夏 日

(河北經(jīng)貿(mào)大學(xué)金融學(xué)院,河北石家莊050061)

一、引言

股票期權(quán)作為一種激勵(lì)機(jī)制始于20世紀(jì)50年代的美國(guó),80年代開(kāi)始在西方國(guó)家盛行,90年代得到迅速發(fā)展和廣泛應(yīng)用。股票期權(quán)激勵(lì)制度是在委托代理理論和人力資本理論的基礎(chǔ)上發(fā)展起來(lái)的,在一定程度上解決了企業(yè)所有者與經(jīng)營(yíng)者目標(biāo)不一致的問(wèn)題。股票期權(quán)之所以具有如此的效用,就在于它對(duì)傳統(tǒng)的分配制度進(jìn)行了徹底的變革和矯正。在實(shí)施股票期權(quán)的企業(yè)里,高層管理人員以及普通員工不僅可以獲得一般的工資收入,而且還能分享企業(yè)的利潤(rùn)剩余,從而充分地調(diào)動(dòng)了高層管理人員以及普通員工的積極性,加強(qiáng)了員工的忠誠(chéng)度,促使企業(yè)得到迅速而穩(wěn)定的發(fā)展。

對(duì)我國(guó)而言,隨著現(xiàn)代企業(yè)制度的建立和資本市場(chǎng)的迅速發(fā)展,委托——代理的一系列問(wèn)題日益突出,已經(jīng)影響到公司管理效率和發(fā)展。為解決這個(gè)問(wèn)題,我國(guó)企業(yè)開(kāi)始引入股權(quán)激勵(lì)制度,充分開(kāi)發(fā)高層管理團(tuán)隊(duì)的人力資本,提升高層管理團(tuán)隊(duì)的績(jī)效。

二、文獻(xiàn)綜述

(一)股票期權(quán)的理論基礎(chǔ)與內(nèi)涵

1.股票期權(quán)的理論基礎(chǔ)

委托——代理理論認(rèn)為,委托人和代理人由于自身利益的影響將會(huì)有不同的目標(biāo)追求。作為委托人,董事會(huì)希望實(shí)現(xiàn)公司利益最大化,而作為代理人的經(jīng)理人卻為了私利,會(huì)追求更多的短期利益。經(jīng)理股票期權(quán)在經(jīng)理人財(cái)富和公司股票價(jià)格的績(jī)效之間提供了直接的聯(lián)系,因此可以緩解股東和經(jīng)理人之間的委托—代理問(wèn)題[1]。

人力資本理論由舒爾茨、貝克爾等人提出。他們認(rèn)為人力資本在所有進(jìn)入企業(yè)契約的要素中居于中心地位,其所有權(quán)歸個(gè)人所有,非激勵(lì)難以調(diào)動(dòng),而且這種激勵(lì)要達(dá)到足夠的程度,才能保證經(jīng)理人人力資本經(jīng)濟(jì)效能的最大釋放。因此,有效解決委托人與代理人之間的利益沖突,同時(shí)最大限度地調(diào)動(dòng)人力資本的經(jīng)濟(jì)效能,需要一種機(jī)制以企業(yè)長(zhǎng)期利益為主,并將高層管理人員的利益目標(biāo)和股東的利益聯(lián)系起來(lái),高管層股票期權(quán)正是適應(yīng)這一要求而產(chǎn)生的。

2.股票期權(quán)的內(nèi)涵

股票期權(quán)(Executive Stock Option,簡(jiǎn)稱ESO),是指公司給予本公司高級(jí)管理人員的一種購(gòu)買(mǎi)本公司股票的選擇權(quán),享有這種權(quán)利的高級(jí)管理人員可以在股票期權(quán)契約約定的時(shí)期內(nèi)以約定的認(rèn)股價(jià)格購(gòu)買(mǎi)約定數(shù)量的本公司股票,在高級(jí)管理人員行權(quán)以前,股票期權(quán)持有人沒(méi)有任何現(xiàn)金收益,其收益取決于期權(quán)行日公司股票的市價(jià)與行權(quán)價(jià)格的差價(jià)。我國(guó)目前股票期權(quán)激勵(lì)主要有以下幾種模式:延期兌現(xiàn)年薪、獎(jiǎng)金模式、虛擬股票激勵(lì)模式、期股激勵(lì)模式[2]。

