2022年10月，香港特區(qū)政府發(fā)布《有關(guān)虛擬資產(chǎn)在港發(fā)展的政策宣言》，提出發(fā)展Web 3.0行業(yè)。本文分析指出，香港地區(qū)的Web 3.0行業(yè)本質(zhì)上是關(guān)于虛擬資產(chǎn)的金融行業(yè)，應(yīng)該按照金融邏輯而非互聯(lián)網(wǎng)邏輯來發(fā)展和監(jiān)管。本文討論了香港地區(qū)應(yīng)如何發(fā)展和監(jiān)管數(shù)字貨幣和數(shù)字資產(chǎn)。

2022年10月，香港特區(qū)政府發(fā)布《有關(guān)虛擬資產(chǎn)在港發(fā)展的政策宣言》，提出發(fā)展Web 3.0行業(yè)。這一宣言在海內(nèi)外引起了廣泛關(guān)注。香港地區(qū)的Web 3.0行業(yè)包括哪些業(yè)態(tài)？發(fā)展情況如何？應(yīng)該如何監(jiān)管？本文分三部分回答這些問題：第一部分論證香港地區(qū)的Web 3.0行業(yè)本質(zhì)上是關(guān)于數(shù)字貨幣和數(shù)字資產(chǎn)的金融行業(yè)；第二部分概述香港地區(qū)在數(shù)字貨幣和數(shù)字資產(chǎn)方面的實(shí)踐進(jìn)展；第三部分討論香港地區(qū)應(yīng)如何發(fā)展和監(jiān)管數(shù)字貨幣和數(shù)字資產(chǎn)。

香港地區(qū)的Web 3.0行業(yè)是關(guān)于數(shù)字貨幣和數(shù)字資產(chǎn)的金融行業(yè)

香港地區(qū)關(guān)于Web 3.0的主要政策文件

香港地區(qū)的W e b 3 . 0 行業(yè)主要基于以下政策文件：2022年10月，香港特區(qū)政府發(fā)布《有關(guān)虛擬資產(chǎn)在港發(fā)展的政策宣言》，關(guān)鍵概念是Web 3.0和虛擬資產(chǎn)（Virtuala s s e t），試驗(yàn)計(jì)劃包括非同質(zhì)化代幣（NFT）、綠色債券代幣化和數(shù)碼港元，并提及虛擬資產(chǎn)交易所買賣基金（“ETF”）和穩(wěn)定幣。2022年12月，香港特區(qū)立法會(huì)通過《2022年打擊洗錢及恐怖分子資金籌集（修訂）條Hl3TIcd0Bo8gMWZV6iQglCNW9OeCigZwnprLDqTOyPQ=例草案》，給出虛擬資產(chǎn)的法律定義，提出就虛擬資產(chǎn)活動(dòng)制定整全而平衡的監(jiān)管框架以保障投資者。2023年6月，香港證監(jiān)會(huì)發(fā)布《適用于虛擬資產(chǎn)交易平臺(tái)營運(yùn)者的指引》，引入針對(duì)虛擬資產(chǎn)交易平臺(tái)的雙重發(fā)牌制度，并給予1年過渡期。2023年11月，香港證監(jiān)會(huì)發(fā)布《有關(guān)中介人從事代幣化證券相關(guān)活動(dòng)的通函》和《關(guān)于證監(jiān)會(huì)授權(quán)投資產(chǎn)品代幣化的通函》，為代幣化證券和投資產(chǎn)品相關(guān)活動(dòng)提供指引。

什么是Web 3.0

在香港地區(qū)的一些政策文件中，Web 3.0被稱為“第三代互聯(lián)網(wǎng)”。按照主流的市場(chǎng)敘事，“第一代互聯(lián)網(wǎng)”（Web 1.0）以靜態(tài)網(wǎng)頁為代表，用戶只能讀取數(shù)據(jù)但不能寫入數(shù)據(jù)；“第二代互聯(lián)網(wǎng)”（Web 2.0）以社交媒體為代表，用戶既可以讀取也可以寫入數(shù)據(jù)；“第三代互聯(lián)網(wǎng)”（Web3.0）以區(qū)塊鏈（香港稱為“分布式分類賬技術(shù)”）及相關(guān)應(yīng)用為代表，是去中心化的、數(shù)據(jù)由建設(shè)者及用戶共同擁有的互聯(lián)網(wǎng)。

