勞倫·R·魯布林

華爾街終于找到了自己的“靈丹妙藥”，今年人工智能（AI）相關(guān)股票大幅上漲。主導(dǎo)人工智能芯片市場的英偉達(dá)（NVDA）上漲了200%以上，成為“萬億美元俱樂部”新成員。近日，生物科技公司Recursion Pharmaceuticals獲得英偉達(dá)5000萬美元的投資，用于藥物發(fā)現(xiàn)的人工智能模型的研發(fā)，Recursion Pharmaceuticals股價(jià)因此飆升了90%。

今年迄今標(biāo)普500指數(shù)19%的漲幅大部分由七只超大盤科技股貢獻(xiàn)，它們將該指數(shù)從去年的慘跌中拯救了出來。但股市上的其他股票也有機(jī)會，最優(yōu)秀的基金經(jīng)理通過人類智能（HI）尋找和發(fā)現(xiàn)未來的贏家。

此次《巴倫周刊》年中投資圓桌會邀請到了十位投資專家，其中幾位是成長股專家，另幾位專門研究價(jià)值投資，他們擅長發(fā)現(xiàn)擁有優(yōu)秀管理層、增長潛力但目前被市場忽視的股票。

表1：圓桌會成員

資料來源：《巴倫周刊》。制表：顏斌

《巴倫周刊》：在1月圓桌會上，你屬于認(rèn)為美國經(jīng)濟(jì)不會陷入衰退的陣營，和當(dāng)時(shí)的市場共識不一樣，目前為止經(jīng)濟(jì)衰退還沒來，你現(xiàn)在的預(yù)測是什么？

艾比·約瑟夫·科恩：我對經(jīng)濟(jì)的看法沒有太大改變。我認(rèn)為美國和歐洲的通脹壓力將逐漸緩解，經(jīng)濟(jì)增長會放緩，但不會滑入衰退。美聯(lián)儲6月暫停了一次加息，很可能會恢復(fù)加息，但距離緊縮周期結(jié)束更近了。赤字下降，就業(yè)和工資上升，后兩點(diǎn)尤其重要，因?yàn)樵诿绹?，消費(fèi)者保持健康通常會延長經(jīng)濟(jì)周期。

雖然經(jīng)濟(jì)面前有一堵“憂慮之墻”，但也創(chuàng)造了機(jī)會。最擔(dān)心經(jīng)濟(jì)的人是經(jīng)濟(jì)學(xué)家和投資者，消費(fèi)者說他們很擔(dān)心，但如果他們真的擔(dān)心，就不會在旅游、餐館和泰勒·斯威夫特（Taylor Swift）演唱會門票上花那么多錢了。迄今為止，市場關(guān)于經(jīng)濟(jì)衰退的共識一直是錯的。到了某個(gè)時(shí)候，美國經(jīng)濟(jì)會陷入衰退，但我預(yù)計(jì)不會發(fā)生在2023年，很有可能也不會發(fā)生在2024年。

企業(yè)信心最值得密切關(guān)注。企業(yè)正在招聘，如果它們看不到增長機(jī)會，就不會這么做。美國、歐洲和日本的資本支出也在增長。許多企業(yè)表示，《通脹削減法案》《芯片法案》《基礎(chǔ)設(shè)施法案》等推出后，它們正在加大對自身的投資。此外，債務(wù)上限僵局已經(jīng)化解。

《巴倫周刊》：美聯(lián)儲如何將通脹降至2%？

艾比·約瑟夫·科恩：我不確定2%是一個(gè)合理的目標(biāo)。只要通脹走勢發(fā)生變化，美聯(lián)儲就會有一些喘息空間。此外，核心通脹受到新冠疫情期間和之后造成的一些扭曲——尤其是在住房和汽車市場——需要一段時(shí)間才能看到相關(guān)數(shù)據(jù)穩(wěn)定下來。我們應(yīng)該記住一點(diǎn)，通脹一直是一個(gè)全球性問題，而不是美國獨(dú)有的問題。各國央行行長應(yīng)關(guān)注通脹走勢發(fā)生的變化。

艾比·約瑟夫·科恩。圖《/ 巴倫周刊》

《巴倫周刊》：那么你目前擔(dān)心哪些問題？

艾比·約瑟夫·科恩：我擔(dān)心美聯(lián)儲是否會過度加息，還擔(dān)心勞動力短缺的問題，美國的移民數(shù)量仍在減少，他們在疫情前貢獻(xiàn)了60%的勞動力供應(yīng)增長，而且不僅僅是低端工作，針對訓(xùn)練有素的人才的特殊簽證申請減少，處理時(shí)間也太長。

我還擔(dān)心貿(mào)易摩擦，以及中國對關(guān)鍵材料出口的限制?！锻浵鳒p法案》的部分目的是增加美國的供應(yīng)，但這需要幾年時(shí)間。歐洲也在努力鼓勵企業(yè)在這些材料方面更加自給自足。還有一件事：我擔(dān)心最高法院關(guān)于學(xué)生債務(wù)減免的裁決將抑制消費(fèi)和家庭資產(chǎn)負(fù)債表。

表2：艾比·約瑟夫·科恩的選股

資料來源：彭博

《巴倫周刊》：你認(rèn)為從現(xiàn)在到年底股市會保持上漲勢頭嗎？

艾比·約瑟夫·科恩：我預(yù)計(jì)股市會保持強(qiáng)勁勢頭。上半年標(biāo)普500指數(shù)大幅上漲，主要受少數(shù)超大盤股的推動，我們不僅要關(guān)注指數(shù)的價(jià)格水平，還要關(guān)注表面之下發(fā)生的事情。我認(rèn)為股市寬度會改善，目前一些板塊被低估，它們是否會在接下來的六個(gè)月里顯著上漲？我不確定，但投資者應(yīng)該著手尋找基本面穩(wěn)固、被低估的公司。

《巴倫周刊》：你推薦哪些投資？

艾比·約瑟夫·科恩：金融服務(wù)板塊被低估了。我建議通過交易所交易基金iShares S&P U.S. Banks（BNKS.英國）進(jìn)行投資，這只ETF在倫敦交易。大多數(shù)在美國上市的金融服務(wù)類ETF中，信用卡公司等股票占的權(quán)重很大，這些股票已經(jīng)漲了不少。而iShares S&P U.S. Banks中銀行的權(quán)重更大，摩根大通（JPM）、富國銀行（WFC）和花旗集團(tuán)（C）各占投資組合的7%。

許多銀行的股價(jià)目前等于或略高于賬面價(jià)值，而且大多數(shù)銀行都派發(fā)豐厚的股息。iShares S&P U.S. Banks由貝萊德愛爾蘭（BlackRock Ireland）管理，資產(chǎn)規(guī)模相對較小，約為4億美元。投資者還可以考慮Financial Select Sector SPDR（XLF）或者iShares U.S. Financial Services（IYG）。

零售股也被低估了。我的選股是塔吉特（TGT），自4月中旬以來，該股已下跌22%，股息率為3.3%，該公司截至2024年1月財(cái)年的預(yù)期市盈率約為16倍，凈資產(chǎn)收益率約為30%。

華納兄弟探索（WBD）是另一只目前不受歡迎但有機(jī)會的股票。該公司對內(nèi)容進(jìn)行了大量投資，正在想辦法如何利用這些內(nèi)容獲利。該公司目前面臨的挑戰(zhàn)包括編劇和演員罷工。我推薦這只股票的主要原因是這家合并后的公司在未來有望取得成功。許多人關(guān)注的是節(jié)省成本，我關(guān)注的是該公司是否有可能找到如何成功交付內(nèi)容的辦法。

我在1月推薦了兩家日本公司：大金工業(yè)（6367.日本）和豐田汽車（7203.日本），我仍然看好這兩家公司。但投資者對日本股票的興趣越來越濃厚，日本股市已經(jīng)被重新估值，所以我更看好歐洲，那里的股市變化不大，而且歐洲也沒有得到投資者足夠的關(guān)注，所以我這次推薦德國工業(yè)制造公司西門子（SIE.德國）。

西門子在產(chǎn)品線和地域多樣化方面與時(shí)俱進(jìn)。該公司涉足電氣化、自動化和數(shù)字化等領(lǐng)域，還生產(chǎn)醫(yī)療設(shè)備。股息率很高，截至9月的財(cái)年為3.5%，預(yù)計(jì)2024財(cái)年為4%，與10年期美國國債收益率相比具有競爭力。