(二)高層管理團(tuán)隊(duì)

1.高層管理團(tuán)隊(duì)概念的界定

本文所指的高管層(Top Management Team,即高層管理團(tuán)隊(duì))是指從事公司戰(zhàn)略性決策并直接對(duì)公司的生產(chǎn)、經(jīng)營(yíng)活動(dòng)和績(jī)效負(fù)責(zé)的人員,其所做的決策具有很大的風(fēng)險(xiǎn)和不確定性,對(duì)公司的發(fā)展至關(guān)重要。從管理崗位角度來(lái)講,高管層具體包括董事長(zhǎng)、總經(jīng)理、副總經(jīng)理、財(cái)務(wù)主管、董事會(huì)秘書(shū)等,但不包括獨(dú)立董事,因?yàn)?目前上市公司給予獨(dú)立董事的報(bào)酬或津貼是固定的,與公司的實(shí)際經(jīng)營(yíng)狀況無(wú)關(guān)。

2.高管團(tuán)隊(duì)的人力資本分析

通過(guò)探析國(guó)內(nèi)外學(xué)者的研究,本文認(rèn)為高管團(tuán)隊(duì)人力資本分為顯性人力資本和隱性人力資本。顯性人力資本是指年齡、職業(yè)經(jīng)歷、受教育程度、社會(huì)經(jīng)濟(jì)基礎(chǔ)、經(jīng)濟(jì)地位和群體特征等可觀察變量;隱性人力資本是指人力資本的能力、工作熱情、職業(yè)聲望、社會(huì)地位、事業(yè)心、創(chuàng)新精神和對(duì)企業(yè)的忠誠(chéng)度、動(dòng)機(jī)、認(rèn)知風(fēng)格、風(fēng)險(xiǎn)偏好和價(jià)值體系等不易觀測(cè)變量。與顯性人力資本相比,隱性人力資本具有本源性,是績(jī)效的基石。

3.高層管理團(tuán)隊(duì)人力資本的多任務(wù)委托代理模型分析

隱性人力資本是指存在于員工頭腦或組織關(guān)系中的知識(shí)、工作訣竅、經(jīng)驗(yàn)、創(chuàng)造力、價(jià)值體系等。與公開(kāi)人力資本和半公開(kāi)人力資本要素相比,隱性人力資本要素更具有本源性和基礎(chǔ)性,是創(chuàng)新的源泉,是一切顯性知識(shí)的基石。司強(qiáng)和李維梁(2005)認(rèn)為隱性人力資本是指存在于員工或組織中的智力、組織結(jié)構(gòu)、工作訣竅、創(chuàng)新過(guò)程、價(jià)值體系等。假定α1為高層管理團(tuán)隊(duì)成員花在貢獻(xiàn)顯性人力資本上的努力,α2為高層管理團(tuán)隊(duì)成員花在貢獻(xiàn)隱性人力資本上的努力,我們假定α2是不可測(cè)度的,唯一的信息變量是:

同時(shí),由于隱性人力資本效果不易被測(cè)量,可近似認(rèn)為協(xié)方差矩陣為無(wú)限大,而其承擔(dān)的任務(wù)又是可以替代的α12=0。這時(shí),如果α>0,即高層管理團(tuán)隊(duì)的顯性人力資本和隱性人力資本都有正方向的努力時(shí),下列條件必須滿足:

