當環(huán)球經(jīng)濟衰退，信54緊縮時，美國債券仍然是各路投資者眼中可靠的避風(fēng)港。

去年大部份投資受累于金融海嘯而損失慘重，只有少數(shù)的資產(chǎn)類別成為贏家，政府債券便是其中之一。環(huán)球經(jīng)濟衰退，加上信貸緊縮，令資金紛紛涌向避風(fēng)港，而投資者眼中最可靠的避風(fēng)港，非美國國庫債券莫屬。正困如此，去年底不同年期的美國國庫債券孳息均創(chuàng)歷史新低(孳息跌即債價升)。

今年初環(huán)球股市反復(fù)起落，雖未扭轉(zhuǎn)弱勢，但去年底的恐慌性拋售已不復(fù)見，股票的長線投資價值已現(xiàn)。至于債券，由于美國利率已減無可減，少了“減息”作為利好借口，但債券市場仍有一定投資價值。只是債券市場十分多元化，不同類別的前景可以差天共地，例如去年歐美政府債券大好，但新興市場及高息債卻大跌，可見投資者必須先認清各債券類別之前景。相比美國企業(yè)債券及通脹掛鉤債券現(xiàn)價吸引，國庫債券已乏投資價值。以下分別展望此三種債券：

美國國庫債券

國庫債券去年表現(xiàn)極佳，孳息跌至歷史新低，10年期孳息于年底低見2.05％，市場亦出現(xiàn)“國債泡沫論”。踏入2009年，國債明顯回軟，截至2月13日，10年期孳息反彈至2.82％，反映投資者的恐慌情緒漸見平伏，逐步回歸理性，將本來投放于國庫的資金轉(zhuǎn)投前景更佳的資產(chǎn)。雖然孳息已回升，但仍欠吸引力。過去20年，美國通脹率(消費者物價指數(shù)同比升幅)平均達3.05％。假如未來10年通脹水平一如過往20年，那么現(xiàn)時投資國債，只會連通脹都追不上，換來實質(zhì)負回報。

也有人認為次貸泡沫爆破，美國現(xiàn)已陷于通縮邊緣，未來通脹又豈會如過往20年般有3％?

美國今年的確面對通縮威脅，尤其是去年年中油價狂飆至最高147美元一桶，帶動物價飛升，同比基數(shù)較大，因此，今年出現(xiàn)短暫通縮的機會頗大。但美國財政部及聯(lián)儲局的救市政策層出不窮，規(guī)模數(shù)以萬億美元計。美政府本已債臺高筑，唯有啟動印鈔機，這無疑已為通脹埋下種子。

美國企業(yè)債券

去年國庫債券一支獨秀，企業(yè)債券卻慘不忍睹。市場擔(dān)心在經(jīng)濟衰退下，將有愈來愈多企業(yè)無力償還債務(wù)，債券違約率上升，令債券持有人虧本，因此企業(yè)債券被拋售。具有投資評級的都這樣了，非投資評級的(俗稱垃圾債券)情況也就更為慘烈。

毫無疑問，美國經(jīng)濟最壞的情況還未出現(xiàn)(雖然金融市場最壞的情況似乎已過)，企業(yè)違約率必定會再升，問題是實際情況會比預(yù)期好抑或差。自從去年底雷曼兄弟倒閉，信貸市場幾近停頓，企業(yè)債券亦開始下挫。企業(yè)債券的信貸風(fēng)險，一般反映它們于國庫債券之間的孳息差(企業(yè)債減國債)。如圖2所示，過去30年，于經(jīng)濟最惡劣的時候，此息差最高約為4％。而于1930年代大蕭條時，曾短暫升至7％。這次經(jīng)濟衰退雖然惡劣，但政府汲取了教訓(xùn)，已迅速果斷地行動，應(yīng)可避免重演大蕭條，但去年底該息差仍高見6.22％，可見市場已作了十分悲觀的預(yù)測。

簡言之，雖然企業(yè)違約率會續(xù)升，但現(xiàn)價已過度反映此風(fēng)險。上述孳息差已回落不少，反映市場亦開始留意到企業(yè)債券頗具吸引力。不過，始終企業(yè)債孳息回落速度頗急，不排除短期會有回升(即債格回落的可能)，但中線前景仍然吸引。

美國通脹掛鉤債券

另一類具吸引力的是通脹掛鉤債券(英文簡稱TIPS)。此類債券由美國政府發(fā)行，基本上無違約風(fēng)險，更保障了通脹風(fēng)險，因為其本金及派息會隨通脹變動，確保投資者的購買力莫被通脹蠶食。在正常的通脹環(huán)境下，TIPS的孳息率較普通國債的孳息率低，因為其本金隨通脹上升，彌補派息之不足。而兩者之間的孳息差，正是市場對通脹的預(yù)期。舉例說，假設(shè)10年期普通國債孳息率為4厘，10年期TIPS孳息率為2厘，反映市場預(yù)期未來10年通脹年均2％。

從圖3可見，此息差于去年底曾跌至近乎零(0.04％)，反映市場竟預(yù)期未來10年，美國幾乎毫無通脹!但正如我們以上所述，即將出現(xiàn)的通縮只屬短暫現(xiàn)象，各國央行大力注資，反為通脹埋下種子。加上石油等天然資源供求緊張，價格長線易升難跌，容易造成通脹壓力。估計未來10年通脹應(yīng)不下如過去20年(年均3.1％)。雖然TIPS的息差最近回升至1.12％，但仍遠低于臺理水平。換言之，通脹掛鉤債券現(xiàn)價被低估，回報前景吸引。

總括而言，美國國庫債券只能作為短期的資金避風(fēng)港，現(xiàn)價買入的話，利息回報極低，價格上漲空間亦極小，并非投資佳選。反而企業(yè)債券及通脹掛勾債券現(xiàn)價被低估，值得趁低買入。提醒讀者，投資企業(yè)債券前，必須認清風(fēng)險，宜選財務(wù)穩(wěn)健、業(yè)務(wù)前景良好的公司發(fā)行之債券，避開高危的公司。若本身不太熟悉企業(yè)債券市場，還是透過基金投資較為穩(wěn)妥。