一、我國上市公司資本結構存在的問題

(一)對股權融資過度偏好

上市公司的資金來源包括外部融資和內部融資兩個融資渠道。外部融資包括股權融資和債券融資,內部融資是利用自有資金和資金積累部分?，F代融資理論的優(yōu)序原則是應以內部融資為主,其次是外部融資,而外部融資中又應以債券融資為主,以股權融資為輔。西方主要發(fā)達國家大多以內部融資為主,占50%以上,然而在我國,上市公司的內部融資比例很低,而外部融資的比重占絕對優(yōu)勢,其中股權融資比重平均達到55%-60%。

(二)資產負債率偏低

由于存在股權融資偏好的傾向,導致我國上市公司的資產負債率普遍較低。目前,全國企業(yè)的平均資產負債率約為60%,而上市公司的資產負債率平均約為40%,且歷年均低于全國企業(yè)的平均水平,并呈逐年下降的趨勢。

(三)流動負債水平偏高,負債結構不合理

從經驗數據來看,流動負債占總債務一半的比重較為合適。而我國上市公司卻高達78%以上,企業(yè)長期負債比率極低,有些企業(yè)甚至無長期負債。流動負債比重過高,盡管會在一定程度上降低融資成本,但企業(yè)要使用過量的短期債務來保證正常的運營,必然會增加短期償債壓力,從而加大了財務風險和經營風險,對企業(yè)穩(wěn)健經營極為不利。

(四)外部融資中的債券融資比重小

在我國,一方面對企業(yè)發(fā)行債券的資格條件十分嚴格,企業(yè)通過債券融資的難度很大,使得債券市場還發(fā)展緩慢;另一方面,由于上市公司以國有企業(yè)為主以及國家相應的政策導向,國有企業(yè)從銀行貸款相對容易,所以直接導致了我國上市公司債務中債券比重極小,而主要是銀行貸款的格局,導致加權平均成本增加,不能利用資本成本的財務杠桿效益,也不能利用債權籌資的避稅功能。

二、我國上市公司資本結構的優(yōu)化探索

(一)完善股票市場

加強股票市場建設。實行核準制,使優(yōu)秀企業(yè)不再受到額度、地域等因素的制約,使上市公司的質量穩(wěn)步提高。在公司的退出機制上,讓那些在經營業(yè)績、信息披露等方面不合格的上市公司退出市場,借以鞭策公司改進經營管理、提高經營業(yè)績。還要及時調整融資規(guī)則,加強市場監(jiān)管力度。

規(guī)范上市公司股利分配政策。規(guī)范我國上市公司的股利分配政策,加強股利分配的法律約束,加強對股利分配請求權的保護,尤其要保證中小投資者的利益。

構造股權多元化。大力發(fā)展投資基金,通過基金投資穩(wěn)定市場,并加強這部分股份在公司的監(jiān)控作用。此外,還應進一步培育法人投資主體,提高法人股東的持股比例,使其發(fā)揮更大的作用。

優(yōu)化股權結構。應減持國有股,著力劃分企業(yè)類型,采取不同模式的國有股權持有方式。

(二)發(fā)展債券市場

政府要淡化或者逐步取消計劃管理,代之以市場化的發(fā)行管理體制,由于債券發(fā)行人根據自身需要和市場投資者的需要確定發(fā)行數量和定價方式,取消額度控制的計劃色彩。

鑒于隨著我國市場化速度的加快,市場運行規(guī)則要求與國際慣例接軌,應著手改革債券市場發(fā)行的監(jiān)管體制,逐漸由審批制向核準制轉變。

鑒于目前我國資本市場“重股輕債”的狀況,著重擴大債券市場的規(guī)模和加強企業(yè)債券的流通性,為企業(yè)進行債務融資提供良好的外部環(huán)境。

深化銀行體制改革。由于我國絕大多數商業(yè)銀行為國家所有,存在很多政策性貸款,銀行和上市公司同屬于國家所有,企業(yè)會自發(fā)地產生對銀行的依賴感甚至對債務進行抵賴,而銀行也不怎么關心企業(yè)的經營情況,這樣就形成了債務融資約束軟化,使得銀行貸款成為我國上市公司債務融資的主渠道。從硬化債權融資約束機制的要求出發(fā),銀行體制應以產權明晰、鼓勵競爭、推動銀行行為商業(yè)化為突破口,深化銀行體制改革。首先,國有商業(yè)銀行要加快產權制度改革的步伐,同時政府必須減少對他們的干預,盡量消除政策性貸款;其次,當國有銀行商業(yè)化改造的措施逐步到位后,可適當允許銀行對企業(yè)戰(zhàn)略性持股,從而形成債權與股權的約束合力,在公司治理中發(fā)揮更大的作用;再次,進一步完善銀行的信貸風險控制機制,提高銀行經營的透明度。在控制風險的同時,銀行可鼓勵企業(yè)長期貸款,特別是鼓勵那些業(yè)績好的企業(yè)長期貸款,從而提高銀行的盈利,并改善上市公司的不合理的負債結構。

加大監(jiān)管及打擊力度,規(guī)范上市公司經營行為。要不斷優(yōu)化上市公司的資本結構,并最終趨于合理化,除了完善內部法人治理結構和拓寬融資渠道等措施外,還應通過加大監(jiān)管及打擊力度,規(guī)范上市公司經營行為。首先,要不斷健全和完善相關法律體系,對《公司法》中不完善的地方進行修訂,從法律上約束上市公司在股權融資時的弄虛作假行為;證監(jiān)會要切實依法把好審批關,堅決杜絕那些不符合條件的公司上市,同時要對上市公司的增發(fā)和配股進行嚴格審批。其次,要加強各種管理制度的建設和完善,強化制度監(jiān)管的力量。一是在全社會范圍內建立和完善職業(yè)經理人制度,建立職業(yè)經理人經營檔案,把職業(yè)經理人的職業(yè)道德水平、經營規(guī)范化水平、經營業(yè)績水平 與其職業(yè)生涯直接掛鉤,從制度上約束職業(yè)經理人經營決策行為,規(guī)范上市公司守法經營,從而形成合理的資本結構。二是建立和完善各類監(jiān)管部門和服務部門主要負責人事后問責制度,以防止各類監(jiān)管部門和各類服務部門濫用職權或玩忽職守,保證對上市公司的監(jiān)管有力和真正有效。三是要加大打擊力度,對違法操作、弄虛作假、披露虛假信息、通過股權融資肆意圈錢的上市公司要給予嚴重的行政處罰,已經構成犯罪的,要堅決追究公司主要負責人的法律責任,并終身不得再擔任公司經理人職責,從而加大上市公司及其主要負責人的違規(guī)操作、弄虛作假的成本,規(guī)范上市公司的經營行為,最終實現資本結構的合理化。

鼓勵金融工具的創(chuàng)新,為企業(yè)提供更多的融資渠道,從而在一定程度上解決股權融資偏好問題,進而達到上市公司資本結構優(yōu)化的目的。

(基金項目:本文為河北省科技廳2009年度科學技術研究與發(fā)展計劃軟科學項目“河北省金融資源的整合策略研究”的階段性成果。項目編號:09457221D)

(張亞春,1963年生,黑龍江雙城人,河北工程大學財務處高級會計師。研究方向:財務管理)