【摘要】本文主要從《SOX法案》的角度出發(fā)，通過(guò)其對(duì)我國(guó)在美上市公司的成本及M&A交易的影響進(jìn)行分析，并結(jié)合我國(guó)現(xiàn)今資本市場(chǎng)的發(fā)展?fàn)顩r，探討我國(guó)在美上市的大型國(guó)企海歸的可能性及其趨勢(shì)。
　　
　　引言
　　2002年，針對(duì)安然、世通等財(cái)務(wù)丑聞，美國(guó)國(guó)會(huì)出臺(tái)了薩班斯法案（本文簡(jiǎn)稱“SOX法案”）。旨在通過(guò)強(qiáng)化政府監(jiān)管職能、強(qiáng)調(diào)審計(jì)師獨(dú)立性和加大對(duì)財(cái)務(wù)欺詐懲治力度等方面的措施，遏制困擾美國(guó)資本市場(chǎng)頻頻發(fā)生的財(cái)務(wù)報(bào)表欺詐現(xiàn)象。
　　根據(jù)SOX法案的規(guī)定，2006年7月15日，它將對(duì)在美上市的外國(guó)公司生效。在該法案全面生效之后不久，尤其是當(dāng)中國(guó)正在逐步實(shí)施全流通、加強(qiáng)資本市場(chǎng)建設(shè)的今天。讓我們從中國(guó)企業(yè)的角度重新看待其利弊得失，并透過(guò)它來(lái)分析我國(guó)在美上市的大型國(guó)企海歸的可能性。
　　一、背景
　?。ㄒ唬㏒OX法案簡(jiǎn)介
　　SOX法案是一部涉及會(huì)計(jì)職業(yè)監(jiān)管、公司治理、證券市場(chǎng)監(jiān)管等方面改革的重要法律。該法案的第一句話是：“遵守證券法律以提高公司披露的準(zhǔn)確性和可靠性，從而保護(hù)投資者及其他目的?！边@句話較好地闡述了該法案的基本目標(biāo)。
　　SOX法案為公眾公司的外部審計(jì)師創(chuàng)建了一個(gè)新的監(jiān)督體制，并把對(duì)財(cái)務(wù)報(bào)告的內(nèi)部控制作為關(guān)注的具體內(nèi)容。不僅要求管理層報(bào)告公司對(duì)財(cái)務(wù)報(bào)告的內(nèi)部控制，而且要求外部審計(jì)師證實(shí)管理層報(bào)告的準(zhǔn)確性。SOX法案最重要的兩個(gè)條款是302條款和404條款。其嚴(yán)苛的規(guī)定甚至使不少公司產(chǎn)生了退市打算。
　?。ǘ┪墨I(xiàn)回顧
　　SOX法案是否提高了上市公司信息披露的質(zhì)量、更好地保護(hù)投資者的利益，有待于市場(chǎng)來(lái)檢驗(yàn)。由于該法案實(shí)施時(shí)間較短，任何檢驗(yàn)只能是初步的，筆者搜索相關(guān)文獻(xiàn)，并未找到太多的實(shí)證研究?？坪嗟仍槍?duì)SOX法案頒布前后上市公司的盈余管理程度進(jìn)行檢驗(yàn)，發(fā)現(xiàn)實(shí)施SOX后美國(guó)公司的會(huì)計(jì)信息質(zhì)量明顯上升。但針對(duì)我國(guó)在美上市的小樣本研究，因?qū)ζ溥M(jìn)行檢驗(yàn)缺少必要的觀察值和觀察區(qū)間，尚無(wú)檢驗(yàn)文獻(xiàn)。國(guó)內(nèi)學(xué)者多是對(duì)SOX法案進(jìn)行分析介紹，或?qū)θ绾渭訌?qiáng)企業(yè)內(nèi)部控制進(jìn)行理論探討。
　　（三）我國(guó)在美上市企業(yè)現(xiàn)狀綜述
