王 毅

（梧州學(xué)院 廣西 梧州 543002）

一、引言

隨著我國(guó)證券市場(chǎng)在組織結(jié)構(gòu)和發(fā)展效率水平的日益高升，公司財(cái)務(wù)報(bào)告的透明度以及資金方面的利用率等得到了前所未有的加強(qiáng)，會(huì)計(jì)盈余信息的重要性隨著其功能的增多和增強(qiáng)逐步凸顯出來，但盈余管理現(xiàn)象的普遍出現(xiàn)使得“股市是國(guó)民經(jīng)濟(jì)晴雨表”的經(jīng)典論斷受到了沖擊，而投資者的盈余管理自動(dòng)識(shí)別的能力逐步被廣大人民群眾所質(zhì)疑，這些對(duì)社會(huì)資源的有效配置造成了一定的威脅，投資者、債權(quán)人、證券監(jiān)管部門及會(huì)計(jì)準(zhǔn)則制定機(jī)構(gòu)等相關(guān)部門人員在盈余管理現(xiàn)象的沖擊之下逐步開始投入更多的精力來關(guān)注股市的動(dòng)蕩?，F(xiàn)代公司的基本特征是所有權(quán)和經(jīng)營(yíng)權(quán)的分離，而董事會(huì)是由股東大會(huì)選舉出來的代表股東權(quán)益的主要者，公司的經(jīng)營(yíng)管理則主要是由公司的經(jīng)理人員等來執(zhí)行負(fù)責(zé)，在這種兩權(quán)分離的公司經(jīng)營(yíng)模式之下，兩類代理問題既一類是經(jīng)理層為了滿足私己利益而有損股東利益，另一類是大股東為了私己利益而有損小股東利益等沖擊著公司的可持續(xù)發(fā)展，而這兩類代理問題的解決和公司價(jià)值和經(jīng)營(yíng)績(jī)效的提高需要得到有效的公司治理來解決，盈余管理問題可以通過有效的公司治理來進(jìn)行企業(yè)內(nèi)部和外部的聯(lián)合治理解決。而公司治理的有效治理安排對(duì)于企業(yè)而言在很大程度上需要依賴到股權(quán)結(jié)構(gòu)的合理安排，公司的有效治理需要有一個(gè)合理的股權(quán)結(jié)構(gòu)作為支撐，股東的出資是控制權(quán)得以穩(wěn)定的關(guān)鍵之一，公司的經(jīng)營(yíng)決策權(quán)隨著董事會(huì)的法人財(cái)產(chǎn)權(quán)的確立而有所確立，股東的出資比例則是公司控制權(quán)分配的主要依據(jù)之一。而股東結(jié)構(gòu)的實(shí)現(xiàn)形式主要通過公司治理結(jié)構(gòu)來表現(xiàn)，治理結(jié)構(gòu)隨著股權(quán)結(jié)構(gòu)的模式而形成，據(jù)此，公司的股權(quán)結(jié)構(gòu)對(duì)公司盈余管理有著舉足輕重的作用。因此，本文在總結(jié)國(guó)內(nèi)外對(duì)公司股權(quán)結(jié)構(gòu)與其盈余管理關(guān)系研究的基礎(chǔ)之上，通過對(duì)我國(guó)上市公司股權(quán)結(jié)構(gòu)和盈余管理展開實(shí)證檢驗(yàn)研究，得出二者之間的深層聯(lián)系，并希望通過這些實(shí)證研究得出適合我國(guó)上市公司股權(quán)結(jié)構(gòu)規(guī)范發(fā)展方面的對(duì)策建議，以此使得我國(guó)上市公司的治理和會(huì)計(jì)管理等得到進(jìn)一步完善。

二、研究設(shè)計(jì)

（一）研究假設(shè) 實(shí)施股權(quán)制衡可以在一定程度上將內(nèi)部人和控股股東對(duì)利潤(rùn)的掠奪控制在一定范圍內(nèi)，Bennedsen和Wolfenzon（1999）的研究結(jié)論表明在公司的投資者沒有受到最完備的保護(hù)時(shí)，公司的幾個(gè)勢(shì)力相當(dāng)?shù)拇蠊蓶|對(duì)控制權(quán)的制衡可以在很大程度上限制到單一大股東的強(qiáng)制性掠奪行為，可以避免單一大股東對(duì)公司的獨(dú)裁控制，Matias Nilsson和Henrik Cronqvist（2001）提出控股股東在理性思考的驅(qū)動(dòng)之下會(huì)通過效用最大化來權(quán)衡其經(jīng)濟(jì)掠奪行為，從而選擇可以促使企業(yè)經(jīng)營(yíng)活動(dòng)更加順利進(jìn)行而獲取更多經(jīng)濟(jì)利益的經(jīng)濟(jì)決策，即通過與其他小股東共同為企業(yè)創(chuàng)造利潤(rùn)和共享利潤(rùn)來實(shí)現(xiàn)互利共贏，從而避免企業(yè)內(nèi)部掠奪行為的循環(huán)再生。如果處于最高地位的控股股東只持有小部分公司的股份，掠奪其他股東利益的行為會(huì)給公司帶大極大損失并影響到控股股東自身的基本保障利益，則控股股東則不會(huì)去選擇掠奪性的經(jīng)濟(jì)決策，因此假設(shè)：

