馮　昊

以建筑業(yè)起家，靠一磚一瓦建立起來(lái)的東方集團(tuán)，經(jīng)過15年的高速發(fā)展，迅速建立了自己巨大的實(shí)業(yè)體系。這一階段中東方集團(tuán)的實(shí)業(yè)之路勢(shì)如破竹，一路高歌。而此時(shí)善于接受新事物的張宏偉，在受到了美國(guó)市場(chǎng)上資本的啟蒙教育之后，已不滿足單純的實(shí)業(yè)經(jīng)營(yíng)，很自然的想在資本市場(chǎng)上繼續(xù)延續(xù)自己的輝煌。從此東方集團(tuán)走上了一條資本結(jié)合實(shí)業(yè)的發(fā)展之路。

數(shù)年后張宏偉的努力得到了資本市場(chǎng)的認(rèn)可?！度A爾街日?qǐng)?bào)》曾用巨大篇幅刊登一篇《新企業(yè)家再造中國(guó)》的文章，對(duì)張宏偉做了專題報(bào)道。對(duì)其近幾年在中國(guó)的投資給與了高度的評(píng)價(jià)。張宏偉對(duì)資本運(yùn)作的認(rèn)識(shí)也由單純的感覺上升到了理性認(rèn)識(shí)，并逐漸形成了模式。

但運(yùn)氣并沒有一直青睞東方集團(tuán)。最近幾年，被稱為資本獵人的張宏偉被資本所拋棄，“受挫”吉通，“折戟”錦州港，進(jìn)入民族證券敗北，減持民生銀行股權(quán)。一連串的失意使東方集團(tuán)的資本之路受到了相當(dāng)多的質(zhì)疑。

另一方面，東方集團(tuán)旗下實(shí)業(yè)長(zhǎng)期大片虧損，張宏偉不得不忍痛割愛收縮戰(zhàn)線，重新制定了二元化發(fā)展方略。但作為優(yōu)質(zhì)資產(chǎn)保留的東方家園也經(jīng)營(yíng)慘淡，困難重重，有意引入外資。在資本和實(shí)業(yè)上的雙線打擊，使本已內(nèi)體虛弱的東方集團(tuán)風(fēng)雨飄搖。為什么數(shù)年之后，出現(xiàn)如此巨大的反差?問題的核心便在于張宏偉的經(jīng)營(yíng)思路在資本和實(shí)業(yè)之間無(wú)法取得平衡，搖擺不定。東方集團(tuán)的毛病就出在這顆不定的心上。所謂“心主血脈”，東方集團(tuán)的心氣不定，自然血脈不通，經(jīng)營(yíng)不順。

加法理論

作為張宏偉解釋資本力量的重要理論，張宏偉對(duì)此做了概括：“東方集團(tuán)一直在努力用資本運(yùn)營(yíng)方式實(shí)現(xiàn)自身快速增值。資產(chǎn)經(jīng)營(yíng)相當(dāng)于做加法，而資本運(yùn)營(yíng)相當(dāng)于做乘法，我們是加法和乘法一起做，用企業(yè)少量自有資本，撬動(dòng)社會(huì)更多資產(chǎn)，滾雪球地發(fā)展?！?/p>

徹底地說(shuō)張宏偉的加法原理就是將自己做加法變?yōu)榇蠹乙黄鹱黾臃ǎ臃ū愠闪顺朔?。企業(yè)每融資一次，便是一次乘法運(yùn)算。企業(yè)規(guī)模被成倍的放大。經(jīng)營(yíng)者可以在新的規(guī)模和高度上開始新一輪的發(fā)展。如此循環(huán)，數(shù)字的基數(shù)越來(lái)越大，市值將不斷升高。其中最為重要的環(huán)節(jié)是每一輪運(yùn)算的起點(diǎn)，這個(gè)起點(diǎn)來(lái)源于經(jīng)營(yíng)者。當(dāng)經(jīng)營(yíng)者能夠使企業(yè)利潤(rùn)增加，規(guī)模擴(kuò)大，市場(chǎng)上升，或者創(chuàng)造出了有巨大空間的新成長(zhǎng)點(diǎn)，便是算式的第一位加數(shù)，如果它能夠得到投資者的認(rèn)同，便有源源不斷的加數(shù)參與進(jìn)來(lái)，將加法變?yōu)槌朔ā?/p>

