【摘要】我國(guó)現(xiàn)行的兩種經(jīng)理人股票期權(quán)行權(quán)價(jià)格定價(jià)方法存在著很大的不合理性。筆者提出了結(jié)合平衡計(jì)分卡的經(jīng)理人股票期權(quán)激勵(lì)模式。
　　
　　經(jīng)理人股票期權(quán)有效解決了委托——代理問(wèn)題，它通過(guò)讓經(jīng)營(yíng)者分享企業(yè)剩余收益來(lái)協(xié)調(diào)經(jīng)營(yíng)者和所有者之間的矛盾，使二者利益趨向一致，從而激勵(lì)經(jīng)營(yíng)者從公司的長(zhǎng)遠(yuǎn)發(fā)展來(lái)考慮問(wèn)題，進(jìn)而實(shí)現(xiàn)企業(yè)價(jià)值最大化的目標(biāo)。因此，經(jīng)理股票期權(quán)迅速成為近年來(lái)美國(guó)等西方國(guó)家最流行的薪酬激勵(lì)工具。
　　20世紀(jì)90年代后期，經(jīng)理人股票期權(quán)被引入我國(guó)，其在我國(guó)的實(shí)施存在諸多障礙，盡管一些公司和地區(qū)已經(jīng)對(duì)此進(jìn)行了積極的探索，但是并未向西方國(guó)家那樣被廣泛應(yīng)用。隨著我國(guó)新《公司法》、《證券法》的實(shí)施以及證監(jiān)會(huì)《上市公司股權(quán)激勵(lì)試行辦法》、國(guó)資委《國(guó)有控股上市公司（境外）實(shí)行股權(quán)激勵(lì)試行辦法》、《國(guó)有控股上市公司（境內(nèi)）實(shí)行股權(quán)激勵(lì)試行辦法》的出臺(tái)，實(shí)施股權(quán)激勵(lì)的條件越來(lái)越成熟，我國(guó)企業(yè)的股權(quán)激勵(lì)也將由此正式拉開(kāi)帷幕。截至2007年7月16日，滬深兩市共有52家上市公司推出了規(guī)范的股權(quán)激勵(lì)方案：其中有17家公司已經(jīng)開(kāi)始實(shí)施，9家公司獲得了股東大會(huì)通過(guò)，26家公司的股權(quán)激勵(lì)方案尚處于董事會(huì)預(yù)案的階段［資料來(lái)源：國(guó)泰君安證券網(wǎng)站（www.gtjahk.com）《分析師快報(bào)》（2007.07.27）］。
　　
　　一、問(wèn)題的提出
　　
　　經(jīng)理人股票期權(quán)是指企業(yè)贈(zèng)與經(jīng)理人的一種選擇權(quán)利（而非責(zé)任或義務(wù)），持有這種權(quán)利的經(jīng)理人可以在約定的時(shí)期內(nèi)以事先約定的價(jià)格購(gòu)買(mǎi)約定數(shù)量的本公司股票。這個(gè)購(gòu)買(mǎi)股票的過(guò)程叫行權(quán)（exercise），經(jīng)理人行權(quán)時(shí)購(gòu)買(mǎi)股票的約定價(jià)格叫行權(quán)價(jià)（exercise／strike price）。（謝德仁，經(jīng)理人激勵(lì)與股票期權(quán)）在行權(quán)以前，股票期權(quán)持有人并沒(méi)有任何現(xiàn)金收益，一般情況下持有人要按公司規(guī)定的期限行權(quán)。行權(quán)后，個(gè)人收益就等于行權(quán)價(jià)格與行權(quán)日股票市場(chǎng)價(jià)格之間的差額。因此，行權(quán)價(jià)格的高低將直接關(guān)系到經(jīng)理人股票期權(quán)的激勵(lì)效果。如果行權(quán)價(jià)格過(guò)高，經(jīng)理人員會(huì)對(duì)計(jì)劃失去興趣和信心，很難達(dá)到激勵(lì)目的；如果行權(quán)價(jià)格過(guò)低，經(jīng)理人員很容易就能獲得收益，同樣也達(dá)不到激勵(lì)的目的。
　　從我國(guó)目前已經(jīng)公告或?qū)嵤┑慕?jīng)理人股票期權(quán)激勵(lì)的情況來(lái)看，行權(quán)價(jià)格的確定方法主要有兩種，一種是以公司股票當(dāng)前的市場(chǎng)價(jià)格作為行權(quán)價(jià)格的定價(jià)基礎(chǔ)，如伊利股份（600887）、用友公司（600588）、福星科技（000926）、凱樂(lè)科技（600260）等均以此方法確定行權(quán)價(jià)格；另一種是以當(dāng)前凈資產(chǎn)作為行權(quán)價(jià)格的定價(jià)基礎(chǔ)。但是筆者認(rèn)為，這兩種方法在我國(guó)目前的市場(chǎng)條件下均存在很大的不合理性：
