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全球貨幣政策和財(cái)政政策是如何突破“穩(wěn)定區(qū)域”安全邊界的?(下)

2023-10-19 09:15:32奧古斯丁·卡斯滕斯王宇譯
金融發(fā)展研究 2023年9期
關(guān)鍵詞:金融穩(wěn)定通貨膨脹財(cái)政政策

奧古斯丁·卡斯滕斯 王宇譯

摘? ?要:20世紀(jì)90年代以來的全球化成就了世界范圍內(nèi)的低通貨膨脹和高增長(zhǎng),這使各國(guó)逐漸忽視了通貨膨脹指標(biāo)的警示作用,也使政策制定者高估了擴(kuò)張性的財(cái)政政策和貨幣政策對(duì)經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)的促進(jìn)作用。政府長(zhǎng)期不計(jì)成本地使用擴(kuò)張性政策,政策效果的疊加與累積使得各國(guó)財(cái)政政策和貨幣政策逐漸失去了回旋余地,突破了“穩(wěn)定區(qū)域”的安全邊界,最終導(dǎo)致全球經(jīng)濟(jì)面臨通貨膨脹高企與金融不穩(wěn)定的雙重挑戰(zhàn)。因此,要想抑制通貨膨脹,實(shí)現(xiàn)金融穩(wěn)定,必須克服財(cái)政政策和貨幣政策的非對(duì)稱效應(yīng),建立健全宏觀審慎框架和微觀審慎框架,承認(rèn)宏觀政策的不完善性,將財(cái)政政策和貨幣政策維持在“穩(wěn)定區(qū)域”的安全邊界內(nèi)。

關(guān)鍵詞:財(cái)政政策;貨幣政策;通貨膨脹;金融穩(wěn)定

中圖分類號(hào):F830? 文獻(xiàn)標(biāo)識(shí)碼:B? 文章編號(hào):1674-2265(2023)09-0038-03

DOI:10.19647/j.cnki.37-1462/f.2023.09.005

(接上期)

四、財(cái)政政策和貨幣政策為什么會(huì)突破“穩(wěn)定區(qū)域”的安全邊界?

我們是如何走到今天這一步的?在此輪世界性通貨膨脹之前,財(cái)政政策與貨幣政策的基本定位是什么?主要職責(zé)是什么?政策目標(biāo)又是什么?財(cái)政政策和貨幣政策為什么會(huì)突破“穩(wěn)定區(qū)域”的安全邊界?

(一)通貨膨脹高企與金融不穩(wěn)定并存的政策原因

1. 財(cái)政政策與貨幣政策是重要的,但可以不計(jì)成本嗎?在此輪通貨膨脹之前,貨幣政策和財(cái)政政策一直發(fā)揮著重要作用,擴(kuò)張性的財(cái)政政策和貨幣政策尤其受到青睞和歡迎。關(guān)于全球金融危機(jī)和新冠疫情危機(jī)的應(yīng)對(duì)案例都表明,如果不考慮成本問題,那么各國(guó)擴(kuò)張性的財(cái)政政策和貨幣政策可能走得更遠(yuǎn)。

長(zhǎng)期實(shí)行擴(kuò)張性財(cái)政政策和貨幣政策,以及政策效果的長(zhǎng)期疊加與積累,將會(huì)使一國(guó)經(jīng)濟(jì)失去韌性和活力,將會(huì)增大一國(guó)的通貨膨脹壓力和金融風(fēng)險(xiǎn)壓力,將會(huì)使財(cái)政政策和貨幣政策的內(nèi)在張力與相互摩擦力突破“穩(wěn)定區(qū)域”的安全邊界。

2. 特殊情況下,擴(kuò)張性財(cái)政政策與貨幣政策是必要的,但可以長(zhǎng)期實(shí)施嗎?在特殊情況下,擴(kuò)張性財(cái)政政策與貨幣政策是必要的,但是我們必須清楚地認(rèn)識(shí)到,長(zhǎng)期實(shí)行擴(kuò)張性財(cái)政政策和貨幣政策會(huì)造成金融不穩(wěn)定。具體來看,擴(kuò)張性財(cái)政政策和貨幣政策在實(shí)施初期較有成效,隨著時(shí)間推移,長(zhǎng)期實(shí)行擴(kuò)張性財(cái)政政策和貨幣政策的累積影響與金融體系的脆弱性疊加在一起,會(huì)形成一種較為強(qiáng)大的沖擊力量,對(duì)金融穩(wěn)定造成嚴(yán)重威脅。

