張琳 王李祥 胡燕妮

(中國(guó)信息通信研究院政策與經(jīng)濟(jì)研究所，北京 100191)

0 引言

2021年以來(lái)，國(guó)際通脹水平明顯上行。截至2022年5月，居民消費(fèi)價(jià)格指數(shù)同比漲幅大于10%的經(jīng)濟(jì)體超過(guò)40個(gè)，大于5%的經(jīng)濟(jì)體超過(guò)80個(gè)。其中，美國(guó)的通脹水平持續(xù)維持高位，2022年3—9月，消費(fèi)者價(jià)格指數(shù)同比漲幅均超過(guò)8%。為抑制物價(jià)飆升，美聯(lián)儲(chǔ)加快實(shí)施緊縮性政策，外溢影響受到全球關(guān)注。

提高聯(lián)邦基金利率(即“加息”)和減少持有證券規(guī)模(即“縮表”)是美國(guó)應(yīng)對(duì)國(guó)內(nèi)高通脹壓力和金融風(fēng)險(xiǎn)的戰(zhàn)略性手段，更是引爆新興國(guó)家債務(wù)風(fēng)險(xiǎn)，獲得巨大利益的慣用做法。美聯(lián)儲(chǔ)歷次加息縮表造成的危機(jī)會(huì)迅速蔓延至全世界，尤其對(duì)新興國(guó)家造成巨大沖擊，如拉美債務(wù)危機(jī)、亞洲金融危機(jī)等。2022年以來(lái)，美聯(lián)儲(chǔ)連續(xù)釋放緊縮信號(hào)，全年累計(jì)加息425個(gè)基點(diǎn)，開(kāi)啟史上最快加息縮表進(jìn)程。

1 美聯(lián)儲(chǔ)加息縮表進(jìn)程引發(fā)全球連鎖效應(yīng)

1.1 本輪加息縮表力度大速度快

2022年以來(lái)，美聯(lián)儲(chǔ)通過(guò)7次密集加息迅速拉高利率。

2022年3月16日，首次加息25個(gè)基點(diǎn)，將聯(lián)邦基金利率由零利率抬升至0.25%～0.5%，為2018年12月以來(lái)首次加息。

2022年5月4日，第二次加息50個(gè)基點(diǎn)，將聯(lián)邦基金利率上調(diào)至0.75%～1%水平，為美聯(lián)儲(chǔ)自2000年以來(lái)最大幅度的加息。

2022年6月15日，美聯(lián)儲(chǔ)宣布加息75個(gè)基點(diǎn)，將聯(lián)邦基金利率目標(biāo)區(qū)間上調(diào)至1.5%～1.75%，為美聯(lián)儲(chǔ)自1994年以來(lái)單次最大幅度的加息。

2022年7月27日，美聯(lián)儲(chǔ)宣布再次加息75個(gè)基點(diǎn)，將聯(lián)邦基金利率區(qū)間進(jìn)一步上調(diào)至2.25%～2.5%，達(dá)到市場(chǎng)認(rèn)定的“中性利率”水平。

此外，2022年9月、11月、12月美聯(lián)儲(chǔ)分別決定加息75個(gè)、75個(gè)、50個(gè)基點(diǎn)。至此，2022年3月以來(lái)，美聯(lián)儲(chǔ)連續(xù)7次加息，包括連續(xù)4次高達(dá)75個(gè)基點(diǎn)的加息，使得聯(lián)邦基金利率水平在不足一年內(nèi)從接近零快速升至4.25%～4.5%之間，創(chuàng)下美聯(lián)儲(chǔ)自20世紀(jì)80年代初遏制高通脹以來(lái)最為激進(jìn)的加息操作。

密集加息的同時(shí)，美聯(lián)儲(chǔ)持續(xù)縮表壓低負(fù)債規(guī)模。從2022年6月開(kāi)始，美聯(lián)儲(chǔ)每月從近9萬(wàn)億美元資產(chǎn)負(fù)債表中減少475億美元資產(chǎn)負(fù)債，9月起每月減少負(fù)債規(guī)模擴(kuò)大至950億美元。