如果一切在這種良性循環(huán)之中，那么便會(huì)出現(xiàn)微軟、思科這樣的富可敵國(guó)的企業(yè)。但是如果新一輪運(yùn)算的原動(dòng)力不是來(lái)自實(shí)業(yè)本身而是來(lái)自其他途徑，比如資本的運(yùn)作，企業(yè)便會(huì)向另一個(gè)方向發(fā)展。伴隨著純粹資本的自我放大，實(shí)業(yè)本身由于被“空一拍”，所創(chuàng)造出來(lái)的收益已沒有能力啟動(dòng)下一輪的運(yùn)算。資本和實(shí)業(yè)的脫節(jié)開始，為了維持經(jīng)營(yíng)，企業(yè)只好繼續(xù)用相同的方法——利用資本的置換來(lái)拉升業(yè)績(jī)，作為經(jīng)營(yíng)者投入的第一位加數(shù)。實(shí)業(yè)和資本的差距進(jìn)一步擴(kuò)大，直到資本本身也無(wú)法創(chuàng)造收益后，龐大的身軀便轟然而倒。

反觀東方集團(tuán)的籌資情況：張宏偉的東方集團(tuán)是中國(guó)第一家上市的私營(yíng)企業(yè)。1993年10月，東方集團(tuán)13家下屬企業(yè)組成的東方集團(tuán)股份有限公司股票上市發(fā)行，募集資金是當(dāng)時(shí)東方集團(tuán)凈資產(chǎn)的9倍。此后10年時(shí)間又進(jìn)行了3次配股，共在資本市場(chǎng)募集資金近13億元。

對(duì)此清華大學(xué)經(jīng)濟(jì)管理學(xué)院教授朱武祥和潘玉平分析認(rèn)為：“在東方集團(tuán)業(yè)績(jī)穩(wěn)定的背后是與控股股東頻繁的資產(chǎn)置換。集團(tuán)上市之初的13家子公司，如今只有東方城建一家子公司仍在東方集團(tuán)名下，其余12家子公司除1家注銷外，11家均以協(xié)議轉(zhuǎn)讓的方式轉(zhuǎn)讓給東方實(shí)業(yè)，由此產(chǎn)生的投資收益則充實(shí)了上市公司的利潤(rùn)，并以此消除東方集團(tuán)投資失敗的負(fù)面影響?！?/p>

張宏偉違背了自己的加法原理，從而帶領(lǐng)著東方集團(tuán)迷失在了資本大道上。

模糊的定位

越了解東方集團(tuán)就越有陌生的感覺，因?yàn)槟愫茈y用一種邏輯去解釋張宏偉的經(jīng)營(yíng)理念。你根本無(wú)法在在產(chǎn)業(yè)、產(chǎn)品、資本任何一個(gè)層面上給他定義。他似乎一直在尋找著最合適的位置。如果真是這樣，那么張宏偉的動(dòng)作一定要快些了。因?yàn)榫蜁簳r(shí)看東方集團(tuán)在張宏偉手上資本運(yùn)作的性質(zhì)在加強(qiáng)，實(shí)業(yè)經(jīng)營(yíng)的力量在減弱，資本的增加遠(yuǎn)遠(yuǎn)重于利潤(rùn)的提高，上市公司股市“成就”高于經(jīng)營(yíng)“成就”，再加上不斷的漫無(wú)邊際擴(kuò)張，這和以前的德隆、格林柯爾何其相似。

當(dāng)然并不是說(shuō)非要將企業(yè)的資本、產(chǎn)業(yè)、產(chǎn)品三個(gè)層面機(jī)械的割斷。比如復(fù)星將其幕下產(chǎn)業(yè)劃分為三個(gè)層面，但沒有實(shí)際意義，資本層面連連得手，產(chǎn)業(yè)層面不斷擴(kuò)張，產(chǎn)品層面卻顯出疲軟，只有產(chǎn)品線的延長(zhǎng)而沒有產(chǎn)品競(jìng)爭(zhēng)力的提升。復(fù)星這種以資本運(yùn)營(yíng)為主要方向的集團(tuán)，其他兩個(gè)層次運(yùn)營(yíng)只能是被動(dòng)的，沒有實(shí)際意義。復(fù)星集團(tuán)的三層面管理實(shí)際可以解釋為：產(chǎn)業(yè)是資本投入的方向，遇見受熱捧的產(chǎn)業(yè)，資本便進(jìn)入，獲得好的融資環(huán)境，產(chǎn)品的增加便是生產(chǎn)資源集中，生產(chǎn)鏈的延長(zhǎng)，而這些又都是可以用來(lái)融資的資產(chǎn)，是資本層面的重要組成部分。