假設(shè)1：在制衡性股權(quán)結(jié)構(gòu)的案例分析中股權(quán)制衡的程度與盈余管理的程度呈現(xiàn)一定的反向關(guān)系

我國(guó)國(guó)有股股東所有者缺位問題的存在使得經(jīng)營(yíng)者在選擇上的激勵(lì)和約束得不到有效的強(qiáng)化，社會(huì)資源也得不到有效的配置，公司的規(guī)范運(yùn)作在公司內(nèi)部人控制問題層出不窮的情況下受到嚴(yán)重的負(fù)面影響，企業(yè)的規(guī)范運(yùn)作在很大程度上需要有企業(yè)內(nèi)部高效管理的支撐，而企業(yè)管理層的持股比例在我國(guó)的廣大上市公司中相當(dāng)來說是十分低下的，因此這造成了企業(yè)管理層和股東控制層之間存在著一定的目標(biāo)和利益差異，個(gè)人利益的最大化而非企業(yè)利潤(rùn)最大化是企業(yè)管理層的終極目標(biāo)，管理層若是在沒有控股控股的監(jiān)督制衡下會(huì)只顧追求私己利益而忽略公司的長(zhǎng)遠(yuǎn)利益，從而使得公司出現(xiàn)一系列的盈余管理現(xiàn)象，本文根據(jù)第一大股東的性質(zhì)將上市公司分為國(guó)家股控制的上市公司和非國(guó)家股控制的上市公司兩種類型，根據(jù)兩種類型上市公司的具體特征本文在實(shí)證分析中提出了以下的假設(shè)條件：

假設(shè)2：在制衡性股權(quán)結(jié)構(gòu)的案例分析中國(guó)家股股東控制的上市公司的盈余管理與非國(guó)家股股東控制的公司相比較多

（二）樣本選取 本文從2009年上海證券交易所和深圳證券交易所的A股公司，選取了298家樣本。剔除金融保險(xiǎn)業(yè)公司，并根據(jù)本文研究所需要的實(shí)際情況，剔除了資產(chǎn)負(fù)債率大于1和凈資產(chǎn)收益率極高的數(shù)據(jù)，最后得到276個(gè)有效樣本數(shù)據(jù)。

（三）模型建立和變量定義 夏立軍（2003）指出了在盈余管理研究模型中，基本Jones模型和調(diào)整KS模型對(duì)于公司盈余管理的能力的研究表現(xiàn)能力較強(qiáng)。因此，本文將在截面的基礎(chǔ)上選擇基本Jones模型對(duì)上市公司的非正常應(yīng)計(jì)利潤(rùn)進(jìn)行分析。正常性應(yīng)計(jì)利潤(rùn)可以利用一下估算模型來進(jìn)行處理分析：NDAi=a1（1/Ai）+a2（△REV/Ai）+a3（PPEi/Ai）。

其中，NDAi是公司i在期末企業(yè)總資產(chǎn)經(jīng)過合理調(diào)整之后計(jì)算所得到的正常性應(yīng)計(jì)利潤(rùn)，REVi是公司i主營(yíng)業(yè)務(wù)收入在當(dāng)期和上期之間收入之間的差額數(shù)目，PPEi是公司i的固定資產(chǎn)價(jià)值在期末的數(shù)值表現(xiàn)，公司i期末總資產(chǎn)在這里用Ai來表示，a1、a2、a3是特征參數(shù)。這些參數(shù)a1、a2、a3的估計(jì)值可以通過以下模型計(jì)算和回歸處理來得到：TAi=a1（1//Ai）+a2（REVi/Ai）+a3（PPEi/Ai）+ei。

其中，a1、a2、a3是α1、α2、α3的最小二乘法估計(jì)值，TAi是公司i的期末總資產(chǎn)經(jīng)過一定的調(diào)整之后所得到的總應(yīng)計(jì)利潤(rùn)，剩余項(xiàng)用εi來表示。其他變量含義與前述方程中變量的含義基本相同?？倯?yīng)計(jì)利潤(rùn)通常可以通過以下的方法來得到：GA=OI-CFO；TA=NI-CFO。