3. 今天的經(jīng)濟(jì)金融格局是由昨天的財(cái)政政策和貨幣政策塑造的。重要的不是財(cái)政政策和貨幣政策的每一次操作,而是財(cái)政政策與貨幣政策操作的疊加影響。在此輪通貨膨脹之前,貨幣政策與財(cái)政政策的配合較為穩(wěn)定。隨著時(shí)間推移,隨著政策效果的積累與疊加,財(cái)政政策與貨幣政策逐漸失去了回旋余地和緩沖空間。很明顯,利率水平持續(xù)上升加大了財(cái)政整頓的難度,財(cái)政整頓也增加了貨幣政策緊縮的壓力。道理很簡(jiǎn)單,如果各國(guó)經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)持續(xù)放緩,那么,對(duì)于中央銀行來說,貨幣政策的優(yōu)先選項(xiàng)應(yīng)當(dāng)是寬松而不是繼續(xù)緊縮。

(二)擴(kuò)張性財(cái)政政策和貨幣政策及其“增長(zhǎng)幻覺”

財(cái)政政策和貨幣政策突破“穩(wěn)定區(qū)域”安全邊界的過程并不是線性的。造成現(xiàn)在財(cái)政政策和貨幣政策突破“穩(wěn)定區(qū)域”安全邊界的一個(gè)重要原因,就是此前政策制定者高估了財(cái)政政策和貨幣政策對(duì)經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)的促進(jìn)作用。他們錯(cuò)誤地認(rèn)為,政府通過財(cái)政政策和貨幣政策就可以推動(dòng)國(guó)內(nèi)經(jīng)濟(jì)長(zhǎng)期快速增長(zhǎng),這就是所謂的“增長(zhǎng)幻覺”。

1. 20世紀(jì)60年代—20世紀(jì)80年代:為什么通貨膨脹率上升被視為國(guó)內(nèi)經(jīng)濟(jì)過熱的重要預(yù)警?從歷史上看,財(cái)政政策和貨幣政策突破“穩(wěn)定區(qū)域”的安全邊界,曾經(jīng)經(jīng)歷了兩個(gè)重要時(shí)期:一是從20世紀(jì)60年代到80年代,二是從20世紀(jì)80年代末到2020年新冠疫情之前。

從20世紀(jì)60年代到80年代期間,通貨膨脹成為各國(guó)政府尤其是中央銀行的頭號(hào)敵人,通貨膨脹率上升被視為一個(gè)非常重要的預(yù)警信號(hào)和警示指標(biāo),它意味著財(cái)政政策和貨幣政策已經(jīng)觸碰到“穩(wěn)定區(qū)域”的安全邊界。那時(shí)人們相信,“高通貨膨脹率”與“高失業(yè)率”不會(huì)同時(shí)發(fā)生。因?yàn)槭I(yè)與通貨膨脹之間存在著一種此消彼長(zhǎng)的“菲利普斯曲線”關(guān)系,政策制定者總是可以通過財(cái)政政策和貨幣政策的調(diào)整實(shí)現(xiàn)物價(jià)穩(wěn)定和經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)。

然而,財(cái)政政策和貨幣政策及其多種組合并沒有使政府如愿。20世紀(jì)80年代,許多國(guó)家尤其是主要發(fā)達(dá)國(guó)家相繼出現(xiàn)了以“滯脹”形式表現(xiàn)出來的嚴(yán)重的通貨膨脹。為了降低物價(jià)水平,各國(guó)政府采取措施,主要通過財(cái)政政策和貨幣政策的雙緊縮組合,使財(cái)政政策和貨幣政策回到“穩(wěn)定區(qū)域”的安全邊界之內(nèi)。同時(shí),緊縮性財(cái)政政策和貨幣政策的負(fù)面作用也在這一時(shí)期充分顯現(xiàn)出來。比如,貨幣政策緊縮導(dǎo)致了市場(chǎng)利率上升,增加了政府債務(wù)還本付息的壓力,從而使許多國(guó)家不得不開啟財(cái)政整頓進(jìn)程。

20世紀(jì)80年代末,為了維持國(guó)內(nèi)物價(jià)水平穩(wěn)定,許多發(fā)達(dá)國(guó)家的中央銀行開始實(shí)行通貨膨脹目標(biāo)制,即中央銀行直接以通貨膨脹為目標(biāo),并且對(duì)外公布和承諾這一貨幣政策目標(biāo)的制度安排。在通貨膨脹目標(biāo)制下,傳統(tǒng)的貨幣政策框架發(fā)生了重大變化,貨幣政策的決策依據(jù)主要依靠對(duì)通貨膨脹率的預(yù)測(cè)。也就是說,中央銀行根據(jù)預(yù)測(cè)來確定本國(guó)在未來一段時(shí)期內(nèi)的通貨膨脹目標(biāo),并且在社會(huì)公眾的監(jiān)督下運(yùn)用相應(yīng)的貨幣政策工具,使通貨膨脹率的實(shí)際值和預(yù)測(cè)目標(biāo)基本保持一致。

