陳 華

（山東經(jīng)濟學院 財稅金融研究所所長、教授、博士，山東 濟南 250014）

我國經(jīng)濟刺激計劃的退出時機、路徑與政策研究

陳 華

（山東經(jīng)濟學院 財稅金融研究所所長、教授、博士，山東 濟南 250014）

2009年11月15日結(jié)束的亞太經(jīng)合組織（APEC）發(fā)表《新加坡宣言》：繼續(xù)采取經(jīng)濟刺激政策。金融危機過后，各國經(jīng)濟復蘇勢頭不穩(wěn)，經(jīng)濟刺激計劃退出未成主流，但各國政府仍出臺了相關(guān)政策預案為退出計劃做準備。由于經(jīng)濟刺激計劃本身帶有一定的副作用，退出機制不當將導致經(jīng)濟再次下滑。為此，我國應積極調(diào)整經(jīng)濟結(jié)構(gòu)，抓住政策退出的關(guān)鍵時機，逐步建立財政政策與貨幣政策相協(xié)調(diào)的中國式退出機制，首先暗中緊縮銀根并配以溫和的窗口指導，其次對外暗示政策轉(zhuǎn)向，最后加大宏觀調(diào)控力度。

經(jīng)濟刺激計劃；退出時機；路徑

2009年11月15日結(jié)束的亞太經(jīng)合組織（APEC）發(fā)表《新加坡宣言》：繼續(xù)采取經(jīng)濟刺激政策，直到持久的經(jīng)濟復蘇得到明顯鞏固。為應對金融危機，各國政府普遍采取了極為寬松的財政政策和貨幣政策。出于對政府巨額財政赤字難以為繼和通貨膨脹的擔心，各國普遍認為在經(jīng)濟復蘇后應適時做出政策調(diào)整。G20各國財長同意，“有必要在經(jīng)濟實現(xiàn)穩(wěn)固復蘇后，撤銷特殊的財政、貨幣和金融部門支持措施，但退出過程必須透明、可信”。盡管有國家采取了加息政策，但從全球范圍看，由于經(jīng)濟復蘇勢頭仍不穩(wěn)固，經(jīng)濟刺激計劃退出未成主流。實際上，目前經(jīng)濟刺激計劃退出的時機并未成熟。

國際機構(gòu)、各國當局以及研究人士已經(jīng)在多種場合提出“退出策略”的問題。目前，主要發(fā)達經(jīng)濟體的央行總體仍然認為應在一段較長時間內(nèi)保持寬松的貨幣政策。對于決策者而言，危機環(huán)境下防止經(jīng)濟陷入二次衰退比預防經(jīng)濟過熱更為現(xiàn)實和重要。

本文對各國經(jīng)濟刺激計劃的退出政策進行述評，并論述了我國經(jīng)濟刺激計劃的退出時機、路徑與政策等問題。

一、國外主要經(jīng)濟體退出政策述評

（一）經(jīng)濟刺激措施將持續(xù)

2009年11月7日，二十國集團財長和央行行長會后發(fā)表的聯(lián)合公報稱：各國將繼續(xù)保持經(jīng)濟刺激措施，直到全球經(jīng)濟復蘇得到確認。美國財政部長蓋特納會后表示，各國在“經(jīng)濟中必須繼續(xù)保持刺激政策”方面達成了廣泛共識。針對此前一些國家提出的是否考慮經(jīng)濟刺激措施退出問題，英國首相布朗在當天的會議發(fā)言中明確表示，現(xiàn)在還不是刺激措施退出的時機，突然停止經(jīng)濟刺激行動，將是冒險的行為，“一些向好的經(jīng)濟信號，不能成為終止刺激計劃的理由”。

（二）各國刺激計劃退出政策漸現(xiàn)

2009年10月20日，美國財長蓋特納宣布奧巴馬政府將結(jié)束問題資產(chǎn)救助計劃中的核心項目，這一決定被一些專家解讀為美國正在退出經(jīng)濟刺激計劃。而這只不過是此前一系列喊“退出”聲中的最新聲音而已。以發(fā)達經(jīng)濟體領(lǐng)銜的“世界的退出”實際上已經(jīng)開始了。