其中OI是除去投資收益和營(yíng)業(yè)外收入等科目之后直接從公司經(jīng)營(yíng)活動(dòng)中所得到的營(yíng)業(yè)利潤(rùn)，公司的凈利潤(rùn)可以用NI來表示，線下項(xiàng)目前和線下項(xiàng)目后的總應(yīng)計(jì)利潤(rùn)則分別用GA和TA來表示，兩種方法的不同之處在于前者認(rèn)為線下項(xiàng)目中也有一部分是屬于正常范圍的應(yīng)計(jì)額，因此這一部分在估算時(shí)也會(huì)被計(jì)入到回歸運(yùn)算過程中去，而后者中的線下項(xiàng)目均被歸入非正常的應(yīng)計(jì)利潤(rùn)，夏立軍（2003）的論文中認(rèn)為前者的估算是更為完好的估算方法，因此本文將采納線下項(xiàng)目前GA的估算模型來做實(shí)證分析，并得到企業(yè)當(dāng)年對(duì)應(yīng)的非正常應(yīng)計(jì)利潤(rùn)：DA=GA-NDA。

表1 變量定義

表2 有關(guān)變量的描述性統(tǒng)計(jì)

表3 控股股東數(shù)量（S）的描述性統(tǒng)計(jì)

表4 國(guó)家股和非國(guó)家股控股股東的操控性應(yīng)計(jì)利潤(rùn)均值（DA）的統(tǒng)計(jì)性描述

表5 股權(quán)集中度與盈余管理關(guān)系的回歸結(jié)果

因此，通過上面的模型分析，本文在截面Jones模型和線下項(xiàng)目前的總應(yīng)計(jì)利潤(rùn)估計(jì)模型的基礎(chǔ)之上，通過實(shí)證分析可以最終得到相應(yīng)的數(shù)據(jù)來反應(yīng)公司盈余管理的程度。同時(shí)建立如下模型進(jìn)行回歸分析來分析股權(quán)制衡度與盈余管理程度之間的關(guān)系：

DA=C（1）*C（2）*Z3-10+C（3）*SIZE+C（4）*LEV+C（5）*LIFE+C（6）*W1+C（7）*W2

其中Z3-10=前三大股東持股量/前十大股東持股量，Z5-10=前五大股東持股量/前十大股東持股量。“控制權(quán)不可競(jìng)爭(zhēng)的股權(quán)結(jié)構(gòu)”是我國(guó)大部分的上市公司采用的，且國(guó)家控制股權(quán)的地位在多數(shù)情況下是被鎖定的，Boycko（1995）提出國(guó)家政府控股多數(shù)情況下是為了一定的政治目的，而這種國(guó)家政府控股是缺乏控制權(quán)的激勵(lì)的，因此無法從制度上保障其監(jiān)督機(jī)制和利潤(rùn)再生的積極性，這樣企業(yè)很容易被企業(yè)的管理層所控制，從而從私人動(dòng)機(jī)上會(huì)出現(xiàn)大量的企業(yè)盈余管理現(xiàn)象。對(duì)于企業(yè)股權(quán)性質(zhì)的研究主要可以采用以下模型：

DA=C（1）*C（2）*LSP+C（3）*SIZE+C（4）*LEV+C（5）*LIFE+C（7）*W1+C（8）*W2

其中變量LSP在企業(yè)的第一大股東性質(zhì)為國(guó)家控股的時(shí)候取1，變量LSP當(dāng)企業(yè)的第一大股東為非國(guó)家控股類型時(shí)取0。其他主要變量和控制變量，如（表1）所示。

三、實(shí)證檢驗(yàn)分析

（一）描述性統(tǒng)計(jì) 有關(guān)變量的描述性統(tǒng)計(jì)結(jié)果見（表2）。此外，由于公司的管理層和控股股東為了各自的利益對(duì)公司進(jìn)行盈余管理會(huì)影響到其他股東的利益關(guān)系，而這些股東相對(duì)于其他小股東而言有更強(qiáng)的力量與大股東進(jìn)行內(nèi)部制衡，因此為了研究股東制衡與盈余管理之間的關(guān)系，本文將利用這些指標(biāo)來反映股東制衡與盈余管理之間的關(guān)系，具體的描述性統(tǒng)計(jì)如（表3）。國(guó)家股和非國(guó)家股控股股東的操控性應(yīng)計(jì)利潤(rùn)均值（DA）的統(tǒng)計(jì)性描述見（表4）?？梢钥闯觯荷鲜泄镜牡谝淮蠊蓶|為國(guó)家控股時(shí)其操控性應(yīng)計(jì)利潤(rùn)均值為1.641，與非國(guó)家股股東控制的上市公司的均值0.892相比要明顯高許多，這從一定程度上驗(yàn)證了本文假設(shè)3。