　　從20世紀(jì)90年代以來(lái)，中國(guó)許多大型國(guó)有企業(yè)通過(guò)股份制改造到海外市場(chǎng)上市，籌集企業(yè)發(fā)展所需要的資金。大多數(shù)選擇境外上市的國(guó)企都是優(yōu)質(zhì)的中國(guó)企業(yè)擁有具備競(jìng)爭(zhēng)力的核心業(yè)務(wù)，加之在中國(guó)處于壟斷地位，受到了海外投資者的追捧。近期，中國(guó)經(jīng)濟(jì)經(jīng)過(guò)多年的高速發(fā)展，過(guò)去的外匯短缺局面已經(jīng)得到緩解，人民幣的升值壓力上升，國(guó)家有關(guān)部門(mén)在這個(gè)時(shí)候鼓勵(lì)已經(jīng)在境外上市的國(guó)企回歸。
　　現(xiàn)在市場(chǎng)上有明確公布希望回歸的海外上市國(guó)企有不少，究其原因固然很多，但我們不得不考慮其中一個(gè)很重要的原因，即SOX法案的影響。
　　二、SOX法案對(duì)我國(guó)在美上市企業(yè)的影響及國(guó)企海歸的可能性
　　（一）高額遵循成本
　　SOX法案使美國(guó)上市公司的守法成本變得比其他市場(chǎng)更加高昂。
　　404條款對(duì)于公司內(nèi)部控制提出了嚴(yán)苛的要求，上市公司為了遵循該條款需付出沉重的代價(jià)，包括大量的時(shí)間和人力、財(cái)力的投入。它帶來(lái)的一系列成本費(fèi)用的增加，使其所要花費(fèi)的遵循成本占了收入中的相當(dāng)比重，令我國(guó)在美上市的企業(yè)苦不堪言。
　　研究顯示，為遵從404條款而支付的費(fèi)用是相當(dāng)龐大的，大型公司的相關(guān)成本要超過(guò)1千萬(wàn)美元，那些平均收入在50億美元的公司，其平均遵從成本達(dá)436萬(wàn)美元。從公司的長(zhǎng)遠(yuǎn)發(fā)展來(lái)說(shuō)，這么大量的金錢(qián)傾注于薩班斯法案的守法程序給公司帶來(lái)越來(lái)越大的壓力，一方面增加了公司的運(yùn)營(yíng)成本，降低了盈利；另一方面使公司的內(nèi)控程序變得復(fù)雜冗贅，增加了管理成本，從某種程度上也降低了管理效率。
　　一些人士認(rèn)為，404條款的遵循成本只在第一年代價(jià)最高，一年過(guò)后會(huì)大幅減少。然而，最近的調(diào)查表明，絕大多數(shù)公司在這兩年內(nèi)的遵循成本并沒(méi)有顯著下降，并且該成本是每年都要發(fā)生的。事實(shí)上，一直以來(lái)，已經(jīng)在美國(guó)上市的中國(guó)公司在內(nèi)部控制方面相對(duì)其他一些大型跨國(guó)公司都顯得薄弱，較差的整體情況使中國(guó)企業(yè)的遵循成本更加高昂。
　?。ǘ?duì)M&A交易的影響
　　薩班斯法案對(duì)在美國(guó)的兼并收購(gòu)（M&A）交易也具有意義深遠(yuǎn)的影響，因?yàn)闊o(wú)論是收購(gòu)方還是潛在被收購(gòu)的目標(biāo)公司，都已經(jīng)意識(shí)到了該法案的影響和需付出的成本。潛在的被收購(gòu)目標(biāo)公司將面臨更加詳細(xì)和嚴(yán)苛的審查，尤其是在關(guān)于它們的財(cái)務(wù)報(bào)告和內(nèi)部控制是否符合薩班斯法案的要求這方面。由于存在薩班斯法案，收購(gòu)方不愿意或者更加謹(jǐn)慎地購(gòu)買(mǎi)那些在會(huì)計(jì)上可能存在漏洞的公司，這使兼并活動(dòng)的熱潮逐漸消退。
