孟 睿,尹 浩

【摘 要】我國(guó)融資融券試點(diǎn)工作在2008年10月5日宣布啟動(dòng)。由于我國(guó)證券市場(chǎng)各方面的體制機(jī)制尚不完善,在融資融券業(yè)務(wù)上無(wú)法全盤照搬國(guó)外成熟市場(chǎng)的成功經(jīng)驗(yàn),本文結(jié)合中國(guó)證券市場(chǎng)特點(diǎn)分析比較不同交易模式并提出建議。

【關(guān)鍵詞】融資融券;集中授信;專業(yè)化;單軌制

中圖分類號(hào):F038.1文獻(xiàn)標(biāo)識(shí)碼:A 文章編號(hào):1009-8283(2010)07-0088-01

1 我國(guó)融資融券業(yè)務(wù)的試點(diǎn)

融資融券是證券信用交易的基本模式之一,包含融資業(yè)務(wù)和融券業(yè)務(wù)。2008年10月5日,中國(guó)證監(jiān)會(huì)宣布啟動(dòng)融資融券試點(diǎn)。國(guó)內(nèi)專業(yè)人士指出,在融資融券交易中,沒(méi)有轉(zhuǎn)融通制度,沒(méi)有中央證券金融公司,融資融券規(guī)模就不會(huì)做大,因此本文結(jié)合我國(guó)客觀情況討論我國(guó)融資融券業(yè)務(wù)模式選擇問(wèn)題。

2 三種不同模式的比較

2.1 分散化的券商授信模式

分散化券商授信模式運(yùn)作流程為:投資者向券商申請(qǐng)融資融券,由券商自身對(duì)其提供信用,當(dāng)券商的資金或股票不足時(shí),在金融市場(chǎng)融通資金或通過(guò)證券借貸市場(chǎng)借入相應(yīng)的股票。在這種模式下,信用交易

的風(fēng)險(xiǎn)表現(xiàn)為市場(chǎng)主體的業(yè)務(wù)風(fēng)險(xiǎn),監(jiān)管機(jī)構(gòu)只是對(duì)運(yùn)行的規(guī)則做出標(biāo)準(zhǔn)化的制度安排并監(jiān)督相關(guān)各方嚴(yán)格執(zhí)行。該模式是美國(guó)、英國(guó)和歐洲大陸等國(guó)的資本市場(chǎng)融資融券業(yè)務(wù)的主要模式。

2.2 證券金融公司集中授信模式

證券金融公司集中授信模式是指設(shè)立證券金融公司,由證券金融公司作為融資融券市場(chǎng)中證券和資金的中介。證券金融公司的作用就是作為證券公司資金和證券的轉(zhuǎn)融通橋梁,而一般中小投資者的融資融券需求仍由證券公司滿足。如日本,臺(tái)灣地區(qū)等證券市場(chǎng)化欠發(fā)達(dá)地區(qū)都采用該形式。日本的融資融券在操作上形成“客戶———券商———證券金融公司———金融廳”4個(gè)層級(jí)的機(jī)構(gòu)聯(lián)系。證券金融公司在壟斷業(yè)務(wù)中居壟斷地位。這種結(jié)構(gòu)形式分工明確便于監(jiān)管。臺(tái)灣地區(qū)采用雙軌制,其特點(diǎn)是證券金融公司并不居于壟斷地位。主要表現(xiàn)為:證券公司和證券金融公司在信用業(yè)務(wù)上是競(jìng)爭(zhēng)與合作的關(guān)系。投資者既可以向證券公司融資融券也可以直接向證券金融公司申請(qǐng)。證券公司可以利用自有證券和資金進(jìn)行融通也可以向證券金融公司等其他渠道進(jìn)行轉(zhuǎn)融通。在臺(tái)灣市場(chǎng)上證券金融公司作為一個(gè)市場(chǎng)化的融資公司更多地為個(gè)人投資者提供融通服務(wù)。