　?。ㄒ唬┮怨善笔袌?chǎng)價(jià)格作為行權(quán)價(jià)格，由于其行權(quán)價(jià)格的固定性，給了公司經(jīng)理人操縱公司股價(jià)、吞噬公司股東財(cái)富、謀求個(gè)人暴利的空間。
　?。ǘ┪覈?guó)目前資本市場(chǎng)的有效性很差，許多學(xué)者的實(shí)證研究證明，僅是一個(gè)弱式有效的市場(chǎng)。在這種背景下，市場(chǎng)的投機(jī)性較強(qiáng)，莊家操縱股市、信息披露失實(shí)現(xiàn)象嚴(yán)重，使得股票價(jià)格嚴(yán)重受到諸多非市場(chǎng)因素的干擾，不能真實(shí)地反映公司的經(jīng)營(yíng)業(yè)績(jī)。因此采用股價(jià)作為業(yè)績(jī)衡量標(biāo)準(zhǔn)是顯失公平的。
　?。ㄈ┎捎靡援?dāng)前凈資產(chǎn)定價(jià)，由于我國(guó)證券市場(chǎng)股票價(jià)格虛高，市凈率（股票市價(jià)與凈資產(chǎn)比值）高達(dá)幾倍甚至幾十倍，按照凈資產(chǎn)確定經(jīng)理人股票期權(quán)的行權(quán)價(jià)格明顯偏低，經(jīng)理人員無(wú)需努力便可獲利，期權(quán)激勵(lì)的作用不大，而且會(huì)使股東利益受損。
　　鑒于以上問(wèn)題，筆者認(rèn)為，要使經(jīng)理人股票期權(quán)能夠切實(shí)發(fā)揮有效的長(zhǎng)期激勵(lì)作用，應(yīng)該探索一種新的股票期權(quán)激勵(lì)模式——將經(jīng)理人股票期權(quán)的行權(quán)價(jià)格與經(jīng)理人的經(jīng)營(yíng)業(yè)績(jī)相關(guān)聯(lián)的激勵(lì)模式。
　　
　　二、結(jié)合平衡計(jì)分卡的經(jīng)理人股票期權(quán)激勵(lì)模式
　　
　?。ㄒ唬┢胶庥?jì)分卡的引入
　　平衡計(jì)分卡（the Balanced Scorecard，BSC）是由美國(guó)著名管理會(huì)計(jì)學(xué)家羅伯特·卡普蘭（Robert S. Kaplan）和美國(guó)復(fù)興方案公司總裁戴維·諾頓（David P. Norton）于1992年首次提出的用于企業(yè)戰(zhàn)略經(jīng)營(yíng)業(yè)績(jī)衡量與評(píng)價(jià)的指標(biāo)體系。平衡計(jì)分卡以組織的愿景和戰(zhàn)略為核心，分別從財(cái)務(wù)、客戶、內(nèi)部經(jīng)營(yíng)過(guò)程、學(xué)習(xí)和成長(zhǎng)四個(gè)層面分解組織的愿景和戰(zhàn)略。其中，財(cái)務(wù)層面是對(duì)過(guò)去業(yè)績(jī)的評(píng)價(jià)，客戶、內(nèi)部經(jīng)營(yíng)過(guò)程和學(xué)習(xí)與成長(zhǎng)層面用來(lái)驅(qū)動(dòng)未來(lái)業(yè)績(jī)的評(píng)價(jià)，這四個(gè)層面和一個(gè)核心構(gòu)成了平衡計(jì)分卡的基本框架。它使我們?cè)谕ㄟ^(guò)有關(guān)的財(cái)務(wù)指標(biāo)來(lái)對(duì)企業(yè)的業(yè)績(jī)進(jìn)行反映和評(píng)價(jià)的同時(shí)，更加關(guān)注雇員的技術(shù)和積極性、客戶的滿意度和忠誠(chéng)度、完善的內(nèi)部經(jīng)營(yíng)等無(wú)形資產(chǎn)，而這些難以用貨幣計(jì)量的無(wú)形資產(chǎn)，恰恰是企業(yè)成功的關(guān)鍵因素。Gartner Group調(diào)查表明：在《財(cái)富》雜志公布的世界前1000位公司中，有70％的公司采用了平衡計(jì)分卡系統(tǒng)，《哈佛商業(yè)評(píng)論》更是將平衡計(jì)分卡評(píng)為75年來(lái)最具影響力的戰(zhàn)略管理工具。
