向，以符合融資過程中環(huán)保政策要求。

二、電力企業(yè)面臨的中觀環(huán)境

1.電力體制改革。2002年4月，國務(wù)院下發(fā)《電力體制改革方案》，成為電力體制改革開端的標志。改革實施廠網(wǎng)分開，競價上網(wǎng)，重組發(fā)電和電網(wǎng)企業(yè)，從縱橫雙向徹底拆分國家電力公司。初步建立競爭、開放的區(qū)域電力市場。原國家電力公司按“廠網(wǎng)分開”原則組建了五大發(fā)電集團、兩大電網(wǎng)公司和四大電力輔業(yè)集團。隨著“廠網(wǎng)分開”的實施，電力企業(yè)大體可分為電網(wǎng)企業(yè)和發(fā)電企業(yè)兩大類。分開的實質(zhì)是對不同的業(yè)務(wù)領(lǐng)域進行區(qū)別對待實行不同的管制政策，并引入不同程度的競爭。

2.電力產(chǎn)業(yè)結(jié)構(gòu)。中國水能資源豐富，但是中國可經(jīng)濟開發(fā)的水能資源也只有4億kW，不可能完全替代煤電。核電、氣電的單位發(fā)電成本是煤電和水電的1.5至2倍，且存在設(shè)備制造技術(shù)和發(fā)電燃料的限制?？稍偕茉窗l(fā)電成本盡管在不斷下降，但競爭力還相當弱，技術(shù)風險還比較高，設(shè)備國產(chǎn)化道路還很長，短期內(nèi)不具備大量替代煤電的條件。

3.煤電一體化發(fā)展。電力行業(yè)存在現(xiàn)實矛盾，電力企業(yè)上游的煤炭價格由市場主導(dǎo)，而電價則由政府主導(dǎo)，使得收入與成本的變動無法實現(xiàn)同步。盡管煤電一體化的道路由于行政干預(yù)下電價的扭曲等原因面臨著種種的困難。但電力集團為了可持續(xù)發(fā)展與經(jīng)營業(yè)績的改善，從2004年開始，就開始比較積極地進入煤炭行業(yè)。五大電力集團通過入股、控股或并購煤礦為自身尋找煤炭來源。華能集團2010年煤炭產(chǎn)量超過6000萬噸；華電集團通過控參股2013年煤炭產(chǎn)能可能超過1億噸；中電投集團2010年的煤炭產(chǎn)量將達到7000萬噸；大唐集團2007年就開始地質(zhì)儲量約211億噸的12個煤炭項目的前期工作。

4.新能源發(fā)展。近年來我國新能源發(fā)電技術(shù)日趨成熟。風電已實現(xiàn)產(chǎn)業(yè)化、太陽能光伏發(fā)電技術(shù)逐步成熟、生物質(zhì)能現(xiàn)已基本具備制造垃圾發(fā)電設(shè)備的能力。隨著技術(shù)水平的提高，新能源開發(fā)成本急劇下降，新能源發(fā)展前景良好。發(fā)展新能源政策環(huán)境也逐步成熟，我國陸續(xù)頒布了《可再生能源法》、《可再生能源中長期發(fā)展規(guī)劃》等，中國的《新能源產(chǎn)業(yè)發(fā)展規(guī)劃》也有望擇期出臺。在強有力的產(chǎn)業(yè)政策扶持下，新能源為電力行業(yè)帶來了重大的變革。

5.行業(yè)資產(chǎn)負債率居高不下。由于長期對貸款過度依賴，近年來，電力行業(yè)資產(chǎn)負債率一直高達65%以上。2011年1至6月，電力行業(yè)的利息支出達到766億元，超過同期電力行業(yè)實現(xiàn)的利潤總額，合計財務(wù)費用528億元，同比增長32.5%，遠遠超過發(fā)電量及主營業(yè)務(wù)收入增速，企業(yè)經(jīng)營困難局面進一步加劇。電力行業(yè)已經(jīng)進入風險攀升的階段。資產(chǎn)負債率攀升、經(jīng)營風險加大的情況，已經(jīng)引起政府主管部門的關(guān)注和警惕。國資委已經(jīng)要求電力央企采取各種措施逐步降低資產(chǎn)負債率，化解潛在的經(jīng)營風險，在業(yè)績考核中要求電力企業(yè)的負債率每年降低一個點。