從土豆到碼頭

除了跳跳糖和東方神鏡，自張宏偉認(rèn)識(shí)到資本的力量后，所開展的項(xiàng)目大都很好的取得了資本市場(chǎng)的支持。有代表性的有土豆蛋白項(xiàng)目、銅基無(wú)銀電觸頭項(xiàng)目，以及著名的錦州港項(xiàng)目。在運(yùn)作過程中，張宏偉發(fā)揮了出色的調(diào)動(dòng)資金能力，不但引入國(guó)際資本比如IFC、CSX，而且都很好的同資本市場(chǎng)對(duì)接上市。

從中可以看出東方集團(tuán)形成的既定模式是：找到空白的市場(chǎng)，或者一有巨大市場(chǎng)但技術(shù)缺乏的項(xiàng)目，迅速投下巨資，收購(gòu)或自建企業(yè)，如果需要技術(shù)便與科研單位合作，然后利用自己的金融系統(tǒng)獲得第一次融資。下一步便大規(guī)模的擴(kuò)張，收購(gòu)，使生產(chǎn)資源集中。然后再對(duì)接資本市場(chǎng)尋求上市，收回投資。

這樣的模式確實(shí)有很好的收效。因?yàn)椋菏紫?，一個(gè)空白的市場(chǎng)一旦被啟動(dòng)，將在前期表現(xiàn)很強(qiáng)的爆發(fā)力，此階段企業(yè)的增長(zhǎng)速度是最快的，而這一速度是和企業(yè)的融資能力成正比的。其次，技術(shù)的空白或薄弱點(diǎn)，大多有政策性的支持，為其早期融資、合作提供了條件。第三，新市場(chǎng)成長(zhǎng)的早期，以粗放型增長(zhǎng)為主，這是規(guī)模效益最明顯的時(shí)候，只要完成資源的集中，就會(huì)創(chuàng)造出巨大的收益，而不需要高難度的多因素整合和管理的提升。第四，當(dāng)市場(chǎng)發(fā)展到一定階段便通過上市引來(lái)更多的投資者，共同承擔(dān)風(fēng)險(xiǎn)。而此時(shí)的市場(chǎng)上升速度已放慢，對(duì)管理提出更高的要求。上市后東方集團(tuán)所面臨的壓力要小得多，并且可以改進(jìn)東方集團(tuán)并不擅長(zhǎng)的企業(yè)管理。即便是無(wú)法上市，東方集團(tuán)已經(jīng)獲得了資本市場(chǎng)在初期對(duì)其的巨大賞賜。而對(duì)資源的集中是后來(lái)者難以逾越的屏障，東方集團(tuán)可以在以后做些資本置換和分離，使這些資源再次發(fā)揮巨大的資本價(jià)值。

在整個(gè)過程中東方集團(tuán)的金融機(jī)構(gòu)發(fā)揮了重要作用，這也是為什么金融業(yè)被確立為兩大主業(yè)的原因。張宏偉是不可能在經(jīng)營(yíng)的過程中放棄可以利用的資本機(jī)會(huì)的。但中國(guó)的金融市場(chǎng)很難給張宏偉想得到的支持，所以能夠插足金融界，是必然的愿望，再加上東方集團(tuán)近幾年的經(jīng)營(yíng)利潤(rùn)微薄，全靠資本運(yùn)作提高企業(yè)利潤(rùn)，再繼續(xù)融資來(lái)維持，如果環(huán)節(jié)一斷，滿盤皆輸，張宏偉自己的身價(jià)也大跌。東方集團(tuán)的另一主業(yè)東方家園之所以能保存下來(lái)，在于其是東方集團(tuán)中最優(yōu)秀的一部分資產(chǎn)，也在于零售業(yè)充足的資金也是張宏偉的強(qiáng)烈資本欲望不能割舍的。

實(shí)業(yè)情節(jié)

雖然是一個(gè)對(duì)資本運(yùn)營(yíng)寵愛有加的企業(yè)家，但不可否認(rèn)張宏偉身上同樣有濃厚的實(shí)業(yè)情節(jié)，也許他最想做的是將二者結(jié)合起來(lái)，建立一個(gè)中國(guó)的GE。東方家園便是張宏偉實(shí)業(yè)夢(mèng)的寄托，另外有傳聞?wù)f東方集團(tuán)意欲進(jìn)入手機(jī)業(yè)，如果是真，那又將是東方集團(tuán)的一個(gè)實(shí)業(yè)支點(diǎn)。

