李　飛　于殿華

一、企業(yè)兼并的風險分析

(一)由兼并企業(yè)自身原因產(chǎn)生的風險

1．管理風險

企業(yè)規(guī)模的擴人，對管理者的知識和能力提出了更高的要求。企業(yè)管理協(xié)調(diào)工作更加復雜，要求管理者迅速適應(yīng)兼并后新的經(jīng)營機制。然而，原有的管理思想和管理方法早已根深蒂固，很難改變。如果不從管理上擺脫干擾，迅速轉(zhuǎn)變，很可能使兼并企業(yè)陷入困境。

2．資金風險

在市場經(jīng)濟下，一般來說，企業(yè)規(guī)模越大，資金需求量越大。如果兼并企業(yè)沒有足夠的現(xiàn)金，或是不能及時籌措到必要的資金，將嚴重影響企業(yè)的生產(chǎn)經(jīng)營。

3．經(jīng)營風險

兼并完成后，兼并企業(yè)要對資產(chǎn)、人員等企業(yè)要素進行整體安排，才能按照既定的兼并目標組織運營。如果有限的資源得不到有效的配置，尋找不到良好的市場營銷組合，主導產(chǎn)品的規(guī)模優(yōu)勢不能形成，就無法實現(xiàn)企業(yè)生產(chǎn)經(jīng)營的既定目標。

4．成本風險

企業(yè)規(guī)模擴大，一般不會增加按單位收入計算的營運成本負擔。但是如果管理不到位，經(jīng)營不善，必然導致營運成本上升。而且，企業(yè)兼并后有可能發(fā)生一定的后續(xù)成本支出，如對被兼并企業(yè)的技術(shù)改造成本支出，支付被兼并企業(yè)的或有負債等，均難以預(yù)測和控制。

(二)由被兼并企業(yè)的主觀原因產(chǎn)生的風險

1．信息風險

兼并前，需要了解和掌握目標企業(yè)的基本狀況，主要借助于統(tǒng)計數(shù)據(jù)和會計數(shù)據(jù)，但是，這些數(shù)據(jù)通常完全由企業(yè)自主加工完成，缺乏必要的審計和監(jiān)督，甚至可能為了特定的目的弄虛作假，導致會計信息嚴重失真?？梢赃@么認為，被兼并企業(yè)的錯誤信息誤導是目前企業(yè)兼并中的最大陷阱。

2．資產(chǎn)風險

掌握被兼并企業(yè)資產(chǎn)的存量和質(zhì)量，是企業(yè)兼并的重要基礎(chǔ)。在兼并時，要搞清被兼并企業(yè)資產(chǎn)在法律上是否存在，帳實是否相符，在生產(chǎn)經(jīng)營中是否有效。不僅要注意到應(yīng)收賬款中的呆帳、壞帳，資產(chǎn)中的盤虧、毀損、待報廢等顯性資產(chǎn)損失，更要關(guān)注會在兼并后逐漸顯出的隱性資產(chǎn)損失，如變質(zhì)存貨、淘汰設(shè)備等。被兼并企業(yè)的資產(chǎn)風險，特別是隱性資產(chǎn)風險，將直接增加兼并企業(yè)的后續(xù)成本負擔。

3．負債風險

在兼并過程中，要特別注意被兼并企業(yè)的或有負債。如果兼并企業(yè)管理粗放，核算不規(guī)范，如對尚未收到發(fā)票賬單的原材料暫不估入賬，對未付款的資產(chǎn)納入資產(chǎn)評估，但未計入負債等，都會形成兼并企業(yè)的未來債務(wù)。

4．員工安置風險

兼并后，要給員工重新安置工作，兼并企業(yè)不得不付出巨資解決富余員工轉(zhuǎn)移問題及轉(zhuǎn)崗員工的培訓費用。而且，我國社會保障體系尚不健全，兼并企業(yè)還必須承擔被兼并企業(yè)部分離退休職工的社會保險費用。這筆負擔相當沉重，因為它是兼并企業(yè)長期的固定成本支出。

(三)由企業(yè)外部環(huán)境的客觀原因產(chǎn)生的風險

1．行業(yè)風險

有些行業(yè)隨企業(yè)規(guī)模擴張會帶來遞增的收益，而有些行業(yè)隨企業(yè)規(guī)模擴張收益反而下降。因而，兼并企業(yè)的規(guī)模決策，必須符合行業(yè)的技術(shù)特征要求。