6.環(huán)保要求。環(huán)保部與五大電力集團簽署“十二五”脫硝責任書，明確十二五期間五大電力集團氮氧化物減排的具體目標責任。國務(wù)院2011年8月印發(fā)的《“十二五”節(jié)能減排綜合性工作方案》中表示到2015年，全國氮氧化物排放總量將控制在比2010年下降10%。新建燃煤機組全部安裝脫硫脫硝設(shè)施，單機容量30萬千瓦及以上燃煤機組全部加裝脫硝設(shè)施。

如果電力集團無法完成責任書中規(guī)定的脫硝目標任務(wù)，環(huán)保部不排除運用“區(qū)域限批”手段進行處罰，如果一家企業(yè)或一個地區(qū)出現(xiàn)嚴重環(huán)保違規(guī)的事件，環(huán)保部門有權(quán)暫停這一企業(yè)或這一地區(qū)所有新建項目的審批，直至該企業(yè)或該地區(qū)完成整改。

7.電力企業(yè)“走出去”戰(zhàn)略。近年來，世界電力行業(yè)投資加大。許多發(fā)展中國家經(jīng)濟發(fā)展增速，需要大量投資電力等基礎(chǔ)設(shè)施，而許多發(fā)達國家由于電力體制改革后導(dǎo)致投資者投入不足，電力設(shè)施已經(jīng)逐漸老化，需要投入大量資金進行更新改造。中國設(shè)備的成本優(yōu)勢使中國機電設(shè)備日益受到歡迎。為鼓勵中央國有企業(yè)加快“走出去”步伐，財政部、商務(wù)部每年對于“走出去”企業(yè)都提供了一定額度的財政補貼。越來越多的大型國有電力集團加大了“走出去”步伐，在境外開發(fā)電力項目，實施國際化戰(zhàn)略。

三、中觀環(huán)境對電力企業(yè)融資的影響

1.廠網(wǎng)分開帶來的融資路徑選擇。由于發(fā)電領(lǐng)域不具有自然壟斷性，政府可以放松對發(fā)電領(lǐng)域的管制，運用市場競爭機制，提高經(jīng)濟效率。且發(fā)電企業(yè)的市場化程度較高，投資主體已實現(xiàn)多元化，因而可選擇的融資方式更多。目前發(fā)電企業(yè)的資金來源中，銀行貸款依然占據(jù)重要地位，股票融資和債券融資的比例正在進一步增加?；涬娂瘓F應(yīng)充分利用已上市發(fā)電公司建立的融資平臺，增股和可轉(zhuǎn)換債券并舉，加大再融資力度。加大債券籌資力度，利用企業(yè)的良好信譽和市場表現(xiàn)，擴大發(fā)債規(guī)模。

2.融資環(huán)保風險上升。2007年，因部分項目未完成脫硫改造與小機組關(guān)停任務(wù)，環(huán)保部曾將大唐國際、華能、華電、國電等四大電力集團列入“黑名單”，除循環(huán)經(jīng)濟類項目外，上述集團公司所有建設(shè)項目均被停止審批，直到違規(guī)建設(shè)項目徹底整改為止。這對同處電力行業(yè)的粵電集團提出了更高的要求?！皡^(qū)域限批”在電力行業(yè)十二五的環(huán)保責任中再一次被提及。由此可見環(huán)保在電力企業(yè)項目投資中的地位日益得到重視，電力企業(yè)今后的項目建設(shè)過程中環(huán)保基礎(chǔ)設(shè)施建設(shè)成本將會上升。并且如果項目實施過程中將會面臨由于環(huán)境問題而導(dǎo)致的項目風險，從而一定程度上使得融資風險上升。

