金　鑫

摘要:次貸危機(jī)引發(fā)人們對(duì)金融衍生品市場(chǎng)功效的更多思考。本文對(duì)容易被人忽視的金融衍生品的宏觀功效展開(kāi)分析和驗(yàn)證,以求對(duì)衍生品市場(chǎng)功效有更全面的認(rèn)識(shí)。

關(guān)鍵詞:金融衍生品 宏觀功效 經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)

次貸危機(jī)爆發(fā)后,有人對(duì)金融衍生品市場(chǎng)功效產(chǎn)生了懷疑。通常大家認(rèn)為,金融衍生品市場(chǎng)具有投機(jī)和價(jià)格發(fā)現(xiàn)功能,這是側(cè)重于微觀層面的功能解釋,由于微觀層面的功能具有獨(dú)立性和特殊性,容易使人產(chǎn)生衍生品市場(chǎng)可有可無(wú)的感覺(jué),使人對(duì)其功能產(chǎn)生懷疑。本文從宏觀層面對(duì)金融衍生品市場(chǎng)功效進(jìn)行分析,并對(duì)其與經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)的相關(guān)性進(jìn)行實(shí)證檢驗(yàn),以求對(duì)金融衍生品市場(chǎng)功效的認(rèn)識(shí)更加全面。

一、金融衍生品市場(chǎng)的宏觀功效

(一)資源配置功能。傳統(tǒng)經(jīng)濟(jì)理論認(rèn)為,價(jià)格機(jī)制是市場(chǎng)經(jīng)濟(jì)機(jī)制的核心,通過(guò)競(jìng)爭(zhēng)形成價(jià)格信號(hào)配置資源?！翱床灰?jiàn)的手”能促使社會(huì)實(shí)現(xiàn)帕累托最優(yōu)。但現(xiàn)實(shí)世界主要是外部性,信息不對(duì)稱(chēng),公共物品造成的市場(chǎng)失靈。

通常所說(shuō)的價(jià)格信號(hào)是指即期價(jià)格,在理性人追求利潤(rùn)最大化和信息不完全的情況下,經(jīng)濟(jì)會(huì)出現(xiàn)周期性的供求失衡。在“蛛網(wǎng)模型”機(jī)制 作用下,經(jīng)過(guò)多次反復(fù)才會(huì)實(shí)現(xiàn)資源配置的優(yōu)化。金融衍生品市場(chǎng)的價(jià)格發(fā)現(xiàn)機(jī)制在一定程度上可以克服這一缺陷。一方面,近似完全競(jìng)爭(zhēng)市場(chǎng)的金融衍生品市場(chǎng)形成的價(jià)格接近于供求均衡價(jià)格,這一價(jià)格信號(hào)用于配置資源的效果要優(yōu)于用即期信號(hào),所以許多期貨交易所成為大宗商品的定價(jià)中心。另一方面,金融衍生品價(jià)格是基礎(chǔ)市場(chǎng)價(jià)格的預(yù)期。當(dāng)基礎(chǔ)市場(chǎng)的未來(lái)預(yù)期收益率高于社會(huì)平均資金收益率時(shí),社會(huì)資金就會(huì)從低收益領(lǐng)域流向高收益領(lǐng)域。

(二)提高經(jīng)濟(jì)效率功能。1937年科斯在其《企業(yè)的性質(zhì)》一文中提出降低交易成本是促進(jìn)社會(huì)分工和提高經(jīng)濟(jì)效率的重要途徑。交易成本,可以將其看作是經(jīng)濟(jì)制度的運(yùn)行費(fèi)用,主要包括信息費(fèi)用、經(jīng)濟(jì)制度的費(fèi)用及各種摩擦費(fèi)用。衍生品市場(chǎng)發(fā)展有助于降低經(jīng)濟(jì)運(yùn)行的社會(huì)交易成本。主要體現(xiàn)在以下方面:實(shí)現(xiàn)風(fēng)險(xiǎn)的優(yōu)化配置,促使實(shí)體經(jīng)濟(jì)的風(fēng)險(xiǎn)向虛擬經(jīng)濟(jì)轉(zhuǎn)移;完善市場(chǎng)體系,降低市場(chǎng)的信息不對(duì)稱(chēng)性,提高產(chǎn)品定價(jià)效率;推動(dòng)金融深化,提高金融市場(chǎng)的運(yùn)行效率。