　　平衡計(jì)分卡的財(cái)務(wù)層面指標(biāo)概括了過(guò)去的經(jīng)濟(jì)結(jié)果，可以顯示公司的戰(zhàn)略及其實(shí)施和執(zhí)行對(duì)凈利潤(rùn)的提高是否具有價(jià)值，典型的財(cái)務(wù)指標(biāo)包括：營(yíng)業(yè)收入、凈資產(chǎn)收益率、經(jīng)濟(jì)增加值和現(xiàn)金流量等；平衡計(jì)分卡的客戶層面體現(xiàn)了企業(yè)對(duì)客戶和市場(chǎng)的關(guān)注，以產(chǎn)生更好的未來(lái)財(cái)務(wù)收益，典型的客戶層面指標(biāo)包括客戶滿意度、客戶保持度以及目標(biāo)范圍內(nèi)的市場(chǎng)份額等；內(nèi)部經(jīng)營(yíng)過(guò)程層面從內(nèi)部?jī)r(jià)值鏈分析入手，對(duì)企業(yè)內(nèi)部進(jìn)行考察，典型的內(nèi)部經(jīng)營(yíng)過(guò)程層面指標(biāo)劃分為創(chuàng)新、經(jīng)營(yíng)、售后服務(wù)三大類；學(xué)習(xí)和成長(zhǎng)層面為前三個(gè)層面取得績(jī)效突破而提供持續(xù)推動(dòng)力量，企業(yè)只有不斷學(xué)習(xí)，才能不斷創(chuàng)新，從而不斷成長(zhǎng)。該層面指標(biāo)包括員工滿意度、員工保持率、員工培訓(xùn)和技能等。
　　平衡計(jì)分卡理論實(shí)現(xiàn)了財(cái)務(wù)、客戶、內(nèi)部經(jīng)營(yíng)過(guò)程、學(xué)習(xí)和成長(zhǎng)這四個(gè)方面的有機(jī)協(xié)調(diào)和平衡：短期目標(biāo)和長(zhǎng)期目標(biāo)的平衡、財(cái)務(wù)指標(biāo)和非財(cái)務(wù)指標(biāo)的平衡、滯后指標(biāo)和領(lǐng)先指標(biāo)的平衡、外部業(yè)績(jī)視角和內(nèi)部業(yè)績(jī)視角的平衡。筆者認(rèn)為，將平衡計(jì)分卡的基本原理充分應(yīng)用到公司的經(jīng)理人股票期權(quán)計(jì)劃中，經(jīng)理人股票期權(quán)會(huì)更加系統(tǒng)化，能夠取得更好的激勵(lì)效果。
　　
　　平衡計(jì)分卡理論實(shí)現(xiàn)了對(duì)企業(yè)戰(zhàn)略業(yè)績(jī)的全面、系統(tǒng)的評(píng)價(jià)，不僅考慮了財(cái)務(wù)層面的指標(biāo)，而且考慮了客戶、內(nèi)部經(jīng)營(yíng)過(guò)程、學(xué)習(xí)與成長(zhǎng)層面的指標(biāo)；不僅考慮了股東的利益，而且考慮了其他所有利益相關(guān)者的利益。因此，將平衡計(jì)分卡引入經(jīng)理股票期權(quán)使得經(jīng)理股票期權(quán)建立在一個(gè)公正、有效的業(yè)績(jī)?cè)u(píng)價(jià)體系之上，使得經(jīng)理股票期權(quán)的行權(quán)價(jià)格有了客觀、全面的標(biāo)準(zhǔn)。
　　基于以上考慮，筆者設(shè)計(jì)了一種結(jié)合平衡計(jì)分卡的經(jīng)理人股票期權(quán)激勵(lì)模式。在該模式中經(jīng)理人股票期權(quán)的行權(quán)價(jià)格采用變化的方式，行權(quán)價(jià)格在授予時(shí)等于公司每股凈資產(chǎn)或已上市公司的股票價(jià)格，授予后每年的行權(quán)價(jià)格根據(jù)公司當(dāng)年的戰(zhàn)略業(yè)績(jī)進(jìn)行調(diào)整。
　　
　?。ǘ┙Y(jié)合平衡計(jì)分卡的經(jīng)理人股票期權(quán)激勵(lì)模式設(shè)計(jì)
