王春廣

（中國電子科技集團公司 第四十九研究所，黑龍江 哈爾濱 150001）

試探企業(yè)財務(wù)管理目標的選擇

王春廣

（中國電子科技集團公司 第四十九研究所，黑龍江 哈爾濱 150001）

企業(yè)財務(wù)管理目標對整個企業(yè)管理活動具有根本性的影響，明確企業(yè)財務(wù)管理目標是做好財務(wù)管理工作的前提.目前我國普遍使用的利潤最大化、股東權(quán)益最大化和企業(yè)價值最大化等幾種主要的財務(wù)管理目標都有其各自的缺陷和弊端，而MVA最大化則是我國企業(yè)財務(wù)管理目標的最佳現(xiàn)實選擇.

企業(yè)財務(wù)管理目標；利潤最大化；股東不過權(quán)益最大化；企業(yè)價值最大化；MVA最大化

企業(yè)財務(wù)管理目標對整個企業(yè)管理活動具有根本性的影響，確立企業(yè)財務(wù)管理目標的是明確現(xiàn)代理財思想、建立現(xiàn)代理財方法和措施必須重點考慮的問題.目前對企業(yè)財務(wù)管理目標的認識存在不同的觀點，為此筆者就現(xiàn)代企業(yè)制度下，如何選擇一個適應(yīng)自己企業(yè)本身的財務(wù)管理目標做一試探.

1 企業(yè)財務(wù)管理目標的主要模式

根據(jù)現(xiàn)代企業(yè)財務(wù)管理理論與實踐，財務(wù)管理目標主要有利潤最大化、股東權(quán)益最大化、企業(yè)價值最大化等代表性模式.

1.1 利潤最大化

企業(yè)利潤最大化是指企業(yè)的利潤在盡可能短的時間里達到最大.它強調(diào)企業(yè)生產(chǎn)經(jīng)營的目的在于利潤，而且利潤總額越大越好.

企業(yè)是一個以營利為目標的組織，在市場經(jīng)濟環(huán)境中，投資者出資開辦企業(yè)最直接的目的就是出于經(jīng)濟求利，利潤額是企業(yè)在一定期間全部收入和全部成本費用的差額，而且是按照收入與費用配比原則加以計算的，在一定程度上，不僅體現(xiàn)了企業(yè)經(jīng)濟效益和股東投資回報的高低、企業(yè)對國家的貢獻，而且和職工的利益息息相關(guān).同時，利潤是企業(yè)補充資本公積，擴大經(jīng)營規(guī)模的源泉，獲得最大的利潤既是企業(yè)的基本宗旨，也是企業(yè)不斷發(fā)展的基本前提.企業(yè)要追求利潤最大化，就要重視經(jīng)濟核算，加強管理，改進技術(shù)，提高勞動生產(chǎn)率.這些措施無疑有利于資源的合理配置，有利于經(jīng)濟效益的提高，而且至今仍有絕大多數(shù)的企業(yè)以此作為財務(wù)管理目標.然而，利潤最大化作為財務(wù)目標尚存在幾大主要缺陷：

（1）沒有考慮資金的時間價值.資金時間價值是指同一數(shù)量的貨幣在不同時點上的價值量的差額，即隨著時間的推移，一定量貨幣所發(fā)生的增值額.利潤最大化中的利潤是一定時期內(nèi)實現(xiàn)總利潤，它并沒有說明利潤實現(xiàn)的時間，當(dāng)然也就體現(xiàn)不出貨幣的增值額.這一點主要體現(xiàn)在國有企業(yè)上，投資額大，回收期長，而且計算全部回收額時并沒有把利息考慮在內(nèi).

（2）沒有考慮投入與產(chǎn)出的關(guān)系.利潤作為一種企業(yè)最終經(jīng)營成果，是產(chǎn)生經(jīng)營過程中的凈產(chǎn)出，這一產(chǎn)出如果不與資本投資相比較，則難以得出投資效益優(yōu)劣的結(jié)論，同樣是100萬元的利潤，如果投資額不同，其投資利潤或經(jīng)濟效益必然不同，以絕對利潤額的多少作為財務(wù)目標有可能造成高利潤與低效率的矛盾，給財務(wù)信息的使用者帶來誤解甚至決策上的誤導(dǎo).

（3）沒有考慮收益與風(fēng)險的關(guān)系.一般來講，收益與風(fēng)險成正比關(guān)系.兩個投資額、利潤額均相同的企業(yè)，其中一個企業(yè)的利潤已全部轉(zhuǎn)化為現(xiàn)金，另一個上存在于應(yīng)收賬款，很顯然后者的利潤風(fēng)險因壞賬損失的存在而大大增加，沒有風(fēng)險意識的財務(wù)目標也是不可靠的財務(wù)目標.