嚴(yán)格來說，Web 3.0還缺乏公認(rèn)的學(xué)術(shù)定義。在我國內(nèi)地的語境中，Web 3.0更強(qiáng)調(diào)互聯(lián)網(wǎng)用戶的隱私保護(hù)和對(duì)自身數(shù)據(jù)的權(quán)利，與數(shù)據(jù)要素市場(chǎng)有關(guān)。在國外，Web 3.0經(jīng)常與元宇宙描繪的三維立體、沉浸度高的互聯(lián)網(wǎng)一起討論。但只要仔細(xì)考察香港地區(qū)關(guān)于Web 3.0的政策文件和行業(yè)實(shí)踐，就不難發(fā)現(xiàn)香港地區(qū)的Web 3.0行業(yè)主要針對(duì)虛擬資產(chǎn)，與數(shù)據(jù)要素市場(chǎng)或三維立體、沉浸度高的互聯(lián)網(wǎng)都沒有特別大的關(guān)系。

什么是虛擬資產(chǎn)

香港《2022年打擊洗錢及恐怖分子資金籌集（修訂）條例草案》對(duì)虛擬資產(chǎn)的定義是：一種加密的數(shù)位價(jià)值表示，可作為記賬單位或經(jīng)濟(jì)價(jià)值儲(chǔ)存；作為（或打算作為）公眾接受的交換媒介的資產(chǎn)，作為對(duì)貨物或服務(wù)的付款，或用于清償債務(wù)，或用于投資目的；可以電子方式轉(zhuǎn)讓、儲(chǔ)存或交易的資產(chǎn)，但不包括央行數(shù)字貨幣、有限用途數(shù)字代幣、儲(chǔ)值設(shè)施以及證券或期貨合約等。實(shí)際上，虛擬資產(chǎn)概念來自于反洗錢領(lǐng)域，香港地區(qū)在很大程度上參考了反洗錢金融行動(dòng)特別工作組（FATF）2019年6月更新的《打擊洗錢、恐怖融資與擴(kuò)散融資的國際標(biāo)準(zhǔn)：FATF建議》關(guān)于虛擬資產(chǎn)的定義。

因此，香港地區(qū)的Web 3.0行業(yè)本質(zhì)上是關(guān)于虛擬資產(chǎn)的金融行業(yè)，不是互聯(lián)網(wǎng)行業(yè)，應(yīng)該按照金融邏輯而非互聯(lián)網(wǎng)邏輯來發(fā)展和監(jiān)管。為什么Web 3.0的底層技術(shù)區(qū)塊鏈與虛擬資產(chǎn)有關(guān)？這是因?yàn)閰^(qū)塊鏈從2008年中本聰在比特幣白皮書中提出時(shí)起，就是基于代幣（Token）、適用于貨幣和金融場(chǎng)景的專用賬本，而不是互聯(lián)網(wǎng)那樣的通用型賬本。這就涉及代幣化（Tokenization）、數(shù)字貨幣（Digital currency）和數(shù)字資產(chǎn)（Digital asset）等概念。

代幣化、數(shù)字貨幣和數(shù)字資產(chǎn)

代幣是區(qū)塊鏈中的數(shù)字憑證。在區(qū)塊鏈技術(shù)保障下，代幣不可復(fù)制，在區(qū)塊鏈中的流轉(zhuǎn)是透明和可追溯的，相關(guān)歷史記錄不可篡改。代幣具有一些類似現(xiàn)金又超越現(xiàn)金的特征：第一，本質(zhì)上是匿名的，但可以關(guān)聯(lián)用戶身份；第二，點(diǎn)對(duì)點(diǎn)交易，交易不依賴第三方，交易即結(jié)算，交易天然可以跨越國境。