1.2 加息縮表旨在應(yīng)對(duì)持續(xù)攀升的通脹壓力

自2021年4月開(kāi)始，美國(guó)通脹率持續(xù)超過(guò)2%的通脹目標(biāo)值。美國(guó)勞工部數(shù)據(jù)顯示，2022年6月美國(guó)消費(fèi)者價(jià)格指數(shù)(Consumer Price Index,CPI)同比上漲9.1%，漲幅為1981年11月以來(lái)最大值；隨后數(shù)月，美國(guó)CPI同比漲幅有所回落，其中2022年12月上漲6.5%，仍然處于較高水平。疫情解封后社會(huì)消費(fèi)需求迅速?gòu)?fù)蘇，疊加全球供應(yīng)鏈遭遇瓶頸、前期大規(guī)模寬松財(cái)政貨幣政策的刺激等因素，導(dǎo)致美國(guó)國(guó)內(nèi)通脹壓力和通脹預(yù)期創(chuàng)歷史地飆升，促使美聯(lián)儲(chǔ)快速啟動(dòng)最新一輪加息縮表周期。在美聯(lián)儲(chǔ)之外，拜登政府也將應(yīng)對(duì)通脹壓力作為當(dāng)前工作的重中之重，試圖降低美國(guó)民眾對(duì)其經(jīng)濟(jì)治理不力的不滿情緒。2022年8月16日，拜登高調(diào)簽署《通脹削減法案》，聲稱(chēng)將削減財(cái)政赤字，緩解美國(guó)通脹壓力。

1.3 激進(jìn)加息縮表引發(fā)全球市場(chǎng)連鎖效應(yīng)

美元作為世界貨幣，美聯(lián)儲(chǔ)加息縮表行為不僅對(duì)美國(guó)國(guó)內(nèi)經(jīng)濟(jì)產(chǎn)生影響，也會(huì)對(duì)全球經(jīng)濟(jì)產(chǎn)生沖擊，具體表現(xiàn)在4個(gè)方面。

一是加劇全球?qū)γ绹?guó)經(jīng)濟(jì)衰退擔(dān)憂。國(guó)際貨幣基金組織(International Monetary Fund，IMF)和國(guó)際評(píng)級(jí)機(jī)構(gòu)穆迪紛紛下調(diào)美國(guó)今明兩年經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)預(yù)測(cè)。彭博社預(yù)測(cè)美國(guó)經(jīng)濟(jì)到2024年年初出現(xiàn)衰退的可能性高達(dá)72%。

二是促使全球外匯市場(chǎng)分化。美元快速升值，2022年7月美元指數(shù)最高升破109關(guān)口，創(chuàng)近20年來(lái)新高。相對(duì)而言，其他主要貨幣匯率大幅下行，如歐元對(duì)美元匯率一度跌至平價(jià)。

三是帶動(dòng)各國(guó)央行掀起加息潮。多個(gè)高通脹經(jīng)濟(jì)體央行跟進(jìn)美聯(lián)儲(chǔ)加息。2022年6月8日，印度央行宣布年內(nèi)第二次加息，上調(diào)基準(zhǔn)利率50個(gè)基點(diǎn)至4.9%。2022年7月13日，韓國(guó)央行決定將基準(zhǔn)利率由1.75%上調(diào)50個(gè)基點(diǎn)至2.25%。2022年7月21日，歐洲央行決定將歐元區(qū)三大關(guān)鍵利率上調(diào)50個(gè)基點(diǎn)，這是歐洲央行自2011以來(lái)首次加息。

四是加劇全球大宗商品價(jià)格震蕩。加息減少流動(dòng)性，抑制市場(chǎng)需求，促使全球大宗商品價(jià)格普遍下跌，但俄烏沖突等因素造成的供給沖擊推高通脹的影響仍在，促使全球大宗商品價(jià)格激烈震蕩。國(guó)家發(fā)改委價(jià)格監(jiān)測(cè)中心發(fā)布的2022年6月底中價(jià)國(guó)際指數(shù)為118.3，較2022年6月上旬的2022年最高水平下跌10%，其中有色金屬、鐵礦石、小麥、棉花等部分農(nóng)產(chǎn)品國(guó)際價(jià)格回落幅度較大。

2 美聯(lián)儲(chǔ)加息縮表對(duì)我國(guó)制造業(yè)的溢出效應(yīng)

美聯(lián)儲(chǔ)本輪激進(jìn)加息縮表通過(guò)國(guó)際貿(mào)易、資本流動(dòng)、匯率等渠道對(duì)我國(guó)實(shí)體經(jīng)濟(jì)產(chǎn)生溢出效應(yīng)，深刻影響我國(guó)制造業(yè)等重點(diǎn)領(lǐng)域。