(三)降低國(guó)家風(fēng)險(xiǎn)功能。國(guó)家風(fēng)險(xiǎn)包括國(guó)家政治風(fēng)險(xiǎn)和經(jīng)濟(jì)風(fēng)險(xiǎn),而經(jīng)濟(jì)風(fēng)險(xiǎn)是其中最重要的風(fēng)險(xiǎn)。莫頓米勒認(rèn)為,“發(fā)展中國(guó)家經(jīng)濟(jì)的風(fēng)險(xiǎn)系數(shù)較高,因而更需要衍生品市場(chǎng)來(lái)降低投資風(fēng)險(xiǎn)?！毖苌肥袌?chǎng)發(fā)展可以從多方面降低國(guó)家的經(jīng)濟(jì)風(fēng)險(xiǎn)。

首先,通過(guò)衍生品交易可以有效為國(guó)內(nèi)外資本提供投資渠道,減緩資本流動(dòng)對(duì)經(jīng)濟(jì)體系的沖擊,更主要的是防止“羊群效應(yīng)” 。其次,衍生品市場(chǎng)有助于使進(jìn)出口企業(yè)對(duì)沖匯率波動(dòng)造成的經(jīng)營(yíng)風(fēng)險(xiǎn),防止國(guó)際收支中的經(jīng)常項(xiàng)目出現(xiàn)大量逆差及其可能引發(fā)的連鎖反應(yīng)。再次,衍生品交易可以對(duì)外匯儲(chǔ)備進(jìn)行套期保值,增強(qiáng)對(duì)儲(chǔ)備的調(diào)控能力。最后,衍生品市場(chǎng)交易可以使銀行等金融機(jī)構(gòu)能夠?qū)_系統(tǒng)性風(fēng)險(xiǎn),有助于增強(qiáng)金融體系的穩(wěn)定性。

(四)引導(dǎo)社會(huì)資金功能。在促進(jìn)資金融通和引導(dǎo)社會(huì)資金方面有兩方面作用:一是有利于居民儲(chǔ)蓄向投資轉(zhuǎn)化。由于居民信息搜索能力和投資分析能力有限,發(fā)展投資基金等有利于居民通過(guò)機(jī)構(gòu)投資者進(jìn)行投資,發(fā)展衍生品市場(chǎng)能為機(jī)構(gòu)投資者提供避險(xiǎn)場(chǎng)所,因而可以推動(dòng)居民儲(chǔ)蓄向投資轉(zhuǎn)化。二是為社會(huì)游資提供新的投資渠道。既可以推動(dòng)一部分預(yù)防性貨幣需求轉(zhuǎn)化為投資性貨幣需求,又能使不斷增加的社會(huì)游資有了容身之處,并使其通過(guò)參與金融衍生品市場(chǎng)發(fā)揮更大的作用。

健康的衍生品市場(chǎng)發(fā)展在配置國(guó)民經(jīng)濟(jì)資源、降低經(jīng)濟(jì)運(yùn)行成本、提高經(jīng)濟(jì)運(yùn)行效率、引導(dǎo)社會(huì)投融資方面具有很強(qiáng)的提升功能,因此,衍生品市場(chǎng)的發(fā)展可以推動(dòng)國(guó)民經(jīng)濟(jì)實(shí)現(xiàn)優(yōu)化增長(zhǎng)。