代幣作為技術(shù)的產(chǎn)物，本身不具備價(jià)值。代幣的價(jià)值主要通過三種代幣化方式獲得：第一，所有權(quán)的代幣化，指用代幣代表區(qū)塊鏈外的資產(chǎn)，用區(qū)塊鏈中的代幣交易代表資產(chǎn)所有權(quán)買賣。央行數(shù)字貨幣、代幣化存款、穩(wěn)定幣以及代幣化證券和投資產(chǎn)品屬于這種情況。第二，收益權(quán)的代幣化，指將一個(gè)公司或項(xiàng)目的未來現(xiàn)金流的一部分分離出來，打包成代幣后，出售給投資者，并在專門的交易平臺(tái)上交易。美國的證券代幣發(fā)行（STO）主要屬于這種情況。第三，使用權(quán)的代幣化。比如，比特幣代表比特幣網(wǎng)絡(luò)的使用權(quán)。

代幣化的結(jié)果是數(shù)字資產(chǎn)，主要分為兩類：第一，有區(qū)塊鏈外資產(chǎn)支持的數(shù)字資產(chǎn)。按照底層資產(chǎn)的類型，可以細(xì)分為三個(gè)子類型，一是數(shù)字貨幣（或代幣化的貨幣），包括央行數(shù)字貨幣、代幣化存款和穩(wěn)定幣；二是代幣化證券和投資產(chǎn)品；三是代幣化非金融資產(chǎn)。第二，沒有區(qū)塊鏈外資產(chǎn)支持的數(shù)字資產(chǎn)，以比特幣和以太幣為代表，它們基于算法而非底層資產(chǎn)發(fā)行，主要代表某個(gè)區(qū)塊鏈網(wǎng)絡(luò)的使用權(quán)。這類數(shù)字資產(chǎn)也被稱為加密資產(chǎn)（Crypto asset），但有些文獻(xiàn)把這類數(shù)字資產(chǎn)和穩(wěn)定幣合在一起稱為加密資產(chǎn)。本文為討論方便，采取前一種表述。

小結(jié)

盡管反洗錢監(jiān)管對(duì)香港國際金融中心很重要，但從行業(yè)發(fā)展和功能監(jiān)管的角度，虛擬資產(chǎn)概念不夠精確，不利于實(shí)施“相同業(yè)務(wù)、相同風(fēng)險(xiǎn)、相同規(guī)則”的原則。第一，有些虛擬資產(chǎn)是支付工具，有些虛擬資產(chǎn)屬于證券，在監(jiān)管上應(yīng)予區(qū)分；第二，在香港地區(qū)關(guān)于虛擬資產(chǎn)的討論中，經(jīng)常包括被《2022年打擊洗錢及恐怖分子資金籌集（修訂）條例草案》排除在虛擬資產(chǎn)以外的數(shù)碼港元、代幣化證券和投資產(chǎn)品；第三，在互聯(lián)網(wǎng)領(lǐng)域，虛擬資產(chǎn)經(jīng)常指游戲中的道具、裝備和皮膚等。有鑒于此，本文傾向于使用數(shù)字貨幣和數(shù)字資產(chǎn)這兩個(gè)概念而非虛擬資產(chǎn)。

香港數(shù)字貨幣和數(shù)字資產(chǎn)實(shí)踐進(jìn)展

數(shù)碼港元

數(shù)碼港元是香港地區(qū)的央行數(shù)字貨幣。香港金管局在數(shù)碼港元上做了全球領(lǐng)先的工作，體現(xiàn)了敏銳的創(chuàng)新意識(shí)和強(qiáng)勁的技術(shù)實(shí)力。與主流的央行數(shù)字貨幣一樣，數(shù)碼港元主要用于批發(fā)、零售和跨境三類場(chǎng)景。

第一，批發(fā)場(chǎng)景，本質(zhì)上是替代存款準(zhǔn)備金，限于中央銀行和商業(yè)銀行使用，屬于金融基礎(chǔ)設(shè)施層面的應(yīng)用，包括支持實(shí)時(shí)全額結(jié)算（RTGS），以及在證券交易后處理中支持券款對(duì)付（DvP）。2024年3月，香港金管局開展批發(fā)層面央行數(shù)字貨幣（wCBDC）項(xiàng)目Ensemble，首先是通過wCBDC進(jìn)行代幣化存款的銀行同業(yè)結(jié)算，接著是將代幣化存款用于代幣化資產(chǎn)交易，包括代幣化現(xiàn)實(shí)世界資產(chǎn)（RWA）的交收，比如綠色債券、自愿減排量、飛機(jī)、電動(dòng)汽車充電站、電子提單及財(cái)資管理。