當(dāng)C12<0時(shí),C12愈大β1就愈大。如果設(shè)Cij為常數(shù),則β1增大時(shí)α1和α2都可能增大,這說(shuō)明當(dāng)高層管理團(tuán)隊(duì)花在顯性人力資本貢獻(xiàn)上的努力與花在隱性人力資本貢獻(xiàn)上的努力是互補(bǔ)時(shí),對(duì)隱性人力資本的激勵(lì)就應(yīng)該加強(qiáng)。相反,若C12>0,即兩種人力資本在成本上是替代時(shí),如果設(shè)Cij為常數(shù),則當(dāng)β1增大時(shí),可能使α1增大而α2減小。此時(shí),針對(duì)高層管理團(tuán)隊(duì)顯性人力資本的激勵(lì)就應(yīng)該弱化,因?yàn)檩^高的β1將誘使高層管理團(tuán)隊(duì)把過(guò)多的精力花在顯性人力資本的貢獻(xiàn)上而忽視隱性人力資本的開(kāi)發(fā)。

由于高層管理團(tuán)隊(duì)隱性人力資本監(jiān)督效果的不易觀測(cè)性和隊(duì)員承擔(dān)任務(wù)間努力成本的替代性,強(qiáng)調(diào)對(duì)顯性人力資本的貢獻(xiàn)的激勵(lì)將會(huì)誘使高層管理團(tuán)隊(duì)對(duì)其投入過(guò)多的努力而忽視隱性人力資本的開(kāi)發(fā),從而導(dǎo)致激勵(lì)機(jī)制激勵(lì)效能的弱化。公式(1)表明,隨著隱性人力資本監(jiān)督效果被觀測(cè)的不確定性的提高,由于隊(duì)員承擔(dān)任務(wù)具有可替代性,對(duì)隱性人力資本開(kāi)發(fā)活動(dòng)的激勵(lì)強(qiáng)度系數(shù)將越來(lái)越小。特別是當(dāng)隱性人力資本開(kāi)發(fā)行為完全不可觀測(cè)時(shí),對(duì)其監(jiān)督任務(wù)的激勵(lì)強(qiáng)度系數(shù)趨于零。原因可直觀地解釋為:在多任務(wù)環(huán)境中,如果任務(wù)間的努力具有可替代性,那么代理人增加某一任務(wù)的努力程度會(huì)提高其他任務(wù)的邊際機(jī)會(huì)成本,從而使得代理人往往將努力集中投入于容易被評(píng)價(jià)的任務(wù)中(以犧牲另外任務(wù)的努力為代價(jià)),導(dǎo)致激勵(lì)機(jī)制的激勵(lì)效能弱化。因此,解決激勵(lì)機(jī)制激勵(lì)效能弱化的一個(gè)有效途徑就是使任務(wù)的替代關(guān)系轉(zhuǎn)化為互補(bǔ)關(guān)系,也就是說(shuō),通過(guò)股權(quán)激勵(lì)的這種手段,使高層管理團(tuán)隊(duì)花費(fèi)在顯性人力資本上的努力與花費(fèi)在隱性人力資本上的努力形成互補(bǔ)關(guān)系[3]。

三、高管層股票期權(quán)激勵(lì)機(jī)制存在的問(wèn)題

我國(guó)企業(yè)實(shí)施股票期權(quán)激勵(lì)制度從試點(diǎn)到現(xiàn)在十幾年時(shí)間,與國(guó)外40多年的發(fā)展歷程相比還處于初級(jí)探索階段。由于我國(guó)的股票期權(quán)激勵(lì)始于企業(yè)自發(fā)實(shí)踐,且目前全國(guó)尚無(wú)較完善的法規(guī)對(duì)這種激勵(lì)制度予以規(guī)范,所以股票期權(quán)在我國(guó)的實(shí)施還存在很多問(wèn)題,歸納起來(lái)主要有以下幾方面:

