嚴(yán)晨安

“新三板”：讓高科技成長(zhǎng)型企業(yè)的股份流動(dòng)起來(lái)

嚴(yán)晨安

“新三板”市場(chǎng)特指中關(guān)村科技園區(qū)非上市股份有限公司進(jìn)入代辦股份系統(tǒng)進(jìn)行轉(zhuǎn)讓的試點(diǎn)市場(chǎng)。因?yàn)閽炫破髽I(yè)均為高科技企業(yè)，不同于原轉(zhuǎn)讓系統(tǒng)內(nèi)的退市企業(yè)及原全國(guó)證券交易自動(dòng)報(bào)價(jià)系統(tǒng)（STAQ系統(tǒng)）、NET系統(tǒng)的掛牌公司，故形象地稱為“新三板”。“新三板”與“老三板”最大的不同是需要配對(duì)成交，“新三板”規(guī)定超過(guò)30%的交易幅度就要公開買賣雙方的信息。

“政策支持”和“IPO預(yù)期”是資金蜂擁“新三板”的最大動(dòng)力。中國(guó)證監(jiān)會(huì)2011年八大工作重點(diǎn)中，擴(kuò)大中關(guān)村試點(diǎn)范圍、建設(shè)統(tǒng)一監(jiān)管的全國(guó)性場(chǎng)外市場(chǎng)——即業(yè)內(nèi)慣稱的“新三板擴(kuò)容”——被作為年內(nèi)證監(jiān)會(huì)主導(dǎo)工作之首。日前，“新三板”擴(kuò)容已經(jīng)日益臨近，包括武漢東湖高新區(qū)、天津新技術(shù)產(chǎn)業(yè)園區(qū)等多個(gè)國(guó)家級(jí)高新園區(qū)正力爭(zhēng)設(shè)立“新三板”。在此背景下，“新三板概念”橫空出世，成為兔年證券市場(chǎng)的第一個(gè)概念板塊?！靶氯濉钡亩嗉夜驹诠蓶|人數(shù)不突破200人的條件下，已經(jīng)和正在進(jìn)行定向增發(fā)實(shí)現(xiàn)再融資，將大大為“新三板”增添吸引力。

“新三板”的橫空出世

在2000年，為解決主板市場(chǎng)退市公司與兩個(gè)停止交易的法人股市場(chǎng)公司的股份轉(zhuǎn)讓問(wèn)題，由中國(guó)證券業(yè)協(xié)會(huì)出面,協(xié)調(diào)部分證券公司設(shè)了代辦股份轉(zhuǎn)讓系統(tǒng)，被稱之為“三板”。由于在“三板”中掛牌的股票品種少，且多數(shù)質(zhì)量較低，要轉(zhuǎn)到主板上市難度也很大，因此很難吸引投資者，多年被冷落。

為了改變中國(guó)資本市場(chǎng)這種柜臺(tái)交易過(guò)于落后的局面，同時(shí)也為更多的高科技成長(zhǎng)型企業(yè)提供股份流動(dòng)的機(jī)會(huì)，有關(guān)方面后來(lái)在北京中關(guān)村科技園區(qū)建立了新的股份轉(zhuǎn)讓系統(tǒng)，即“新三板”。企業(yè)在“新三板”掛牌的要求要高于“老三板”，同時(shí)交易規(guī)則也有變化，如只允許機(jī)構(gòu)投資者參與等。

2006年1月16日，中國(guó)證監(jiān)會(huì)批復(fù)同意中關(guān)村科技園區(qū)非上市股份有限公司股份進(jìn)入股份轉(zhuǎn)讓系統(tǒng)，進(jìn)行股份報(bào)價(jià)轉(zhuǎn)讓試點(diǎn)，為三板市場(chǎng)注入了新鮮血液。不過(guò)，“新三板”只集中于北京中關(guān)村，其他國(guó)家級(jí)高新技術(shù)園區(qū)尚無(wú)法開展“新三板”業(yè)務(wù)。