第二，零售場(chǎng)景，替代現(xiàn)金，屬于流通中貨幣（M0）。2023年5月，香港金管局開展數(shù)碼港元的先導(dǎo)計(jì)劃，包括全面支付、可編程支付、離線支付、代幣化存款、Web 3.0交易結(jié)算和代幣化資產(chǎn)結(jié)算。

第三，跨境場(chǎng)景。二十國集團(tuán)（G20）從2020年起研究央行數(shù)字貨幣在跨境支付中的應(yīng)用。2019年，香港金管局與泰國中央銀行在“Inthanon-LionRock”項(xiàng)目中提出了多邊央行數(shù)字貨幣橋概念。這個(gè)概念被國際清算銀行（BIS）認(rèn)可并向G20推薦，國際清算銀行在全球范圍內(nèi)開展了一系列多邊央行數(shù)字貨幣橋試驗(yàn)項(xiàng)目，其中包括中國人民銀行數(shù)字貨幣研究所參與的mBridge項(xiàng)目。

港元穩(wěn)定幣

穩(wěn)定幣最大使用場(chǎng)景是加密資產(chǎn)交易，解決了加密資產(chǎn)交易所出入金問題。這是因?yàn)榇蟛糠旨用苜Y產(chǎn)交易所的合規(guī)程度不高，得不到銀行體系支持，不能用法定貨幣出入金。從全球?qū)嵺`看，穩(wěn)定幣不會(huì)一開始就進(jìn)入主流支付場(chǎng)景。2024年3月，香港金管局推出穩(wěn)定幣發(fā)行人“沙盒”計(jì)劃。

港元代幣化存款

2023年4月，國際清算銀行在一篇工作論文中比較了商業(yè)銀行的代幣化存款和穩(wěn)定幣，認(rèn)為代幣化存款有類似穩(wěn)定幣的可編程性，比穩(wěn)定幣更能維護(hù)貨幣的單一性（Singleness of money），而穩(wěn)定幣很難擺脫發(fā)行機(jī)構(gòu)的信用，始終有風(fēng)險(xiǎn)隱患。同年，香港金管局與匯豐、恒生銀行及螞蟻集團(tuán)開展代幣化存款用例試驗(yàn)。

代幣化證券和投資產(chǎn)品

2023年11月，香港證監(jiān)會(huì)發(fā)布的《有關(guān)中介人從事代幣化證券相關(guān)活動(dòng)的通函》和《關(guān)于證監(jiān)會(huì)授權(quán)投資產(chǎn)品代幣化的通函》有三個(gè)要點(diǎn)：第一，代幣化證券是代幣化作為包裝的傳統(tǒng)證券。傳統(tǒng)證券市場(chǎng)的法律和監(jiān)管規(guī)定適用于代幣化證券。按照“相同業(yè)務(wù)、相同風(fēng)險(xiǎn)、相同規(guī)則”的原則，中介機(jī)構(gòu)需要管理代幣化造成的新風(fēng)險(xiǎn)，特別是擁有權(quán)風(fēng)險(xiǎn)和科技風(fēng)險(xiǎn)。而在公有鏈上的代幣化，面臨更高網(wǎng)絡(luò)安全風(fēng)險(xiǎn)。第二，代幣化證券是否被視為復(fù)雜產(chǎn)品，取決于相關(guān)傳統(tǒng)證券的復(fù)雜性評(píng)估。代幣化證券的發(fā)售如果沒有根據(jù)《證券及期貨條例》第IV部獲認(rèn)可，或不符合招股章程制度，就只能以專業(yè)投資者（PI）為對(duì)象。香港對(duì)專業(yè)投資者的認(rèn)定標(biāo)準(zhǔn)是100萬美元或800萬港元的流動(dòng)金融資產(chǎn)。第三，代幣化投資產(chǎn)品可以面向散戶投資者。香港證監(jiān)會(huì)對(duì)代幣化投資產(chǎn)品的一級(jí)市場(chǎng)（申購和贖回）的態(tài)度較為開放，對(duì)二級(jí)市場(chǎng)交易的態(tài)度更為謹(jǐn)慎。香港證監(jiān)會(huì)對(duì)在公有鏈上做代幣化投資產(chǎn)品表現(xiàn)了明顯的保留態(tài)度。