2009年9月18日，美國財政部如期結(jié)束針對貨幣市場基金的救助計劃；9月24日，全球主要央行宣布，因金融市場逐步恢復穩(wěn)定，經(jīng)濟復蘇跡象顯現(xiàn)，它們將削減注入銀行體系的美元資金。美聯(lián)儲還表示，將收緊資金拍賣的規(guī)模和期限，2010年1月份之后，將不再通過短期標售工具（TAF）向市場提供短期資金。

2009年10月6日，澳大利亞宣布，將其基準利率提高0.25個百分點。這一強勢政策手段被各國高度關(guān)注，而暗地里的“退出”聲音也不斷涌動。

目前除了瑞典、英國之外，甚至包括歐洲央行在內(nèi)的各國貨幣當局，都顯示出回籠基礎(chǔ)貨幣的意思。這是很正常的事情。救市動作固然可以也必須如山倒，但退出動作卻如抽絲，也只能是打點滴的方式，不能給市場太大刺激。就未來而言，各國真正嚴厲的緊縮政策出臺，恰恰就是在經(jīng)濟繁榮的頂峰，市場流動性充斥而商業(yè)信心膨脹爆棚的時候。就目前而言，隨著經(jīng)濟復蘇，各國央行退出計劃，其實已經(jīng)開始了。要提醒的是，對于中國而言，也要開始準備相關(guān)的政策預案，不能只看著其他國家在有序地布置撤退，而自己還紋絲不動地扛著。

（三）各國刺激政策退出路徑各有各的打算

2009年10月6日，澳大利亞央行宣布，將基準利率從3%提高到3.25%。這是G20成員中，率先收緊貨幣政策的國家。與此鮮明對比的是，澳大利亞的這一舉措，距G20匹茲堡峰會發(fā)表聲明僅隔10天。澳大利亞此舉，意味著正在激辯的各主要經(jīng)濟體經(jīng)濟刺激計劃，不是要不要“退出”的問題，而是誰先退誰后退、怎么退的問題。

2009年11月3日，澳大利亞央行宣布，將基準利率再提25個基點至3.5%，這是澳洲一個月內(nèi)第二次升息，并表示將逐漸撤出刺激措施。11月1日，日本央行一致投票決定將利率維持在0.1%不變，同時，該央行還宣布將于今年12月份停止資產(chǎn)購買方案，邁出了退出經(jīng)濟刺激政策的策略的第一步。

然而，“退出”的含義，對不同經(jīng)濟體來說，是截然不同的。

當前有兩種退出：一種是“世界的退出”；還有一種是“中國的退出”。所謂“世界的退出”，主要是指從金融救助工具到財政政策的一系列退出措施；而“中國的退出”指的是中國收縮財政政策與貨幣政策，以及通過緊縮政策來調(diào)控產(chǎn)業(yè)發(fā)展。

對于“退出”問題，政府大規(guī)模地介入市場，是在金融危機情況下非常規(guī)的行為，有介入必然會有退出。但中方認為，現(xiàn)在談退出戰(zhàn)略為時太早。因此，可以研究退出的時機和方案，同時密切關(guān)注大規(guī)模介入的負面影響，做好撤出的準備。

說是說，做是做，發(fā)達經(jīng)濟體又是怎么做的呢？

以發(fā)達經(jīng)濟體領(lǐng)銜的“世界的退出”實際上已經(jīng)開始了。過去市場一直認為，2010年才會真正開始一輪全球加息周期，但澳大利亞的突然加息很可能會推動這一輪周期提前到來。因為，如果大家都對資產(chǎn)價格上漲感到擔心，將會形成世界范圍的通脹預期，這將對各國的貨幣政策調(diào)整產(chǎn)生很大影響。也就是說，“世界的退出”可能比人們預料的要快。