2.1 制造業(yè)對(duì)外貿(mào)易困難加大

我國(guó)制造業(yè)出口占對(duì)外貿(mào)易出口額比重高達(dá)95%，企業(yè)受?chē)?guó)外訂單數(shù)影響較大，國(guó)際經(jīng)濟(jì)貿(mào)易萎縮將對(duì)供應(yīng)鏈上的中國(guó)制造企業(yè)產(chǎn)生連鎖反應(yīng)。加息縮表引發(fā)主要國(guó)家相繼實(shí)施緊縮性貨幣政策，貨幣流動(dòng)性大幅減少，增大全球?qū)?jīng)濟(jì)衰弱風(fēng)險(xiǎn)的預(yù)期，削弱全球總體商品需求，使得制造業(yè)外部需求快速回落。世界貿(mào)易組織(World Trade Organization,WTO)預(yù)測(cè)，2022年全球貨物貿(mào)易量的增速將降至2.4%～3.0%之間，遠(yuǎn)低于2021年9.8%的增幅。以消費(fèi)電子為例，市場(chǎng)調(diào)研機(jī)構(gòu)Counterpoint數(shù)據(jù)顯示，截至2022年5月，全球智能手機(jī)市場(chǎng)銷(xiāo)量已連續(xù)2個(gè)月環(huán)比下降，連續(xù)11個(gè)月同比下降。我國(guó)消費(fèi)電子出口也同樣遭受下行壓力，據(jù)我國(guó)海關(guān)總署數(shù)據(jù)顯示，2022年1—6月我國(guó)出口手機(jī)40 572萬(wàn)臺(tái)，同比減少10.9%。國(guó)際貿(mào)易需求萎縮、初級(jí)資源品的短缺、全球供應(yīng)鏈?zhǔn)茏璧葐?wèn)題將加劇制造業(yè)出口競(jìng)爭(zhēng)，各國(guó)出于自身安全考慮仍會(huì)回遷或扶持本國(guó)相關(guān)產(chǎn)業(yè)，勢(shì)必導(dǎo)致國(guó)際貿(mào)易環(huán)境將更趨復(fù)雜，新興經(jīng)濟(jì)體出口競(jìng)爭(zhēng)加劇。如，美國(guó)與日本、韓國(guó)、印度、越南、馬來(lái)西亞等13個(gè)國(guó)家建立“印太經(jīng)濟(jì)框架”，強(qiáng)化在印太地區(qū)的供應(yīng)鏈伙伴關(guān)系，增強(qiáng)其對(duì)全球供應(yīng)鏈的主導(dǎo)權(quán)和掌控力，對(duì)我國(guó)出口形成圍堵，進(jìn)一步加大我國(guó)制造業(yè)產(chǎn)品出口難度。

2.2 制造業(yè)成本控制難度增加

我國(guó)基礎(chǔ)原材料長(zhǎng)期大量依靠進(jìn)口，美國(guó)加息縮表使得國(guó)際大宗商品價(jià)格波動(dòng)加劇，直接加大制造業(yè)企業(yè)生產(chǎn)成本波動(dòng)幅度。受較高的對(duì)外依存度、需用進(jìn)口產(chǎn)品的行業(yè)集中度低、大宗商品期貨市場(chǎng)發(fā)展滯后、人民幣國(guó)際化程度較低等因素影響，我國(guó)對(duì)大宗商品進(jìn)口價(jià)格缺乏議價(jià)能力，石油、鐵礦石、銅等重點(diǎn)原材料均屬于國(guó)際定價(jià)，制造企業(yè)被動(dòng)接受價(jià)格上漲。2021年我國(guó)進(jìn)口原油、鐵礦砂、銅礦砂等重點(diǎn)基礎(chǔ)材料的進(jìn)口成本分別較2015年上漲91.4%、2.2倍、2倍，進(jìn)口均價(jià)分別上漲25.2%、1.7倍、67.9%；3種原材料進(jìn)口金額合計(jì)達(dá)4 988億美元，占我國(guó)進(jìn)口總金額的比例達(dá)18.6%，較2015年上升6個(gè)百分點(diǎn)。2022年以來(lái)，布倫特原油和WTI原油在100美元/桶以上的高位區(qū)間波動(dòng)震蕩，LME3個(gè)月銅維持在9 500美元/噸左右高位運(yùn)行，LME3個(gè)月鋁也突破歷史新高。隨著俄烏沖突影響長(zhǎng)期化、全球持續(xù)面臨高通脹問(wèn)題、逆全球化浪潮加劇等因素疊加，國(guó)際環(huán)境的不穩(wěn)定性和不確定性明顯增加，在此背景下，石油等能源、銅鋁等有色大宗原材料價(jià)格將持續(xù)高位運(yùn)行。我國(guó)制造業(yè)成本構(gòu)成中，原材料占比通常在60%以上，部分行業(yè)甚至達(dá)90%。以家電行業(yè)為例，格力、美的、海爾的2020年年報(bào)數(shù)據(jù)顯示，銅材、鋼材、鋁材和塑料等主要原材料占其總成本的比例分別為86.9%、84.5%和83.2%。原材料價(jià)格持續(xù)高位運(yùn)行將使我國(guó)制造業(yè)成本持續(xù)高升。中國(guó)制造業(yè)采購(gòu)經(jīng)理指數(shù)顯示，2021年年底以來(lái)，我國(guó)主要原材料購(gòu)進(jìn)價(jià)格指數(shù)先升后降、大幅波動(dòng)，由2021年12月的48.1%攀升18個(gè)百分點(diǎn)至2022年3月的66.1%，再回落14.1個(gè)百分點(diǎn)至2022年6月的52%，使得企業(yè)現(xiàn)金流、利潤(rùn)空間受到極大考驗(yàn)。