2. 1990—2020年:為什么通貨膨脹率不再成為一國(guó)經(jīng)濟(jì)失衡的重要預(yù)測(cè)指標(biāo)?1990—2020年,全球化浪潮席卷了整個(gè)世界。一方面,全球化提高了勞動(dòng)生產(chǎn)率,形成了全球化紅利;另一方面,全球化削弱了工會(huì)和企業(yè)的定價(jià)權(quán),減緩了由工資、物價(jià)輪番上漲而形成的通貨膨脹螺旋。這兩個(gè)方面共同對(duì)沖了國(guó)際市場(chǎng)和各國(guó)經(jīng)濟(jì)存在的通貨膨脹壓力。

隨著與全球化相伴隨的金融自由化的發(fā)展,各國(guó)金融體系開始由“政府主導(dǎo)”轉(zhuǎn)變?yōu)椤笆袌?chǎng)主導(dǎo)”,各國(guó)經(jīng)濟(jì)結(jié)構(gòu)也隨之發(fā)生了重大變化。由通貨緊縮引發(fā)的經(jīng)濟(jì)衰退取代了由通貨膨脹引發(fā)的經(jīng)濟(jì)波動(dòng),因此,通貨膨脹率不再成為預(yù)測(cè)一國(guó)經(jīng)濟(jì)失衡的重要指標(biāo),通貨膨脹指標(biāo)的警示作用和信號(hào)意義也被弱化和忽視。各國(guó)政府對(duì)宏觀經(jīng)濟(jì)的關(guān)注重點(diǎn)逐步轉(zhuǎn)向金融穩(wěn)定,于是,擴(kuò)張性的財(cái)政政策和貨幣政策逐步代替了此前的緊縮性財(cái)政政策和貨幣政策。

從通貨膨脹到通貨緊縮,從物價(jià)不穩(wěn)定到金融不穩(wěn)定,這些變化及其應(yīng)對(duì)造成各國(guó)財(cái)政政策和貨幣政策的操作空間日漸局促。從貨幣政策來看,在經(jīng)濟(jì)衰退期間,無論時(shí)間長(zhǎng)短,貨幣政策都不得不持續(xù)擴(kuò)張,通過不斷降息來緩沖經(jīng)濟(jì)下行壓力。從財(cái)政政策來看,在全球金融危機(jī)和新冠疫情期間,各國(guó)政府通過大規(guī)模甚至超大規(guī)模的經(jīng)濟(jì)刺激計(jì)劃來支持本國(guó)經(jīng)濟(jì)恢復(fù),造成政府債務(wù)不斷增大。

從20世紀(jì)90年代到2020年新冠疫情之前,貨幣政策與財(cái)政政策大都遵循擴(kuò)張性總基調(diào),通過持續(xù)大幅降息而形成的低利率水平使得政府償債成本基本可控,并且促進(jìn)了本國(guó)經(jīng)濟(jì)較快增長(zhǎng)。然而,2020年的新冠疫情和2022年的俄烏沖突打破了世界經(jīng)濟(jì)金融的原有平衡,造成各國(guó)經(jīng)濟(jì)金融不穩(wěn)定。財(cái)政政策和貨幣政策要想獲得回旋余地和緩沖空間,就需要重新回到“穩(wěn)定區(qū)域”的安全邊界之內(nèi)。2022年的世界性通貨膨脹為此提供了機(jī)會(huì),為了應(yīng)對(duì)物價(jià)上漲的壓力,各國(guó)財(cái)政政策和貨幣政策終于從擴(kuò)張走向緊縮。這實(shí)際上是一件非常艱難的事情。因?yàn)樨泿耪呔o縮所形成的高利率將加大財(cái)政整頓的難度,財(cái)政政策趨弱所造成的經(jīng)濟(jì)放緩也將迫使貨幣政策繼續(xù)保持寬松。

五、如何堅(jiān)守“穩(wěn)定區(qū)域”的安全邊界:轉(zhuǎn)變戰(zhàn)略、制度和思維

各國(guó)政府要抑制通貨膨脹,恢復(fù)物價(jià)穩(wěn)定和金融穩(wěn)定,使財(cái)政政策和貨幣政策回到“穩(wěn)定區(qū)域”的安全邊界,需要從戰(zhàn)略、制度、思維等方面進(jìn)行轉(zhuǎn)變。