（二）回歸分析 股權(quán)集中度與盈余管理關(guān)系的回歸結(jié)果見（表5）?？梢钥闯觯篫3-10=前三大股東持股量/前十大股東持股量與公司盈余管理程度之間存在著一定的負(fù)向關(guān)系，且這種負(fù)向關(guān)系在顯著度為百分之一的水平上是十分顯著的，這說明前三大股東股權(quán)比例的逐步提高對(duì)第一大股東對(duì)公司的控制行為的確有著一定的制約作用。同時(shí)，Z5-10=前五大股東持股量/前十大股東持股量與公司盈余管理程度之間存在著一定的負(fù)向關(guān)系，且這種負(fù)向關(guān)系在顯著度為百分之一的水平上是十分顯著的，這說明前五大股東股權(quán)控制力的逐步提高對(duì)上市公司的整體控制力和影響力也就愈來愈大，同時(shí)也對(duì)第一大股東的盈余管理有著明顯的影響效力并對(duì)其盈余管理形成一定的制約作用，以上的兩項(xiàng)估算從實(shí)證上很好地印證了假設(shè)2。股權(quán)性質(zhì)與盈余管理關(guān)系的回歸結(jié)果見（表6）。從表中多元回歸結(jié)果可以看出上市公司在國(guó)家控股的情況之下與非國(guó)家控股的情況之下相比起盈余管理程度更高，同時(shí)還可以看出在百分之五的顯著度上操控性應(yīng)計(jì)利潤(rùn)計(jì)算的LSP的系數(shù)為1.69是相對(duì)比較顯著的，同時(shí)也看到負(fù)相關(guān)關(guān)系在財(cái)務(wù)杠桿與盈余管理之間表現(xiàn)得較為明顯。從總體上說明了由于所有者缺位國(guó)家控股的上市公司表現(xiàn)為比較明顯的盈余管理狀態(tài)。

表6 股權(quán)性質(zhì)與盈余管理關(guān)系的回歸結(jié)果

四、結(jié)論與建議

本文研究結(jié)論如下：相對(duì)于一些小股東而言，除了第一大股東之外的其他實(shí)力相當(dāng)?shù)墓蓶|具有較強(qiáng)的動(dòng)機(jī)和能力對(duì)公司進(jìn)行治理管理，并在公司內(nèi)部形成一定的制衡，本文上述的實(shí)證分析表明隨著公司內(nèi)部幾大實(shí)力相當(dāng)?shù)目毓晒蓶|比例的增加與第一大股東差距的日益縮小，盈余管理程度也逐步降低。而從國(guó)家控股和非國(guó)家控股的上市公司角度來分析，上市公司在國(guó)家控股的情況下與非國(guó)家控股的情況下相比起盈余管理程度往往更加明顯。

本文提出如下建議：第一，有效合理的減少國(guó)有股應(yīng)該在一定程度上得到控制。對(duì)國(guó)有股進(jìn)行有效合理的減持是優(yōu)化我國(guó)上市公司股權(quán)結(jié)構(gòu)的有效途徑，每一個(gè)上市公司的經(jīng)營(yíng)狀況和發(fā)展?jié)摿τ捎谄涑钟械膰?guó)有股比重不同而呈現(xiàn)出不同的差異，所以可以根據(jù)不同上市公司自身狀況來對(duì)該公司的股權(quán)結(jié)構(gòu)進(jìn)行合理的選擇。一般來說，一家上市公司的股權(quán)結(jié)構(gòu)的選擇和變通可以通過股票回購(gòu)、國(guó)有股配售、協(xié)議轉(zhuǎn)讓等方法實(shí)現(xiàn)。第二，通過機(jī)構(gòu)法人股的有效合理減持來發(fā)展相互制衡的多元化股權(quán)結(jié)構(gòu)。對(duì)于有利于公司治理和發(fā)展并能對(duì)公司的股權(quán)形成一定限制約束作用的機(jī)制應(yīng)該得到有效的推廣。實(shí)施內(nèi)部職工持股；通過允許和引導(dǎo)基金、養(yǎng)老金機(jī)構(gòu)等方面的持股等來加大機(jī)構(gòu)投資者的持股比例并以此培育和壯大機(jī)構(gòu)投資主體。第三，建立中小股東整體委托人制度以此從制度上對(duì)增加中小股東參與到公司治理的程度。其中最有效可行的辦法是將中小股東作為一個(gè)或者幾個(gè)整體來形成一個(gè)有效的委托人來尋求合理、有效、利益互容的代表，從而建立起股東與股東之間的相互制衡的股權(quán)委托股票機(jī)制，并使大股東在公司的控制股權(quán)在中小股東的聯(lián)合制約下得到有效的約束制衡，其利益主體不再被大股東所控制，這種制衡機(jī)制有利于達(dá)成公司各大股東以及中小股東之間的利益一致化。

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