2．市場風險

目標市場是企業(yè)具體服務(wù)的對象。企業(yè)規(guī)模大小取決于目標市場的規(guī)模以及與目標市場規(guī)模相適應(yīng)的企業(yè)市場競爭能力。企業(yè)規(guī)模擴大，就得選擇較大規(guī)模的目標市場。同時，還要確保企業(yè)的產(chǎn)品能在目標市場上獲得競爭優(yōu)勢。如果企業(yè)對目標市場不能準確定位，不了解競爭對手而又無法獲得競爭優(yōu)勢，顯然，兼并企業(yè)難以在日趨激烈的市場競爭中立足。

3．資產(chǎn)評估風險

從資產(chǎn)清查來看，資產(chǎn)評估部門在有限的時間里難以對被兼并企業(yè)進行全面徹底的清查，一股只能抽樣核查帳實是否相符，這樣難免會產(chǎn)生抽樣誤差。從評定估算看，評估部門對資產(chǎn)狀況，特別是行業(yè)專用資產(chǎn)狀況的判斷和評定，難以準確無誤，也會存在一定的差異。

此外，資產(chǎn)評估部門有可能不顧職業(yè)道德，出具虛假的資產(chǎn)評估報告。

二、企業(yè)兼并的效應(yīng)分析

(一)價值低估效應(yīng)

在證券市場上，公司股票的估價率是決定企業(yè)兼并的一個重要因素。所謂估價率，就是股票的市場價值與賬面價值之比。可由Tobin的q公式加以判斷，即：

q=股票的市場價值／資產(chǎn)的重置成本< 1 (對兼并有利)

如果一家公司由于經(jīng)營不善，其股票市場價值低于賬面價值，它將成為被兼并的對象。

西方現(xiàn)代兼并理論之一-價值低估理論認為，被兼并企業(yè)價值被低估，可能有三種原因：

1．經(jīng)營管理未發(fā)揮應(yīng)有的潛力；

2．兼并公司擁有外部市場所沒有的目標公司價值的內(nèi)部信息：

3．由于通貨膨脹造成資產(chǎn)的賬面價值與重置成本有差異。

某些企業(yè)熱衷于收購其他企業(yè)的資產(chǎn)而不重置資產(chǎn)，就是因為其資產(chǎn)的重置成本高于市場價值。需要注意的是，企業(yè)的市場價值應(yīng)以其盈利能力為基礎(chǔ)，如果市場是有效率的，反映企業(yè)經(jīng)濟價值的應(yīng)是市場價值而不是賬面價值。

(二)合理避稅效應(yīng)

出于免稅的動機，導致了一系列兼并活動。一個盈利很高的企業(yè)出于減少納稅的目的，很可能去兼并一家巨額虧損的企業(yè)。這種巨額虧損能夠立刻帶來稅收節(jié)省。同時，從某種意義上看，當企業(yè)存在大量過?，F(xiàn)金時，兼并更是被一些企業(yè)視為將所得稅減少到最低限度的工具。因為當一家企業(yè)擁有大量現(xiàn)金而又缺乏良好的投資機會時，這家企業(yè)有四種方案選擇：一是支付股利；二是投資流通證券；三是回購本公司股票；四是兼并另外一家企業(yè)。支付股利必然使股東支付所得稅支出，投資流通證券既面臨較大風險而投資回報率又比較低，股票回購又會人為地將股票價格抬高，唯有兼并能立即帶來稅收節(jié)省。

(三)預(yù)期效應(yīng)

預(yù)期效應(yīng)是指由于兼并使股票市場對企業(yè)股票評價發(fā)生改變而對股票價格的影響。預(yù)期效應(yīng)對企業(yè)兼并有重大影響，它是股票投機的一大基礎(chǔ)，而股票投機又刺激了兼并的發(fā)生。

企業(yè)財務(wù)管理的目標是股東財富最大化，而股東財富的大小，很大程度上取決于股價的高低。

雖然股票價格受很多因素影響，但主要取決于投資者對企業(yè)未來現(xiàn)金流量的判斷，而現(xiàn)金流量只能依據(jù)企業(yè)過去的表現(xiàn)。因此，證券市場上以市盈率作為股票評價的主要指標。企業(yè)的股票在某一時刻的價格等于該時點上的每股收益與市盈率的乘積。

在外界環(huán)境平靜的情況下，一個企業(yè)短時間內(nèi)的市盈率不會有很大變動，只有當企業(yè)盈利率或盈利增長率提高時，市盈率才會有所提高，因此股票價格不會有較人的波動。

當A企業(yè)兼并B企業(yè)時，由于兼并企業(yè)規(guī)模往往較大，證券流動性較高，A企業(yè)的市盈率通常被用作兼并后企業(yè)的市盈率。當B企業(yè)的市盈率低于A企業(yè)的市盈率，但每股收益高于A企業(yè)每股收益時，說明市場由于種種原因?qū)企業(yè)評價偏低。兼并后，企業(yè)平均了B企業(yè)的每股收益，使兼并后的每股收益有所上升，造成A企業(yè)和B企業(yè)股票價格上升，加速了股東財富最大化。