2023年以來，香港金融市場(chǎng)參與者積極探索代幣化證券和投資產(chǎn)品。當(dāng)年2月，香港金管局協(xié)助香港特區(qū)政府在政府綠色債券計(jì)劃下成功發(fā)售8億港元的代幣化綠色債券。區(qū)塊鏈應(yīng)用于這批代幣化綠色債券的一級(jí)發(fā)行、二級(jí)市場(chǎng)買賣交收及息票派付，并將試用于到期日贖回。6月，中銀國際在根據(jù)以太網(wǎng)主網(wǎng)技術(shù)定制化的私有鏈或聯(lián)盟鏈上發(fā)行價(jià)值2億元人民幣的數(shù)字化結(jié)構(gòu)票據(jù)。此后，幾家商業(yè)銀行和證券公司推出了類似產(chǎn)品。9月，太極資本宣布推出PRICE代幣，為香港首個(gè)面向?qū)I(yè)投資者的房地產(chǎn)基金證券型代幣發(fā)行。2024年3月，匯豐向香港零售用戶推出可于HSBC HK App及網(wǎng)上理財(cái)交易的代幣化黃金“匯豐黃金代幣”。

加密資產(chǎn)

加密資產(chǎn)是一種另類金融資產(chǎn)。第一，加密資產(chǎn)不基于區(qū)塊鏈外資產(chǎn)發(fā)行，不直接參與實(shí)體經(jīng)濟(jì)中的生產(chǎn)性活動(dòng)；第二，加密資產(chǎn)主要應(yīng)用場(chǎng)景是交易，在相當(dāng)大程度上有投機(jī)屬性；第三，加密資產(chǎn)不乏創(chuàng)新的技術(shù)應(yīng)用和精巧的機(jī)制設(shè)計(jì)；第四，加密資產(chǎn)沒有傳統(tǒng)意義上的基本面，價(jià)格由二級(jí)市場(chǎng)交易產(chǎn)生，價(jià)格波動(dòng)性大，主要影響因素包括美國貨幣政策和監(jiān)管政策，市場(chǎng)流動(dòng)性，參與者的多寡和活躍程度，以及交易渠道的豐富程度；第五，不能完全否定投機(jī)，因?yàn)橥稒C(jī)是源于人性的需求，區(qū)塊鏈技術(shù)創(chuàng)新受投機(jī)活動(dòng)驅(qū)動(dòng)，并且一些區(qū)塊鏈網(wǎng)絡(luò)和系統(tǒng)在起步階段離不開投機(jī)的驅(qū)動(dòng)；第六，在監(jiān)管不到位的情況下，加密資產(chǎn)投機(jī)容易造成高杠桿、不受限的風(fēng)險(xiǎn)承擔(dān)以及欺詐等問題。這在2022年UST算法穩(wěn)定幣崩盤和FTX交易所破產(chǎn)案例中有充分體現(xiàn)。

目前，加密資產(chǎn)市場(chǎng)已形成一個(gè)包含區(qū)塊鏈技術(shù)服務(wù)、托管服務(wù)、一級(jí)市場(chǎng)發(fā)行、二級(jí)市場(chǎng)現(xiàn)貨和衍生品交易、資產(chǎn)管理以及數(shù)據(jù)、法律合規(guī)和安全審計(jì)等中介服務(wù)的“平行金融系統(tǒng)”。從監(jiān)管規(guī)則、技術(shù)創(chuàng)新和資金實(shí)力等角度看，加密資產(chǎn)市場(chǎng)是一個(gè)由美國主導(dǎo)的全球性市場(chǎng)。比如，2023年底以來加密資產(chǎn)市場(chǎng)上漲的主要驅(qū)動(dòng)因素是美國證監(jiān)會(huì)于2024年1月批準(zhǔn)了比特幣現(xiàn)貨ETF。