(一)公司內(nèi)部治理結(jié)構(gòu)不完善

公司內(nèi)部治理結(jié)構(gòu)是股東、董事會(huì)、監(jiān)事會(huì)與經(jīng)理的權(quán)力分配與制衡關(guān)系的一種制度安排。首先就股東而言,我國(guó)大多數(shù)上市公司都是由國(guó)有企業(yè)轉(zhuǎn)制而來(lái),國(guó)家股所占比重相當(dāng)高,股東大會(huì)職能弱化、國(guó)有股所有者缺位,公司的控制權(quán)實(shí)際掌握在經(jīng)營(yíng)者手中,在這種背景下實(shí)施股權(quán)激勵(lì)制度,那只能是自己激勵(lì)自己;其次,公司董事會(huì)、監(jiān)事會(huì)未能充分發(fā)揮監(jiān)督作用,對(duì)經(jīng)理人約束弱化,造成很多公司管理者掌握著企業(yè)的剩余控制權(quán),其行使剩余控制權(quán)同樣會(huì)帶來(lái)收益,當(dāng)剩余控制權(quán)的行使所帶來(lái)的報(bào)酬高于所分享的企業(yè)剩余時(shí),經(jīng)理將會(huì)集中精力與資源去“濫用”剩余控制權(quán)。并且利用其所掌握的內(nèi)部信息人為地將股價(jià)抬高,從而使自己手中的股票期權(quán)增值而受益,卻未真正實(shí)現(xiàn)公司的業(yè)績(jī),直接損害了資本所有者的利益,也使得股票期權(quán)的激勵(lì)作用難以發(fā)揮。

(二)資本市場(chǎng)的有效性不足

資本市場(chǎng)的有效性是股票期權(quán)制度發(fā)揮作用的前提。目前我國(guó)資本市場(chǎng)處于弱勢(shì)有效市場(chǎng),市場(chǎng)秩序混亂,莊家操縱行為普遍,投機(jī)氣氛明顯濃于投資氣氛,股價(jià)高低與公司盈利相關(guān)度低。這樣的市場(chǎng)如不改善,推行股票期權(quán)后,經(jīng)營(yíng)者為獲得高額期權(quán)收益,可能會(huì)制造種種題材,想方設(shè)法把股價(jià)推上高位,使股價(jià)與公司業(yè)績(jī)正常相關(guān)性遭到破壞,不僅實(shí)現(xiàn)不了激勵(lì)經(jīng)理人的初衷,反而會(huì)造成對(duì)資本市場(chǎng)的破壞力。

(三)現(xiàn)行法律體系存在缺陷

近幾年來(lái)我國(guó)新出臺(tái)了《公司法》、《上市公司股權(quán)激勵(lì)辦法》等一系列法律、法規(guī),各項(xiàng)法律、法規(guī)的完善很大程度上改善了經(jīng)理人股票期權(quán)激勵(lì)機(jī)制的實(shí)施環(huán)境。但從國(guó)際慣例來(lái)看,用于期權(quán)激勵(lì)的股票一般是已發(fā)行但尚未流通的“庫(kù)存股票”,可以在股票發(fā)行時(shí)預(yù)留期權(quán)額度,也可以從二級(jí)市場(chǎng)回購(gòu)。而這兩種做法都與我國(guó)現(xiàn)行的法律法規(guī)相抵觸,使得股票期權(quán)在我國(guó)的實(shí)施受到了許多限制,嚴(yán)重影響和制約其正常的發(fā)展。另外,稅收政策對(duì)經(jīng)理人股票交易行為除了征收印花稅外,還對(duì)個(gè)人的股息、紅利征收個(gè)人所得稅,這些規(guī)定明顯不利于經(jīng)理人股票期權(quán)計(jì)劃實(shí)施[4]。