相比之下，“中國的退出”幾乎沒什么動作。從公開信息看，甚至還沒有開始實質(zhì)性的研究。在我們看來，中國與發(fā)達國家面臨的退出形勢是不同的，退出領(lǐng)域的縱深與手段也很不一樣。美歐等發(fā)達國家在金融危機中受創(chuàng)最深，政府出臺了很多金融救市工具來提供流動性和直接挽救金融企業(yè)，這些政策是發(fā)達國家首先要逐步撤出的。這些政策工具的撤出需要一個前提：全球有穩(wěn)定的經(jīng)濟復蘇環(huán)境和市場信心，而中國的不退出表態(tài)就是市場最好的穩(wěn)定器。

但是，與發(fā)達國家不同的是，中國并沒有太多的金融救助政策工具需要逐步撤出，中國能夠動用的就是財政政策與貨幣政策，在目前形勢下，中國的兩大政策不可能緊縮。

因此，面對發(fā)達國家金融救市政策有步驟的戰(zhàn)略撤退，中國不能無動于衷，不能傻等著毫不挪步，而應該積極地調(diào)整自己的結(jié)構(gòu)問題。否則，等到發(fā)達國家的戰(zhàn)略撤退基本完成，中國在下一輪經(jīng)濟政策調(diào)整中將變得被動。

二、經(jīng)濟刺激計劃副作用不可小視

2007年爆發(fā)的次貸危機，到2008年演變?yōu)槿蛐缘慕鹑诤徒?jīng)濟危機，不僅導致世界經(jīng)濟的全面衰退，而且?guī)砹耸澜缃?jīng)濟格局的重大變化。中國在應對危機中成為一支不容忽視的力量。在世界經(jīng)濟結(jié)構(gòu)性調(diào)整中，中國怎樣從政策刺激平穩(wěn)退出，走向結(jié)構(gòu)性變革，世界經(jīng)濟新格局下中國如何有效擴大內(nèi)需、推進發(fā)展方式轉(zhuǎn)型，如何推進城市化進程，如何走上綠色復蘇和低碳增長之路等，是我們共同面臨的重大課題。

雖然全球各國都已經(jīng)聯(lián)合起來救市，為此出臺了天文數(shù)字的救市方案，但是效果如何有待觀察。中國采取了一系列的舉措，試圖用啟動強大的內(nèi)需來化解此次外需不足造成的經(jīng)濟影響，但長期的外需拉動型經(jīng)濟短期內(nèi)很難改變。而且中國面臨著通脹、通縮、滯脹的三重威脅，勢必使中國的政策制定較為艱難，現(xiàn)在消費者的心理預期已經(jīng)改變，即使連續(xù)降息也難以在短期拉動內(nèi)需，經(jīng)濟發(fā)展速度的放緩甚至短期衰退都是可能的。判斷經(jīng)濟是否觸底仍為時過早。這一變化究竟是苗頭性的，還是趨勢性的，能不能持續(xù)，還需要認真觀察。

要解決危機，必須將短期的危機應對措施與長期改革結(jié)合。人們擔心，一旦刺激政策退出，經(jīng)濟將面臨再次下滑的危險。

同時，刺激政策的效力正在逐步遞減。就財政政策來說，赤字不能無限增加；就貨幣政策來說，利率已經(jīng)趨于零，貨幣乘數(shù)迅速縮小，再繼續(xù)擴張央行資產(chǎn)負債表也推動不了貨幣供應量。資產(chǎn)泡沫形成，到一定程度還會再破裂。僅靠政策刺激換來的經(jīng)濟增長只能是臨時的，反而會損害貨幣的價值基礎(chǔ)。

中國政府出臺的高達4萬億元人民幣的一攬子刺激措施有力推動了政府投資并拉動了內(nèi)需，同時也有力促進了東亞地區(qū)的貿(mào)易。中國正在努力轉(zhuǎn)變經(jīng)濟增長模式，即從出口型經(jīng)濟向內(nèi)需型經(jīng)濟轉(zhuǎn)變。人們普遍認為，亞洲經(jīng)濟特別是中國的快速復蘇和增長，是推動世界經(jīng)濟的最關(guān)鍵因素。但投資增長主要依靠政府投資拉動，民間投資的觀望情緒較濃；消費較快增長在很大程度上依賴于政策的刺激，目前實施的一些政策效應遞減，而副作用逐漸顯現(xiàn)，中國經(jīng)濟持續(xù)增長的內(nèi)生動力可能不足。