西門子的市盈率約為12倍，市凈率為2倍。我預(yù)計(jì)年?duì)I收增長率約為8%，年支出增長率約為4%，因此利潤率很健康。該公司正在投資新產(chǎn)品線，以確?，F(xiàn)有產(chǎn)品保持競爭力。

《巴倫周刊》：除了股票，還有哪些資產(chǎn)類別被低估了？

艾比·約瑟夫·科恩：我還在房地產(chǎn)和房地產(chǎn)投資信托基金以及固定收益領(lǐng)域看到了機(jī)會，過去20年來我從未推薦過固定收益，美國國債和投資級債券都有不錯的機(jī)會。我還對與環(huán)境、社會和治理優(yōu)先事項(xiàng)相關(guān)的股票和固定收益資產(chǎn)很感興趣，企業(yè)正在這些問題上取得進(jìn)展，投資者對環(huán)保投資主題非常感興趣。

《巴倫周刊》：謝謝。

《巴倫周刊》：今年目前為止科技股表現(xiàn)非常好，但其他股票表現(xiàn)平平。你怎么看下半年經(jīng)濟(jì)和市場？

亨利·埃倫博根：正如我們在1月所討論的那樣，美國已經(jīng)從一個(gè)異常低的利率時(shí)期（即實(shí)際利率為負(fù)的時(shí)期）過渡到一個(gè)更可持續(xù)的正利率時(shí)期。股市也發(fā)生了變化，現(xiàn)在投資者必須在增長和盈利之間找到平衡。與此同時(shí)股市也在提醒我們，我們周圍的世界是不斷變化的，最好的例子就是目前股市對生成式人工智能的關(guān)注。隨著我們進(jìn)入下一個(gè)市場周期，投資者應(yīng)該持有既能平衡增長又能盈利的公司，并在投資未來方面做好準(zhǔn)備。

股市今年全年累計(jì)上漲的可能性很大，但下半年漲勢可能不會像上半年那么好，甚至可能下跌。在過去的12個(gè)月里，通脹顯著改善，美聯(lián)儲現(xiàn)在必須把重點(diǎn)放在把通脹降至接近2%到3%的水平。此外，股市仍需度過一段由美聯(lián)儲限制性利率政策引發(fā)的疲軟期。一旦美聯(lián)儲將通脹降至接近3%的水平，美國將迎來更正常的周期性經(jīng)濟(jì)復(fù)蘇，股市在這樣的環(huán)境中會有不錯的表現(xiàn)。

亨利·埃倫博根。圖《/ 巴倫周刊》

《巴倫周刊》：生成式人工智能熱潮席卷了整個(gè)世界和市場，投資者應(yīng)該如何看待人工智能？

亨利·埃倫博根：在過去的20年里，我見證了三大技術(shù)變革：網(wǎng)絡(luò)、移動和云計(jì)算。生成式人工智能讓我想起了當(dāng)年的手機(jī)，盡管它的影響可能更大。市場最初關(guān)注的是因?yàn)檫@項(xiàng)新技術(shù)而崛起，或者因新技術(shù)獲得更強(qiáng)實(shí)力的公司，最終，正如我們在移動領(lǐng)域所看到的那樣，這項(xiàng)技術(shù)的影響遍及整個(gè)經(jīng)濟(jì)領(lǐng)域。

市場最初關(guān)注的是英偉達(dá)（NVDA）和微軟（MSFT）等公司，但人工智能有可能通過給所有白領(lǐng)員工配備副手或私人助理來提高他們的工作效率。問題是哪些企業(yè)能真正受益，能獲得競爭優(yōu)勢？就像手機(jī)一樣，投資者需要了解這項(xiàng)技術(shù)，以及它將如何影響他們所投資的業(yè)務(wù)。

表3：亨利·埃倫博根的選股

資料來源：彭博

《巴倫周刊》：請介紹一下你正在投資的公司。

亨利·埃倫博根：J.B. Hunt Transport Services（JBHT）90%的業(yè)務(wù)都在市場上處于領(lǐng)先地位，其中多式聯(lián)運(yùn)約占業(yè)務(wù)的一半，專用合同服務(wù)業(yè)務(wù)（DCS）占30%。目前該公司的核心業(yè)務(wù)有不少壞消息，投資者都知道耐用品的銷售很疲軟，自2022年下半年以來一直如此。J.B. Hunt的首席執(zhí)行官已經(jīng)明確表示，貨運(yùn)業(yè)出現(xiàn)了衰退。

但J.B. Hunt的業(yè)務(wù)極具價(jià)值。多式聯(lián)運(yùn)（通過多種運(yùn)輸方式運(yùn)輸貨物）為客戶長距離運(yùn)輸貨物節(jié)省了成本，比卡車運(yùn)輸便宜20%到30%，該公司是該市場的領(lǐng)頭羊，實(shí)際上這個(gè)服務(wù)品類就是該公司發(fā)明的。最近，J.B. Hunt加強(qiáng)了與伯靈頓北方鐵路公司的合作關(guān)系，有望擴(kuò)大與Hub Group（HUBG）、Knight-Swift Transportation Holdings （KNX）和Schneider National（SNDR）等競爭對手的差異化。我們認(rèn)為該公司可以提高服務(wù)速度，從而獲得市場份額并提高利潤率。

專用合同服務(wù)業(yè)務(wù)是一項(xiàng)更好的業(yè)務(wù)，被市場低估了。在貨運(yùn)業(yè)低迷時(shí)期，該業(yè)務(wù)營收和營業(yè)利潤不斷增長，客戶保留率高達(dá)98%，我們估計(jì)是其他同類公司的好幾倍。我們預(yù)計(jì)在這次貨運(yùn)業(yè)低迷時(shí)期，專用合同服務(wù)業(yè)務(wù)會保持良好的表現(xiàn)。J.B. Hunt將證明這是一個(gè)周期性較低、增長速度高于市場預(yù)期的業(yè)務(wù)。

J.B.Hunt在技術(shù)上投入了大量資金，這在一個(gè)大多數(shù)競爭對手都負(fù)擔(dān)不起的行業(yè)中是相當(dāng)獨(dú)特的。從估值的角度來看，大部分壞消息都已反映在股價(jià)里，目前股價(jià)約為185美元，市盈率為23倍。該公司今年的每股收益將在8美元左右，也就是周期的底部，2024年每股收益為10美元，隨著經(jīng)濟(jì)的復(fù)蘇，每股收益將進(jìn)一步增長。這是一個(gè)買入優(yōu)質(zhì)公司的好機(jī)會，我們認(rèn)為，未來12個(gè)月股價(jià)可能漲到200美元至220美元。

我的第二個(gè)推薦是Toast（TOST），這是一家處于早期成長階段的公司，是2021年上市的400多家公司之一，那年上市的公司大多表現(xiàn)不佳，被寄予了過高的期望，許多公司必須專注于在增長和盈利之間找到更好的平衡，Toast就做到了這一點(diǎn)。

Toast正在成為餐飲業(yè)銷售點(diǎn)和管理系統(tǒng)的行業(yè)標(biāo)準(zhǔn)，這個(gè)市場比大多數(shù)人意識到的要大得多。我們估計(jì)，該公司的終端市場——中小型餐廳的年?duì)I收超過6000億美元，在當(dāng)前經(jīng)濟(jì)周期內(nèi)的增長速度快于GDP（國內(nèi)生產(chǎn)總值）。Toast在其最成熟的市場擁有超過20%的市場份額，但在全美范圍內(nèi)份額不到10%。

餐飲業(yè)及其合作伙伴往往會制定行業(yè)標(biāo)準(zhǔn)。例如，在上一代餐飲技術(shù)中，僅兩家銷售點(diǎn)供應(yīng)商就成功地鞏固了65%的市場份額。對Toast來說幸運(yùn)的是，這兩家供應(yīng)商在過去十年里一直是市場份額的貢獻(xiàn)者，因?yàn)樗鼈兊脑妻D(zhuǎn)型緩慢，而且無法跟上Toast的商業(yè)模式創(chuàng)新——將支付與軟件整合在一個(gè)平臺上。

