【摘要】《公司債券發(fā)行試點辦法》（下文簡稱《試點辦法》）的推出，降低了企業(yè)的融資門檻，為我國資本市場注入了新的活力，但同時也會對其它行業(yè)帶來一定的影響。本文就其亮點及影響進(jìn)行簡要分析。
　　
　　中國證監(jiān)會于2007年8月14日正式頒布了《公司債券發(fā)行試點辦法》，自公布之日起實行，這標(biāo)志著我國醞釀多年的公司債券發(fā)行正式啟航，為我國資本市場注入了新的活力，使我國資本市場更加完善。在初期，試點公司范圍僅限于滬深證券交易所上市的公司及發(fā)行境外上市外資股的境內(nèi)股份有限公司。從世界范圍來看，在全球幾個主要的債券市場中，美國的公司債券所占比例較大，約占債券市場份額的15％左右；日本是全球第二大債券市場，其公司債券市場約為債券市場份額的9％左右；而我國的公司債券規(guī)模在債券市場中所占比例很小。業(yè)內(nèi)人士認(rèn)為，《試點辦法》的實行，將縮小我國公司債券市場與美國、日本等國家的差距。
　　
　　一、《試點辦法》的亮點
　　
　?。ㄒ唬┙档土巳谫Y門檻
　　《試點辦法》規(guī)定，公司債券發(fā)行審核制度采用核準(zhǔn)制，不強(qiáng)制要求提供擔(dān)保，募集資金用途不再與固定資產(chǎn)投資項目掛鉤，公司債券發(fā)行價格由發(fā)行人與保薦人通過市場詢價確定，且允許上市公司一次核準(zhǔn)，分次發(fā)行等。由此可以看出，《試點辦法》大大降低了公司融資的門檻，開拓了融資新渠道。
　　
　?。ǘ﹤陌l(fā)行需要“硬”條件
　　雖然降低了融資門檻，但發(fā)行公司債必須有一定的底線?！对圏c辦法》規(guī)定，擬發(fā)債公司需滿足的“硬”條件有兩個：一是最近三個會計年度年均可分配利潤不少于公司債券一年利息；二是本次發(fā)行后累計公司債券余額不超過最近一期末凈資產(chǎn)額的40％。而征求意見稿中“未被設(shè)定擔(dān)保或采取保全措施的凈資產(chǎn)不少于本次發(fā)行后累計債券余額”這一“硬”條件在試點辦法正式公布時被刪除。
　　
　?。ㄈ┳⒅乇Ｗo(hù)投資者的利益
　　相對于企業(yè)債券來說，由于發(fā)債公司的資產(chǎn)質(zhì)量、經(jīng)營狀況、盈利水平和可持續(xù)發(fā)展能力等具體情況不盡的相同，公司債券的信用級別也相差甚多，與此對應(yīng)，各家公司的債券價格和發(fā)債成本有著明顯差異。因此，《試點辦法》對于債券持有人權(quán)益保護(hù)給予了高度關(guān)注。主要表現(xiàn)為：強(qiáng)化發(fā)行債券的信息披露，要求公司及時、完整、準(zhǔn)確地披露債券募集說明書，持續(xù)披露有關(guān)信息；引進(jìn)債券受托管理人制度，要求債券受托管理人應(yīng)當(dāng)為債券持有人的最大利益行事，并不得與債券持有人存在利益沖突；建立債券持有人會議制度，通過規(guī)定債券持有人會議的權(quán)利和會議召開程序等內(nèi)容，讓債券持有人會議真正發(fā)揮投資者自我保護(hù)的作用。
　　按照規(guī)定，發(fā)行公司債應(yīng)當(dāng)符合國家相關(guān)產(chǎn)業(yè)政策；經(jīng)資信評級機(jī)構(gòu)評級，債券信用級別良好；最近三個會計年度實現(xiàn)的年均可分配利潤不少于公司債券一年的利息；本次發(fā)行后累計公司債券余額不超過最近一期末凈資產(chǎn)額的40％等，這些措施都間接體現(xiàn)了對投資者的保護(hù)。