2.3 制造業(yè)出口及投資機(jī)遇與挑戰(zhàn)并存

美加息縮表超出預(yù)期，引發(fā)全球貨幣市場(chǎng)動(dòng)蕩，各國(guó)央行應(yīng)對(duì)策略顯著分化，對(duì)我國(guó)外向型制造業(yè)出口及投資產(chǎn)生分化式影響。

一方面，加息縮表導(dǎo)致美元升值趨勢(shì)明顯，人民幣政策相對(duì)穩(wěn)健，形成人民幣對(duì)美元相對(duì)貶值的態(tài)勢(shì)，將利好消費(fèi)品出口，抑制制造業(yè)對(duì)美投資。消費(fèi)品出口方面，對(duì)美出口的家用電器、消費(fèi)電子、金屬制品等價(jià)格敏感型產(chǎn)品貨幣成本降低，可以部分緩解我國(guó)制造業(yè)出口產(chǎn)品對(duì)美競(jìng)爭(zhēng)力相對(duì)下降的情況。對(duì)美投資方面，美元升值會(huì)導(dǎo)致我國(guó)制造業(yè)對(duì)外投資要承擔(dān)更多的貨幣成本，降低制造業(yè)海外投資意愿或改投貨幣成本相對(duì)較低的地區(qū)，抑制對(duì)美海外投資規(guī)模。

另一方面，為對(duì)沖美元回流影響，全球匯率大戰(zhàn)升級(jí)，以印度、巴西、智利和南非等為代表的新興經(jīng)濟(jì)體大幅降息對(duì)沖美國(guó)加息縮表影響，導(dǎo)致我國(guó)相對(duì)這些國(guó)家貨幣升值，將利好對(duì)外投資，但會(huì)加大產(chǎn)品出口競(jìng)爭(zhēng)壓力。對(duì)外投資方面，相對(duì)提高了我國(guó)制造業(yè)企業(yè)以人民幣對(duì)外投資的能力，有利于向新興世界國(guó)家產(chǎn)業(yè)技術(shù)布局。出口競(jìng)爭(zhēng)方面，相對(duì)削弱我國(guó)紡織服裝等低成本勞動(dòng)密集型產(chǎn)品的出口價(jià)格優(yōu)勢(shì)，加大部分品類(lèi)出口難度。

同時(shí)，中國(guó)作為“世界工廠”是全球制造業(yè)資產(chǎn)配置的重要市場(chǎng)，長(zhǎng)期看我國(guó)全產(chǎn)業(yè)鏈優(yōu)勢(shì)依然牢固，有效利用全球匯率差合理配置制造業(yè)海外投資布局，對(duì)于推動(dòng)我國(guó)制造業(yè)發(fā)展具有戰(zhàn)略性的作用。