東方家園是資本和實(shí)業(yè)結(jié)合的產(chǎn)物。它采取的是一種買地自己建店的商業(yè)地產(chǎn)的模式。這種方式使得東方家園的土地資產(chǎn)隨著超市經(jīng)營(yíng)狀況上漲而水漲船高。相對(duì)于萬(wàn)通和萬(wàn)達(dá)的模式，東方家園的做法不存在所有權(quán)和管理權(quán)的爭(zhēng)端，發(fā)展前景較好。

在規(guī)避擴(kuò)張風(fēng)險(xiǎn)上，東方家園也有聰明的做法。東方家園建立了一套將實(shí)業(yè)和資本運(yùn)作結(jié)合起來(lái)的避險(xiǎn)機(jī)制：土地與當(dāng)?shù)貦C(jī)構(gòu)合作，折價(jià)入股；每個(gè)區(qū)域獨(dú)立組建股份公司，一旦有險(xiǎn)立刻與整個(gè)東方家園體系切斷，避免傷及主體；區(qū)域性公司在做旺第一個(gè)店后，尋求抵押貸款，自我滾動(dòng)發(fā)展，直至覆蓋本區(qū)域；3年必須收回前期建店投入；總部對(duì)采購(gòu)和財(cái)務(wù)實(shí)施集權(quán)控制。

如同索羅斯說(shuō)的中國(guó)的金融系統(tǒng)只能支持小的企業(yè)使他們小而強(qiáng)，東方集團(tuán)宏偉的計(jì)劃不可能在中國(guó)獲得相應(yīng)的金融支持的，所以把一個(gè)大而強(qiáng)的計(jì)劃，拆成若干個(gè)計(jì)劃，在不同區(qū)域分別實(shí)行，與現(xiàn)在的金融體系相適應(yīng)，而總部可以提供地產(chǎn)、融資和管理支持。

東方集團(tuán)選擇手機(jī)業(yè)，是實(shí)業(yè)方面的投資，也肯定有資本層面的考慮：東方集團(tuán)如果要同時(shí)做好實(shí)業(yè)和資本，需要的不光是一個(gè)利潤(rùn)巨大的產(chǎn)業(yè)，更需要一個(gè)有巨大融資能力的平臺(tái)。那么張宏偉的企業(yè)必須要站在行業(yè)的前幾名，這也是張宏偉的投資邏輯。但手機(jī)業(yè)是一個(gè)競(jìng)爭(zhēng)激烈的行業(yè)，要在幾年內(nèi)做到第一第二難度很大。張會(huì)不會(huì)走上格林柯爾的老路呢?利用滾動(dòng)收購(gòu)整合手機(jī)業(yè)，以獲得融資能力。如果只為生產(chǎn)手機(jī)，18億的投資是否多了點(diǎn)，這是張宏偉的資本運(yùn)營(yíng)鋪墊還是經(jīng)營(yíng)投資還非常難說(shuō)。但是無(wú)論當(dāng)時(shí)的格林柯爾還是德隆，其編制資本帝國(guó)都需要一個(gè)強(qiáng)大的融資平臺(tái)，每當(dāng)完成收購(gòu)，便將優(yōu)質(zhì)資源轉(zhuǎn)借到資本平臺(tái)上獲取融資機(jī)會(huì)，盡可能的釋放這些資產(chǎn)的融資能力，為下一步收購(gòu)做準(zhǔn)備，從而形成了一個(gè)復(fù)雜的、很長(zhǎng)的金融鏈條。東方集團(tuán)雖然現(xiàn)在不具備這樣的能力，但不排除假以時(shí)日，將手機(jī)企業(yè)作為一個(gè)重要的資本運(yùn)作棋子的可能。況且合資的單位有一家擁有政府背景。

不可否認(rèn)，張宏偉具有高瞻遠(yuǎn)矚的本領(lǐng)，也有一般企業(yè)家難以企及的雄心壯志。當(dāng)中國(guó)曾經(jīng)叱咤風(fēng)云的家族企業(yè)一個(gè)個(gè)倒下時(shí)，我們更希望東方集團(tuán)能夠化險(xiǎn)為夷，找到從資本通向?qū)崢I(yè)的一條坦途。掌握好實(shí)業(yè)和資本之間的平衡，其實(shí)東方集團(tuán)曾經(jīng)做到過，并且做得較好。（責(zé)任編輯：胡引定）