經(jīng)濟刺激計劃負效應不可小視。財政負擔加大，潛在通貨膨脹壓力加大，產(chǎn)能過剩嚴重，道德風險增大，逆市場化行為等。因此，隨著經(jīng)濟企穩(wěn)，打消通脹預期和政府“歸位”要求，經(jīng)濟刺激計劃應適時退出，力爭負效應最小化。建立擴張貨幣政策硬的約束機制，在促進經(jīng)濟回升和保持價格穩(wěn)定及貸款質(zhì)量之間取得均衡。積極的財政政策需提前規(guī)避各級政府的隱形財政負債及其風險。

事實上，救助受危機影響的家庭和穩(wěn)定金融市場的刺激政策都帶有應急性特征，而應急性往往使得這些政策具有副作用。例如，美聯(lián)儲創(chuàng)新性地注資金融市場而不斷擴大其資產(chǎn)負債表，可能引發(fā)日后的通脹；財政部為給美聯(lián)儲融資而大量發(fā)行國債也許就埋下了未來流動性風險的隱患；而接管“大到不能倒”的金融機構(gòu)則顯然存在道德風險。正是因為應急刺激政策具有這些副作用，一項完整的應急政策在推出之時就應考慮到如何適時、平穩(wěn)地退出?？梢哉f，這些政策的適時退出與其及時進入一樣重要。

與應急性政策相對應，金融制度改革和維持經(jīng)濟長期發(fā)展動力的政策具有變革性，不過其推進速度緩慢，特別是這些變革性政策本身是有待改善的。變革性政策收益更多是在未來，然而眼前的成本卻很大。而進一步探究阻力來源，則是這些變革性政策本身也多存在爭議。例如，加強金融監(jiān)管如何才能與維護金融創(chuàng)新相協(xié)調(diào)？如何才能保證金融制度改革具有前瞻性？另外，變革性政策的爭議還在于其經(jīng)常忽視問題的實質(zhì)。例如，“奧巴馬新政”強調(diào)的“可持續(xù)和均衡增長路徑”指出了全球經(jīng)濟失衡是引發(fā)次貸危機的根源之一，但其忽視了造成全球經(jīng)濟失衡的原因正是美國消費型經(jīng)濟發(fā)展模式和不受約束的美聯(lián)儲的貨幣政策。因此，其提出的購買美國貨、貿(mào)易盈余國貨幣升值等具體方案不但有失公允，還不得解決問題的要領(lǐng)。其實，金融經(jīng)濟危機在美國歷史上不斷地周期性出現(xiàn)，就與變革性政策推出的遲緩和不徹底，以及這些政策本身的不正確密切相關(guān)。

因此，在危機好轉(zhuǎn)跡象頻出的今天，如同大病初愈的人一樣，經(jīng)濟的恢復和發(fā)展仍然需要一個寬松的貨幣、財政政策環(huán)境。在此基礎(chǔ)上，帶有副作用的應急性政策應該適時、平穩(wěn)地退出；意在鏟除危機根源的變革性政策則應當正確、及時地推進。而如何退出，怎樣推進，則值得進一步思考。

另外，在“急救式”刺激計劃形成的投資拉動型增長完成后，如何激發(fā)內(nèi)生性增長，并解決掩蓋在經(jīng)濟復蘇中的體制性問題，將成為退出的不得不考量的問題。

三、我國刺激計劃退出時機及路徑

（一）如何看待國外寬松貨幣政策的退出浪潮

危機之后，各國相繼推出了史無前例的經(jīng)濟刺激方案，這是非常時期的非常之策；經(jīng)濟好轉(zhuǎn)以后，一些國家出于自身利益和需要，可能會考慮政策調(diào)整。因為誰退出得晚，誰承擔的成本和責任也越大。澳大利亞已兩次加息，澳方傳出的聲音是在中國經(jīng)濟的引領(lǐng)下，亞洲經(jīng)濟出乎意料地全面復蘇，特別是澳大利亞對中國的出口增長了近30%，對它的經(jīng)濟恢復起到了重要的支撐。倘若澳大利亞的刺激政策率先退出，它就能獲得其它國家刺激政策的溢出效應。在匹茲堡峰會之前，各國都強調(diào)要繼續(xù)維持經(jīng)濟刺激方案，但事實上大家說的和做的是有差異的，各國都在考慮以什么樣的方式逐步退出。這種競爭性退出有可能導致全球經(jīng)濟刺激政策過早、過快地退出，若不加以協(xié)調(diào)，目前虛弱的經(jīng)濟復蘇將再次出現(xiàn)反復。