香港地區(qū)在加密資產(chǎn)市場(chǎng)監(jiān)管規(guī)則、產(chǎn)品和技術(shù)創(chuàng)新等方面主要是追隨者角色。香港地區(qū)的監(jiān)管政策對(duì)加密資產(chǎn)價(jià)格影響不大。在港元聯(lián)系匯率制下，香港地區(qū)沒有獨(dú)立的貨幣政策，對(duì)加密資產(chǎn)價(jià)格沒有直接影響。香港地區(qū)曾經(jīng)是加密資產(chǎn)交易所集聚地，比如FTX交易所就在香港地區(qū)發(fā)展壯大。這些交易所后來陸續(xù)遷出，但仍通過互聯(lián)網(wǎng)服務(wù)香港地區(qū)的用戶。香港地區(qū)有眾多的線下貨幣找換店提供場(chǎng)外的加密資產(chǎn)交易服務(wù)，但它們主要受香港海關(guān)而非香港證監(jiān)會(huì)監(jiān)管。

2023年6月，香港證監(jiān)會(huì)引入雙重發(fā)牌制度，要求在香港提供加密資產(chǎn)服務(wù)的機(jī)構(gòu)除了持有傳統(tǒng)證券行業(yè)的1號(hào)（證券交易）、4號(hào)（就證券提供意見）、7號(hào)（提供自動(dòng)化交易服務(wù)）和9號(hào)（提供資產(chǎn)管理）等牌照以外，還須進(jìn)行加密資產(chǎn)服務(wù)商牌照升級(jí)（VASP uplift）。目前香港共有2家持有1號(hào)和7號(hào)牌的虛擬資產(chǎn)交易所：OSL和HashKey。但2023年9月，在發(fā)牌制度1年過渡期中發(fā)生了非持牌虛擬資產(chǎn)交易平臺(tái)JPEX被調(diào)查的事件，涉案金額為13億港元。此后，香港證監(jiān)會(huì)公布可疑虛擬資產(chǎn)交易平臺(tái)名單對(duì)香港地區(qū)的用戶進(jìn)行風(fēng)險(xiǎn)提示。在2024年6月1日過渡期結(jié)束后，類似JPEX的弊案再發(fā)生的概率將很小。

目前，香港證監(jiān)會(huì)對(duì)持牌虛擬資產(chǎn)交易所的業(yè)務(wù)有嚴(yán)格限制。第一，只能提供現(xiàn)貨交易，而全球加密資產(chǎn)交易量以永續(xù)期貨合約為主；第二，零售投資者能買賣的“合資格的大型虛擬資產(chǎn)”要獲納入由至少兩個(gè)獨(dú)立指數(shù)提供者所推出的至少兩個(gè)“獲接納的指數(shù)”；第三，非證券型代幣具有至少12個(gè)月歷史記錄，證券型代幣不需要12個(gè)月歷史記錄，但大多只能向?qū)I(yè)投資者開放。

在加密資產(chǎn)現(xiàn)貨ETF方面，香港證監(jiān)會(huì)于2024年4月批準(zhǔn)了博時(shí)基金、華夏基金和嘉實(shí)基金的香港子公司發(fā)行比特幣和以太幣現(xiàn)貨ETF。

香港應(yīng)如何發(fā)展和監(jiān)管數(shù)字貨幣和數(shù)字資產(chǎn)

近年來， “ 金融脫鉤” 越演越烈， 歐美日資本大量從香港地區(qū)撤出，香港交易所首次公開募股（IPO）融資金額和交易量不斷下滑，香港國際金融中心地位面臨很大挑戰(zhàn)。發(fā)展數(shù)字貨幣和數(shù)字資產(chǎn)成為香港地區(qū)重要的“破局”策略之一，也符合香港金管局“金融科技2025”策略。數(shù)字貨幣和數(shù)字資產(chǎn)盡管使用相近技術(shù)，但內(nèi)部差異很大，需要分類施策，在發(fā)展和監(jiān)管之間做好平衡。

數(shù)碼港元和港元穩(wěn)定幣

數(shù)碼港元作為港元的數(shù)字形態(tài)，對(duì)港元的國際地位和香港國際金融中心地位很有幫助。在零售場(chǎng)景，數(shù)碼港元要和八達(dá)通等支付工具進(jìn)行結(jié)合，讓市場(chǎng)化機(jī)構(gòu)在應(yīng)用推廣中發(fā)揮更大作用。在批發(fā)場(chǎng)景，數(shù)碼港元與代幣化證券和投資產(chǎn)品配合，有助于升級(jí)證券市場(chǎng)基礎(chǔ)設(shè)施。在跨境場(chǎng)景，多邊央行數(shù)字貨幣橋值得加快推進(jìn)。