(四)股票期權(quán)不能避免新的道德風(fēng)險(xiǎn)的產(chǎn)生

股票期權(quán)制度的產(chǎn)生是為了在一定程度上降低經(jīng)理人的道德風(fēng)險(xiǎn),減少經(jīng)理人的短視行為而設(shè)計(jì)的一種激勵(lì)與約束機(jī)制。雖然它具有激勵(lì)機(jī)制的積極作用,但當(dāng)財(cái)富與個(gè)人掛鉤而且數(shù)額巨大時(shí),將導(dǎo)致人們逐利和貪婪心理的膨脹。著名投資家沃倫·巴菲特曾在一篇文章中指出:“股票期權(quán)的濫用問(wèn)題非常嚴(yán)重,在我看來(lái),把管理層利益和股東的利益掛鉤形成的機(jī)制,經(jīng)常演變成把股東利益拴在管理層利益的下面?！庇捎诮?jīng)理屬于內(nèi)部人,他可以利用職務(wù)之便操縱股價(jià),使股票價(jià)格與行權(quán)價(jià)格之間的差額增加,為自己謀取私利,這就導(dǎo)致了新的道德風(fēng)險(xiǎn)。

四、完善高管層股票期權(quán)激勵(lì)機(jī)制的幾點(diǎn)思考

(一)建立科學(xué)有效的績(jī)效評(píng)價(jià)體系

通過(guò)以上的模型分析得出,需要建立合理的股權(quán)激勵(lì)機(jī)制對(duì)高層管理團(tuán)隊(duì)隱性人力資本進(jìn)行補(bǔ)償,調(diào)整隊(duì)員的利益,同時(shí)保證激勵(lì)機(jī)制的公開(kāi)與透明,使員工能預(yù)期到隱性人力資本發(fā)揮的正面效應(yīng),以促進(jìn)高管團(tuán)隊(duì)隱性人力資本發(fā)揮更大的、積極的、正面的效能。實(shí)施股票期權(quán)激勵(lì)措施,必須建立起科學(xué)有效的績(jī)效考評(píng)制度,股票期權(quán)只有與科學(xué)有效的績(jī)效考評(píng)體系相結(jié)合,才能真正發(fā)揮其激勵(lì)作用。

(二)健全公司的內(nèi)部治理結(jié)構(gòu)

現(xiàn)代企業(yè)內(nèi)部治理結(jié)構(gòu)是經(jīng)理人股票期權(quán)激勵(lì)機(jī)制能發(fā)揮最大作用的重要前提。首先,我國(guó)應(yīng)加快股權(quán)分置改革,實(shí)施股權(quán)結(jié)構(gòu)多元化,提高股權(quán)激勵(lì)制度的激勵(lì)強(qiáng)度;其次,要強(qiáng)化獨(dú)立董事制度及獨(dú)立董事占多數(shù)的薪酬委員會(huì)的制度建設(shè),發(fā)揮監(jiān)事會(huì)的監(jiān)督職能,真正形成權(quán)力機(jī)構(gòu)、決策機(jī)構(gòu)、執(zhí)行機(jī)構(gòu)和監(jiān)督機(jī)構(gòu)之間相互制衡的機(jī)制,從而合理設(shè)計(jì)股權(quán)激勵(lì)機(jī)制,解決經(jīng)理人作為“內(nèi)部人”的自我激勵(lì)與監(jiān)管缺失的問(wèn)題,以減少由于股權(quán)激勵(lì)導(dǎo)致的道德風(fēng)險(xiǎn)。

(三)建立有效的資本市場(chǎng)