目前各國都采取了不同程度的財政、貨幣刺激，但由于世界經(jīng)濟復蘇基礎(chǔ)還不穩(wěn)固，今后兩年財政刺激或?qū)⒊掷m(xù)，但貨幣刺激已開始退出。貨幣政策包括數(shù)量和價格工具兩類。數(shù)量工具指的是各口徑的貨幣供應量，即量化寬松；價格工具則是匯率、利率、準備金等涉及資金價格的政策。

隨著全球經(jīng)濟復蘇，一股寬松貨幣政策退出的風潮正在顯現(xiàn)：以色列、澳大利亞、挪威先后加息，而美聯(lián)儲的議息會議卻表示將維持0～0.25%的基準利率區(qū)間不變，原因是什么？貨幣政策趨緊會否成為未來各國央行的普遍選擇？

美聯(lián)儲表示要維持利率區(qū)間不變，未來，至少到明年上半年都不會調(diào)整。當前，美國經(jīng)濟仍處于失業(yè)率加重的階段，GDP增長多得益于政府的經(jīng)濟刺激而非經(jīng)濟自身的復蘇，因此，美聯(lián)儲的做法是可以理解的。

（二）中國繼續(xù)刺激，還是撤出，這是個值得深思的問題

任何事情都是相輔相成的，經(jīng)濟刺激政策會不會將資本泡沫吹得更大，從而引發(fā)新一輪的通貨膨脹，一直是個飽受爭議的問題。2009年10月，國際貨幣基金組織（IMF）發(fā)布的《全球經(jīng)濟展望》報告也建議，以中國為代表的新型經(jīng)濟體應更早地退出寬松貨幣政策。

經(jīng)合組織首席經(jīng)濟學家約爾延·埃爾梅斯柯夫在出席2009諾貝爾獎獲得者北京論壇時表示，考慮到中國在卷入國際金融危機時財政上有大規(guī)模盈余，可以負擔得起財政的擴張計劃，所以暫時沒有必要考慮撤出刺激計劃。然而對于埃爾梅斯柯夫的這一觀點，也有部分“場外”經(jīng)濟學家表示不贊同，認為從2009年7月份以1年期央票的“重啟發(fā)行”為標志，中國漸進式的退出在當時已經(jīng)開始。

有人在撤，我們撤不撤。外界普遍認為，此前著手退出寬松貨幣政策的國家，主要是在金融危機中受傷較輕或經(jīng)濟復蘇步伐較快的國家。但隨著經(jīng)濟的復蘇，一個經(jīng)濟體的退出往往具有標桿效應。德意志銀行曾發(fā)布的一份研究報告指出，澳大利亞央行加息的開始，標志著世界主要經(jīng)濟體的貨幣政策緊縮周期的正式啟動。

“總體來說，中國在金融危機中的刺激政策是十分成功的，正是這些政策使得中國在危機中依然能保持經(jīng)濟高速增長?！钡瑫r埃爾梅斯柯夫也提醒中國，由于經(jīng)合組織部分國家的利率較低，而中國的利率較高，在刺激政策尚未退出時，不可避免地會出現(xiàn)資本不斷涌入中國的情況。因此，中國需要對之加以消化避免通貨膨脹的問題，“特別是需要更多地增加內(nèi)需，而不是繼續(xù)依賴于過去長期的不平衡的狀況實現(xiàn)發(fā)展”。

