華納

2023年可能是自金融危機以來IPO和新股表現(xiàn)最糟糕的一年，各種不利條件和估值挑戰(zhàn)阻礙了公司上市。從港股到美股，發(fā)行市場都頗為慘淡。即使是年初至今美股大幅反彈，一級市場仍頹勢難消，這也解釋了今年一波接一波的華爾街、中環(huán)裁員潮。

就美股市場而言，許多在2020年和2021年上市的知名公司——如Rivian、Coinbase和Roblox——發(fā)行價設(shè)得太高，上市后股價一路暴跌。半導體公司Arm和雜貨配送巨頭Instacart即將上市可能會提振市場，后續(xù)還有許多其他公司等待上市。

目前，估值挑戰(zhàn)形勢嚴峻。關(guān)鍵在于，一邊是為現(xiàn)有投資者實現(xiàn)利益最大化，一邊是要為IPO投資者提供有吸引力的上行潛力，因此，如何估值定價仍是未來的關(guān)鍵。

過去兩年，美股IPO市場一直處于枯竭之中，自2021年破紀錄以來，上市的公司越來越少，而2021年僅在美國的交易所就有1000多家公司試水！

我們在2022年看到了巨大的變化，當年幾乎所有最大的IPO都在美國之外的市場推出，而這種趨勢在2023年只會變得更糟。事實上，這可能是自2008年和2009年金融危機使市場脫軌以來美國IPO市場最糟糕的一年。

在今年美國投資者的不多選擇中，值得一提的是Johnson&Johnson’s剝離消費者醫(yī)療保健部門Kenvue，以及最近越南電動汽車制造商VinFast的首次公開發(fā)行。

為什么IPO市場陷入枯竭？事實上，自2021年以來，公司變得更加不愿意上市，因為它們面臨著不太有利的市場條件，促使他們推遲或完全取消上市計劃。

讓我們來看看公司不愿意上市的一些原因：

第一，廉價貨幣的終結(jié)。通脹在2021年年中開始起飛，這迫使各國央行在2022年初開始激進加息，極大地改變了自金融危機以來習慣于超低利率的市場情緒。美聯(lián)儲已將利率從2022年初的接近于零上調(diào)至今天的5%以上。

高通脹推高了企業(yè)的成本并拖累了盈利能力，而更高的利率推高了償還債務(wù)的成本，最終使獲取資金變得更加困難和昂貴。緊縮的貨幣政策逐漸導致疫情期間注入經(jīng)濟的巨額資金減少，導致支出放緩。

第二，疫情與地緣政治。近年來，全球格局也發(fā)生了動搖。疫情最初帶來股市反彈，因為消費者在封控期間依賴科學技術(shù)，科技股受到追捧，但隨著估值變得過高，這種情況也就逐漸消失。例如，以科技股為主的納斯達克100指數(shù)在2021年達到頂峰時市盈率為39倍，而現(xiàn)在已經(jīng)大幅下跌至28倍左右。

雖然疫情的結(jié)束令市場喜聞樂見，但企業(yè)面臨著新的問題，例如通脹上升和支出放緩。疫情和俄烏沖突也給全球供應(yīng)鏈造成了混亂。

當然疫情和大多數(shù)供應(yīng)鏈的問題現(xiàn)在已經(jīng)過去，但其他不利因素仍然存在。即使通脹降溫，通脹仍然居高不下，市場仍在考慮利率是否已經(jīng)見頂，中國自去年底以來的經(jīng)濟復蘇仍在推進中，俄烏沖突沒有緩和的跡象?？偟膩碚f，與去年相比，情況有所改善，但前景仍然不確定。

第三，IPO表現(xiàn)不佳。對于考慮上市的公司來說，最大的障礙之一是看到其他公司未能上市，而在美國市場的新股表現(xiàn)往往令人失望。

2020年和2021年一些最受關(guān)注的新股上市后大多數(shù)公司在上市后經(jīng)歷了大肆炒作，然后迅速回落。Airbnb是最好的例子之一，與IPO價格相比有所上漲，但還是在上市幾個月后從高點應(yīng)聲下跌。

同樣值得注意的是一些贏家，即Palantir和Snowflake，原先都處于負值區(qū)域，直到今年人工智能需求爆發(fā)給它們帶來了足夠的推升，才使股價高于IPO價格。

第四，SPAC的衰落。2021年，在美國有如此多公司上市的原因之一是特殊目的收購工具的復興，即眾所周知的SPAC或空白支票公司。這些空殼公司不擁有資產(chǎn)，從投資者那里籌集資金，用于收購市面上成型的業(yè)務(wù)，然后成為上市公司。

LucidGroup、Fisker、Canoo、Mullen、GingkoBioworks、Cazoo、VirginOrbit、WeWork、IonQ、ArcherAviation、Microvast、SoFi和DraftKings只是近年來通過SPAC并購后加入美國交易所的一批最知名公司。就連美國前總統(tǒng)特朗普也試圖通過SPAC并購一家名為DigitalWorldAcquisitionCorp的公司來上市他的社交媒體平臺和技術(shù)公司，不過這筆交易面臨著許多重大障礙，拖了近兩年仍未完成。

此后，SPAC市場放緩。它們只有幾年的時間來尋找和購買標的來維持上市資格，但多重因素夾雜使情況變得更加困難。尋求通過SPAC交易的數(shù)量爆炸式地增長發(fā)生在交易市場放緩和考慮上市的公司更加猶豫之前。這種更激烈的競爭和更少的選擇意味著通過SPAC尋找標的更具挑戰(zhàn)性，從而導致失敗數(shù)量增加。