　　收購(gòu)方與被收購(gòu)方內(nèi)部控制體系的一致性是極其重要的。并且，收購(gòu)方還需要查明在被收購(gòu)的目標(biāo)企業(yè)中，用來(lái)支持內(nèi)部控制的材料和文件是否滿足收購(gòu)方的標(biāo)準(zhǔn)。如果存在不同，那么調(diào)整和適應(yīng)的成本費(fèi)用必然會(huì)對(duì)交易的合作價(jià)格造成進(jìn)一步?jīng)_擊，還可能會(huì)成為破壞兼并收購(gòu)交易的一個(gè)因素。
　　這樣一來(lái)，我國(guó)在美上市的大型國(guó)企，即便想走兼并收購(gòu)之路來(lái)站穩(wěn)腳跟、擴(kuò)大規(guī)模，在薩班斯法案的種種約束影響下，也不大可能輕易完成了。
　?。ㄈ┪覈?guó)資本市場(chǎng)的發(fā)展已經(jīng)能夠承受“海歸”
　　如今，我國(guó)國(guó)內(nèi)資本市場(chǎng)的發(fā)展也為在美上市的大型國(guó)企海歸提供了條件。
　?。?A股市場(chǎng)的規(guī)模及擴(kuò)容承受力明顯增強(qiáng)。不可否認(rèn)，大型國(guó)企的上市可能帶來(lái)巨大的擴(kuò)容壓力。但近幾年來(lái)，隨著A股市場(chǎng)規(guī)模的擴(kuò)大，包括共同基金、社?；稹⒈ｋU(xiǎn)公司以及境外QFII（合格境外機(jī)構(gòu)投資者）在內(nèi)的機(jī)構(gòu)投資者隊(duì)伍逐漸壯大，以機(jī)構(gòu)投資者為主體的投資者結(jié)構(gòu)正逐步確立并得到完善。市場(chǎng)整體投資理念已經(jīng)發(fā)生了明顯的變化，A股市場(chǎng)對(duì)于擴(kuò)容的承受力明顯提高。
　?。?當(dāng)前A股市場(chǎng)的部分價(jià)格已與國(guó)外價(jià)格相距不遠(yuǎn)。根據(jù)粗略統(tǒng)計(jì)，當(dāng)前已經(jīng)完成股權(quán)分置改革的G股公司平均市盈率在十七八倍左右，估計(jì)大型藍(lán)籌上市公司的平均市盈率在十二三倍左右，這與美國(guó)股票市場(chǎng)的平均市盈率水平已經(jīng)比較接近。
　　因此，總體上看，境外上市國(guó)企回歸A股市場(chǎng)的大部分條件已經(jīng)成熟，A股市場(chǎng)條件完全能夠容納大型乃至超大型國(guó)企回歸發(fā)行新股。
　　三、思考與啟示
　　SOX法案及隨后的相關(guān)事件帶給我國(guó)的啟示很多。關(guān)于其精神的學(xué)習(xí)價(jià)值，我國(guó)學(xué)者已探討很多，本文僅強(qiáng)調(diào)尚未被足夠重視的一點(diǎn)，即：我國(guó)在美上市的大型國(guó)企可考慮選擇適時(shí)海歸。
　　一方面，如前所述，達(dá)到薩班斯法案的要求需要支付高額的成本，我國(guó)在美上市的企業(yè)需要充分權(quán)衡遵守該法案中有關(guān)公司治理規(guī)定的成本與進(jìn)入資本市場(chǎng)的好處，可以考慮適時(shí)做出回歸的選擇；另一方面，中國(guó)A股市場(chǎng)需要有優(yōu)質(zhì)的上市公司吸引投資者才能發(fā)展壯大，在美上市國(guó)企的回歸正是A股市場(chǎng)所需的優(yōu)質(zhì)上市資源。隨著股改和A股市場(chǎng)即將重開(kāi)IPO閘門(mén)之機(jī)，A股市場(chǎng)將得到進(jìn)一步的完善，境外上市國(guó)企的回歸可以說(shuō)是歷史的必然選擇，中國(guó)才是它們的萬(wàn)年之本。
　　本文中所涉及到的圖表、注解、公式等內(nèi)容請(qǐng)以PDF格式閱讀原