二、實(shí)證分析

美國(guó)的衍生品市場(chǎng)發(fā)展最為成功,對(duì)其經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)的促進(jìn)作用也最大,本部分以美國(guó)為例,分析說(shuō)明國(guó)民經(jīng)濟(jì)的發(fā)展離不開(kāi)衍生品市場(chǎng)的發(fā)展與完善。

實(shí)證證明,美國(guó)經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)(以GDP為代表)和其金融衍生品的增長(zhǎng)有著密切的關(guān)系。利用格蘭杰因果檢驗(yàn)對(duì)對(duì)數(shù)變化后的GDP值和衍生品年成交量進(jìn)行檢驗(yàn)后,發(fā)現(xiàn)GDP的增長(zhǎng)是衍生品年成交量增長(zhǎng)的格蘭杰成因。經(jīng)對(duì)美國(guó)經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)數(shù)據(jù)分析后認(rèn)為,首先是經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)需要且推動(dòng)了衍生品市場(chǎng)的發(fā)展,反過(guò)來(lái)衍生品的增長(zhǎng)又推動(dòng)了經(jīng)濟(jì)的進(jìn)一步增長(zhǎng)。

1. 數(shù)據(jù)準(zhǔn)備。選取美國(guó)自1977年至2007年的GDP數(shù)據(jù)和美國(guó)交易所交易衍生品的成交總量。并對(duì)GDP和衍生品成交量取自然對(duì)數(shù)以消除量綱的影響。

2.因果檢驗(yàn)。為了清楚地表現(xiàn)出GDP和金融衍生品成交量之間關(guān)系,我們對(duì)兩個(gè)變量進(jìn)行了格蘭杰因果檢驗(yàn)。結(jié)果說(shuō)明,GDP是成交量的格蘭杰成因,GDP引起成交量變化的概率為98.5%,成交量引起GDP變化的概率為75.8%。結(jié)論證明GDP的增長(zhǎng)需要有與之相匹配的衍生品成交量的增長(zhǎng)。

3.回歸關(guān)系。上述過(guò)程說(shuō)明了GDP和衍生品之間關(guān)系密切,具體關(guān)系需要以回歸擬合的方式來(lái)確認(rèn)。通過(guò)最小二乘法加以檢驗(yàn)。

回歸方程式:

計(jì)量結(jié)果顯示,其值為0.95,該值是衡量擬合程度的數(shù)值,最大為1,這一取值說(shuō)明擬合較好。值為670,值越大說(shuō)明擬合程度越好。方程通過(guò)檢驗(yàn)。

三、中國(guó)衍生品市場(chǎng)發(fā)展滯后

按上式的標(biāo)準(zhǔn),對(duì)與我國(guó)GDP相適應(yīng)的衍生品交易量進(jìn)行測(cè)算。2008年中國(guó)GDP為300670億元人民幣(約合44000億美元)計(jì)算出的成交量大約為13651744527手,而實(shí)際成交量為152762220手,相差近90倍。

四、結(jié)論

新的世界經(jīng)濟(jì)形勢(shì)下,中國(guó)發(fā)揮著越來(lái)越重要的重用,中國(guó)金融市場(chǎng)也面臨著難得的機(jī)遇。正確認(rèn)識(shí)我國(guó)金融衍生品市場(chǎng)產(chǎn)生的環(huán)境,辯證地看待金融衍生品市場(chǎng)利弊,發(fā)展地看待中國(guó)金融衍生品市場(chǎng)的前景,抓住機(jī)遇,研究發(fā)展適應(yīng)國(guó)民經(jīng)濟(jì)全局需要的中國(guó)衍生品市場(chǎng)顯得十分必要。

參考文獻(xiàn):

[1]曾康林,金融經(jīng)濟(jì)學(xué),西南財(cái)經(jīng)大學(xué)出版社,2002年.

[2]世界經(jīng)濟(jì)展望,國(guó)際貨幣基金組織,2008年.