撤出呼聲仍然高漲。至2009年11月CPI已經(jīng)連續(xù)兩個月環(huán)比正增長，PPI更是連續(xù)六個月正增長，通脹的壓力已經(jīng)慢慢浮現(xiàn)了。照現(xiàn)在的趨勢發(fā)展，未來的通脹風險是比較大的，所以貨幣政策可以逐步退出。從2009年7月份以1年期央票的“重啟發(fā)行”為標志，中國漸進式的退出在當時已經(jīng)開始。而就大的時點來說，美聯(lián)儲不準備“動”的時候，中國很可能也沒有辦法“動”。預計美聯(lián)儲會在2010年第二季度或第三季度加息，所以中國最快也只能在那個時候加息。擴張性政策的正確退出路徑應當是采取財政政策先撤退、貨幣政策“掩護”的策略。即擴張性財政政策逐步退出，然后逐步開始貨幣緊縮政策。中國經(jīng)濟刺激政策究竟如何退出跟美國也是有區(qū)別的：中國的貸款是進入企業(yè)的，外國則是以注資的方式進入市場；國外貨幣政策調(diào)整更多地是用價格方式引導，比如利率，但中國是依靠數(shù)量的方式，如貨幣供應量和公開市場操作。

（三）如何把握退出時機

面對發(fā)達經(jīng)濟體經(jīng)濟刺激政策有步驟的戰(zhàn)略撤退，中國不能等著，應該積極調(diào)整自己的內(nèi)在結(jié)構(gòu)。與發(fā)達國家不同的是，中國并沒有太多的金融救助政策工具需要逐步撤出，中國能夠動用的就是財政政策與貨幣政策，在目前形勢下，中國的兩大政策不可能緊縮。面對發(fā)達國家金融救市政策有步驟的戰(zhàn)略撤退，中國不能無動于衷，否則等到發(fā)達國家的戰(zhàn)略撤退基本完成，中國在下一輪經(jīng)濟政策調(diào)整中將變得被動。

以2009年為例。中國7月份，美國4、5月份為例，兩國的貨幣政策在數(shù)量工具上均已開始退出：3、4月份至11月份，美聯(lián)儲一直對定量寬松貨幣政策采取逆操作，預計到2010年二季度初，聯(lián)儲資產(chǎn)負債表規(guī)模將回到雷曼沖擊之前的水平；中國1～6月信貸擴張很快，7月之后數(shù)量型工具退出也很明顯，每個月信貸增長均不到上半年的一半。所以，總體的態(tài)勢是財政政策未退出，貨幣政策正在退出，其中數(shù)量型工具退出早于價格型工具。

這種退出是必要的。人類在歷次拯救大規(guī)模金融危機之后的三五年，都發(fā)生了嚴重的通脹，所以民眾對此有擔心。該次，由于退出操作早于預期，再加上大宗商品和資產(chǎn)價格上漲吸收了通脹的壓力，兩個因素疊加，有可能使我們僥幸地避免危機之后嚴重的通脹。

（四）財政政策與貨幣政策的搭配問題

而從結(jié)構(gòu)來看，財政政策的全面退出將早于貨幣政策，加強稅收征管正是財政政策收緊的一個表現(xiàn)。貨幣政策對于刺激增長非常有效，并且2010年我國出現(xiàn)高通脹的可能性很低，所以寬松貨幣政策退出可以暫緩。

建立財政政策與貨幣政策相協(xié)調(diào)的中國式退出機制。中國的財政刺激以政府投資為主，同時超配銀行信貸，政府預算與銀行貸款一起，變成了中長期的項目投資。盡管財政資金不需要退出，但銀行貸款最終需要全身而退。財政與信貸的捆綁運營，使得中國的財政刺激政策也需考慮財政與信貸政策退出的協(xié)同效應。中國政府充當了市場流動性的“主泵”，銀行信貸變成了項目投資，一旦貨幣政策退出過快，就意味著“半拉子工程”激增和銀行不良貸款上升。因而，財政政策要相機抉擇，建立財政政策與貨幣政策相協(xié)調(diào)的中國式退出機制。