2.3 證券借貸集中市場(chǎng)模式

證券借貸集中市場(chǎng)模式是指交易所或者結(jié)算公司集中辦理證券的借貸業(yè)務(wù)。主要有兩種方式,一種是通過(guò)股票逆回購(gòu)。所謂股票逆回購(gòu)是指交易所以標(biāo)準(zhǔn)化的證券借貸合約或者股票逆回購(gòu)合約進(jìn)行集中競(jìng)價(jià)買賣,投資者之間相互競(jìng)價(jià)借券,交易所為投資者提供交易撮合系統(tǒng),登記公司負(fù)責(zé)股票的結(jié)算,交易所或登記公司或券商對(duì)賣空賬戶的保證金和賣空證券所得進(jìn)行監(jiān)控;另一種是登記結(jié)算公司證券借貸市場(chǎng)模式。該模式是指由登記結(jié)算公司開(kāi)設(shè)股票借貸市場(chǎng),選取可供借貸的證券,建立可借貸的股票組合,符合條件的投資者可以通過(guò)該市場(chǎng)借入或借出證券。這種集中證券借貸市場(chǎng)模式,仍然是以券商對(duì)客戶的融資融券進(jìn)行自接授信為基礎(chǔ)。

綜上所述,集中授信有利于監(jiān)管和集中管理,分散化授信便于開(kāi)展市場(chǎng)化運(yùn)作但不便于監(jiān)管。由于各個(gè)國(guó)家的證券市場(chǎng)環(huán)境不同,因此在開(kāi)展融資融券業(yè)務(wù)時(shí)往往采取監(jiān)管與市場(chǎng)化相結(jié)合的形式。

3 我國(guó)融資融券模式的選擇

3.1 融資融券業(yè)務(wù)的總體政策框架

從目前我國(guó)的證券市場(chǎng)現(xiàn)狀來(lái)看,整個(gè)市場(chǎng)處于半市場(chǎng)化階段,不能滿足實(shí)施市場(chǎng)化融資融券模式的條件。因此實(shí)行專業(yè)化的信用交易模式同時(shí)借鑒臺(tái)灣模式即采取集中授信的“單軌制”更適合我國(guó)實(shí)際情況。首先“單軌制”最大優(yōu)勢(shì)是通過(guò)證券金融公司的設(shè)立,掌控資本市場(chǎng)和貨幣市場(chǎng)之間的轉(zhuǎn)融通交易,監(jiān)管機(jī)構(gòu)只需要通過(guò)制定相關(guān)的監(jiān)管證券金融公司的規(guī)章制度,控制規(guī)范證券金融公司的運(yùn)作,就可以監(jiān)管整個(gè)證券市場(chǎng)的資金和證券的流量,控制融資融券的放大倍數(shù),從而可以調(diào)控市場(chǎng),規(guī)范融資融券業(yè)務(wù)的運(yùn)作。筆者認(rèn)為在這里應(yīng)該借鑒臺(tái)灣模式,由各家銀行成立一個(gè)專門的融資融券賬戶,設(shè)定一個(gè)最低限額,針對(duì)資金,證券不足的券商和投資者對(duì)其開(kāi)展大筆業(yè)務(wù)的融通,而不是對(duì)所有的融資融券業(yè)務(wù)需求都給予滿足,而一般的合格券商可以針對(duì)中等合格投資者開(kāi)展融資融券業(yè)務(wù),券商與各家銀行的證券金融公司之間形成競(jìng)爭(zhēng)關(guān)系,央行在調(diào)控貨幣量時(shí)可直接在其融資融券賬戶上監(jiān)測(cè)到數(shù)據(jù)。這一模式介于單軌制與雙軌制之間有利于防范我國(guó)信用基礎(chǔ)薄弱帶來(lái)的風(fēng)險(xiǎn)同時(shí)可以避免日本模式帶來(lái)的市場(chǎng)壟斷弊端又可以避免臺(tái)灣模式造成的信用市場(chǎng)競(jìng)爭(zhēng)混亂,同時(shí)也便于監(jiān)管。