（4）沒有考慮效益與效率的關(guān)系.如上所述，利潤最大化可能使得企業(yè)以犧牲社會資源為代價來換取盈利.

（5）沒有考慮微觀效益與宏觀效益的關(guān)系.利潤最大化目標容易引導(dǎo)企業(yè)只注重自身利潤的多寡，而忽視社會效益與宏觀效益.

（6）沒有考慮企業(yè)與相關(guān)利益者的關(guān)系.利潤最大化目標將企業(yè)作為實體，未考慮構(gòu)成企業(yè)以及與企業(yè)密切相關(guān)的投資者、經(jīng)營者、生產(chǎn)者、政府部門等利益要求，難以協(xié)調(diào)各方面的經(jīng)濟關(guān)系.

1.2 股東權(quán)益最大化

股東權(quán)益最大化是指通過財務(wù)上的合理經(jīng)營，為股東帶來最多的財富，不僅反映了企業(yè)對價值增值的追求，還蘊涵了企業(yè)對降低財務(wù)風(fēng)險與滿足長遠發(fā)展的要求.股東的權(quán)益主要是通過股票的市價得以充分體現(xiàn).其優(yōu)點是：科學(xué)的考慮風(fēng)險因素，因為風(fēng)險的高低，會對股票價格產(chǎn)生重要影響.在一定程度上能夠克服企業(yè)在追求利潤上的短期行為，因為不僅是當(dāng)前的利潤會影響股票價格，預(yù)期未來的利潤對企業(yè)股票價格也會產(chǎn)生重要影響.比較容易量化，便于考核和獎懲.但在現(xiàn)實上，股東權(quán)益最大化也有其不足之處：

（1）股東權(quán)益最大化需要通過股票市價最大化來實現(xiàn)，而事實上，影響股價變動的因素，不僅包涵企業(yè)經(jīng)營業(yè)績，還包括投資者心理預(yù)期及經(jīng)濟政策、政治形勢等理財環(huán)境，而且還有很多的為因素.因而會帶有很大的波動性，易使股東權(quán)益最大化失去公正的標準和統(tǒng)一衡量的客觀尺度.因此，把股東權(quán)益最大化作為企業(yè)財務(wù)管理目標，既不合理，也缺乏現(xiàn)實可行性.

（2）管理階層和股東之間在財務(wù)目標上往往存在分歧.股東的目標是追求股東權(quán)益最大化，而企業(yè)經(jīng)營管理者的目標主要是獲得報酬，包括物質(zhì)和非物質(zhì)的；增加閑暇時間和豪華享受，還有最重要的就是避免風(fēng)險.所以他們不會為了追求股東權(quán)益而冒險經(jīng)營，犧牲自己的利益.這就對股東如何約束經(jīng)營者提出了要求.

（3）股東權(quán)益最大化對規(guī)范企業(yè)行為、統(tǒng)一員工認識缺乏應(yīng)有的號召力.員工與股東的利益不同，很難達成共識.如果股東過分追求權(quán)益就會使企業(yè)從事冒險的經(jīng)營活動，企業(yè)就不能夠平穩(wěn)經(jīng)營，也迫使員工時刻處于風(fēng)險之中，因而影響了員工的工作熱情.

1.3 企業(yè)價值最大化

企業(yè)價值最大化是指通過企業(yè)財務(wù)上的合理經(jīng)營，采用最優(yōu)的財務(wù)政策，充分考慮貨幣的時間價值和風(fēng)險與報酬的關(guān)系，在保證企業(yè)長期穩(wěn)定發(fā)展的基礎(chǔ)上使企業(yè)總價值達到最大.與股東財富最大化的財務(wù)管理目標相比，企業(yè)價值最大化同樣充分考慮了不確定性和時間價值，強調(diào)風(fēng)險與報酬的均衡，并將風(fēng)險限制在企業(yè)可以承受的范圍之內(nèi)，而且它還有著更為豐富的內(nèi)涵：營造企業(yè)與股東之間的協(xié)調(diào)關(guān)系，努力培養(yǎng)穩(wěn)定性股東.創(chuàng)造和諧的工作環(huán)境，關(guān)心職工利益，培養(yǎng)職工的認同感.加強與債權(quán)人的聯(lián)系，重大財務(wù)決策邀請債權(quán)人參與，培養(yǎng)可靠的資金供應(yīng)者.關(guān)心政府政策的變化并嚴格執(zhí)行，努力爭取參與政府制定政策的有關(guān)活動.重視客戶利益，以提升市場占有率，講求信譽，維護企業(yè)形象等企業(yè)價值最大化目標.不僅使企業(yè)重視經(jīng)濟利益，同時重視社會效益；在發(fā)展企業(yè)本身的同時，還要考慮到企業(yè)對社會穩(wěn)定和發(fā)展的影響.但是，由于企業(yè)價值最大化是一個抽象的目標，在運用時仍存在一些問題：