目前，宏觀調(diào)控者面臨著兩難：一方面，經(jīng)濟刺激計劃過早退出將對復蘇造成沖擊，特別是各國競爭性地退出，極有可能造成經(jīng)濟二次探底，后果是嚴重的；另一方面，退出晚，有可能引發(fā)未來的通脹，大宗商品價格上漲先于經(jīng)濟反彈，貨幣購買力下降，資產(chǎn)被稀釋，出現(xiàn)新一輪泡沫。在低利率的貨幣環(huán)境下，低效益的投資會增加，這給未來經(jīng)濟留下難題。政策退出的時機應該是經(jīng)濟恢復到應有內(nèi)生持續(xù)增長水平的時候，而不是恢復到危機前的水平。危機前的水平過高，超出了潛在的增長率。也就是說，要回到一個相對低的增長階段，要防止過度寬松的問題。

盡管“退出策略”已成共識，但真正的難點在于退出的時機和尺度。晚退出，退出不徹底，可能會導致通脹風險加劇；早退出，收縮過度，又可能釜底抽薪，危及復蘇進程。這對各國決策者而言無疑是一個兩難選擇和重大考驗。

（五）退出會否使剛呈現(xiàn)復蘇跡象的全球經(jīng)濟二次探底

刺激政策早晚要退出，2010年2～3季度將是政策退出的關(guān)鍵時點。隨著資產(chǎn)和商品價格持續(xù)上揚，未來的通脹是可預期的，各國央行上調(diào)基準利率也是必然的?，F(xiàn)在爭論的焦點是退出的時機。2010年我們面臨兩難：物價水平上揚使我們不得不退出寬松的政策，而實體經(jīng)濟復蘇尚需時日，寬松政策仍需維持一段時間。所以，在既定潮流下，退出的力度和策略會有所不同，加息的速度、財政和貨幣政策的退出節(jié)奏都值得考量。另外，由于財政政策在拉動實體經(jīng)濟方面作用顯著，貨幣政策在遏制通脹方面作用顯著，各國可能出現(xiàn)松緊搭配的政策，即在財政政策上保持寬松，在貨幣政策上從緊。

中國經(jīng)濟二次探底的可能性基本可以排除。目前國內(nèi)學者討論這個問題多是基于1998～2001年的刺激計劃經(jīng)驗：東南亞金融危機中，中國政府采取了經(jīng)濟復蘇計劃，在退出操作之后經(jīng)濟二次探底。但他們忽略了一點，2000年美國互聯(lián)網(wǎng)泡沫破滅、2001年9·11恐怖襲擊、2002年陸續(xù)爆發(fā)的針對美國大企業(yè)和中介公司的財務丑聞，使得中國經(jīng)濟剛迎來復蘇的征兆的同時，外部需求突然下滑，中國經(jīng)濟二次探底。但當前美國經(jīng)濟已復蘇，2010年發(fā)達國家OECD經(jīng)濟也將步入復蘇，中國的外部環(huán)境盡管有所反復，但惡化的可能性較小，經(jīng)濟不會出現(xiàn)二次探底。

美國經(jīng)濟會否二次探底取決于三個因素：一是有沒有技術(shù)創(chuàng)新；二是美國財政是否可持續(xù)；三是能否恢復金融體系對實體經(jīng)濟的支持能力。倘若處理好這三個問題，美國經(jīng)濟就會持續(xù)地從微弱復蘇到穩(wěn)定復蘇再到強勁復蘇。

（六）中國經(jīng)濟刺激計劃退出政策的下一步

經(jīng)濟刺激計劃是否應該退出，取決于這一政策是否可持續(xù)，以及衡量它能帶來多大好處和負面影響。

首先要問的是，刺激經(jīng)濟的錢從何而來，可持續(xù)嗎？就目前的刺激政策而言，是以政府財政投資為主，同時銀行配以寬松的信貸政策，資金投向大多是國有企業(yè)和一些大工程、大項目。說到底，所謂的刺激就是增加貨幣供應。貨幣多了，物價肯定要漲，資產(chǎn)價格肯定要上升，通脹風險肯定要來臨。更為危險的是，一旦老百姓意識到通脹預期，很可能會到銀行把儲蓄取出來購買食物和資產(chǎn)，以應對通脹，這樣不僅加速資產(chǎn)價格上升，還可能發(fā)生銀行擠兌。