三、企業(yè)兼并的成本分析

中國經(jīng)濟現(xiàn)處于經(jīng)濟結(jié)構(gòu)大調(diào)整中，許多企業(yè)都面臨破產(chǎn)和兼并的問題，政府出于社會的整體考慮，總是希望能夠多兼并少破產(chǎn)。但是企業(yè)卻并不一定與政府的想法都完全一致，這并不奇怪。因為任何企業(yè)在實施兼并行為時，一定要考慮兼并成本和預(yù)期收益。

(一)兼并完成成本

所謂兼并完成成本是指兼并行為本身所發(fā)生的直接成本和間接成本。直接成本是指兼并直接支付的費用。間接成本是指兼并過程中所發(fā)生的一切費用，它包括債務(wù)成本和交易成本。

低成本是企業(yè)兼并的主要價值取向。企業(yè)的兼并成本低，是吸引大小投資者參與兼并的重要條件。在企業(yè)兼并過程中，兼并企業(yè)與被兼并企業(yè)都希望交易價格對己方有利，而兼并完成成本正是雙方討價還價的最終表現(xiàn)形式。只有當兼并完成成本小于未來預(yù)期收益時，兼并企業(yè)方有可能做出兼并決策。

(二)整合與運營成本

企業(yè)兼并不僅要考慮兼并當時短期完成成本，還應(yīng)測算兼并后為使被兼并企業(yè)健康發(fā)展而需支付的長期營運成本。兼并完成后，必然需要進行重組或整合，小則調(diào)整人事結(jié)構(gòu)，改善經(jīng)營方式；火則整合經(jīng)營戰(zhàn)略和產(chǎn)業(yè)結(jié)構(gòu)，重建銷售網(wǎng)絡(luò)。為此，需要支付派遣人員進駐，安置被兼并企業(yè)員工，淘汰無效設(shè)備，進行人員培訓等整合改制成本。此外，兼并企業(yè)要向被兼并企業(yè)注入優(yōu)質(zhì)資產(chǎn)和啟動資金，需要大量的資金成本。因此，企業(yè)進行兼并行為時應(yīng)切實分析被兼并企業(yè)的資源潛能和管理現(xiàn)狀，充分估計兼并方在現(xiàn)有基礎(chǔ)上能否對被兼并企業(yè)實施有效的管理投入，是否有能力通過有效的整合措施使被兼并企業(yè)實現(xiàn)制度創(chuàng)新和機制創(chuàng)新。如果兼并雙方管理資源缺乏互補性，或被兼并企業(yè)管理資源過分短缺，兼并方的管理成本將相當巨大。整合與運營成本具有長期性、動態(tài)性和難以預(yù)見性，所以兼并決策中應(yīng)特別關(guān)注這項成本能否達到最低。

(三)兼并機會成本

當兼并方出資兼并了被兼并方，實際上就放棄了它投資于其他投資領(lǐng)域的機會。相反，被兼并方出讓了自己的產(chǎn)權(quán)而獲得收益，就得到了在其他領(lǐng)域投資的機會，這也就是發(fā)生了機會成本。在企業(yè)兼并活動中，只有兼并方和被兼并方各自對于資本的預(yù)期收益大于機會成本時，雙方才有可能坐到談判桌上來。對兼并方來說，它必須比較是將投資用于兼并別人還是自己新建項目更劃算，方能做出決策。

企業(yè)兼并是一種非常復雜的經(jīng)濟行為。除了上述分析之外，一次成功的兼并還需要企業(yè)決策者和財務(wù)人員進行大量的工作，如人員的優(yōu)化組合與管理，生產(chǎn)經(jīng)營的融合與調(diào)整，企業(yè)文化的注入與重塑等，無不需要深入的分析和全面的論證。對兼并方而言，企業(yè)兼并是一柄鋒利的“雙刃劍”，兼并失敗則極有可能使企業(yè)陷入困境。只有深入分析，權(quán)衡利弊，才能取得良好的兼并效應(yīng)，實現(xiàn)既定的目標。僅憑一時沖動，只能使企業(yè)吞下苦果——畢竟，最終還是企業(yè)自己為企業(yè)的行為承擔責任。因此，必須充分重視企業(yè)兼并中的財務(wù)問題，切實做好兼并過程中的財務(wù)工作，才能克服兼并行為的誤區(qū)，使企業(yè)通過成功的兼并發(fā)展壯大，走向輝煌。