行業(yè)標(biāo)準(zhǔn)化有幾個(gè)原因。餐飲業(yè)的員工流動率很高，餐廳希望雇傭了解產(chǎn)品運(yùn)作原理的人。此外，餐館沒有IT（信息技術(shù)）部門，它們依賴別人。Toast在研發(fā)上的投入是其第二大競爭對手的近10倍。與許多訂閱業(yè)務(wù)一樣，市場并不了解這種商業(yè)模式的潛在經(jīng)濟(jì)原理。

隨著銷售隊(duì)伍的成熟和網(wǎng)絡(luò)密度的增強(qiáng)，Toast的盈利能力有望得到提升。未來三年，我們預(yù)計(jì)Toast的經(jīng)常性收入復(fù)合增長率將達(dá)到30%左右，息稅折舊及攤銷前利潤（Ebitda）利潤率也將超過20%。該股目前約為22美元，可能會再漲50%到75%。

《巴倫周刊》：去年由于股市遭到拋售，IPO市場陷入停滯，現(xiàn)在股市正在復(fù)蘇，IPO市場前景如何？

亨利·埃倫博根：如果股市保持積極勢頭，IPO市場將回歸。通常情況下，高質(zhì)量的公司在新IPO周期開始時(shí)上市，這對投資者來說是一個(gè)機(jī)會。

根據(jù)我們的計(jì)算，從2020年到2021年，有85家虧損公司的融資估值超過50億美元。許多公司將很難成為那種能持續(xù)發(fā)展的公司，它們過早地獲得了太多的資金，而且從未學(xué)會如何圍繞嚴(yán)謹(jǐn)?shù)倪\(yùn)營建立一種內(nèi)部文化。此外，風(fēng)險(xiǎn)投資業(yè)務(wù)還在追逐人工智能。僅僅因?yàn)橛袡C(jī)會并不意味著風(fēng)險(xiǎn)/回報(bào)有吸引力。

《巴倫周刊》：謝謝。

《巴倫周刊》：標(biāo)普500指數(shù)提前六個(gè)月達(dá)到了你設(shè)定的4300點(diǎn)的年底目標(biāo)價(jià)，你現(xiàn)在的預(yù)測是什么？

大衛(wèi)·吉魯：經(jīng)濟(jì)衰退沒有到來、企業(yè)盈利保持韌性和人工智能熱潮等因素扭轉(zhuǎn)了投資者情緒和科技股的估值。目前的挑戰(zhàn)是，標(biāo)普500的預(yù)期市盈率已經(jīng)上升到19倍，不像之前那么有吸引力了。既然大家似乎都在看多，我們就更看空了，你會在我們的股票推薦中看到這一點(diǎn)。周期性股票和科技股漲幅很大，現(xiàn)在我們更青睞防御性更強(qiáng)的板塊，比如醫(yī)療保健和公用事業(yè)，這些股票被甩在了后面，但估值很有吸引力。

大衛(wèi)·吉魯。圖《/ 巴倫周刊》

《巴倫周刊》：股市對人工智能產(chǎn)生的興奮情緒合理嗎？

大衛(wèi)·吉魯：我們正處于人工智能革命的開始階段，很多人從互聯(lián)網(wǎng)搜索的角度看待人工智能，但十年后再看今天會發(fā)現(xiàn)，人工智能實(shí)際上是為了提高生產(chǎn)力。最好的例子之一就是微軟提供的GitHub Copilot產(chǎn)品，它使程序員的生產(chǎn)力提高了55%，隨著人工智能的發(fā)展，這一數(shù)字還會上升。未來微軟可能不會像現(xiàn)在這樣需要那么多程序員，許多領(lǐng)域都會出現(xiàn)這種變化，真正為企業(yè)節(jié)省成本。人工智能還可以降低勞動力和服務(wù)成本。

《巴倫周刊》：你目前關(guān)注哪些公司？

大衛(wèi)·吉魯：渤健生物（BIIB）是目前我最關(guān)注的公司，根據(jù)該公司即將實(shí)施的成本削減計(jì)劃，現(xiàn)有業(yè)務(wù)組合的凈現(xiàn)值可能為每股200美元至250美元，該公司目前股價(jià)為285美元，有兩款專利有效期很長的暢銷產(chǎn)品，但并未得到充分重視。

我們很看好該公司的阿爾茨海默病產(chǎn)品Leqembi，這是第一種在安全減緩患者智力衰退速度方面取得重大進(jìn)展的藥物，能夠有效延長患者壽命并提高生活質(zhì)量，而且有可能通過注射給藥。這可能是一個(gè)150億美元至200億美元的類別，Leqembi將獲得60%以上的市場份額。渤健生物擁有該藥約50%的收益。

表4：大衛(wèi)·吉魯?shù)倪x股

資料來源：彭博

《巴倫周刊》：渤健生物還有哪些產(chǎn)品？

大衛(wèi)·吉魯：該公司還有一款治療抑郁癥和產(chǎn)后抑郁癥的暢銷藥物zuranolone，擁有該藥物60%的收益，這可能是一個(gè)價(jià)值數(shù)十億美元的產(chǎn)品。渤健生物有了新的管理團(tuán)隊(duì)、新的董事會和強(qiáng)大的資產(chǎn)負(fù)債表，可以進(jìn)行更多并購，也存在被收購的可能性。該股有多種成為贏家的方式，而且下行風(fēng)險(xiǎn)很低。我們給出的兩年目標(biāo)價(jià)為420美元，但隨著時(shí)間的推移，股價(jià)可能會高得多。

我們還看好高質(zhì)量的公用事業(yè)公司，與過去十年相比，它們相對于大盤的估值較低。我們的選股是Ameren （AEE），該公司的管理團(tuán)隊(duì)非常出色，和監(jiān)管機(jī)構(gòu)保持了良好的關(guān)系，而且所在地區(qū)的可再生能源、尤其是風(fēng)能帶來的經(jīng)濟(jì)效益相當(dāng)可觀。

我們預(yù)計(jì)Ameren的利潤將以每年6%到8%的速度增長，股息率為3%。該公司的增長速度可能比市場更快，而波動性只有市場的一半。Ameren目前的股價(jià)約為83美元，按未來12個(gè)月利潤計(jì)算的市盈率不到18倍，比市場市盈率低5%，股價(jià)有望在18個(gè)月內(nèi)漲至100美元。

《巴倫周刊》：你還投資了哪些公用事業(yè)公司？

大衛(wèi)·吉魯：我之前推薦過Becton Dickinson （BDX），這次再次推薦這家公司。該公司已經(jīng)剝離了一些低增長業(yè)務(wù)，并在投資于增長較快的領(lǐng)域。補(bǔ)強(qiáng)收購也在促進(jìn)增長，其中包括在制藥自動化領(lǐng)域進(jìn)行的更大規(guī)模補(bǔ)強(qiáng)收購。Becton的內(nèi)生性增長率從五年前的5%上升到7%，擁有更好的資本配置和更大的利潤擴(kuò)張潛力，定價(jià)能力和償付能力方面的壓力較小。該股市盈率為20倍，隨著時(shí)間的推移，市盈率可能會升至23倍至25倍。

隨著泵需求恢復(fù)到2019年的水平，該公司短期內(nèi)每股收益將增加60美分至80美分，但我們預(yù)計(jì)2024年-2026年將出現(xiàn)一個(gè)泵銷售超級周期，在整個(gè)行業(yè)，這可能會帶來10億美元的增量銷售額，而Becton控制著超過三分之二的市場。到2028年，我們預(yù)計(jì)該公司每股收益將達(dá)到20美元，按25倍的市盈率計(jì)算，股價(jià)將會從260美元漲到500美元。

出于對一些短期因素的考慮，我們非常愿意以低于歷史估值的價(jià)格買入高質(zhì)量公司的股票，聯(lián)合健康集團(tuán)（UNH）就是其中之一，該公司制定了每股收益每年增長13%至16%的目標(biāo)，并且一直在實(shí)現(xiàn)這一目標(biāo)。