3.2 合格客戶的選擇

從以開(kāi)展的試點(diǎn)籌備工作中可以看到各證券公司分別從多種角度探索投資者適當(dāng)性制度。如華泰證券建立合格客戶池,東方證券與銀行共享征信記錄,招商證券設(shè)立推薦人制度,中信證券實(shí)施證書管理。但是,11家參與啟動(dòng)試點(diǎn)全網(wǎng)測(cè)試的證券公司幾乎都將投資者適當(dāng)性標(biāo)準(zhǔn)定在資金100萬(wàn)元、開(kāi)戶18個(gè)月以上,甚至資金200萬(wàn)元、開(kāi)戶24個(gè)月以上,一味追求優(yōu)中選優(yōu)的做法值得商榷。確定我國(guó)融資融券交易資金方面的門檻為:以市值最小的單只標(biāo)的證券上市

流通市值的10%除以其目前股東人數(shù)。在交易經(jīng)驗(yàn)上,建議參照臺(tái)灣地區(qū)的經(jīng)驗(yàn)門檻(即開(kāi)立受托買賣賬戶已滿3個(gè)月、最近一年內(nèi)委托買賣成交10筆以上累計(jì)成交金額達(dá)申請(qǐng)融資額度50%),結(jié)合市場(chǎng)實(shí)際情況確定境內(nèi)融資融券交易的經(jīng)驗(yàn)門檻,建議應(yīng)具有足夠的熊市體驗(yàn),以經(jīng)歷我國(guó)證券市場(chǎng)平均的兩到三個(gè)熊牛市周期為宜。

3.3 標(biāo)的證券池的選擇

根據(jù)美國(guó)融資融券的標(biāo)的選擇條件:第一,必須是在全國(guó)性的證券交易所上市交易,或者在場(chǎng)外柜臺(tái)市場(chǎng)交易很活躍的證券;第二,必須是在證券交易委員會(huì)開(kāi)列名單上的證券。中國(guó)大陸上交所和深交所相繼發(fā)布了融資融券標(biāo)的的限制條件:在交易所上市交易滿三個(gè)月;融資買入標(biāo)的股票的流通股本不少于1億股或流通市值不低于5億元,融券賣出標(biāo)的股票的流通股本不少于2億股或流通市值不低于8億元;股東人數(shù)不少于4 000人;近三個(gè)月內(nèi)日均換手率不低于基準(zhǔn)指數(shù)日均換手率的20%,日均漲跌幅的平均值與基準(zhǔn)指數(shù)漲跌幅的平均值的偏離值不超過(guò)4個(gè)百分點(diǎn),且波動(dòng)幅度不超過(guò)基準(zhǔn)指數(shù)波動(dòng)幅度的5倍以上。從對(duì)融資融券標(biāo)的情況來(lái)看,我國(guó)的限制明顯強(qiáng)于美、日、臺(tái)等地區(qū)。不同證券的質(zhì)量和價(jià)格波動(dòng)性差異很大,將直接影響到信用交易的風(fēng)險(xiǎn)水平,因此并不是所有的證券都適用于融資融券交易,必須對(duì)其資格予以認(rèn)定。證券的資格認(rèn)定權(quán)可歸屬證券交易所。在運(yùn)行過(guò)程中,交易所應(yīng)根據(jù)股票等證券的市場(chǎng)表現(xiàn)和股份公司的情況,隨時(shí)修訂具有融資融券資格的股票等證券的清單。

げ慰嘉南:

[1] 羅宇紅,錢紅兵.融資融券模式研究[J].西南金融,2006(10)

[2] 李國(guó)飛.探討國(guó)內(nèi)融資融券交易的基本模式[J].特區(qū)經(jīng)濟(jì),2006(2)

[3] 潘渙渙.融資融券業(yè)務(wù)模式與中國(guó)選擇[J].銀行家,2008,(07)

[4] 徐婕.我國(guó)融資融券交易模式的制度選擇分析[J].上海金融,2008(3)