胡國柳,孫 楠

(海南大學(xué)經(jīng)濟與管理學(xué)院,海南 ?？?570228)

近年來,管理者的非完全理性對公司財務(wù)決策所造成的影響引起了學(xué)術(shù)界的重視,公司行為金融研究獲得了長足的發(fā)展。其中最難以克服的管理者非理性行為是過度自信,它被稱為認知心理學(xué)中最穩(wěn)健的發(fā)現(xiàn)。目前的研究主要集中在對管理者過度自信存在性的驗證、過度自信度量指標(biāo)的甄選、過度自信對公司財務(wù)決策的影響及過度自信的糾偏。由于過度自信涉及人類心理與行為研究,以什么變量衡量管理者過度自信是制約研究發(fā)展的瓶頸。因此,本文基于管理者非理性視角,試圖對管理者過度自信的相關(guān)研究進行梳理和評述。

一、管理者過度自信的內(nèi)涵

(一)過度自信的內(nèi)涵

已有心理學(xué)文獻將過度自信分為三個不同方面:(1)過高估計 (unrealistic optimism)。Miller等(1975)等研究認為人們往往高估自身的實際能力、行為、控制水平和成功可能性[1]。(2)過高定位 (better than average)。Larrick(2007)等研究發(fā)現(xiàn)大多數(shù)人認為自身能力與其他人相比是高于平均水平的[2]。(3)過高精確 (narrow confidence intervals)。Griffin,et al.(2004)讓實驗者估計帶有具體數(shù)字答案問題的90%的置信區(qū)間,結(jié)果顯示該置信區(qū)間過于狹窄,表明人們自信他們是知道正確答案的[3]。

過度自信的三個不同方面已得到學(xué)術(shù)界的一致認可,但關(guān)于三個不同方面的心理基礎(chǔ)和相互之間的聯(lián)系還無統(tǒng)一定論。目前學(xué)者的最新研究有:Moore和Small(2007)所代表的回歸假設(shè)理論認為,當(dāng)人們在一個難度水平較大的任務(wù)中,過高估計他們的能力時,他們會出現(xiàn)過低定位自己的情況,相反,當(dāng)人們在一個難度水平較小的任務(wù)中,過低估計他們的能力時,會出現(xiàn)過高定位自己的情況[4]。Moore(2008)以貝葉斯邏輯更新原則為基礎(chǔ),認為過高估計和過高定位呈現(xiàn)負相關(guān)[5]。

(二)管理者過度自信的定義

管理者過度自信是指管理者高估自身決策能力和信息的準確性,高估公司未來業(yè)績而低估風(fēng)險。目前學(xué)者對于管理者過度自信的定義從能力、信息、風(fēng)險角度分主要有三種:(1)Gervais,et al.(2003)建立的兩階段資本預(yù)算模型將過度自信的管理者定義為過高估計自身決策能力,同時低估了決策失敗的概率的管理者[6]。(2)過度自信管理者將判斷噪音信號的質(zhì)量過高。Bernardo和Welch(2001)從信息層疊的角度,認為過度自信管理者高估自身信息的準確性,并以此信息進行決策,而忽視其他信息[7]。(3)Landier和Thesmar(2009)認為過度自信管理者將低估企業(yè)風(fēng)險,而高估公司未來業(yè)績[8],Iribar和Yang(2010)等對其進行了實證檢驗[9]。

(三)管理者過度自信的心理表現(xiàn)

(1)自我歸因偏差 (self-attribution bias),即人們傾向于把他們的成功歸因于自身的能力和技能。Doukas和Petmezas(2007)等證實了管理者傾向于將首次成功歸于自己出色的能力[10]。(2)控制幻覺 (control illusion),即指當(dāng)人們采取一些行動試圖控制結(jié)果時,某些控制行為其實與結(jié)果如何并無關(guān)系。March、Shapira(1987)等的研究表明,管理者更容易有控制幻覺,并且更容易嚴重低估項目失敗的可能性[11]。(3)知識幻覺 (knowledge illusion),指人們往往過高的估計自己掌握知識的精確性和對不確定事情判斷的準確性。Russo和Shoemaker(1992)的研究發(fā)現(xiàn)CEO具有此種表現(xiàn)[12]。(4)過度樂觀 (excessive optimism),指人們會高估有利事件的可能性。Cooper、Woo(1989)等通過對企業(yè)家的調(diào)查顯示,管理者常常高估企業(yè)的存活概率[13]。

二、管理者過度自信的的影響因素

與心理學(xué)研究相比,導(dǎo)致管理者決策過程中產(chǎn)生過度自信的原因更為具體,從個體特征和組織環(huán)境兩大方面概括起來主要有以下影響因素。