《巴倫周刊》：成本上升導(dǎo)致該公司股票受到重創(chuàng)，怎樣才能扭轉(zhuǎn)局面？

大衛(wèi)·吉魯：聯(lián)合健康面臨成本方面的壓力，可能會導(dǎo)致盈利低于預(yù)期，但好消息是，該公司每年都可以為其業(yè)務(wù)重新定價(jià)，以此應(yīng)對成本上升帶來的壓力。從歷史數(shù)據(jù)來看，該公司股票相較大盤往往有10%至15%的溢價(jià)，而現(xiàn)在溢價(jià)僅為5%。此外，隨著時(shí)間的推移，該公司的業(yè)績將變得越來越好，到2028年，增長最快、估值最高的業(yè)務(wù)將占到總利潤的近一半，比例高于2016年的23%。隨著時(shí)間的推移，業(yè)務(wù)組合的改善會帶來更高的市盈率。到了某個(gè)時(shí)點(diǎn)，股價(jià)相較大盤可能會有25%的溢價(jià)。

我的最后一個(gè)推薦是洲際交易所（ICE），該公司正在爭取成功收購Black Knight，如果這筆交易如我們預(yù)期般達(dá)成，該公司將獲得巨大的成本協(xié)同效應(yīng)。此外，自該交易于2022年5月宣布以來圍繞該股的不確定性也將消失。

如果交易未能達(dá)成，洲際交易所仍擁有良好的資產(chǎn)負(fù)債表，該公司還在回購股票。我們希望這筆交易能成功，我們也持有Black Knight的股票。

假設(shè)交易完成，2026年洲際交易所的每股收益將達(dá)到7.50美元至8美元，市盈率至少達(dá)到23倍，按分部加總法計(jì)算的話，市盈率應(yīng)該在25倍至26倍。23倍的市盈率意味著兩年半后的股價(jià)將達(dá)到180美元。如果交易失敗，股價(jià)可能從目前的114美元漲到160美元左右。

《巴倫周刊》：謝謝。

《巴倫周刊》：你之前對今年通脹和利率前景的預(yù)測都是正確的，現(xiàn)在的預(yù)測是什么？

索納爾·德賽：市場在許多方面又回到了原點(diǎn)。10年期美國國債收益率在今年3月和4月大幅下滑后，目前與年初持平。我仍然預(yù)計(jì)美國經(jīng)濟(jì)將在今年下半年展現(xiàn)出韌性。持續(xù)被壓抑的需求有力地支撐了消費(fèi)者支出。家庭資產(chǎn)負(fù)債表狀況依然良好。

財(cái)政政策仍然相當(dāng)寬松，預(yù)計(jì)未來幾年將出現(xiàn)巨額財(cái)政赤字。國會預(yù)算辦公室預(yù)計(jì)赤字將超過GDP的6%。美聯(lián)儲已開始縮減資產(chǎn)負(fù)債表，但新冠疫情期間實(shí)施的量化寬松政策帶來了大量貨幣過剩。美聯(lián)儲已經(jīng)大幅提高了利率，但利率上升帶來的影響還沒有體現(xiàn)出來。

索納爾·德賽。圖《/ 巴倫周刊》

《巴倫周刊》：美聯(lián)儲似乎也對經(jīng)濟(jì)展現(xiàn)出的韌性感到意外。

索納爾·德賽：可能確實(shí)有點(diǎn)意外。通脹的黏性讓美聯(lián)儲措手不及，這是經(jīng)濟(jì)保持韌性的結(jié)果。由于加息幅度非常大，美聯(lián)儲以為通脹會快速下降，這也是今年前幾個(gè)月股市大幅上漲的原因。但美聯(lián)儲錯了，PCE（個(gè)人消費(fèi)支出平減指數(shù)）和核心CPI（消費(fèi)者價(jià)格指數(shù)）仍分別在4.6%和5.3%左右，遠(yuǎn)高于美聯(lián)儲2%的目標(biāo)。降低通脹所需的時(shí)間比市場預(yù)期的要長，未來加息的次數(shù)比過去少，但美聯(lián)儲可能會再加息幾次，每次加息25個(gè)基點(diǎn)。

簡而言之，我和今年初和我一起參加圓桌會議的一些成員的觀點(diǎn)仍然不一致。我認(rèn)為利率將在更長時(shí)間內(nèi)保持高位，此外，如果美聯(lián)儲從2024年開始降息，降息幅度也不會像市場預(yù)期的那么大。

我不同意美聯(lián)儲對長期聯(lián)邦基金利率的預(yù)測。聯(lián)邦公開市場委員會（Federal Open Market Committee）的預(yù)測中值為2.5%，但考慮到當(dāng)前的通脹水平，這低估了適當(dāng)?shù)木饫驶蛑行岳?。我預(yù)計(jì)均衡利率將接近3.5%至4%，類似于2008年-2009年金融危機(jī)前的長期平均水平。我們在金融危機(jī)后、新冠疫情前看到的利率是異常的，不是我們將從現(xiàn)在開始看到的利率。

《巴倫周刊》：這對投資者有哪些影響？

索納爾·德賽：我預(yù)計(jì)10年期美國國債收益率至少會在4%到4.25%?，F(xiàn)在是慢慢擴(kuò)大固定收益投資組合規(guī)模并延長投資期限的絕佳時(shí)機(jī)。年初的時(shí)候，我們推薦的投資期限要短得多，并建議將在未來幾個(gè)月繼續(xù)延長。固定收益投資者開始從國債收益率曲線的極短端獲得收益，這很有吸引力。在進(jìn)入下半年之際，是時(shí)候開始鎖定較長期國債的收益率了。

我這次仍推薦1月推薦的一些投資。今年上半年出現(xiàn)了許多意外，下半年形勢應(yīng)該會更好一些。我建議通過Franklin High Yield Tax-Free Income（FHYVX）投資高收益市政債。價(jià)差并沒有像我預(yù)期的那樣被壓縮，基本面依然穩(wěn)固，技術(shù)條件也有了很大改善。投資者可以通過Franklin Income （FRIAX）投資優(yōu)質(zhì)債券和美國國債以及高收益公司債。

二季度投資級債券的風(fēng)險(xiǎn)情緒有所改善，在較短期限內(nèi)，投資者持有高質(zhì)量、流動性更強(qiáng)的部分仍能獲得回報(bào)。iShares 1-5 Year Investment Grade Corporate Bond（IGSB）的收益率在5.5%至6.0%左右，SEI Intermediate Duration Credit（SIDCX）的收益率超過5%。

表5：索納爾·德賽推薦的投資

資料來源：彭博

《巴倫周刊》：你推薦的新興市場債券基金Eaton Vance Emerging Markets Debt Opportunities（EADOX）上半年表現(xiàn)不錯，下半年呢？

索納爾·德賽：我對新興市場債券仍持樂觀態(tài)度，因?yàn)檫@些經(jīng)濟(jì)體正處于或接近緊縮周期的尾聲。高收益的新興市場主權(quán)債券尤其有吸引力。這次再次推薦的還包括Clarion Partners Real Estate Income（CPREX）和通脹保值債券（TIPS）。

《巴倫周刊》：投資者應(yīng)該關(guān)注哪些他們可能沒有想到的問題？

索納爾·德賽：英國異常頑固的通脹值得警惕，如果更多國家出現(xiàn)這個(gè)問題會發(fā)生什么？我預(yù)計(jì)通脹會很頑固，尤其是今年的核心通脹，英國的通脹率折合成年率已經(jīng)達(dá)到7.9%。如果到目前為止加息都不足以降低通脹，是否需要一場嚴(yán)重的經(jīng)濟(jì)衰退才能做到？這不是我的基本預(yù)期，但我們應(yīng)該思考一下這個(gè)問題。

《巴倫周刊》：謝謝。

《巴倫周刊》：今年上半年股市表現(xiàn)不錯，你怎么看下半年的走勢？

威廉·普里斯特：前六個(gè)月股市表現(xiàn)非常好，可以說是前所未見。截至6月30日，標(biāo)普500指數(shù)上漲約17%，等權(quán)重的標(biāo)準(zhǔn)普爾指數(shù)僅上漲約7%。通常當(dāng)股市大幅上漲時(shí)，大部分股票也會上漲，今年上半年指數(shù)80%的回報(bào)由區(qū)區(qū)七只股票推動，這些股票都與生成式人工智能有關(guān)。