　　結(jié)合平衡計(jì)分卡的經(jīng)理人股票期權(quán)激勵(lì)模式的設(shè)計(jì)原理是：各企業(yè)根據(jù)本身的實(shí)際情況確定平衡計(jì)分卡的關(guān)鍵指標(biāo)、各指標(biāo)所占權(quán)重以及評(píng)分標(biāo)準(zhǔn)，指標(biāo)盡可能采用定量指標(biāo)，如果有定性指標(biāo)要進(jìn)行量化處理，采用差值法計(jì)算出各個(gè)指標(biāo)的得分值，最后加總得出平衡計(jì)分卡的評(píng)價(jià)值，經(jīng)理人股票期權(quán)的行權(quán)價(jià)格按照平衡計(jì)分卡的評(píng)價(jià)結(jié)果進(jìn)行調(diào)整。假定經(jīng)理人股票期權(quán)在授予時(shí)的行權(quán)價(jià)格為P1，公司的平衡計(jì)分卡評(píng)價(jià)值為U，公司所在行業(yè)當(dāng)年的平衡計(jì)分卡平均評(píng)價(jià)值為U′，公司業(yè)績(jī)?cè)谠撔袠I(yè)中的業(yè)績(jī)指數(shù)為V＝U／U′，股東大會(huì)等權(quán)力機(jī)構(gòu)預(yù)先確定的業(yè)績(jī)指數(shù)為V′，則：
　　1.當(dāng)V≥V′時(shí)，V／V′=M≥1，公司當(dāng)期股票期權(quán)的行權(quán)價(jià)格P=P1／M。
　　2.當(dāng)V＜V′時(shí)，V／V′=M＜1，公司當(dāng)期不允許行權(quán)。
　　例：ABC公司為一家上市公司，其平衡計(jì)分卡指標(biāo)評(píng)價(jià)體系如表1所示。
　　公司授予經(jīng)理人股票期權(quán)時(shí)的行權(quán)價(jià)格為13.33元，根據(jù)計(jì)算，ABC公司平衡計(jì)分卡評(píng)價(jià)值U＝4.62，公司所在行業(yè)當(dāng)年平衡計(jì)分卡評(píng)價(jià)值的平均水平U′＝4，V＝U／U′
　?。?.62／4＝115.5％，股東大會(huì)預(yù)先確定的業(yè)績(jī)指數(shù)V′為105％，由于公司當(dāng)年的V≥V′，M＝V／V′=115.5%／105%＝1.1，公司當(dāng)期股票期權(quán)行權(quán)價(jià)格P=P1／M
　　＝13.33／1.1＝12.12元
　　
　　三、模式的評(píng)價(jià)
　　
　　（一）將平衡計(jì)分卡與經(jīng)理人股票期權(quán)的行權(quán)價(jià)格相聯(lián)系，使得公司的戰(zhàn)略業(yè)績(jī)?cè)胶茫?jīng)理人股票期權(quán)的行權(quán)價(jià)格就越低，經(jīng)理人獲得的利益就越大，對(duì)經(jīng)理人的激勵(lì)就越有效。
　　（二）此模式采用了變動(dòng)的行權(quán)價(jià)格，有利于消除經(jīng)理人不可控市場(chǎng)及行業(yè)因素的影響，從而提高了經(jīng)理人股票期權(quán)的激勵(lì)效應(yīng)。
　?。ㄈ┊?dāng)公司經(jīng)營(yíng)業(yè)績(jī)指數(shù)低于股東大會(huì)等權(quán)力機(jī)構(gòu)預(yù)先確定的業(yè)績(jī)指數(shù)時(shí)，公司當(dāng)期將不允許行權(quán)。由于機(jī)會(huì)成本的存在，對(duì)于經(jīng)理人實(shí)際上是一筆損失，因此，此模式的經(jīng)理人股票期權(quán)既能實(shí)現(xiàn)對(duì)經(jīng)理人員的獎(jiǎng)勵(lì)，也能實(shí)現(xiàn)對(duì)經(jīng)理人員的懲罰。
　?。ㄋ模┍M管該模式有上述諸多優(yōu)點(diǎn)，但平衡計(jì)分卡在衡量和運(yùn)用方面尚未完善，突出的問(wèn)題是如何把非財(cái)務(wù)指標(biāo)與股東價(jià)值最大化目標(biāo)協(xié)調(diào)好，非財(cái)務(wù)指標(biāo)的設(shè)計(jì)和衡量，能否達(dá)到既定的目標(biāo)。由于該模式要取得理想的效果在很大程度上依賴于該企業(yè)平衡計(jì)分卡應(yīng)用的恰當(dāng)性，如果該企業(yè)平衡計(jì)分卡應(yīng)用得非常到位，那么其經(jīng)理股票期權(quán)也能取得很好的激勵(lì)效果，這就對(duì)公司應(yīng)用平衡計(jì)分卡提出了很高的要求。
　　總之，實(shí)施經(jīng)理人股票期權(quán)是我國(guó)企業(yè)激勵(lì)機(jī)制和約束機(jī)制建設(shè)的重要方向之一，結(jié)合平衡計(jì)分卡的經(jīng)理人股票期權(quán)激勵(lì)模式是值得嘗試的。我國(guó)目前應(yīng)用平衡計(jì)分卡的企業(yè)還不是很廣泛，這一模式還需要在實(shí)踐當(dāng)中不斷地發(fā)展和完善。