2010年1月13日，證券會(huì)主席尚福林在2011年全國(guó)證券期貨監(jiān)管工作會(huì)議上，從八個(gè)方面對(duì)2011年證券期貨監(jiān)管重點(diǎn)工作做出具體部署，他首先指出：“2011的重點(diǎn)工作之一就是抓緊啟動(dòng)中關(guān)村試點(diǎn)范圍擴(kuò)大工作，加快建設(shè)統(tǒng)一監(jiān)管的全國(guó)性場(chǎng)外市場(chǎng)。”

2011年伊始，7家“新三板”公司宣布完成定向增資，這在交投清淡的“新三板”市場(chǎng)可謂“爆發(fā)式”的增資潮，市場(chǎng)預(yù)期已然高度明晰。目前，我國(guó)國(guó)家級(jí)高新技術(shù)園區(qū)已達(dá)83家，能參與首批試點(diǎn)的在15家到20家。上海張江高科技園區(qū)、武漢東湖高新區(qū)、蘇州高新區(qū)等都是“新三板”擴(kuò)容首批試點(diǎn)的大熱門，園區(qū)相關(guān)上市企業(yè)如張江高科、東湖高新及蘇州高新等將因此受益。

“新三板”企業(yè)只能通過(guò)IPO的方式首次公開發(fā)行并在場(chǎng)內(nèi)市場(chǎng)上市，且其IPO的條件與其他企業(yè)無(wú)異。

“新三板”的探索意義

“新三板”的推出，不僅僅是支持高新技術(shù)產(chǎn)業(yè)的政策落實(shí)，或者是三板市場(chǎng)的另一次擴(kuò)容試驗(yàn)，更重要的意義在于，它為建立全國(guó)統(tǒng)一監(jiān)管下的場(chǎng)外交易市場(chǎng)實(shí)現(xiàn)了積極的探索，并已經(jīng)取得了一定的經(jīng)驗(yàn)積累。

⒈對(duì)高新技術(shù)園區(qū)公司的作用和影響

⑴成為企業(yè)融資的平臺(tái)

“新三板”的存在，使得高新技術(shù)企業(yè)的融資不再局限于銀行貸款和政府補(bǔ)助，更多的股權(quán)投資基金將會(huì)因?yàn)橛辛恕靶氯濉钡闹贫缺Ｕ隙鲃?dòng)投資。

⑵提高公司治理水平

依照“新三板”規(guī)則，園區(qū)公司一旦準(zhǔn)備登錄“新三板”，就必須在專業(yè)機(jī)構(gòu)的指導(dǎo)下先進(jìn)行股權(quán)改革，明晰公司的股權(quán)結(jié)構(gòu)和高層職責(zé)。同時(shí)，“新三板”對(duì)掛牌公司的信息披露要求比照上市公司進(jìn)行設(shè)置，很好地促進(jìn)了企業(yè)的規(guī)范管理和健康發(fā)展，增強(qiáng)了企業(yè)的發(fā)展后勁。

⒉對(duì)投資者的作用和影響

⑴為價(jià)值投資提供平臺(tái)

“新三板”的存在，使得價(jià)值投資成為可能。無(wú)論是個(gè)人還是機(jī)構(gòu)投資者，投入“新三板”公司的資金在短期內(nèi)不可能收回，即便收回，投資回報(bào)率也不會(huì)太高。因此對(duì)“新三板”公司的投資更適合以價(jià)值投資的方式進(jìn)入。

⑵通過(guò)監(jiān)管降低股權(quán)投資風(fēng)險(xiǎn)

“新三板”制度的確立，使得掛牌公司的股權(quán)投融資行為被納入交易系統(tǒng)，同時(shí)受到主辦券商的督導(dǎo)和證券業(yè)協(xié)會(huì)的監(jiān)管，自然比投資者單方力量更能抵御風(fēng)險(xiǎn)。

⑶成為私募股權(quán)基金退出的新方式

股份報(bào)價(jià)轉(zhuǎn)讓系統(tǒng)的搭建，對(duì)于投資“新三板”掛牌公司的私募股權(quán)基金來(lái)說(shuō)，成為了一種資本退出的新方式，掛牌企業(yè)也因此成為了私募股權(quán)基金的另一投資熱點(diǎn)。