從地緣政治的角度來看，今年下半年充滿了危險(xiǎn)。我們不知道俄烏沖突將如何結(jié)束，中美關(guān)系持續(xù)緊張，美國自己的政治體制也很混亂。我預(yù)計(jì)全球經(jīng)濟(jì)增長將放緩，我認(rèn)為不會陷入衰退，但增長速度會很慢。美聯(lián)儲、歐洲央行和英國央行都已暗示未來幾個(gè)月將進(jìn)一步加息，加息幅度不會很大，但利率會繼續(xù)上升。就業(yè)市場可能會略微走軟。

威廉·普里斯特。圖《/ 巴倫周刊》

《巴倫周刊》：你認(rèn)為股市已經(jīng)觸及年內(nèi)高點(diǎn)了嗎？

威廉·普里斯特：也許是的，今年下半年等權(quán)重的標(biāo)普指數(shù)可能會上漲，但按市值加權(quán)的標(biāo)普500指數(shù)可能持平或下跌。

個(gè)股方面，空客（AIR.法國）是一家我們很看好的公司，我在1月推薦了這只股票，現(xiàn)在認(rèn)為還有更多上漲空間?？湛褪鞘澜缟献畲蟮暮娇蘸教?國防公司之一，預(yù)計(jì)2023年?duì)I收將達(dá)到640億歐元（713億美元）。其民用飛機(jī)業(yè)務(wù)是全球最大的，也是歐洲第二大防務(wù)公司，還是太空和直升機(jī)市場的主要參與者?？湛湍壳暗膬r(jià)格約為每股130歐元，未來現(xiàn)金流價(jià)值約為每股145歐元。我們預(yù)計(jì)今年空客的每股收益為5.50歐元，2024年為7歐元，2025年達(dá)到8.50歐元。

表6：威廉·普里斯特的選股

資料來源：彭博

《巴倫周刊》：你還推薦哪些公司？

威廉·普里斯特：Arista Networks（ANET）是云數(shù)據(jù)中心網(wǎng)絡(luò)領(lǐng)域的領(lǐng)頭羊，該公司與微軟和Meta有合作，并從思科系統(tǒng)和Juniper Networks那里奪取了市場份額。Arista可以從超大規(guī)模資本支出的增長中受益，隨著人工智能的發(fā)展，數(shù)據(jù)中心支出將出現(xiàn)爆炸式增長，我們預(yù)計(jì)會有一個(gè)很大的升級周期。向邊緣計(jì)算的轉(zhuǎn)變需要將較小的邊緣數(shù)據(jù)中心連接在一起，這對Arista來說是一個(gè)利好。自由現(xiàn)金流可能從今年的每股約6美元增長到2025年的每股10美元。我們估算的市盈率為25倍，這意味著未來股價(jià)將達(dá)到250美元。

下一個(gè)推薦是生物制藥公司阿斯利康（AZN），股價(jià)目前約為72美元。阿斯利康開發(fā)腫瘤、心血管、腎臟和代謝治療藥物，較少涉及免疫學(xué)和罕見疾病。產(chǎn)品線包含新型分子實(shí)體、下一代平臺療法、靶向藥物等。我們預(yù)計(jì)該公司的市場份額會增加，抗體-藥物結(jié)合物datopotamab deruxtecan正在測試用于治療非小細(xì)胞肺癌和其他腫瘤，可能成為一個(gè)大贏家。

我們預(yù)計(jì)阿斯利康2023年每股收益為4.20美元，2024年為4.85美元，2025年為5.50美元。股價(jià)有望漲到90美元左右，即大約25%的上漲空間。

我還推薦法國巴黎銀行（BNP.法國），這是一只更具爭議性的股票。法國巴黎銀行是歐洲最大的銀行之一，多年來現(xiàn)金流一直很穩(wěn)定，有形賬面價(jià)值也在增長。雖然面臨一些宏觀經(jīng)濟(jì)和政治上的不利因素，但該行依然實(shí)現(xiàn)了增長。該行于2022年出售了其零售和商業(yè)業(yè)務(wù)，事后看來，出售Bank of the West的時(shí)機(jī)非常好。法國巴黎銀行獲得了很高的估值，并打算在通過股息向股東返還現(xiàn)金后，將資金投入到更具成長性的業(yè)務(wù)中。法國巴黎銀行在歐洲的市場份額有所增加。

我們預(yù)計(jì)法國巴黎銀行今年的每股收益為8.50歐元，明年為9.50歐元，2025年為10.50歐元。到2025年，其賬面價(jià)值可能從2022年底的每股79歐元升至逾100歐元。該股股息率為7%。

我之前推薦過安森美半導(dǎo)體（ON），該公司為汽車和工業(yè)公司提供電源和傳感器解決方案。在新管理層的帶領(lǐng)下，該公司經(jīng)歷了一場轉(zhuǎn)型。安森美在碳化硅領(lǐng)域擁有強(qiáng)大的市場地位，碳化硅是電動汽車的關(guān)鍵部件。雖然碳化硅的啟動成本目前正在損害毛利率，但啟動成本的降低將在某個(gè)時(shí)候成為一股推動力，可能是在2024年。目前的自由現(xiàn)金流約為每股3美元，到2025年，這一數(shù)字可能會增加一倍以上，達(dá)到7美元，并在2027年攀升至11美元。以20倍的市盈率計(jì)算，股價(jià)可能達(dá)到140美元，目前股價(jià)約為92美元。

《巴倫周刊》：謝謝。

《巴倫周刊》：你怎么看下半年經(jīng)濟(jì)和市場的走勢？

斯科特·布萊克：雖然美聯(lián)儲的加息來得較晚，但它的工作取得了相當(dāng)不錯的進(jìn)展，而且還沒有結(jié)束。目前通脹仍比美聯(lián)儲2%的目標(biāo)高很多，我預(yù)計(jì)今年還會有一兩次加息。此外，我認(rèn)為經(jīng)濟(jì)不會出現(xiàn)衰退，因?yàn)槭I(yè)率仍然非常低，只有3.7%，只要人們在工作，他們就有錢花。我預(yù)計(jì)今年的經(jīng)濟(jì)增長率將在1%到1.3%，明年的增長率可能也在這個(gè)水平。

斯科特·布萊克。圖《/ 巴倫周刊》

《巴倫周刊》：股市呢？

斯科特·布萊克：我認(rèn)為投資者的看漲情緒過高，分析師預(yù)計(jì)標(biāo)普500成分股公司今年的每股收益為218.22美元，增長10.8%，我認(rèn)為達(dá)不到，如果名義GDP增長率為6%，即實(shí)際增長率為1%，通脹率為4%或5%，那么很難看出每股收益如何能增長10.8%。營業(yè)利潤率已經(jīng)在2021年二季度達(dá)到13.54%的峰值，在那之后下降了190個(gè)基點(diǎn)，我認(rèn)為不會出現(xiàn)大幅復(fù)蘇。

我用來預(yù)測盈利的模式是自己建立的，我預(yù)計(jì)今年標(biāo)普500指數(shù)成分股的每股收益在210美元到212美元。按212美元和最近收盤價(jià)4381.85點(diǎn)來計(jì)算，大盤市盈率為20.7倍，相對于經(jīng)濟(jì)和企業(yè)盈利，大盤被高估了。納斯達(dá)克綜合指數(shù)也是如此，其市盈率為31.5倍，羅素2000指數(shù)的市盈率為29.6倍。我不認(rèn)為股市會上漲，除非它繼續(xù)受到流動性的驅(qū)動。

6月22日，蘋果、微軟、亞馬遜、Alphabet和英偉達(dá)在納斯達(dá)克指數(shù)中的權(quán)重達(dá)到46.9%，在標(biāo)普500指數(shù)中的權(quán)重為24.2%。今年蘋果股價(jià)上漲了44%，但預(yù)計(jì)在截至9月的財(cái)年中盈利將下降2%。微軟的市盈率為35倍，該公司預(yù)計(jì)營收和利潤將分別增長6%和5%。英偉達(dá)上漲了194%，但該公司今年的增長非常驚人。股市的上漲僅限于少數(shù)幾只股票，羅素1000價(jià)值指數(shù)僅上漲2.9%，羅素2000價(jià)值指數(shù)持平。