3.尋求戰(zhàn)略合作，推進煤電一體化。為滿足發(fā)電企業(yè)降低火電成本，實現(xiàn)煤電一體化的經(jīng)營戰(zhàn)略，必須保證電力企業(yè)能夠擁有充分的現(xiàn)金流來完成對煤炭相關(guān)產(chǎn)業(yè)的收購。電力企業(yè)的高負債會造成用于并購煤礦的現(xiàn)金流緊張，從而影響其擴充自有煤炭產(chǎn)能，也會造成發(fā)電成本居高不下。引入股權(quán)信托資金和戰(zhàn)略合作者成為了電力企業(yè)實現(xiàn)煤電一體化的一個有效途徑。目前國內(nèi)各大電力集團還要求具備條件的二級單位，通過引入戰(zhàn)略投資者、股權(quán)信托等形式，積極吸收外部股權(quán)投資，實現(xiàn)自我滾動發(fā)展，擴大了進軍煤炭行業(yè)的資本實力，為電力企業(yè)收購煤炭企業(yè)，上游煤炭資源開拓奠定了扎實的基礎(chǔ)。

4.多板塊股權(quán)融資，控制負債水平。電力集團長期以來受到資產(chǎn)負債率過高而帶來的財務(wù)費用壓力及經(jīng)營風險，在國資委的監(jiān)管壓力及不斷上調(diào)的貸款利率壓力下，電力企業(yè)必須通過加大資本運作力度，拓展直接融資渠道，推動下屬資產(chǎn)上市，發(fā)揮上市公司融資功能，通過資本市場募集資金，降低資產(chǎn)負債率，降低經(jīng)營風險。

5.項目融資的興起。電力企業(yè)的快速發(fā)展帶來了巨大的資金缺口，國家難以承擔，企業(yè)難以籌集，國內(nèi)資金市場難以滿足。而隨著我國經(jīng)濟的不斷對外開放，外資不斷進入中國市場，項目融資由于其具有的優(yōu)勢和特點，吸引外資和民間資本進入電力行業(yè)，為中國電力建設(shè)提供充足的資金保障，促進電力行業(yè)穩(wěn)定發(fā)展。

第一，由于項目融資不將項目投資主體資產(chǎn)狀況作為主要的考慮對象，因此項目融資在很大程度上避開了電力集團近幾年由于慘淡的經(jīng)營業(yè)績帶來的融資困境。第二，由于國家對于電力行業(yè)的政策性保障使得電力行業(yè)的項目風險可以得到一定保障，增強了對外資的吸引力。第三，項目融資在資產(chǎn)負債表中進行表外會計處理，融資中的債務(wù)將不會導(dǎo)致電力行業(yè)已經(jīng)不堪重負的資產(chǎn)負債率進一步上升，極大程度上緩解了電力集團經(jīng)營風險。

6.國際融資平臺的開拓。隨著電力企業(yè)走出去的步伐不斷加快，如要保持國際競爭力，降低融資成本，利用國際融資平臺進行融資將為成為電力企業(yè)融資的必經(jīng)選擇。電力企業(yè)較高的信譽與發(fā)展過程中的國家政策支持使得為電力企業(yè)在國際市場上的融資奠定了較為堅實的基礎(chǔ)。

（1）積極尋求海外市場上市。海外市場的證券融資市場更為寬松與靈活，且更加容易吸引戰(zhàn)略投資者的加入，大部分走出去電力企業(yè)都已經(jīng)在香港、新加坡等金融中心成立了控股子公司，作為境外融資平臺，為在境外金融市場融通資金提供了很大的保障與便利，因此應(yīng)更加利用好海外股票市場的融資平臺。

（2）發(fā)行國際債券。隨著跨境人民幣業(yè)務(wù)的不斷推廣以及人民幣升值預(yù)期的不斷增強，目前在香港地區(qū)發(fā)行人民幣債券的業(yè)務(wù)受到了熱烈追捧，一方面資金供給盤子大，另一方面融資的成本大大低于內(nèi)地，電力集團自身信譽較好，政策性保障較高，近年來境外投資成果顯著，因此可以充分利用香港資本市場的特點，到香港發(fā)行人民幣債券，作為境外投資項目資本金需求的重要補充。同時也可以積極開拓更廣的國際債券發(fā)行平臺，增大國際債券融資力度。

（作者單位：中南財經(jīng)政法大學(xué)）