奧古斯丁·卡斯滕斯 王宇譯

摘? ?要：20世紀(jì)90年代以來的全球化成就了世界范圍內(nèi)的低通貨膨脹和高增長(zhǎng)，這使各國(guó)逐漸忽視了通貨膨脹指標(biāo)的警示作用，也使政策制定者高估了擴(kuò)張性的財(cái)政政策和貨幣政策對(duì)經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)的促進(jìn)作用。政府長(zhǎng)期不計(jì)成本地使用擴(kuò)張性政策，政策效果的疊加與累積使得各國(guó)財(cái)政政策和貨幣政策逐漸失去了回旋余地，突破了“穩(wěn)定區(qū)域”的安全邊界，最終導(dǎo)致全球經(jīng)濟(jì)面臨通貨膨脹高企與金融不穩(wěn)定的雙重挑戰(zhàn)。因此，要想抑制通貨膨脹，實(shí)現(xiàn)金融穩(wěn)定，必須克服財(cái)政政策和貨幣政策的非對(duì)稱效應(yīng)，建立健全宏觀審慎框架和微觀審慎框架，承認(rèn)宏觀政策的不完善性，將財(cái)政政策和貨幣政策維持在“穩(wěn)定區(qū)域”的安全邊界內(nèi)。

關(guān)鍵詞：財(cái)政政策；貨幣政策；通貨膨脹；金融穩(wěn)定

中圖分類號(hào)：F830? 文獻(xiàn)標(biāo)識(shí)碼：B? 文章編號(hào)：1674-2265（2023）09-0038-03

DOI：10.19647/j.cnki.37-1462/f.2023.09.005

（接上期）

四、財(cái)政政策和貨幣政策為什么會(huì)突破“穩(wěn)定區(qū)域”的安全邊界？

我們是如何走到今天這一步的？在此輪世界性通貨膨脹之前，財(cái)政政策與貨幣政策的基本定位是什么？主要職責(zé)是什么？政策目標(biāo)又是什么？財(cái)政政策和貨幣政策為什么會(huì)突破“穩(wěn)定區(qū)域”的安全邊界？

（一）通貨膨脹高企與金融不穩(wěn)定并存的政策原因

1. 財(cái)政政策與貨幣政策是重要的，但可以不計(jì)成本嗎？在此輪通貨膨脹之前，貨幣政策和財(cái)政政策一直發(fā)揮著重要作用，擴(kuò)張性的財(cái)政政策和貨幣政策尤其受到青睞和歡迎。關(guān)于全球金融危機(jī)和新冠疫情危機(jī)的應(yīng)對(duì)案例都表明，如果不考慮成本問題，那么各國(guó)擴(kuò)張性的財(cái)政政策和貨幣政策可能走得更遠(yuǎn)。

長(zhǎng)期實(shí)行擴(kuò)張性財(cái)政政策和貨幣政策，以及政策效果的長(zhǎng)期疊加與積累，將會(huì)使一國(guó)經(jīng)濟(jì)失去韌性和活力，將會(huì)增大一國(guó)的通貨膨脹壓力和金融風(fēng)險(xiǎn)壓力，將會(huì)使財(cái)政政策和貨幣政策的內(nèi)在張力與相互摩擦力突破“穩(wěn)定區(qū)域”的安全邊界。

2. 特殊情況下，擴(kuò)張性財(cái)政政策與貨幣政策是必要的，但可以長(zhǎng)期實(shí)施嗎？在特殊情況下，擴(kuò)張性財(cái)政政策與貨幣政策是必要的，但是我們必須清楚地認(rèn)識(shí)到，長(zhǎng)期實(shí)行擴(kuò)張性財(cái)政政策和貨幣政策會(huì)造成金融不穩(wěn)定。具體來看，擴(kuò)張性財(cái)政政策和貨幣政策在實(shí)施初期較有成效，隨著時(shí)間推移，長(zhǎng)期實(shí)行擴(kuò)張性財(cái)政政策和貨幣政策的累積影響與金融體系的脆弱性疊加在一起，會(huì)形成一種較為強(qiáng)大的沖擊力量，對(duì)金融穩(wěn)定造成嚴(yán)重威脅。

