石運金

霍華德馬克斯在《周期》這本書中用“鐘擺”來比喻投資人的心理和情緒變化。證券市場中的情緒波動，就像一個鐘擺的運動一樣。這個鐘擺來回擺動，形成一道弧線，弧線的中心點完美地描述了這個鐘擺的“平均”位置。但是事實上，鐘擺待在這個弧線的中心點位置的時間極短，一晃而過。相反，鐘擺幾乎大部分時間都在走極端，弧線兩端各有一個極端點，鐘擺不是在擺向極端點，就是在擺離極端點。但是每當鐘擺接近極端點的時候，不可避免的結(jié)果是，鐘擺會反轉(zhuǎn)方向擺向弧線的中心點，或早或晚，反正肯定會反轉(zhuǎn)。事實上，正是鐘擺擺向極端點這個運動本身，為鐘擺后來反轉(zhuǎn)方向回歸中心點提供了能量。證券市場的投資人情緒跟鐘擺十分類似，從貪婪到恐懼，從樂觀到悲觀，從風險忍受到風險規(guī)避，從急于購買到恐慌賣出。當然對理性的投資人而言，這種投資的鐘擺卻提供的極佳的投資機會。

從各類指數(shù)PB估值的百分位排行來看，各類紅利指數(shù)已經(jīng)到了鐘擺的極端，PB基本都在0.65倍以下，PE則在6倍以下，而分紅的股息率普遍在5.5%以上，這些指數(shù)對應的ROE普遍超過11%，如果以0.6倍的PB買入，那對應的ROE則是超過18%，這意味著如果估值不變，長期的復合回報率將會超過15%，這是一個能夠打贏市場中95%以上基金經(jīng)理的投資機會。筆者認為這些紅利指數(shù)在2023年大概率會有超額收益。紅利指數(shù)已經(jīng)擺到了一個極度低估的極端，而這種極端為鐘擺轉(zhuǎn)向估值回歸提供了能量。

表：指數(shù)估值百分位排行

紅利指數(shù)行業(yè)主要分布在金融、能源、房地產(chǎn)等領域，成分股基本以行業(yè)龍頭為主，分紅穩(wěn)定，這些企業(yè)幾乎是A股市場中破產(chǎn)概率最小的公司。2023年筆者預測會是紅利指數(shù)的估值拐點之年。除了估值鐘擺走向極端積蓄的估值回歸力量外，政策面也提供了正面的刺激因素，在去年的金融街論壇上，證監(jiān)會主席易會滿表示，要探索建立具有中國特色的估值體系，今年證監(jiān)會系統(tǒng)工作會議上，他再次表示，要提升估值定價科學性有效性；逐步完善適應不同類型企業(yè)的估值定價邏輯和具有中國特色的估值體系。毫無疑問，紅利指數(shù)就是最受益于中國特色估值體系的板塊。

當資產(chǎn)的市場價格相對內(nèi)在價值打了很大折扣的時候，成熟、理性客觀、不受情緒左右的優(yōu)秀投資人會選擇買入，因為這提供了足夠的安全邊際，只要買的夠安全，就可以慢慢等待鐘擺的反向擺動。