　　
　?。ㄋ模┌l(fā)行程序相對簡潔
　　企業(yè)發(fā)行企業(yè)債由國家發(fā)改委審批，利率由央行確定，企業(yè)債上市由證監(jiān)會負(fù)責(zé)，一般需由銀行提供信用擔(dān)保。企業(yè)人士表示，僅審批程序一項常常需要一年以上時間，這制約了債券市場的發(fā)展，而《試點辦法》規(guī)定，公司董事會制定方案并由股東會或股東大會核準(zhǔn)；保薦人保薦并向證監(jiān)會申報；收到申請文件后證監(jiān)會在五個工作日內(nèi)決定是否受理；受理后進(jìn)行初審、審核，作出核準(zhǔn)或不予核準(zhǔn)的決定，公司債發(fā)行價格由發(fā)行人與保薦人通過市場詢價確定，而不必如企業(yè)債那樣去人民銀行確定利率區(qū)間?？梢灶A(yù)見，企業(yè)債的發(fā)行將逐步走向市場化定價，程序相對簡單。
　　
　?。ㄎ澹┓潘尚姓苤?，市場化制度安排
　　多頭管理是困擾中國企業(yè)債券市場的最大問題。我國現(xiàn)有的國債、金融債、企業(yè)債和地方政府債券四種債券產(chǎn)品分屬四個不同的監(jiān)管機(jī)構(gòu)監(jiān)管，在審核程序、發(fā)行程序、發(fā)行標(biāo)準(zhǔn)和規(guī)模、信息披露等各個環(huán)節(jié)監(jiān)管寬嚴(yán)不一，不利于債券市場的快速、協(xié)調(diào)發(fā)展?！对圏c辦法》明確了公司債由證監(jiān)會統(tǒng)一監(jiān)管，體現(xiàn)了建立市場化導(dǎo)向的公司債券發(fā)行監(jiān)管體制的指導(dǎo)思想，即放松行政管制，建立以發(fā)債主體的信用責(zé)任機(jī)制為核心的公司債券市場體系以及信用評級、信息披露、債券受托管理人等市場化的配套制度，充分利用中介機(jī)構(gòu)和投資機(jī)構(gòu)識別風(fēng)險、分散風(fēng)險和化解風(fēng)險的職能，更好地發(fā)揮市場機(jī)制在公司債券市場發(fā)展中的基礎(chǔ)作用。當(dāng)然，必要的制度安排不可缺少，《試點辦法》規(guī)定了一系列市場化的制度安排，如審核制度采用核準(zhǔn)制；引進(jìn)股票發(fā)行審核中已經(jīng)比較成熟的發(fā)審委制度；實行保薦制度；建立信用評級管理制度等。
　　值得注意的是，與征求意見稿相比，“公司債券由中國證券登記結(jié)算公司統(tǒng)一登記托管”這一條被刪除。此前，公司債在證券交易所市場還是在銀行間市場掛牌備受爭議。業(yè)內(nèi)人士認(rèn)為，刪除這一規(guī)定為公司債將來在兩個市場實現(xiàn)跨市場交易留下了活口，有利于公司債市場的活躍。
　　另外，證監(jiān)會正在加快推進(jìn)配套工作，一是制定關(guān)于資信評級機(jī)構(gòu)的相關(guān)規(guī)定，該辦法不久將發(fā)布實施。此外，交易所、證券登記結(jié)算公司也將于近期發(fā)布公司債券的上市、登記配套規(guī)則；二是建立和完善公司債券交易結(jié)算平臺，上海、深圳證券交易所對債券交易系統(tǒng)作了進(jìn)一步的完善；三是降低投資者的市場成本。
　　
　　二、《試點辦法》的影響
　　
　?。ㄒ唬緛碚f具有很大的吸引力