3. 今天的經(jīng)濟(jì)金融格局是由昨天的財(cái)政政策和貨幣政策塑造的。重要的不是財(cái)政政策和貨幣政策的每一次操作，而是財(cái)政政策與貨幣政策操作的疊加影響。在此輪通貨膨脹之前，貨幣政策與財(cái)政政策的配合較為穩(wěn)定。隨著時(shí)間推移，隨著政策效果的積累與疊加，財(cái)政政策與貨幣政策逐漸失去了回旋余地和緩沖空間。很明顯，利率水平持續(xù)上升加大了財(cái)政整頓的難度，財(cái)政整頓也增加了貨幣政策緊縮的壓力。道理很簡(jiǎn)單，如果各國(guó)經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)持續(xù)放緩，那么，對(duì)于中央銀行來說，貨幣政策的優(yōu)先選項(xiàng)應(yīng)當(dāng)是寬松而不是繼續(xù)緊縮。

（二）擴(kuò)張性財(cái)政政策和貨幣政策及其“增長(zhǎng)幻覺”

財(cái)政政策和貨幣政策突破“穩(wěn)定區(qū)域”安全邊界的過程并不是線性的。造成現(xiàn)在財(cái)政政策和貨幣政策突破“穩(wěn)定區(qū)域”安全邊界的一個(gè)重要原因，就是此前政策制定者高估了財(cái)政政策和貨幣政策對(duì)經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)的促進(jìn)作用。他們錯(cuò)誤地認(rèn)為，政府通過財(cái)政政策和貨幣政策就可以推動(dòng)國(guó)內(nèi)經(jīng)濟(jì)長(zhǎng)期快速增長(zhǎng)，這就是所謂的“增長(zhǎng)幻覺”。

1. 20世紀(jì)60年代—20世紀(jì)80年代：為什么通貨膨脹率上升被視為國(guó)內(nèi)經(jīng)濟(jì)過熱的重要預(yù)警？從歷史上看，財(cái)政政策和貨幣政策突破“穩(wěn)定區(qū)域”的安全邊界，曾經(jīng)經(jīng)歷了兩個(gè)重要時(shí)期：一是從20世紀(jì)60年代到80年代，二是從20世紀(jì)80年代末到2020年新冠疫情之前。

從20世紀(jì)60年代到80年代期間，通貨膨脹成為各國(guó)政府尤其是中央銀行的頭號(hào)敵人，通貨膨脹率上升被視為一個(gè)非常重要的預(yù)警信號(hào)和警示指標(biāo)，它意味著財(cái)政政策和貨幣政策已經(jīng)觸碰到“穩(wěn)定區(qū)域”的安全邊界。那時(shí)人們相信，“高通貨膨脹率”與“高失業(yè)率”不會(huì)同時(shí)發(fā)生。因?yàn)槭I(yè)與通貨膨脹之間存在著一種此消彼長(zhǎng)的“菲利普斯曲線”關(guān)系，政策制定者總是可以通過財(cái)政政策和貨幣政策的調(diào)整實(shí)現(xiàn)物價(jià)穩(wěn)定和經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)。

然而，財(cái)政政策和貨幣政策及其多種組合并沒有使政府如愿。20世紀(jì)80年代，許多國(guó)家尤其是主要發(fā)達(dá)國(guó)家相繼出現(xiàn)了以“滯脹”形式表現(xiàn)出來的嚴(yán)重的通貨膨脹。為了降低物價(jià)水平，各國(guó)政府采取措施，主要通過財(cái)政政策和貨幣政策的雙緊縮組合，使財(cái)政政策和貨幣政策回到“穩(wěn)定區(qū)域”的安全邊界之內(nèi)。同時(shí)，緊縮性財(cái)政政策和貨幣政策的負(fù)面作用也在這一時(shí)期充分顯現(xiàn)出來。比如，貨幣政策緊縮導(dǎo)致了市場(chǎng)利率上升，增加了政府債務(wù)還本付息的壓力，從而使許多國(guó)家不得不開啟財(cái)政整頓進(jìn)程。

20世紀(jì)80年代末，為了維持國(guó)內(nèi)物價(jià)水平穩(wěn)定，許多發(fā)達(dá)國(guó)家的中央銀行開始實(shí)行通貨膨脹目標(biāo)制，即中央銀行直接以通貨膨脹為目標(biāo)，并且對(duì)外公布和承諾這一貨幣政策目標(biāo)的制度安排。在通貨膨脹目標(biāo)制下，傳統(tǒng)的貨幣政策框架發(fā)生了重大變化，貨幣政策的決策依據(jù)主要依靠對(duì)通貨膨脹率的預(yù)測(cè)。也就是說，中央銀行根據(jù)預(yù)測(cè)來確定本國(guó)在未來一段時(shí)期內(nèi)的通貨膨脹目標(biāo)，并且在社會(huì)公眾的監(jiān)督下運(yùn)用相應(yīng)的貨幣政策工具，使通貨膨脹率的實(shí)際值和預(yù)測(cè)目標(biāo)基本保持一致。