其次，這種以投資拉動的經(jīng)濟增長，本身就是令人憂慮的失衡增長。相關(guān)數(shù)據(jù)顯示，我國固定資產(chǎn)投資在2009年前三季度的GDP增長貢獻率達95%，即7.7%的經(jīng)濟增長中7.3%是由固定資產(chǎn)投資帶來的。而國內(nèi)私人消費占GDP的比重在今年三季度降到了35%這個最低限以下，這是一種非?；蔚脑鲩L方式，這種嚴重失衡的增長或許在政府主導下，能夠持續(xù)一段時間，但持續(xù)的時間越長，以后再平衡的歷程就越痛苦，早晚有一天，我們將為此承擔后果。

再次，刺激計劃對民營經(jīng)濟的擠出和侵占效應也非常明顯。在這輪銀行天量信貸的釋放過程中，本來就處于弱勢和資金緊缺的民營企業(yè)，能拿到多少資金呢？我們看到的是國企兇猛的進取姿態(tài)。“國進民退”浪潮是逆市場化的。

中國刺激政策的退出應該分三步走。第一步是暗中收緊，配以溫和的、主要針對銀行風險控制的窗口指導；第二步是對外暗示政策轉(zhuǎn)向，而中央經(jīng)濟工作會議及國務院常務會則有可能成為暗示政策轉(zhuǎn)向的關(guān)鍵時間點。此后，加大宏觀調(diào)控力度，則將成為退出策略的第三步。但實施第三步前提是GDP增速、出口增長及CPI通脹。實施方式有三種：窗口指導；流動性吸收的力度加大，比如央票發(fā)行、正回購及調(diào)整準備金率；加息甚至貸款額度等限制。我國已開始實施第二步策略，即對外暗示政策轉(zhuǎn)向。

目前經(jīng)濟刺激計劃不僅缺乏可持續(xù)性，還在利益分配上拉大貧富差距，人為制造不公。作為一個有前瞻性和負責任的好政府，經(jīng)濟刺激政策應果斷決策，應時而變，早日退出，以謀求其他可持續(xù)發(fā)展之路。

[1]鐘慧文.各國退出刺激計劃政策漸現(xiàn)[N].中國產(chǎn)經(jīng)新聞，2009-10-23.

[2]賀軍.刺激政策“退出”的路怎么走[N].上海證券報，2009-10-12.

[3]韓瑞蕓，高盛.中國經(jīng)濟刺激政策退出“三步走”[N].21世紀經(jīng)濟報道，2009-11-03.

[4]周慧蘭，曹理達.美國復蘇之后：各國的政策選擇[N].21世紀經(jīng)濟報道，2009-11-09.

The Research on Exit Timing,Route and Policies for the Economic Stimulus Plan in China

CHEN Hua

After the financial crisis,the tendency of economic recovery is unstable in various countries,and the recall of economic stimulus plan doesn’t form mainstream,but every government still prepares relative policies for the exit plan.Because of the negative effect of economic stimulus plan itself,inappropriate exit mechanism may lead to economic downturn.So we should adjust economic structure actively,seize the right chance of exit and establish a Chinese exit mechanism with the coordination of fiscal policy and monetary policy gradually,such as tightening money surreptitiously fitting with mild window operation,implying policy transformation to outside,and increasing the efforts of macro-policy.

economic stimulus plan;exit timing;route

F211

A

1673-8616（2010）02-0043-06

2009-11-20

教育部人文社會科學青年基金項目《農(nóng)民組織化與農(nóng)村基層民主建設研究》（08JC810013）；山東省信息產(chǎn)業(yè)發(fā)展重點項目《美國金融危機影響中國經(jīng)濟的傳導路徑和機制研究：以山東信息產(chǎn)業(yè)為例》，山東省自然科學重點專項基金項目《基于科學發(fā)展觀的山東產(chǎn)業(yè)集群研究》；山東省科技攻關(guān)項目《城市災害突發(fā)事件應急體制機制研究：以山東為例》；山東省社科規(guī)劃研究項目《農(nóng)民組織化的理論動因與模式選擇》（08CJGJ02）

[責任編校：李君安]