(一)戰(zhàn)略轉(zhuǎn)變:對(duì)稱性的財(cái)政政策和貨幣政策

在戰(zhàn)略層面,一方面,加強(qiáng)貨幣政策與財(cái)政政策的配合協(xié)調(diào),緩和財(cái)政政策與貨幣政策的摩擦,強(qiáng)化中央銀行的獨(dú)立性;另一方面,在宏觀政策的逆周期操作中,克服財(cái)政政策和貨幣政策的非對(duì)稱效應(yīng),重建財(cái)政政策與貨幣政策操作的回旋余地和緩沖空間。

中央銀行使用多種貨幣政策工具,實(shí)施多種貨幣政策操作,實(shí)現(xiàn)物價(jià)穩(wěn)定和金融穩(wěn)定雙重目標(biāo),珍視中央銀行來之不易的信譽(yù)成果。國(guó)家財(cái)政管理機(jī)構(gòu)要加強(qiáng)財(cái)政整頓,在提高償付能力、加強(qiáng)危機(jī)管理的同時(shí),進(jìn)一步拓展財(cái)政政策的回旋余地。做好對(duì)財(cái)政政策的評(píng)估工作,進(jìn)一步完善審慎性財(cái)政政策框架,建立獨(dú)立的財(cái)政委員會(huì),建立更加精細(xì)化的財(cái)政規(guī)則。

(二)制度轉(zhuǎn)變:宏觀審慎框架與微觀審慎框架

在制度層面,建立健全宏觀審慎框架與微觀審慎框架。2008年全球金融危機(jī)爆發(fā)后,為防控金融風(fēng)險(xiǎn),各國(guó)政府和金融監(jiān)管部門做了很多工作。不過,進(jìn)展和成效尚不均衡:在銀行部門建立微觀審慎框架和宏觀審慎框架取得不小進(jìn)展,在非銀行金融部門建立微觀審慎框架和宏觀審慎框架進(jìn)展緩慢。最近發(fā)生的歐美銀行危機(jī)表明,各國(guó)政府和金融監(jiān)管機(jī)構(gòu)都需要進(jìn)一步提升金融監(jiān)管水平。

(三)思維轉(zhuǎn)變:承認(rèn)宏觀政策的不完善性

在過去較長(zhǎng)時(shí)期,世界范圍內(nèi)的低通貨膨脹、高增長(zhǎng)催生了一種信念:政府通過貨幣政策和財(cái)政政策可以熨平每一個(gè)經(jīng)濟(jì)周期,戰(zhàn)勝每一次通貨膨脹和經(jīng)濟(jì)衰退。正是在此種“增長(zhǎng)幻覺”的影響下,財(cái)政政策和貨幣政策逐步突破了“穩(wěn)定區(qū)域”的安全邊界。

在未來的時(shí)間里,要使財(cái)政政策和貨幣政策重新回到“穩(wěn)定區(qū)域”的安全邊界之內(nèi),各國(guó)政府和政策制定者必須轉(zhuǎn)變思維方式,承認(rèn)財(cái)政政策和貨幣政策的不完善性。特殊情況下,比如在全球金融危機(jī)時(shí)期和新冠疫情期間,擴(kuò)張性的財(cái)政政策和貨幣政策可以成為推動(dòng)一國(guó)經(jīng)濟(jì)恢復(fù)的重要力量;正常情況下,力度過大的財(cái)政政策和貨幣政策可能成為侵蝕一國(guó)經(jīng)濟(jì)發(fā)展的重要因素。尤其是,擴(kuò)張性財(cái)政政策和貨幣政策如果突破了“穩(wěn)定區(qū)域”的安全邊界,就會(huì)對(duì)經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)造成長(zhǎng)期傷害。有時(shí)候,逆經(jīng)濟(jì)周期的財(cái)政政策和貨幣政策并不一定能夠平抑經(jīng)濟(jì)波動(dòng),財(cái)政政策和貨幣政策力度越大,其真實(shí)效應(yīng)卻不一定越大。

六、簡(jiǎn)要總結(jié):破除“增長(zhǎng)幻覺”,堅(jiān)守“穩(wěn)定區(qū)域”的安全邊界

歷史反復(fù)告誡我們,要實(shí)現(xiàn)一國(guó)經(jīng)濟(jì)的可持續(xù)增長(zhǎng),實(shí)現(xiàn)國(guó)內(nèi)物價(jià)穩(wěn)定和金融穩(wěn)定,就必須深化結(jié)構(gòu)性改革,破除“增長(zhǎng)幻覺”,將財(cái)政政策和貨幣政策維持在“穩(wěn)定區(qū)域”的安全邊界之內(nèi),使其真正發(fā)揮信任和穩(wěn)定之錨的作用。盡管結(jié)構(gòu)性改革在政治上是非常困難的,但是天下從來沒有免費(fèi)的午餐。

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