表7：斯科特·布萊克的選股

資料來源：彭博

《巴倫周刊》：其他股票會趕上目前的贏家嗎？

斯科特·布萊克：我不這么認(rèn)為。過去五年，羅素1000成長指數(shù)的年復(fù)合漲幅為14.5%。羅素2000價(jià)值指數(shù)為2.6%，羅素2500價(jià)值指數(shù)復(fù)合漲幅為4.4%。資金都流向了大盤股，市場上最大的幾只股票存在大量投機(jī)行為，我說不好今年底股市是漲還是跌，但單純從估值來看，股市已經(jīng)漲得過于超前了。人工智能是7月的熱門話題，這對Jabil（JBL）等我們投資的一些股票是一個(gè)間接的利好。

《巴倫周刊》：你目前還看好哪些股票？

斯科特·布萊克：Eagle Materials（EXP）生產(chǎn)水泥、混凝土和集料、石膏和墻板，近期股價(jià)為173.95美元。該公司有3540萬股流通股，市值為61.5億美元，年度股息為每股1美元，股息率為0.6%。在截至2024年3月的財(cái)年中，營收有望達(dá)到22億美元左右，其中50%來自基礎(chǔ)設(shè)施，25%來自非住宅建筑，25%來自住宅建筑。Eagle的主要市場在加利福尼亞、得克薩斯和中西部。

我預(yù)計(jì)2024財(cái)年每股收益為13.45美元，較去年的12.46美元增長約8%，這意味著市盈率約為13倍。預(yù)估凈資產(chǎn)收益率約為34.6%。該公司的信用評級為BBB，凈負(fù)債與權(quán)益比率為0.9倍，但該公司創(chuàng)造了大量現(xiàn)金，在截至3月31日的財(cái)年中，自由現(xiàn)金流總計(jì)4.32億美元，凈利潤為4.61億美元。去年，該公司創(chuàng)造了4.43億美元的自由現(xiàn)金和3.74億美元的凈利潤，這家公司是一個(gè)賺錢機(jī)器。自2019年三季度以來，該公司的營收和利潤每個(gè)季度都在增長。

下一個(gè)推薦是Ituran Location & Control（ITRN），該公司由兩兄弟經(jīng)營，他們擁有公司約20%的股份。Ituran專門從事遠(yuǎn)程信息處理服務(wù)，該公司最大的業(yè)務(wù)是被盜車輛回收，在汽車中植入GPS設(shè)備，如果車輛被偷可以被追蹤到。Ituran還管理企業(yè)和卡車公司的車隊(duì)，并提供基于應(yīng)用程序的汽車服務(wù)。

該公司在全球擁有211萬用戶，每年用戶收入的75%是經(jīng)常性收入。今年一季度，該公司增加了4.9萬用戶，去年增加了19.1萬。最大的市場是以色列，擁有73.8萬客戶。巴西排名第二，擁有55.8萬客戶。Ituran在阿根廷和墨西哥也有業(yè)務(wù)，今年將進(jìn)軍擁有2.5億輛注冊汽車的印度。該公司的客戶是汽車租賃公司和汽車制造商，并與汽車保險(xiǎn)公司合作。在一個(gè)特定的市場擴(kuò)張并不需要花費(fèi)公司太多的錢。可變成本結(jié)構(gòu)很有吸引力。

該公司股價(jià)約為每股24美元，市值為4.87億美元，股息率為2.5%，每股凈現(xiàn)金為1.20美元。我們預(yù)計(jì)今年?duì)I收將增長10%，達(dá)到3.22億美元。去年毛利率約為47%，目前正在實(shí)施利潤率改善計(jì)劃。假設(shè)利潤率為47.2%，利潤將達(dá)到6680萬美元，假設(shè)利潤率為47.5%，利潤將達(dá)到6780萬美元，以這一區(qū)間的中點(diǎn)計(jì)算，每股收益為2.40美元，市盈率為10倍，剔除現(xiàn)金的市盈率為9.5倍。預(yù)計(jì)今年的凈資產(chǎn)收益率在31%左右。

此外該公司還有一項(xiàng)隱藏資產(chǎn)。Ituran擁有私人公司Bringg 17.2%的股份，這是一項(xiàng)在美國、歐洲和以色列運(yùn)營的“最后一英里”送貨服務(wù)。Ituran入股Bringg的投資額為70萬美元，在最新一輪融資中，Bringg的估值約為10億美元，因此，Bringg這部分股份的隱藏價(jià)值總計(jì)約為1.7億美元，折合每股6.44美元（除稅后）。

《巴倫周刊》：謝謝。

《巴倫周刊》：上半年你的投資業(yè)績怎么樣？

托德·阿爾斯滕：上半年非常好，我們?nèi)钥春迷?月圓桌會上分享過的所有股票：迪爾（DE）、Salesforce （CRM）、應(yīng)用材料（AMAT）、Ball （BALL）、Sherwin-Williams （SHW）和Sysco （SYY）。今年1月我們對標(biāo)普500指數(shù)的年底目標(biāo)價(jià)為4300點(diǎn)，當(dāng)時(shí)市盈率約為17倍，當(dāng)時(shí)我們認(rèn)為經(jīng)濟(jì)軟著陸的概率超過60%，并認(rèn)為通脹會下降。

托德·阿爾斯滕。圖《/ 巴倫周刊》

《巴倫周刊》：現(xiàn)在標(biāo)普500指數(shù)已經(jīng)超過了你的目標(biāo)價(jià)，你打算上調(diào)目標(biāo)價(jià)嗎？還是建議賣出？

托德·阿爾斯滕：我們上調(diào)了一些股票的目標(biāo)價(jià)，個(gè)股仍有很大的機(jī)會?？傮w而言，下半年股市可能會更為平緩。標(biāo)普500指數(shù)年底能達(dá)到4400點(diǎn)左右嗎？有可能。

美國經(jīng)濟(jì)很有可能在四季度出現(xiàn)輕度衰退，或者程度更嚴(yán)重的衰退，這其中有很多原因。美聯(lián)儲仍在從金融體系中抽離流動性，此外，收益率曲線繼續(xù)倒掛，地區(qū)性銀行可能面臨更多挑戰(zhàn)。好消息是，政府仍在投入大量資金，消費(fèi)者也相對強(qiáng)勁。我們?nèi)哉J(rèn)為美聯(lián)儲可能會在2024年降息，幅度可能達(dá)到200個(gè)基點(diǎn)或更多。長期而言我們是看漲的，因?yàn)槊绹泻芏鄤?chuàng)新。

表8：托德·阿爾斯滕的選股

資料來源：彭博

《巴倫周刊》：你目前在買哪些股票？

托德·阿爾斯滕：我有三個(gè)推薦，都是擁有持久特許經(jīng)營權(quán)和足夠現(xiàn)金流以抵御經(jīng)濟(jì)逆風(fēng)的公司，它們在創(chuàng)新，也有很好的估值支持。

甲骨文（ORCL）上半年表現(xiàn)不錯，其業(yè)績開始進(jìn)入一個(gè)上升期。目前股價(jià)為118美元，市盈率為21倍，我們設(shè)定三年目標(biāo)價(jià)為153美元，是每股自由現(xiàn)金流的22倍左右。

一些人認(rèn)為甲骨文的業(yè)務(wù)缺乏增長力，但我們看到了三大增長動力。首先是客戶從本地軟件許可證穩(wěn)步過渡到云交付的軟件即服務(wù)（SaaS）。其次，甲骨文云基礎(chǔ)設(shè)施（Oracle Cloud Infrastructure，簡稱OCI）表現(xiàn)不錯。最后，甲骨文仍然擁有穩(wěn)定的能產(chǎn)生現(xiàn)金的數(shù)據(jù)庫業(yè)務(wù)。在未來三年內(nèi)，這三個(gè)動力都可以推動營收加速增長，利潤率可能會從42%擴(kuò)大到45%。

Adobe（ADBE）上半年表現(xiàn)也不錯，但上漲才剛剛開始。

該股近期股價(jià)為489美元，我們設(shè)定的三年目標(biāo)價(jià)是800美元，按2027財(cái)年預(yù)期利潤計(jì)算的市盈率為28倍。2026年的營收預(yù)計(jì)在298億美元左右，比市場普遍預(yù)期高出30億美元。

Adobe帶來了一個(gè)估值有吸引力、參與人工智能驅(qū)動的盈利的機(jī)會。Adobe Firefly生成式人工智能在公司產(chǎn)品中的盈利潛力，再加上對公司數(shù)字體驗(yàn)產(chǎn)品需求的長期復(fù)蘇，可能會在三年內(nèi)推動營收每年增長10億美元。Adobe擁有龐大的用戶基礎(chǔ)，據(jù)估計(jì)，全球有超過7億人使用Adobe的產(chǎn)品套件。該公司的護(hù)城河正在擴(kuò)張。