(一)個體特征方面的影響因素

從個體特征方面看,影響管理者過度自信的因素主要有:(1)成功經(jīng)驗。Gervais和Odean(2001)研究表明管理者的成功經(jīng)驗可能導(dǎo)致其變得過度自信[14]。(2)控制幻覺。Camerer和Lovallo(1999)的研究表明,過度自信的管理層覺得事情在自己控制之中,對風(fēng)險不敏感[15]。(3)關(guān)心程度。Moore和Kim(2003)發(fā)現(xiàn)過度自信在人們關(guān)注的事情上表現(xiàn)更為顯著[16]。隨著股票、期權(quán)等激勵方式的運用,企業(yè)高管的人力資本價值日益與企業(yè)市場回報緊密關(guān)聯(lián),高管對其企業(yè)決策的結(jié)果表現(xiàn)出極大的關(guān)心,更容易過度自信。(4)專業(yè)知識。Landier和Thesmar(2009)的研究證實了教育程度越高的企業(yè)家越樂觀[8]。

(二)組織環(huán)境方面的影響因素

從組織環(huán)境方面看,影響管理者過度自信的因素主要有:(1)難易效應(yīng)。Bernardo和Welch(2001)認為公司的經(jīng)營過程非常復(fù)雜,管理者所承受任務(wù)的艱巨性會使他們傾向于過度自信[7]。(2)學(xué)習(xí)效應(yīng)的不適用性。Moore認為企業(yè)的管理者特別是高層管理者所從事的工作中很少會有不斷重復(fù)的例行公事,每一次重大決策很難與以往的經(jīng)驗對照,由于無法通過參照過去的 “行為坐標(biāo)”來對目前行為進行判斷,產(chǎn)生盲目的成功感,這種特殊的決策環(huán)境導(dǎo)致過度自信的產(chǎn)生。(3)信息反饋的缺乏。Kahnemann和Lovallo(1993)指出,決策的結(jié)果反饋有利于管理者認識錯誤,提高決策質(zhì)量[17]。但企業(yè)管理者決策的結(jié)果通常會延遲出現(xiàn),如兼并收購等活動的效果常常滯后幾年才能看到。管理者難以得到?jīng)Q策結(jié)果的及時回饋,導(dǎo)致其過度自信的心理偏誤難以糾正。(4)競爭機制。Goel和Thakor(2008)通過建立錦標(biāo)賽模型證明,管理者的過度自信來源于經(jīng)理人對公司領(lǐng)導(dǎo)地位的競爭,選拔標(biāo)準造成只有自信者才能夠從競爭中脫穎而出[18]。(5)選擇性偏差。自信心強的人通常能自如地表現(xiàn)自己的能力甚至超水平表現(xiàn),因而更容易受到企業(yè)的關(guān)注。黃健柏(2007)等證明管理者比一般人更加過度自信可能原因是選擇偏差[19]。(6)公司治理結(jié)構(gòu)。Morck(2007)研究發(fā)現(xiàn),在股權(quán)集中度較高,監(jiān)督機制不完善的情況下,會導(dǎo)致管理者過度自信的心理很難及時矯正;相反,股權(quán)相對分散,獨立董事比例較高的企業(yè)中,管理者過度自信的心理更容易因為外部環(huán)境制約而減弱[20]。(7)文化差異。Yates(1998)等的研究表明過度自信心理具有明顯的國別差異[21]。

三、管理者過度自信的度量

過度自信作為一種心理特征,很難直接觀察和度量。管理者過度自信的實證研究相對滯后,以什么變量衡量管理者過度自信是制約實證研究進一步深入開展的瓶頸。(1)根據(jù)管理者個人特征判斷。江偉 (2010a,2010b)從高管人口學(xué)出發(fā)采用主成分分析法,結(jié)合我國上市公司總經(jīng)理的年齡、任職時間、學(xué)歷及教育背景這四個替代變量,通過客觀賦權(quán)法構(gòu)建管理者過度自信的替代變量[22][23]。(2)根據(jù)管理者持股情況判斷。郝穎等 (2005)根據(jù)高管持股情況,將樣本分為過度自信樣本 (3年內(nèi)持股量增加)、適度自信樣本 (持股量在3年內(nèi)未減少)和全樣本[24]。Glaser和Schafers(2008)通過對管理者在股市的交易次數(shù)來衡量其過度自信,如果管理者購買的次數(shù)大于出售的次數(shù)可以判定為過度自信[25]。(3)根據(jù)管理者行權(quán)情況判斷。Malmendier和Tate(2005a)以行權(quán)期內(nèi)管理者持有本公司期權(quán)的數(shù)量是否凈增長作為衡量的指標(biāo),研究發(fā)現(xiàn)相當(dāng)一部分管理者在股價高漲的過程中不執(zhí)行期權(quán),從而證實了過度自信心理的存在[26]。(4)根據(jù)管理者對企業(yè)的盈余預(yù)測判斷。Lin et al.(2005)較早將預(yù)測公司預(yù)測的年度盈利水平超過實際水平的管理者視為過度自信,對臺灣地區(qū)的數(shù)據(jù)進行了檢驗[27]。Hribar和Yang(2007)發(fā)現(xiàn)過度自信增加了管理者在自愿披露盈余預(yù)測方面的樂觀偏差,導(dǎo)致過于樂觀的盈余預(yù)測[28]。(5)根據(jù)管理者的并購行為判斷。Aktas et al.(2006)認為過度自信的CEO在并購之類的復(fù)雜交易中會低估并購風(fēng)險或高估收益,并急于進行多次并購的活動[29]。Doukas和Petmezas(2007)將三年內(nèi)進行五次或五次以上并購活動的管理者視為過度自信[30]。吳超鵬等 (2008)在管理者行為與連續(xù)并購績效的理論與實證研究中以“首次并購成功與否”來度量管理者是否過度自信[31]。(6)根據(jù)管理者偏離校準的程度判斷。Ben-Davidet al.(2007)以CFO是否偏離校準作為過度自信的替代變量[32]。Ben-David et al.通過計算CFO關(guān)于預(yù)期股票市場收益 (S&P500)的置信區(qū)間的狹窄情況,通過檢查事后市場實際值是否落在由CFO事先估計的置信區(qū)間內(nèi)來判斷CFO是否偏離校準。(7)對管理者進行問卷調(diào)查判斷。Puri和Robinson(2007)等通過對經(jīng)理人日常生活中的相關(guān)事件的問卷調(diào)查結(jié)果來判斷其是否過度自信,如果在生活中表現(xiàn)為過度自信,則經(jīng)理人在工作中也會過度自信[33]。(8)根據(jù)管理者身份判斷。Barros和Silveira(2007)把CEO或董事會主席是企業(yè)的創(chuàng)辦者或繼承人,或持有50%以上的普通股作為過度自信的替代指標(biāo)[34]。