香港地區(qū)應(yīng)該對(duì)外來的穩(wěn)定幣（比如美元穩(wěn)定幣）進(jìn)行“屬地注冊(cè)、屬地監(jiān)管”，以讓合規(guī)的港元穩(wěn)定幣有市場(chǎng)空間。但需要看到，如果持牌虛擬資產(chǎn)交易所的業(yè)務(wù)量不大，港元穩(wěn)定幣在起步階段會(huì)缺乏推動(dòng)力。

代幣化證券和投資產(chǎn)品

香港地區(qū)有很多存量金融資產(chǎn)，代幣化能加快交易、清算和結(jié)算效率，有利改進(jìn)金融系統(tǒng)和助力實(shí)體經(jīng)濟(jì)。盡管香港金融市場(chǎng)參與者積極探索代幣化證券和投資產(chǎn)品，但到目前為止都屬于概念驗(yàn)證，在商業(yè)上還沒有形成可以大規(guī)模推廣、可持續(xù)的模式和產(chǎn)品。香港地區(qū)需要制定清晰的代幣化證券和投資產(chǎn)品發(fā)展策略。

第一，代幣化證券和投資產(chǎn)品主要滿足四類核心需求：一是發(fā)行者融資需求，這需要能合法發(fā)行代幣募資；二是現(xiàn)有投資者變現(xiàn)需求，這需要能上持牌交易所交易并有一定流動(dòng)性；三是投資者資產(chǎn)配置需求，加密資產(chǎn)投資者和主流投資者的需求不一樣；四是金融基礎(chǔ)設(shè)施的建設(shè)需求，主要針對(duì)托管和交易后處理環(huán)節(jié)。每類核心需求針對(duì)的問題很不一樣，發(fā)展策略和監(jiān)管措施也不一樣。

第二，不管對(duì)于發(fā)行人還是中介機(jī)構(gòu)，打通代幣化證券和投資產(chǎn)品的合規(guī)和技術(shù)環(huán)節(jié)的成本都很高，所產(chǎn)生的收益能否覆蓋成本是一個(gè)重要問題，否則不可持續(xù)。

第三，收益權(quán)代幣化值得探索。這屬于香港證監(jiān)會(huì)2023年11月兩個(gè)通函定義的“數(shù)字證券”，但目前香港證監(jiān)會(huì)尚未給出監(jiān)管細(xì)則。

加密資產(chǎn)

第一，打擊通過非持牌機(jī)構(gòu)開展的加密資產(chǎn)活動(dòng)，否則持牌機(jī)構(gòu)無法與非持牌機(jī)構(gòu)競(jìng)爭，也會(huì)對(duì)香港地區(qū)造成金融風(fēng)險(xiǎn)。

第二，按照“相同活動(dòng)、相同風(fēng)險(xiǎn)、相同規(guī)則”原則監(jiān)管場(chǎng)外交易活動(dòng)。2024年2月，香港特區(qū)政府發(fā)布《有關(guān)規(guī)管虛擬資產(chǎn)場(chǎng)外交易的立法建議》的公眾咨詢文件，4月12日后進(jìn)入香港特區(qū)立法會(huì)立法程序。

第三，對(duì)持牌虛擬資產(chǎn)交易所，要從交易品種和用戶群體等角度平衡好如何既滿足一部分人的交易、投資和投機(jī)需求，又不讓過多社會(huì)資源“脫實(shí)向虛”，更不能造成負(fù)面的社會(huì)影響。要讓持牌虛擬資產(chǎn)交易所有合理的展業(yè)空間，能覆蓋創(chuàng)新和合規(guī)成本。此外，適當(dāng)放寬零售投資者買賣的“合資格的大型虛擬資產(chǎn)”標(biāo)準(zhǔn)，以及對(duì)非證券型代幣至少 12 個(gè)月歷史記錄的要求。

（鄒傳偉為上海金融與發(fā)展實(shí)驗(yàn)室前沿金融研究中心主任。特約編輯/孫世選，責(zé)任編輯/丁開艷）