2. 1990—2020年：為什么通貨膨脹率不再成為一國(guó)經(jīng)濟(jì)失衡的重要預(yù)測(cè)指標(biāo)？1990—2020年，全球化浪潮席卷了整個(gè)世界。一方面，全球化提高了勞動(dòng)生產(chǎn)率，形成了全球化紅利；另一方面，全球化削弱了工會(huì)和企業(yè)的定價(jià)權(quán)，減緩了由工資、物價(jià)輪番上漲而形成的通貨膨脹螺旋。這兩個(gè)方面共同對(duì)沖了國(guó)際市場(chǎng)和各國(guó)經(jīng)濟(jì)存在的通貨膨脹壓力。

隨著與全球化相伴隨的金融自由化的發(fā)展，各國(guó)金融體系開始由“政府主導(dǎo)”轉(zhuǎn)變?yōu)椤笆袌?chǎng)主導(dǎo)”，各國(guó)經(jīng)濟(jì)結(jié)構(gòu)也隨之發(fā)生了重大變化。由通貨緊縮引發(fā)的經(jīng)濟(jì)衰退取代了由通貨膨脹引發(fā)的經(jīng)濟(jì)波動(dòng)，因此，通貨膨脹率不再成為預(yù)測(cè)一國(guó)經(jīng)濟(jì)失衡的重要指標(biāo)，通貨膨脹指標(biāo)的警示作用和信號(hào)意義也被弱化和忽視。各國(guó)政府對(duì)宏觀經(jīng)濟(jì)的關(guān)注重點(diǎn)逐步轉(zhuǎn)向金融穩(wěn)定，于是，擴(kuò)張性的財(cái)政政策和貨幣政策逐步代替了此前的緊縮性財(cái)政政策和貨幣政策。

從通貨膨脹到通貨緊縮，從物價(jià)不穩(wěn)定到金融不穩(wěn)定，這些變化及其應(yīng)對(duì)造成各國(guó)財(cái)政政策和貨幣政策的操作空間日漸局促。從貨幣政策來看，在經(jīng)濟(jì)衰退期間，無論時(shí)間長(zhǎng)短，貨幣政策都不得不持續(xù)擴(kuò)張，通過不斷降息來緩沖經(jīng)濟(jì)下行壓力。從財(cái)政政策來看，在全球金融危機(jī)和新冠疫情期間，各國(guó)政府通過大規(guī)模甚至超大規(guī)模的經(jīng)濟(jì)刺激計(jì)劃來支持本國(guó)經(jīng)濟(jì)恢復(fù)，造成政府債務(wù)不斷增大。

從20世紀(jì)90年代到2020年新冠疫情之前，貨幣政策與財(cái)政政策大都遵循擴(kuò)張性總基調(diào)，通過持續(xù)大幅降息而形成的低利率水平使得政府償債成本基本可控，并且促進(jìn)了本國(guó)經(jīng)濟(jì)較快增長(zhǎng)。然而，2020年的新冠疫情和2022年的俄烏沖突打破了世界經(jīng)濟(jì)金融的原有平衡，造成各國(guó)經(jīng)濟(jì)金融不穩(wěn)定。財(cái)政政策和貨幣政策要想獲得回旋余地和緩沖空間，就需要重新回到“穩(wěn)定區(qū)域”的安全邊界之內(nèi)。2022年的世界性通貨膨脹為此提供了機(jī)會(huì)，為了應(yīng)對(duì)物價(jià)上漲的壓力，各國(guó)財(cái)政政策和貨幣政策終于從擴(kuò)張走向緊縮。這實(shí)際上是一件非常艱難的事情。因?yàn)樨泿耪呔o縮所形成的高利率將加大財(cái)政整頓的難度，財(cái)政政策趨弱所造成的經(jīng)濟(jì)放緩也將迫使貨幣政策繼續(xù)保持寬松。

五、如何堅(jiān)守“穩(wěn)定區(qū)域”的安全邊界：轉(zhuǎn)變戰(zhàn)略、制度和思維

各國(guó)政府要抑制通貨膨脹，恢復(fù)物價(jià)穩(wěn)定和金融穩(wěn)定，使財(cái)政政策和貨幣政策回到“穩(wěn)定區(qū)域”的安全邊界，需要從戰(zhàn)略、制度、思維等方面進(jìn)行轉(zhuǎn)變。