四、簡要評析與研究展望

從管理者非理性角度考察公司金融行為彌補了傳統(tǒng)公司金融理論的不足,有助于深化和豐富我們對公司財務(wù)決策過程的認識。但總的說來,國內(nèi)外學(xué)者關(guān)于管理者過度自信的研究起步較晚,無論是研究內(nèi)容還是研究方法都存在不足。

關(guān)于管理者過度自信的內(nèi)涵、影響因素以及度量指標(biāo),尚存在的或有待解決的問題:(1)由于實驗過程中各個環(huán)節(jié)的不同操作以及實驗本身所依據(jù)的理論背景,關(guān)于過度自信三個不同方面的心理基礎(chǔ)和相互之間的聯(lián)系還無統(tǒng)一定論。(2)對管理者過度自信的內(nèi)涵界定過于狹窄,僅從少數(shù)幾個方面加以界定,主觀因素比較多。(3)對過度自信影響因素研究多數(shù)采用少數(shù)幾個成因加以詮釋,不夠全面與客觀。(4)對管理者過度自信影響因素研究多數(shù)采用定性分析,缺少定量依據(jù) (比如各種影響因素的大小及其貢獻率)。(5)現(xiàn)有的過度自信度量指標(biāo)不夠科學(xué),例如根據(jù)并購次數(shù)的評價方法噪聲過多,不能作為衡量管理者過度自信的主流方法;鑒于管理者與消費者或企業(yè)家對行業(yè)生產(chǎn)經(jīng)營狀況的判斷與預(yù)期存在一定的差異,以外界參照變量作為過度自信的代理變量可能存在偏誤;以管理者身份的評判方法不太客觀。(6)在過度自信測度方法上,大部分文獻采用單一指標(biāo)評判管理者過度自信,缺乏科學(xué)性,沒有建立過度自信的綜合評價指數(shù)。(7)現(xiàn)有的研究多以發(fā)達國家或地區(qū)、尤其是美國企業(yè)作為研究樣本,在樣本采集上具有明顯的區(qū)域限制。(8)出于研究簡化,管理者過度自信模型并未考慮不對稱信息條件下的逆向選擇和道德風(fēng)險問題,削弱了結(jié)論的可靠性。(5)相關(guān)實證研究僅針對企業(yè)關(guān)鍵決策者 (如CEO、董事長或CFO等)展開,對依賴群體決策的企業(yè),其結(jié)論的實用性值得懷疑。

未來有待研究的關(guān)于管理者過度自信問題方面的重要課題包括:(1)過度自信準確測度指標(biāo)的探索與構(gòu)建仍是未來研究中值得關(guān)注的關(guān)鍵問題。對過度自信等行為偏差進行深入的研究應(yīng)在實驗研究的基礎(chǔ)上結(jié)合心理學(xué)、社會學(xué)、經(jīng)濟學(xué)等方面的知識,依托不同理論框架下進行理論體系的構(gòu)建和實驗方法的提煉和總結(jié)。已有的有限的文獻或者是定性研究,或者在定量研究中過度自信指標(biāo)的界定難以令人信服,建議加強對高管的心理實驗研究,搜集和補充經(jīng)驗證據(jù),結(jié)合現(xiàn)有的衡量方法,采用計量經(jīng)濟學(xué)方法,構(gòu)建一個衡量管理者自信的指數(shù),作為不同企業(yè)管理者自信程度的替代變量。(2)個體心理特征與認知規(guī)律具有深刻的文化和社會制度背景,國外心理學(xué)家進行了大量的實驗研究,發(fā)現(xiàn)過度自信心理具有明顯的國別差異。因此,未來針對我國企業(yè)管理者心理特征開展相應(yīng)專題研究就顯得格外必要。

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