崔 丹

人民幣升值預期再度燃起，2010年人民幣是否會升值?升值的幅度會有多大?如果人民幣升值，A股是否會復制曾經的大牛市?

2005年7月，匯率改革拉開了人民幣升值的序幕，同時也掀起了2006～2007年的超級大牛市。投資者不難發(fā)現，人民幣匯率的走勢與上證綜指具有一定的關聯性。而歷史和各國經驗也表明，本幣升值往往會催生資本市場的上漲。

近來，人民幣升值預期再度燃起，2010年人民幣是否會升值?升值的幅度會有多大?如果人民幣升值，A股是否會復制曾經的大牛市?

升值成股指助推器

不少投資者對2006～2007年中國股市的超級牛市記憶猶新。這輪牛市中有一個不能忽略的因素，便是2005年匯改之后，人民幣匯率升值帶動本幣資產估值大幅上升以及國際熱錢流動。在許多市場研究人士看來，這才是6124點的本質。

2005年7月21日央行宣布，自即日起我國開始實行以市場供求為基礎、參考一籃子貨幣進行調節(jié)、有管理的浮動匯率制度。由此，人民幣升值的大幕拉開了。伴隨著人民幣的升值，A股市場的上漲也經歷了幾個階段。

首先是陵復性上漲階段，從2005年7月21日～2006年5月15日期間，人民幣對美元匯率首次觸及8：1大關。與此同時，A股市場也一路高歌猛進，上證指數上漲至1600多點。第二個階段是從2006年5月15日～2006年7月19日期間，人民幣匯率在8：1左右震蕩。上證指數也在1660點上下大幅震蕩，股指一度沖擊至最高點1757.47點。

第三個階段是A股隨人民幣匯率破八后的加速上漲。2006年7月～2006年底，人民幣匯率水平上升至7.8。與此同時，大盤站上2100點關口。第四階段，進入2007年后，人民幣匯率更是連續(xù)刷新記錄，截至2007年10月份，匯率水平達到了7.5：1的新水平。而在此期間，大盤同樣連創(chuàng)新高，2007年10月16日，上證指數也創(chuàng)出了這輪超級大牛市的最高峰值6124.04點。

比較人民幣匯率走勢和上證指數的運行軌跡，可以發(fā)現，伴隨人民幣的升值，A股走勢保持上揚態(tài)勢。有關研究表明，人民幣升值對股市的影響機制至少存在兩個因素——價值因素和價格因素，三條途徑——估值水平、供求關系和調控政策。

人民幣匯率變化對證券市場供求關系影響，主要表現為人民幣升值及其預期帶來的匯兌收益對國際資本產生較強吸引力，這些敏感資金的超常進入對人民幣資產，特別是股票、房地產、貴金屬及原材料價格甚至債券市場產生推動作用。而人民幣升值帶來的巨額外匯儲備又使得央行投放了超額的基礎貨幣，造成國內的流動性過剩問題，也給資產價格特別是證券市場股票價格和債券收益率產生較大影響。

實際上，升值推動股市上漲不僅在A股出現過，在國際上也有經典案例。20世紀七八十年代，日元升值帶來東京股市17年的大牛市，以及韓元升值帶來了韓國股市數年的大牛市就是例證。

升值成大勢所趨

去年，央行將“結合國際資本流動和主要貨幣走勢變化”納入2009年第三季度的報告，這個微小措辭的變化引發(fā)了外界對人民幣升值的猜想。對此，有外媒認為，該報告中有關升值的表述出現松動，報告刪除了以前反復強調的“保持人民幣匯率在合理均衡水平上的基本穩(wěn)定”的說法，由此可見中國政府將適當允許人民幣升值。

不過，在升值問題上，業(yè)界仍有分歧。社科院國際金融研究中心張明認為，要判斷人民幣匯率是否低估的標準很簡單，即如果央行停止干預外匯市場，看由市場決定的人民幣匯率是多少即可。在他看來，鑒于中國目前存在持續(xù)的貿易順差與FDI(國際直接投資)凈流入，導致外匯儲備持續(xù)累積，造成外匯市場上美元供給持續(xù)超過美元需求，如果央行停止干預，人民幣對美元名義匯率無疑會顯著升值。

人民幣匯率一直是國際上給中國施加壓力的一個主要問題，但一些經濟研究人士認為，人民幣升值雖然有外壓，但是內在動力不足。國金證券策略研究員徐煒認為，在2005年人民幣趨勢性升值時，人民幣相對于主要非美貨幣持續(xù)貶值，積累了貿易優(yōu)勢；同時，中國的出口開始出現持續(xù)高增長，貿易順差快速累積，為匯率調整創(chuàng)造了條件。但目前，出口仍處于負增長，貿易順差的積累較前期已出現放緩；并且進口回升的速度大于出口，顯示出內需比外需更旺盛，這些因素并不支持人民幣匯率出現持續(xù)升值。

對此，宏源證券分析師黃史濤表示，如果貿易持續(xù)改善，我國經濟穩(wěn)步增長，則人民幣升值的反對理由會越來越不充分。“雖然人民幣升值問題目前是外壓有余，內力不足，但在我國出口情況好轉后，小幅升值還是大勢所趨?！?/p>

六大行業(yè)醞釀機會

在2010年投資策略報告中，大多數券商策略研究員認為，人民幣升值預期漸升使今年A股市場面臨上漲的動力。此前，上證B指、深證B指雙雙創(chuàng)出17個月新高。市場人士認為，人民幣升值預期強化是B股走強的主要動因。

“春江水曖鴨先知”。事實上，一直在資本市場涌動的熱錢早已察覺人民幣升值預期。2009年第三季度，無法用貿易順差和外商直接投資解釋的外匯占款總額為493億美元，反映了國際游資自2008年第三季度危機全面爆發(fā)后再度進入中國。

在人民幣升值預期下，出口型行業(yè)面臨價格優(yōu)勢消失的風險，但也有一些行業(yè)會受益于本幣的升值。典型的資產如金融、地產等容易受到升值的推動。而在美元貶值預期下，資源品價格可能會被繼續(xù)推高，因此煤炭、有色等行業(yè)仍然值得關注。此外，航空、造紙行業(yè)也都將不同程度的受益于人民幣升值。

人民幣升值不但會引發(fā)銀行資產的重新評估，還會使銀行壞賬率下降，增強了銀行本身的實力。因此，人民幣升值也有利于銀行板塊。同時，人民幣升值預期可能引發(fā)海外熱錢流入到房地產，推高股價。國元證券建議選擇估值較低的行業(yè)龍頭，如萬科A(000002)、保利地產(600048)。一些二、三線區(qū)域性地產龍頭也可以保持關注，如合肥城建(002208)、蘇州高新(600736)等。

此外，人民幣兌美元升值，將使得各航空公司美元負債的賬面價值減少，從而產生匯兌受益。如人民幣兌美元每升值1％，將增厚東航(600115)每股受益0.030元。我國造紙業(yè)約有近80％的木漿和廢紙需要依賴進口，尤其是銅版紙、輕涂紙、白卡紙等高檔紙品的生產，因此人民幣升值也將降低進口成本。太陽紙業(yè)(002078)、美利紙業(yè)(000815)、福建南紙(600163)等個股值得投資者關注。