去年，Adobe數(shù)字媒體業(yè)務(wù)的增長放緩至12%，隨著該公司開始為其人工智能產(chǎn)品和功能集定價(jià)，增長率可能會重新加速到15%左右。Adobe的估值與微軟相同，但增長速度更快，微軟必須將年?duì)I收的13%投入到這項(xiàng)業(yè)務(wù)中，而對于Adobe來說這個(gè)比例在2%到3%之間。

我的第三個(gè)推薦是芝加哥商品交易所集團(tuán)（CME），最大的期貨交易公司，市盈率為21倍，為十年來最低，一年前市盈率為26倍。該公司80%的營收與交易掛鉤，在波動性高的時(shí)候賺了很多錢，未來還會有很多波動性，尤其是利率方面。一季度，利率期貨交易貢獻(xiàn)了約35%的營收。

芝加哥商品交易所目前股價(jià)為179美元，我們設(shè)定的三年目標(biāo)是230美元。該公司派發(fā)季度股息和年度可變股息，去年股息共計(jì)每股8.5美元，股息率接近5%。我們預(yù)計(jì)三年后每股收益將達(dá)到10美元左右。

《巴倫周刊》：謝謝。

《巴倫周刊》：你一直看空經(jīng)濟(jì)和市場，目前還持此看法嗎？

魯帕爾·J·班薩利：認(rèn)為美聯(lián)儲已經(jīng)完成加息的想法是錯的，美聯(lián)儲還有很多工作要做，不僅要降低通脹，還要降低通脹預(yù)期，還要在不引發(fā)硬著陸或造成市場重大混亂的情況下縮減資產(chǎn)負(fù)債表。我們已經(jīng)目睹了快速加息對美國地區(qū)銀行業(yè)的影響，別忘了，倒閉的銀行曾是股市上的寵兒，擁有高增長率和高凈資產(chǎn)收益率，直到它們失去了這一切。投資者沒有意識到為實(shí)現(xiàn)高增長率和收益率回報(bào)所承擔(dān)的風(fēng)險(xiǎn)，評估風(fēng)險(xiǎn)是賺錢和避免損失的關(guān)鍵，但投資者總是專注于什么不會出問題，而忽略了什么會出問題。

追蹤 KBW Nasdaq Regional Banking指數(shù)的基金今年上半年下跌了24%，下一個(gè)下跌的就是整體股市，我認(rèn)為目前存在風(fēng)險(xiǎn)被錯誤定價(jià)的問題，10年期美國國債收益率正接近4%，股票風(fēng)險(xiǎn)溢價(jià)應(yīng)至少比這高出300個(gè)基點(diǎn)，以彌補(bǔ)更高的風(fēng)險(xiǎn)，這意味著標(biāo)普500指數(shù)收益率為7%，市盈率為14.28倍。

魯帕爾·J·班薩利。圖《/ 巴倫周刊》

《巴倫周刊》：為什么股市還沒有下跌？

魯帕爾·J·班薩利：在《通脹削減法案》的支持下，美國消費(fèi)者一直非常強(qiáng)勁。當(dāng)這一刺激措施帶來的影響逐漸消退，消費(fèi)者信心就會開始下降，他們在疫情期間的儲蓄會減少，雖然經(jīng)濟(jì)衰退被推遲了，但仍然會到來。我預(yù)計(jì)2024年將出現(xiàn)經(jīng)濟(jì)衰退，但也不排除在2023年底到來的可能性。股市一直保持堅(jiān)挺是因?yàn)檫€沒有出現(xiàn)經(jīng)濟(jì)衰退的跡象。

經(jīng)濟(jì)衰退通常會導(dǎo)致企業(yè)盈利以兩位數(shù)的速度下降，因此，如果標(biāo)普500指數(shù)的每股收益從市場普遍預(yù)計(jì)的220美元降至200美元，那么按照14.28倍的市盈率計(jì)算，該指數(shù)的點(diǎn)位在2856點(diǎn)。投資者無法想象如此低的市盈率和點(diǎn)位，因?yàn)槭嗄陙砦覀円恢碧幵谝粋€(gè)利率極低的環(huán)境里。我仍然看空美國股市，尤其是成長型股票，羅素1000成長指數(shù)今年迄今29%的漲幅似乎有些過頭。

表9：魯帕爾·J·班薩利的選股

資料來源：彭博

《巴倫周刊》：這次你推薦哪些投資？

魯帕爾·J·班薩利：我看到了價(jià)值股帶來的機(jī)會，但主要是在國際股市和新興市場，巴西尤其具有吸引力，因?yàn)樵搰鴮?shí)際利率為正，這意味著利率高于通脹率，因此有幾百個(gè)基點(diǎn)的降息空間。

我看好Itaú Unibanco Holding（ITUB），這是一家占主導(dǎo)地位的多元化巴西銀行特許經(jīng)營公司，在年輕的新任首席執(zhí)行官的領(lǐng)導(dǎo)下，該公司正在進(jìn)行轉(zhuǎn)型。該公司首席執(zhí)行官于2021年2月上任，正在實(shí)施iVarejo 2030計(jì)劃，這是一項(xiàng)旨在降低成本、加快產(chǎn)品推出、改善客戶體驗(yàn)的數(shù)字和文化變革計(jì)劃。Itaú按2023年預(yù)期利潤計(jì)算的市盈率為8倍，水平較為合理，股息率為5%。

我還在尋找既能抵御衰退又能長期增長的股票，比如法國輪胎公司米其林（ML.法國）。全球市場對SUV的偏好（SUV需要更大尺寸的輪胎）以及向電動汽車的加速過渡，在產(chǎn)品結(jié)構(gòu)轉(zhuǎn)變方面對米其林有利，因?yàn)檫@些細(xì)分市場能帶來更高的利潤率。全球大宗商品的繁榮對米其林來說也是一個(gè)間接利好。雖然前景向好，但該股今年預(yù)期市盈率僅為9倍，股息率為4.6%。

《巴倫周刊》：謝謝。

《巴倫周刊》：你怎么看接下來經(jīng)濟(jì)和市場的走勢？

馬里奧·加貝利：國際貨幣基金組織（IMF）預(yù)計(jì)，明年全球經(jīng)濟(jì)規(guī)模將達(dá)到110萬億美元，美國占其中的25%，中國約占20%，歐洲占17%，日本占4.1%。在美國，消費(fèi)占GDP的70%，美國消費(fèi)者的表現(xiàn)還不錯，截至3月底，消費(fèi)者債務(wù)超過17萬億美元。

美國經(jīng)濟(jì)中的消費(fèi)領(lǐng)域存在被壓抑的需求，包括被壓抑的巨大汽車需求。工業(yè)方面，產(chǎn)量正在上升，但庫存仍在減少。還有被壓抑的住房需求?！锻浵鳒p法案》和《基礎(chǔ)設(shè)施投資和就業(yè)法按》等都為工業(yè)部門提供了支持。我預(yù)計(jì)經(jīng)濟(jì)會繼續(xù)緩慢增長。

美聯(lián)儲主席鮑威爾還有很多工作要做，他必須加息，我們預(yù)計(jì)7月會議上會再次加息，他必須減少總需求，這是一項(xiàng)艱巨的任務(wù)，而財(cái)政政策正在刺激總需求。他正在以每月950億美元的規(guī)模縮表。他還必須保持和市場的溝通，鮑威爾一直說利率將在更長時(shí)間內(nèi)保持在更高的水平。

馬里奧·加貝利。圖《/ 巴倫周刊》

《巴倫周刊》：然而投資者不相信他說的話。

馬里奧·加貝利：確實(shí)是這樣，但他們會相信的。標(biāo)普500指數(shù)可能在今年下半年回落至4000點(diǎn)，這意味著10%的跌幅。我們必須密切關(guān)注私人信貸和影子銀行領(lǐng)域可能出現(xiàn)的問題，以及一些可能導(dǎo)致企業(yè)破產(chǎn)的誤判。