　　在國際上，成熟的資本市場應(yīng)該用兩條腿走路，一條是股票市場，一條是債券市場。然而，在我國的資本市場上，股市、債市尤其公司債市場發(fā)展不平衡，這不僅影響了企業(yè)的融資和發(fā)展，更威脅到金融體系整體的安全和穩(wěn)定。過去，公司選擇融資方式時，除了股票就是銀行，而銀行對此有一定的限制，對企業(yè)更多的是一種短期貸款，但公司在實際發(fā)展過程中，很多項目是長期的。公司債在這方面更靈活一些，除了融資門檻低以外，公司債最大的吸引力在于其期限比銀行貸款更長，同時公司債的發(fā)行規(guī)模也將更大。對于需要大量中長期資金的大企業(yè)來說，顯然具有相當(dāng)大的吸引力。
　　
　?。ǘ┕緜梢载S富投資產(chǎn)品，疏導(dǎo)市場投資力量
　　證監(jiān)會前主席周道炯曾說，加快證券市場、外匯市場和債券、基金業(yè)的發(fā)展，提高直接融資比重，有利于充分利用閑置資金，也有利于防范和化解銀行風(fēng)險，促進(jìn)證券市場健康、穩(wěn)步地發(fā)展。
　　就風(fēng)險和收益來說，公司債將是國債和股票外良好的投資產(chǎn)品的補(bǔ)充。當(dāng)前我國廣大人民的投資意識已經(jīng)逐漸覺醒，由于投資渠道狹窄，用“堵”的方法已經(jīng)無法抵抗市場投資的力量和熱情；同時，可以改善企業(yè)融資結(jié)構(gòu)失衡的問題，也可以避免企業(yè)整體的融資風(fēng)險過度集中于銀行，對中國構(gòu)建多層次資本市場有很大的推動作用。
　　
　?。ㄈ︺y行的信貸業(yè)務(wù)會有一定的擠出效應(yīng)
　　公司債初期試點范圍僅限于在中國內(nèi)地以及境外上市的中國境內(nèi)公司，若大型上市公司更多地選擇公司債來獲得融資支持，對商業(yè)銀行信貸業(yè)務(wù)會有一定的擠出效應(yīng)。而且，今后擴(kuò)大到非上市公司發(fā)行公司債券，將會是大勢所趨。資本市場研究會秘書長王一萱說，對于銀行來說，大型優(yōu)質(zhì)企業(yè)若轉(zhuǎn)向資本市場進(jìn)行債務(wù)融資，對銀行來說肯定會帶來客戶的流失和貸款業(yè)務(wù)的下降。
　　
　?。ㄋ模┒唐趦?nèi)不會分流股市資金
　　證監(jiān)會有關(guān)負(fù)責(zé)人表示，試點初期，只有凈資產(chǎn)規(guī)模在10億元至15億元的大型上市公司才能發(fā)行無擔(dān)保公司債，將來中小企業(yè)發(fā)行公司債將會先采用擔(dān)保、質(zhì)押等手段，逐步建立中小企業(yè)信用資料，在此基礎(chǔ)上漸進(jìn)式發(fā)展。隨著《試點辦法》的正式頒布實施，首單公司債發(fā)行啟動在即，但不可否認(rèn)的是，在加息周期、交易場所限制以及企業(yè)債發(fā)行規(guī)模擴(kuò)大等多重因素影響下，公司債的發(fā)行將遇到嚴(yán)峻挑戰(zhàn)。另外，當(dāng)前我國股市大漲，股民的投資熱情不減，因此，從短期來看，不會對分流股市資金造成明顯影響。但從長遠(yuǎn)角度來看，受限制更少、企業(yè)自主性更強(qiáng)的公司債，必將成為債券市場的主角，預(yù)計到2010年公司債和企業(yè)債的總市值有望超過一萬億元人民幣，這必將相對性地分流一部分股市資金。
　　
　?。ㄎ澹┛傮w上利好于保險業(yè)
　　公司債的發(fā)行總體來說對保險業(yè)是利好，拓寬了保險業(yè)的投資渠道，同時，由于公司債券利率相對較高，保險公司的盈利水平可望提高。不過，不可否認(rèn)的是，從產(chǎn)品角度講，之前購買投資型險種的投保人可能會轉(zhuǎn)而將資金投向公司債，從而造成保費的分流。不過，保險業(yè)可以設(shè)計更合適投保人的險種來吸引資金。