（1）對于股票上市企業(yè)，雖然通過股票價格的變動在一定程度上能夠揭示企業(yè)價值的變化，但是股價是受多種因素影響的結(jié)果，特別是在短期市場上的股價不一定能夠直接揭示企業(yè)的獲得能力，只有長期趨勢才能做到這一點.

（2）由于現(xiàn)代企業(yè)不少采用“環(huán)形”持股的方式，相互持股，其目的是為了控股或穩(wěn)定購銷關(guān)系等.因此，法人股東對股票市價的敏感程度遠不及個人股東，使其對價值最大化目標沒有足夠的興趣.

（3）對于非上市企業(yè)，只有對企業(yè)進行專門評價（如資產(chǎn)評估）才能真正確定其價值，而在評估企業(yè)的資產(chǎn)時，由于受評估標準和評估方式的影響，這種估價不易客觀和準確，這也導(dǎo)致企業(yè)價值確定的困難.

上述分析可以看出，從理論上講，企業(yè)財務(wù)管理的目標應(yīng)該是“財富最大化”，但從實踐上來看，企業(yè)如果只是單純地追求“財富最大化”這一目標，而不考慮其他因素，就會不可避免地與企業(yè)經(jīng)營者、債權(quán)人等有關(guān)的其他利益主體發(fā)生矛盾與沖突，從而使其財務(wù)活動難以順利而有效地開展.為此，也有人提出“相關(guān)者利益最大化”的目標，但是這未免也太寬泛了.為了較好的解決這一問題，需要對企業(yè)財務(wù)管理目標加以合理地選擇或組合.

2 企業(yè)財務(wù)管理目標現(xiàn)實選擇—MVA最大化

財務(wù)管理目標具有兩大基本功能：一是財務(wù)決策出發(fā)點和歸宿；二是評價財務(wù)活動合理性及有效性的準繩.由于上述三種具有代表性的“最大化”目標各自的缺陷，沒能有效實現(xiàn)財務(wù)管理目標的兩大基本功能.而財務(wù)管理目標決定著財務(wù)管理的方向，影響著財務(wù)管理方法的運用，是開展財務(wù)管理必須明確的問題.因此，制定現(xiàn)實合理的財務(wù)管理目標，是現(xiàn)代企業(yè)戰(zhàn)略管理的主要任務(wù).筆者認為，市場附加值MVA（MarketValueAdded）最大化是財務(wù)管理目標的現(xiàn)實選擇.

市場附加值（以下簡稱MVA）是企業(yè)總資產(chǎn)（包括所有者權(quán)益和負債）的市場價值與從股東和債權(quán)人處籌得資本的差額.其計算公式：MVA=MV-C

其中：MV為企業(yè)市場價值；C為投資資本.

如果MVA為正，表明企業(yè)為投資者創(chuàng)造了財富，投資資本實現(xiàn)增值；若MVA為負，則標明投資資本遭受了損失.

由于企業(yè)的市場價值難以取得，通?？刹捎檬找嬲郜F(xiàn)的方法來測定企業(yè)價值.MVA又可表示為：MVA=(ROIC-WACC)×投資資本.

其中：ROIC為企業(yè)稅后投資收益率；WACC是企業(yè)加權(quán)平均資本成本.

以MVA最大化作為財務(wù)管理目標是基于以下因素：

2.1 MVA最大化實現(xiàn)了企業(yè)多元利益主體的共同愿望

企業(yè)的主要財務(wù)利益關(guān)系人是債權(quán)人、所有者、經(jīng)營者和勞動者，市場附加值最大化是各方面利益關(guān)系的結(jié)合點，是企業(yè)財務(wù)運作的軸心，它既能使債權(quán)人權(quán)益得到保證，又符合所有者的根本利益，也使勞動者收入得以穩(wěn)定增長.

2.2 MVA最大化目標具有很強的操作性

MVA計算與多個具體財務(wù)指標相關(guān)聯(lián)，反映出企業(yè)資本取得和運用的效率，操作起來較為方便.根據(jù)上述MVA計算公式，可知影響MVA的因素主要有三個：

（1）企業(yè)稅后資本投資收益率（ROIC）.