實(shí)施股權(quán)激勵(lì)制度主要在于刺激資本市場(chǎng)和公司層面的信息制造和傳遞,通過(guò)改善資本市場(chǎng)上資金配置效率和實(shí)際經(jīng)濟(jì)活動(dòng)中資源配置效率來(lái)提高整體社會(huì)的經(jīng)濟(jì)運(yùn)行效率。因此,股權(quán)激勵(lì)機(jī)制激勵(lì)績(jī)效的提高依賴于資本市場(chǎng)上的信息制造傳遞過(guò)程的完善和市場(chǎng)整體運(yùn)行效率的提高。為此我國(guó)需要加快資本市場(chǎng)建設(shè),強(qiáng)化信息披露,打擊資本市場(chǎng)上的造假、欺詐和惡意做莊等非法活動(dòng),政府要依法加強(qiáng)監(jiān)督,發(fā)現(xiàn)違法行為要堅(jiān)決予以嚴(yán)厲打擊,使公司的股票價(jià)格能真實(shí)地反映其經(jīng)營(yíng)信息和經(jīng)營(yíng)者的經(jīng)營(yíng)成果。

(四)完善相關(guān)法律

從股權(quán)激勵(lì)在實(shí)踐中推行情況來(lái)看,我國(guó)現(xiàn)行的一些法律法規(guī)都顯得嚴(yán)重滯后,這就需要對(duì)有關(guān)法律法規(guī)進(jìn)行必要的修訂?？梢試L試將《公司法》中的法定資本制度進(jìn)行改革,逐步建立授權(quán)資本制度;立法部門(mén)在修改《公司法》和《證券法》時(shí),應(yīng)該考慮到我國(guó)建立股票期權(quán)制度的需要,增加庫(kù)存股票的相關(guān)規(guī)定,而且?guī)齑婀善睉?yīng)該允許公司回購(gòu)發(fā)行,但只能允許股票期權(quán)行權(quán)之用,不能進(jìn)入流通;在會(huì)計(jì)法方面盡快完善關(guān)于股權(quán)激勵(lì)市價(jià)處理的規(guī)定與規(guī)范財(cái)務(wù)報(bào)告的信息披露等。

(五)切實(shí)加強(qiáng)企業(yè)誠(chéng)信和職業(yè)道德建設(shè)

從股票期權(quán)的消極影響不難看出,高管層缺乏誠(chéng)信是造成企業(yè)股票虛假升值的一個(gè)重要原因,他們?yōu)榱双@得巨額收益,往往以犧牲公司的長(zhǎng)遠(yuǎn)利益為代價(jià),因此,必須建立一套企業(yè)、中介機(jī)構(gòu)和股票期權(quán)持有者之間的信用監(jiān)控機(jī)制。在宏觀上,國(guó)家可制定誠(chéng)信經(jīng)營(yíng)的政策法規(guī),保證企業(yè)誠(chéng)信經(jīng)營(yíng)有法可依。此外,要加大輿論宣傳的力度,在全社會(huì)形成一種誠(chéng)信經(jīng)營(yíng)的良好氛圍,逐步形成以誠(chéng)信為本的企業(yè)經(jīng)營(yíng)管理理念,為股票期權(quán)作用的正常發(fā)揮奠定堅(jiān)實(shí)的基礎(chǔ)[5]。

總之,高管層股票期權(quán)激勵(lì)機(jī)制作為一項(xiàng)較新的長(zhǎng)效激勵(lì)機(jī)制,近些年來(lái)在我國(guó)上市公司中實(shí)施,提高了公司經(jīng)營(yíng)業(yè)績(jī),但也存在不足。筆者認(rèn)為該項(xiàng)制度不宜立即全面展開(kāi),而是要借鑒國(guó)外股票期權(quán)經(jīng)驗(yàn)和教訓(xùn),先采取試點(diǎn)方式,在不斷完善相關(guān)體制和法規(guī)、健全公司治理結(jié)構(gòu)、規(guī)范資本市場(chǎng)的同時(shí),逐步擴(kuò)大股票期權(quán)制度實(shí)施的范圍,建立與國(guó)際接軌的有中國(guó)特色的長(zhǎng)期激勵(lì)機(jī)制。筆者深信隨著我國(guó)公司內(nèi)外環(huán)境的改善,經(jīng)理人股票期權(quán)激勵(lì)機(jī)制,在我國(guó)的運(yùn)用將會(huì)逐漸趨于成熟有效。

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