溫婉

2022年底，受資金面邊際收緊、防疫優(yōu)化和地產(chǎn)放松等因素影響，信用債收益率跟隨無風(fēng)險利率抬升，理財凈值大幅回撤造成投資者集中贖回，理財規(guī)模由2022年10月的31.3萬億元大幅下滑至2023年3月的25萬億元。2023年4月起，理財規(guī)模逐步回升，截至11月已回升至27.7億元，接近2021年三季度規(guī)模，12月因年末銀行拉存款因素影響，理財規(guī)模小幅回落。

2023年9月至10月，債券收益率再次抬升，引發(fā)市場對理財贖回的再次擔(dān)憂，但實際贖回壓力尚可。2022年贖回潮對理財市場產(chǎn)生了什么影響？為避免了贖回潮的再次發(fā)生，理財?shù)耐顿Y行為又發(fā)生了什么變化呢？

圖1 理財存續(xù)規(guī)模大幅下滑后逐步回升

數(shù)據(jù)來源：銀行理財業(yè)登記中心，普益標(biāo)準(zhǔn)

募集節(jié)奏放緩，產(chǎn)品波動降低

受2022年底理財贖回潮的創(chuàng)傷效應(yīng)，2023年理財產(chǎn)品募集節(jié)奏放緩，增長斜率較往年整體下降、回落幅度有所擴大。但理財規(guī)模變化依然吻合季節(jié)性規(guī)律，募集量呈現(xiàn)逐步修復(fù)的趨勢，創(chuàng)傷效應(yīng)整體影響有限。

為迎合投資者低風(fēng)險偏好，2023年理財產(chǎn)品更偏好募集低波動型產(chǎn)品。從產(chǎn)品募集方式來看，封閉式、每日開放型產(chǎn)品占比明顯增多，主因這兩類產(chǎn)品多采用攤余成本法、混合估值法估值，凈值波動較小。截至2023年12月，兩類產(chǎn)品占比之和高達62%，較2022年12月上行8個百分點。從募集種類來看，現(xiàn)金管理類和偏固收類產(chǎn)品占比增多。截至2023年12月，固收類、不可投股票固收+、現(xiàn)金管理型占比之和高達72%，較2022年12月上行7個百分點。

投資配置更加保守

為了降低利率波動對理財產(chǎn)品凈值影響、提高產(chǎn)品底倉流動性，2023年理財產(chǎn)品對拉久期更加慎重。截至2023年12月，理財產(chǎn)品持倉結(jié)構(gòu)中，占比前三的是信用債（不含同業(yè)存單）、同業(yè)存單、政金債，占比分別為47%、21%、20%。其中，同業(yè)存單全部為1年以內(nèi)的短久期債券。而在信用債、政金債方面，2023年理財投資也更加偏好短久期債券，同時加大了對長久期債券的賣出。

圖2 封閉式和每日開放型占比增多

數(shù)據(jù)來源：普益標(biāo)準(zhǔn)

圖3 固收類和現(xiàn)金管理型占比增多

數(shù)據(jù)來源：普益標(biāo)準(zhǔn)

圖4 信用債買入久期縮短

數(shù)據(jù)來源：idata

圖5 政金債買入久期縮短

數(shù)據(jù)來源：idata

圖6 理財產(chǎn)品穿透后資產(chǎn)配置占比

數(shù)據(jù)來源：普益標(biāo)準(zhǔn)。注：固定收益類對應(yīng)債券、理財直融、非標(biāo)資產(chǎn)，貨幣市場類對應(yīng)現(xiàn)金及銀行存款、同業(yè)存單、拆放同業(yè)及買入返售資產(chǎn)，公募基金對應(yīng)理財直接投資的基金類產(chǎn)品，資管產(chǎn)品對應(yīng)資產(chǎn)管理計劃、資金信托計劃等。

贖回潮后，理財投資者的流動性需求提升，風(fēng)險規(guī)避情緒加強。為滿足投資者偏好，理財產(chǎn)品的資產(chǎn)配置策略更加保守，配置以現(xiàn)金、銀行存款、同業(yè)存單為主的貨幣市場類資產(chǎn)比重持續(xù)提升。截至2023年三季度，理財產(chǎn)品配置貨幣市場類資產(chǎn)占比高達36%，同比提高11個百分點。

2022年理財贖回潮以前，銀行二永債由于兼顧安全屬性和品種溢價，在優(yōu)質(zhì)資產(chǎn)稀缺的資產(chǎn)荒時期，備受理財產(chǎn)品的青睞。然而二永債的交易屬性較強，波動性更大，在贖回潮期間收益率大幅上行。2023年以來，理財產(chǎn)品在更保守的配置策略下，減少了二永債的投資。從銀行二級資本債信用利差變化可觀察到，2023年理財有贖回壓力時，二級資本債的信用利差波動幅度明顯小于2022年。

因2023年理財產(chǎn)品加大了對存款類資產(chǎn)的配置，同時縮短了債券投資的久期，純債理財產(chǎn)品的收益率波動較2022年明顯下滑。2023年2月至8月，10年期國債收益率大幅下行36bps，但純債理財產(chǎn)品收益率并未出現(xiàn)明顯提升。而2023年9月至10月，10年期國債收益率大幅上行16bps，純債理財產(chǎn)品收益率雖小幅回落，但依然保持正收益率。

綜合而言，受理財贖回潮創(chuàng)傷效應(yīng)影響，2023年理財產(chǎn)品募集節(jié)奏相較往年放緩，募集產(chǎn)品中封閉式、每日開放型占比明顯增多。為迎合理財投資者低風(fēng)險偏好，理財產(chǎn)品投資配置較贖回潮前更加保守，加大對現(xiàn)金、銀行存款、同業(yè)存單為主的貨幣市場類資產(chǎn)配置，債券投資久期縮短，降低波動性較大的銀行二永債持倉。受此影響，理財收益率的波動性變小，穩(wěn)健性增強。

（作者來自建設(shè)銀行金融市場部。本文僅代表作者本人觀點，與所在單位無關(guān)）