此外，我預(yù)計(jì)中國經(jīng)濟(jì)將意外上行，這將給全球經(jīng)濟(jì)帶來提振。

表10：馬里奧·加貝利的選股

資料來源：彭博

《巴倫周刊》：你這次推薦哪些股票？

馬里奧·加貝利：首先，我再次推薦Liberty Braves Group（BATRA）這家公司。Liberty Braves擁有6200萬股流通股，目前股價(jià)為40美元，市值為24億美元。每天都有人試圖收購體育特許經(jīng)營權(quán)，有很多錢在追逐球隊(duì)，而球隊(duì)的供應(yīng)是有限的。

此外，我還看好農(nóng)業(yè)領(lǐng)域的機(jī)會。我這次推薦CNH Industrial（CNHI），該股目前價(jià)格約為14美元，有13億股流通股。Exor擁有該公司27%的股份和42%的投票權(quán)。雖然農(nóng)民的現(xiàn)金收入將從5.59億美元降至5.2億美元，但總的來說他們的收益不錯，這對CNH這樣的農(nóng)業(yè)設(shè)備公司來說是個(gè)好消息。該公司明年的每股收益可能達(dá)到1.80美元，股價(jià)有望漲至20美元。

然后是航空航天領(lǐng)域，該領(lǐng)域?qū)υO(shè)備的需求非常大，這一點(diǎn)在巴黎航展上可以了解到，也可以從旅行需求中看出。我們計(jì)算得出，目前的商用飛機(jī)機(jī)隊(duì)大約為22230架，主要是波音和空客的飛機(jī)，我沒有把中國的飛機(jī)計(jì)入其中。未來20年將有約1.6萬至1.7萬架飛機(jī)退役，我們認(rèn)為未來20年需要制造大約4萬架新飛機(jī)，未來兩年產(chǎn)量將大幅增加，這對商用航空供應(yīng)商來說是一大利好，包括我之前推薦過的Textron（TXT）和Crane（CR）。

Textron目前股價(jià)約為68美元，擁有2.02億股流通股，凈債務(wù)約為17.5億美元，明年每股收益可能接近6美元。除其他產(chǎn)品外，該公司還生產(chǎn)商務(wù)機(jī)Citation Latitude和Longitude，并擁有制造商用和軍用飛機(jī)的貝爾公司（Bell），后者獲得了替換“黑鷹”直升機(jī)的合同。這是一家好公司，有良好的管理和良好的資產(chǎn)負(fù)債表。

Crane目前股價(jià)為88美元，流通股數(shù)量為5670萬股，該公司明年每股收益可達(dá)4.25美元。今年1月我在股價(jià)在104美元時(shí)推薦了Crane，該公司的運(yùn)營情況非常好，這次我繼續(xù)推薦它。

在汽車領(lǐng)域，我推薦Genuine Parts （GPC），該股目前股價(jià)為165美元，擁有1.4億股流通股，凈債務(wù)約為27億美元，每年派發(fā)每股3.80美元的股息。該公司明年?duì)I收將達(dá)到240億美元，每股收益接近10美元。預(yù)期市盈率為16倍，是一家管理得非常好的公司。

這次的一個(gè)新推薦是Mueller Industries（MLI），目前股價(jià)約為85美元，擁有5600萬股流通股。到今年底，該公司的現(xiàn)金總額將達(dá)到近10億美元，我預(yù)計(jì)今年每股收益在9美元左右。這家公司生產(chǎn)銅管和銅管配件，幾年前我開始關(guān)注。該股市盈率僅為9倍，此外，利率上升對于該公司持有的大量現(xiàn)金是一個(gè)利好。

電視臺運(yùn)營商Tegna（TGNA）近期股價(jià)為16美元，我認(rèn)為這是一個(gè)很好的投資機(jī)會。該公司擁有大約2億股流通股，一直在回購股票，凈債務(wù)約為27億美元，這個(gè)數(shù)字會下降。我喜歡該公司的管理層和現(xiàn)金流。此外，政治候選人明年將在廣告上投入大量資金，像Tegna這樣的傳統(tǒng)廣播公司將從中受益。我們預(yù)計(jì)該股將上漲50%。

《巴倫周刊》：你在1月推薦的派拉蒙環(huán)球（PARA）有什么最新進(jìn)展嗎？今年這只股票表現(xiàn)不太好。

馬里奧·加貝利：該公司削減了股息，我認(rèn)為這是公司領(lǐng)導(dǎo)層做出的正確決定。該股目前股價(jià)為19美元，市值為110億美元，凈債務(wù)為137億美元，但在賣出一些資產(chǎn)后債務(wù)將下降。派拉蒙的股票非常便宜，該公司擁有大量內(nèi)容資產(chǎn)。我們投資的大部分是有投票權(quán)的股票，該公司無投票權(quán)股票的價(jià)格約為16美元，未來四年可能會上漲兩倍。

《巴倫周刊》：謝謝。

《巴倫周刊》：你怎么看接下來經(jīng)濟(jì)和市場的走勢？

梅麗爾·威特默：我不太關(guān)注宏觀，但很關(guān)注股票估值和利率。自今年初以來，股市已經(jīng)大幅上漲，利率也是如此，現(xiàn)在很難找到合適的估值。企業(yè)分拆的情況減少了，現(xiàn)在是進(jìn)行“特殊情況”投資的困難時(shí)期，沒有太多逢低買入的機(jī)會。

我這次想介紹兩只股票。Onex （ONEX. 加拿大）是一家在多倫多證券交易所上市的資產(chǎn)管理公司，擁有約8100萬股流通股，股價(jià)為73.20加元（合55.53美元），該公司管理510億美元的資產(chǎn)，大約一半的資產(chǎn)是私人股本，一半是信貸。私募股權(quán)領(lǐng)域的融資現(xiàn)在很困難，Onex也不例外。該公司為其最新基金籌集了約5億美元，隨后暫停了融資。

Onex有吸引力的一個(gè)地方在于，除了基金，該公司還有大量投資，總計(jì)78億美元，其中約2.2億美元是應(yīng)計(jì)獎勵費(fèi)。截至3月31日，Onex投資的每股價(jià)值為130加元，目前股價(jià)較這一價(jià)格有44%的折讓。該公司資產(chǎn)負(fù)債表上沒有債務(wù)。

梅麗爾·威特默。圖《/ 巴倫周刊》

《巴倫周刊》：第二只選股是什么？

梅麗爾·威特默：去年我推薦了Sylvamo（SLVM），這只股票表現(xiàn)不錯，但波動性較大，最近回落到40美元左右后，我認(rèn)為它被低估了。Sylvamo生產(chǎn)無涂層免費(fèi)紙，主要用于復(fù)印紙和信封，該公司擁有一些世界上最好、成本最低的資產(chǎn)，而且經(jīng)營良好，其工廠主要位于美國、巴西和歐洲。

Sylvamo的業(yè)績指引顯示，今年Ebitda將達(dá)到7.2億至7.7億美元。今年早些時(shí)候由于一些進(jìn)口產(chǎn)品涌入市場，該公司曾下調(diào)了這一數(shù)字，但目前市場已經(jīng)正常化。我對每股收益的預(yù)期為9美元，這意味著Sylvamo的市盈率為4.4倍，該公司資產(chǎn)負(fù)債表的杠桿率相對較低，盈利有望持續(xù)增長。當(dāng)我以6億美元的Ebitda做壓力測試時(shí)，每股收益仍能達(dá)到6美元，市盈率為6.7倍。

表11：梅麗爾·威特默的選股

資料來源：彭博

《巴倫周刊》：這只股票有哪些催化劑？

梅麗爾·威特默：擁有其他造紙廠股份的私募股權(quán)公司Atlas Holdings在Sylvamo董事會中有兩個(gè)席位，他們非常了解這個(gè)行業(yè)，知道如何管理這些公司。他們都是優(yōu)秀的資本配置者，能夠確保Sylvamo實(shí)現(xiàn)自身價(jià)值。

明年Sylvamo的股價(jià)可能漲到55美元至65美元。我希望看到該公司償還更多債務(wù)。股息率約為2%，還可能翻倍。我認(rèn)為來自Atlas的兩位董事會認(rèn)同我的觀點(diǎn)，自由現(xiàn)金流的最佳用途是支付給股東。

《巴倫周刊》：謝謝。

（《巴倫周刊》英文版2023年7月18日）