（一）戰(zhàn)略轉(zhuǎn)變：對(duì)稱性的財(cái)政政策和貨幣政策

在戰(zhàn)略層面，一方面，加強(qiáng)貨幣政策與財(cái)政政策的配合協(xié)調(diào)，緩和財(cái)政政策與貨幣政策的摩擦，強(qiáng)化中央銀行的獨(dú)立性；另一方面，在宏觀政策的逆周期操作中，克服財(cái)政政策和貨幣政策的非對(duì)稱效應(yīng)，重建財(cái)政政策與貨幣政策操作的回旋余地和緩沖空間。

中央銀行使用多種貨幣政策工具，實(shí)施多種貨幣政策操作，實(shí)現(xiàn)物價(jià)穩(wěn)定和金融穩(wěn)定雙重目標(biāo)，珍視中央銀行來之不易的信譽(yù)成果。國(guó)家財(cái)政管理機(jī)構(gòu)要加強(qiáng)財(cái)政整頓，在提高償付能力、加強(qiáng)危機(jī)管理的同時(shí)，進(jìn)一步拓展財(cái)政政策的回旋余地。做好對(duì)財(cái)政政策的評(píng)估工作，進(jìn)一步完善審慎性財(cái)政政策框架，建立獨(dú)立的財(cái)政委員會(huì)，建立更加精細(xì)化的財(cái)政規(guī)則。

（二）制度轉(zhuǎn)變：宏觀審慎框架與微觀審慎框架

在制度層面，建立健全宏觀審慎框架與微觀審慎框架。2008年全球金融危機(jī)爆發(fā)后，為防控金融風(fēng)險(xiǎn)，各國(guó)政府和金融監(jiān)管部門做了很多工作。不過，進(jìn)展和成效尚不均衡：在銀行部門建立微觀審慎框架和宏觀審慎框架取得不小進(jìn)展，在非銀行金融部門建立微觀審慎框架和宏觀審慎框架進(jìn)展緩慢。最近發(fā)生的歐美銀行危機(jī)表明，各國(guó)政府和金融監(jiān)管機(jī)構(gòu)都需要進(jìn)一步提升金融監(jiān)管水平。

（三）思維轉(zhuǎn)變：承認(rèn)宏觀政策的不完善性

在過去較長(zhǎng)時(shí)期，世界范圍內(nèi)的低通貨膨脹、高增長(zhǎng)催生了一種信念：政府通過貨幣政策和財(cái)政政策可以熨平每一個(gè)經(jīng)濟(jì)周期，戰(zhàn)勝每一次通貨膨脹和經(jīng)濟(jì)衰退。正是在此種“增長(zhǎng)幻覺”的影響下，財(cái)政政策和貨幣政策逐步突破了“穩(wěn)定區(qū)域”的安全邊界。

在未來的時(shí)間里，要使財(cái)政政策和貨幣政策重新回到“穩(wěn)定區(qū)域”的安全邊界之內(nèi)，各國(guó)政府和政策制定者必須轉(zhuǎn)變思維方式，承認(rèn)財(cái)政政策和貨幣政策的不完善性。特殊情況下，比如在全球金融危機(jī)時(shí)期和新冠疫情期間，擴(kuò)張性的財(cái)政政策和貨幣政策可以成為推動(dòng)一國(guó)經(jīng)濟(jì)恢復(fù)的重要力量；正常情況下，力度過大的財(cái)政政策和貨幣政策可能成為侵蝕一國(guó)經(jīng)濟(jì)發(fā)展的重要因素。尤其是，擴(kuò)張性財(cái)政政策和貨幣政策如果突破了“穩(wěn)定區(qū)域”的安全邊界，就會(huì)對(duì)經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)造成長(zhǎng)期傷害。有時(shí)候，逆經(jīng)濟(jì)周期的財(cái)政政策和貨幣政策并不一定能夠平抑經(jīng)濟(jì)波動(dòng)，財(cái)政政策和貨幣政策力度越大，其真實(shí)效應(yīng)卻不一定越大。

六、簡(jiǎn)要總結(jié)：破除“增長(zhǎng)幻覺”，堅(jiān)守“穩(wěn)定區(qū)域”的安全邊界

歷史反復(fù)告誡我們，要實(shí)現(xiàn)一國(guó)經(jīng)濟(jì)的可持續(xù)增長(zhǎng)，實(shí)現(xiàn)國(guó)內(nèi)物價(jià)穩(wěn)定和金融穩(wěn)定，就必須深化結(jié)構(gòu)性改革，破除“增長(zhǎng)幻覺”，將財(cái)政政策和貨幣政策維持在“穩(wěn)定區(qū)域”的安全邊界之內(nèi)，使其真正發(fā)揮信任和穩(wěn)定之錨的作用。盡管結(jié)構(gòu)性改革在政治上是非常困難的，但是天下從來沒有免費(fèi)的午餐。