盡管如此，SPAC并沒有消亡。越南電動汽車制造商VinFast就是通過SPAC上市的新公司之一，它出乎意料地成為了世界上最有價值的汽車制造商之一，而其微小的自由流通股數(shù)使其容易受到價格劇烈波動的影響。而這同時也可能會困擾那些在2020年和2021年有諸多以極高估值上市的市場。

盡管美國IPO市場目前相對穩(wěn)定，已經(jīng)有了一些積極的跡象——有強烈的市場需求。許多大公司都希望上市，僅在等待一個適宜的時機。當IPO市場重新活躍起來時，這些積壓的需求將成為其強勁復蘇的推動力。

近期的動向顯示，一些大型IPO候選者準備入場。英國半導體設(shè)計巨頭Arm和美國食品配送領(lǐng)軍企業(yè)Instacar就不久將啟動其備受矚目的首次公開募股。

它們的IPO對市場意義重大。它們的估值及上市后的初步表現(xiàn)將決定是否會有更多公司跟隨其后，增加到2023年底前重振IPO市場的可能性。

若Arm和Instacart這樣的盈利能力強大的公司也無法贏得市場信心，那將使其他IPO候選者望而生畏，特別是那些尚處于赤字但擁有良好增長潛力的公司。我們期望它們能夠獲得合理的估值，但又希望不至于太高，以防止上市后的表現(xiàn)不佳。關(guān)鍵是要找到合適的平衡點。

Arm和Instacart將測試當前IPO市場的估值。據(jù)報道，Arm尋求的預期估值為600億至700億美元，這將使其成為繼電動車制造商Rivian于2021年上市并獲得700億美元估值之后，美國最大的IPO。相比之下，這已是2016年軟銀收購Arm時的320億美元估值的兩倍多。

然而，與此估值相對照的是，Arm在截至3月的一年內(nèi)所實現(xiàn)的5.24億美元凈利潤，這將使其市盈率高達114～134倍，這在美國半導體股票中是相當高的。

Arm的優(yōu)勢在于其全球影響力和長期的歷史。幾乎每部智能手機都內(nèi)置了其設(shè)計的芯片，約有70%的全球人口使用的設(shè)備內(nèi)有Arm芯片。眾所周知，從英偉達、英特爾到蘋果和亞馬遜，多家頂級企業(yè)都是其基石投資者，這為其上市后的穩(wěn)定性提供了保障。但也有觀點指出，考慮到Arm已經(jīng)占據(jù)了大部分現(xiàn)有市場，未來的增長空間或許受限。

另一方面，Instacart的情況看起來更為樂觀。據(jù)2022年數(shù)據(jù)，該公司實現(xiàn)了約4.28億美元的凈利潤，預計估值為100億美元，對應(yīng)的市盈率約為23倍?？紤]到與其估值類似但盈利能力更低的公司如Uber、DoorDash和JustEat的估值，這一數(shù)字似乎更加合理。

多家公司已經(jīng)表明自身的上市計劃，而且它們很可能密切關(guān)注即將進行的Arm和InstacartIPO，以此作為評估市場對于新上市公司的接受度的風向標。

其中，支付技術(shù)公司Stripe、金融科技公司Chime、大數(shù)據(jù)與AI領(lǐng)域公司Databricks、社交平臺Reddit和通訊社交平臺Discord都是今年備受期待的IPO候選者。如果IPO市場繼續(xù)熱絡(luò)，預計這些公司可能會在本年度或次年選擇上市。

值得注意的是，這批預期中的IPO公司中有的已經(jīng)實現(xiàn)了盈利，而有些仍然處于虧損狀態(tài)。當前的市場趨勢似乎更傾向于對那些具備穩(wěn)健盈利前景的公司表示興趣，而對于仍然處于高增長但高風險的公司則可能會持更為審慎的態(tài)度。

近兩年，許多企業(yè)都選擇不去上市，因為它們目睹了許多在美國市場新上市的公司因估值太高而在不穩(wěn)定的市場環(huán)境下表現(xiàn)欠佳。但事實上，美國的經(jīng)濟和公司盈利已展現(xiàn)出超出預期的韌性。

目前，各種經(jīng)濟指標都在走向正軌，市場預計通脹將逐漸回落，而2023年可能會看到利率的調(diào)整，“軟著陸”的前景也相當明朗。因此，IPO的低迷期不會持續(xù)太久，特別是當其他融資方式變得困難或吸引力下降時。

早期創(chuàng)業(yè)公司通常依賴風險投資來籌集資金，但這些資金正在減少，而且債務(wù)成本也在上升。此外，那些想通過IPO套現(xiàn)的投資者可能會認為，市場會為他們提供一個比其他途徑更有吸引力的價格。

沒有哪家公司愿意盲目地沖在前頭，但Arm和Instacart似乎已經(jīng)邁出了這一勇敢的步伐。它們的表現(xiàn)將決定是會引發(fā)一波新的上市熱潮，還是IPO的冷清局面會繼續(xù)。

上市的公司成功與否，很大程度上取決于其估值。那些準備IPO的公司自然希望獲得最高估值，而投資者則期望估值適中，以期看到更大的增長潛力。找到雙方都能接受的合適估值，是保證這些公司在上市后能夠表現(xiàn)出色、并避免重蹈過去幾年上市公司覆轍的關(guān)鍵。（作者系嘉盛集團資深分析師。文章僅代表作者個人觀點，不代表本刊立場。文中所提個股僅做分析，不做投資建議。）