“新三板”的隱憂和建議

缺乏流動(dòng)性是“新三板”最大的缺陷。不同類型的投資者在需求與風(fēng)險(xiǎn)偏好方面千差萬(wàn)別,客觀上,他們存在對(duì)風(fēng)險(xiǎn)度較高,同時(shí)也具有相應(yīng)盈利機(jī)會(huì)的柜臺(tái)交易品種的有效需求?！靶氯濉蓖瞥龊?，對(duì)參與投資對(duì)象的身份及數(shù)量上的限制，也令其流動(dòng)性大打折扣。要徹底解決這個(gè)問(wèn)題，還要在不少方面逐一調(diào)整。

現(xiàn)在，公開媒體基本不報(bào)道“新三板”的消息，很多證券公司的交易系統(tǒng)中也不披露“新三板”的交易數(shù)據(jù)，這怎么可能讓“新三板”對(duì)投資者產(chǎn)生吸引力呢?要在一定范圍內(nèi)有效發(fā)布“新三板”的掛牌公司經(jīng)營(yíng)情況、交易情況等相關(guān)信息，讓投資者有個(gè)比較充分的了解。再者，“新三板”向個(gè)人投資者開放以后，規(guī)定公司股東不能超過(guò)200個(gè)，因?yàn)楦鶕?jù)現(xiàn)行規(guī)則，企業(yè)有200個(gè)股東就是公眾公司了，對(duì)其實(shí)施的要求就比較高。對(duì)此，能否找到解決思路呢?可以提高最高股東數(shù)量的上限,也可以干脆將“新三板”納入到公眾公司范疇管理。投資者介入“新三板”，主要目的還是寄希望于股票在中小板或創(chuàng)業(yè)板市場(chǎng)上市,從而實(shí)現(xiàn)更大的投資收益。

以前，從股份轉(zhuǎn)讓系統(tǒng)轉(zhuǎn)到中小板或創(chuàng)業(yè)板上市，視同新股上市，要走很復(fù)雜的程序，事實(shí)上很少有公司成功實(shí)現(xiàn)轉(zhuǎn)板。現(xiàn)在，允許在沒有融資的情況下直接轉(zhuǎn)板，這是個(gè)很大的改進(jìn)，但是究竟如何轉(zhuǎn)呢？如果實(shí)行登記制，還是同樣要經(jīng)過(guò)審核，只是少了一個(gè)有關(guān)募集資金使用的環(huán)節(jié)。當(dāng)然，現(xiàn)在看來(lái)，實(shí)行登記制的條件并不成熟,但如果在審核程序上與在中小板或者創(chuàng)業(yè)板上市企業(yè)基本一樣，那么恐怕轉(zhuǎn)板也不會(huì)太容易。如果因?yàn)橐陨线@些技術(shù)問(wèn)題處理不好，投資者不能及時(shí)了解“新三板”的情況,在投資操作時(shí)還得顧忌股東人數(shù)的限制，而轉(zhuǎn)板又存在很大的不確定性，那么其流動(dòng)性就不可能是充裕的，“新三板”也就不會(huì)取得真正意義上的大發(fā)展。

從建設(shè)多層次資本市場(chǎng)體系的角度來(lái)說(shuō)，股指期貨是這個(gè)體系的高端，而柜臺(tái)交易則是低端。但是不管是高端還是低端，都是不可或缺的。而且，作為資本市場(chǎng)中的各個(gè)組成環(huán)節(jié)，流動(dòng)性又是保證其順利運(yùn)行、理性發(fā)展的基礎(chǔ)?，F(xiàn)在，股指期貨行將正式交易，“新三板”也有了自身的發(fā)展輪廓。人們熱切希望在“新三板”的市場(chǎng)建設(shè)中解決好流動(dòng)性問(wèn)題，這不僅有利于“新三板”本身的發(fā)展，而且也將大大地推動(dòng)中國(guó)多層次資本市場(chǎng)的建設(shè)邁上一個(gè)新臺(tái)階。（本刊綜合報(bào)道）