ROIC=EBIT(1-T)，其中：EBIT是指息稅前利潤，T指所得稅率.

ROIC還可進一步分解成：ROIC=EBIT×銷售額（1-稅率）

銷售額投資資本=經(jīng)營利潤率×資產(chǎn)（資本）周轉(zhuǎn)率×（1-稅率）

由上式可知，企業(yè)要取得較高的稅后資本投資收益率，首先是必須提高企業(yè)經(jīng)營利潤率；其次是加快企業(yè)資產(chǎn)（資本）周轉(zhuǎn)速度；其三是進行有效的稅收籌劃，減少企業(yè)實際稅收支出.

（2）企業(yè)的資本成本.降低企業(yè)資本成本的關(guān)鍵是適當(dāng)選擇籌資渠道與方式，合理安排資本結(jié)構(gòu).

（3）企業(yè)的增長能力.具體包括：企業(yè)的經(jīng)濟、政治及社會環(huán)境、特定企業(yè)及特定產(chǎn)品的市場機構(gòu)、企業(yè)發(fā)展過程中所積累的競爭優(yōu)勢、企業(yè)的核心競爭力等.從長遠來看，所有這些因素都會影響企業(yè)的增長能力，從而影響企業(yè)的市場附加值.

綜上所述，企業(yè)要增加市場附加值，必須提高企業(yè)稅后利潤，降低資本成本并保持較高的增長率.

2.3 市場附加值最大化可用于評價經(jīng)營者業(yè)績

市場附加值最大化實際上反映了企業(yè)經(jīng)營者籌措和運用資本的水平和效率.但是，影響市場附加值最大化的另一因素是企業(yè)的增長能力，它與企業(yè)某個經(jīng)營者無關(guān)而與企業(yè)長遠發(fā)展密切相關(guān).基于這一結(jié)論，在評價經(jīng)營者業(yè)績時，應(yīng)剔除企業(yè)增長率因素的影響.作為經(jīng)營者業(yè)績評價指標時，MAV應(yīng)由EVA來代替.

經(jīng)濟附加值EVA，又稱經(jīng)濟利潤，是一定時期的企業(yè)稅后資本投資收益與投入資本成本的差額.它是企業(yè)在某個特定年份中營利低償資本機會成本的指標，用公式來表示為：

EVA=（ROIC-WACC）×投資資本

如果EVA為正，表明企業(yè)獲得的收益高于為獲得此項收益而投入的資本成本；反之則表明企業(yè)經(jīng)營失敗，以EVA作為經(jīng)營者的業(yè)績評價指標，具有如下優(yōu)勢：

（1）比會計利潤更為客觀.會計利潤受人為因素影響較大，而EVA中的經(jīng)營利潤，對會計利潤要做一定的調(diào)整，因而更具客觀性.

（2）將財務(wù)管理目標與經(jīng)營者業(yè)績緊密相聯(lián)，避免經(jīng)營者決策的次優(yōu)化，有效防范經(jīng)營者的自利行為，實現(xiàn)了兩權(quán)分離環(huán)境下所有者與經(jīng)營者目標的高度一致.

（3）EVA剔除了與經(jīng)營者無關(guān)因素的影響，比較客觀公正.

總之，追求企業(yè)財務(wù)管理目標，不僅不能偏離企業(yè)總體發(fā)展目標的要求，而且必須符合企業(yè)長期發(fā)展戰(zhàn)略的要求，同時還要充分考慮影響財務(wù)管理目標的其他因素，這樣才能使企業(yè)獲得最大效益.企業(yè)財務(wù)管理目標是企業(yè)財務(wù)管理活動所希望實現(xiàn)的結(jié)果，是評價企業(yè)理財活動是否有效的基本標準，是企業(yè)財務(wù)管理工作的行為導(dǎo)向，是財會人員工作的出發(fā)點和歸宿，企業(yè)財務(wù)管理目標制約著企業(yè)財務(wù)工作運行的基本特征和發(fā)展方向.不同的企業(yè)財務(wù)管理目標，會產(chǎn)生不同的財務(wù)管理運行機制和經(jīng)營成果.因此，科學(xué)的選擇企業(yè)財務(wù)管理目標，對于優(yōu)化企業(yè)理財行為和經(jīng)濟運行環(huán)境，實現(xiàn)企業(yè)發(fā)展戰(zhàn)略具有十分重要的意義.

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1673-260X（2010）05-0052-03