3 對(duì)策建議

3.1 堅(jiān)持“以我為主”的貨幣政策基本原則，密切關(guān)注國(guó)際貨幣政策走向

繼續(xù)堅(jiān)持“以我為主、穩(wěn)字當(dāng)頭”，堅(jiān)持我國(guó)貨幣政策的自主性。以保持我國(guó)經(jīng)濟(jì)運(yùn)行維持在合理區(qū)間為首要任務(wù)，根據(jù)國(guó)內(nèi)經(jīng)濟(jì)形勢(shì)和物價(jià)走勢(shì)，把握好政策力度和節(jié)奏，保持人民幣匯率在合理均衡水平上基本穩(wěn)定，兼顧國(guó)際貨幣市場(chǎng)走勢(shì)及時(shí)應(yīng)對(duì)各類(lèi)風(fēng)險(xiǎn)挑戰(zhàn)，為實(shí)體經(jīng)濟(jì)提供更有力支持。加強(qiáng)對(duì)國(guó)際金融市場(chǎng)、跨境資金流動(dòng)的跟蹤監(jiān)測(cè)，密切關(guān)注地緣政治沖突、區(qū)域金融危機(jī)等對(duì)全球加息縮表的影響，擇機(jī)通過(guò)調(diào)整法定存款準(zhǔn)備率、正回購(gòu)、結(jié)構(gòu)性貨幣政策等方式應(yīng)對(duì)美聯(lián)儲(chǔ)加息縮表引發(fā)的溢出效應(yīng)，開(kāi)展國(guó)際宏觀政策協(xié)調(diào)，發(fā)出正向聲音，促進(jìn)全球經(jīng)濟(jì)穩(wěn)定恢復(fù)。

3.2 降低企業(yè)生產(chǎn)經(jīng)營(yíng)成本，強(qiáng)化制造業(yè)減稅降費(fèi)融資支持力度

實(shí)施組合式稅費(fèi)支持政策，深入落實(shí)扶持制造業(yè)、小微企業(yè)和個(gè)體工商戶的留抵退稅政策，降低企業(yè)生產(chǎn)經(jīng)營(yíng)成本。暢通制造業(yè)企業(yè)債券融資、股權(quán)融資渠道，保護(hù)企業(yè)現(xiàn)金流；引導(dǎo)金融機(jī)構(gòu)優(yōu)化信貸管理，對(duì)受新冠肺炎疫情影響嚴(yán)重的行業(yè)企業(yè)給予融資支持，避免出現(xiàn)行業(yè)性限貸、抽貸、斷貸。引導(dǎo)企業(yè)投資高技術(shù)制造業(yè)和技術(shù)改造方向，鼓勵(lì)地方政府根據(jù)實(shí)際情況，對(duì)固定資產(chǎn)投資項(xiàng)目給予財(cái)政補(bǔ)助、貸款貼息、稅收返還等優(yōu)惠政策。延續(xù)執(zhí)行階段性降低失業(yè)保險(xiǎn)、工傷保險(xiǎn)費(fèi)率政策，對(duì)不裁員少裁員的企業(yè)，實(shí)施好失業(yè)保險(xiǎn)穩(wěn)崗返還政策。做好減稅降費(fèi)相關(guān)政策宣傳工作，幫助企業(yè)和個(gè)人更好地了解政策、掌握政策、用好政策，最大程度釋放政策紅利、激發(fā)市場(chǎng)活力、穩(wěn)定市場(chǎng)信心。

3.3 依托制造業(yè)國(guó)際合作政策紅利，推動(dòng)制造業(yè)進(jìn)出口提質(zhì)增效

持續(xù)關(guān)注國(guó)際大宗商品價(jià)格走勢(shì)，適時(shí)加大對(duì)石油、天然氣、煤炭等商品的儲(chǔ)備調(diào)節(jié)，確保制造業(yè)保供穩(wěn)價(jià)。推動(dòng)“一帶一路”、區(qū)域全面經(jīng)濟(jì)伙伴關(guān)系協(xié)定等政策落實(shí)，瞄準(zhǔn)汽車(chē)零部件、通用設(shè)備、專(zhuān)用設(shè)備制造等進(jìn)口關(guān)稅減免較高的產(chǎn)業(yè)，加強(qiáng)數(shù)控加工、汽車(chē)發(fā)動(dòng)機(jī)系統(tǒng)等核心設(shè)備和關(guān)鍵零部件進(jìn)口，完善核心部件和產(chǎn)業(yè)鏈重點(diǎn)環(huán)節(jié)布局。支持裝備制造、電氣機(jī)械、儀器儀表等行業(yè)開(kāi)展出口質(zhì)量安全示范區(qū)和生態(tài)原產(chǎn)地產(chǎn)品保護(hù)示范區(qū)建設(shè)，推動(dòng)出口產(chǎn)品質(zhì)量提升。加強(qiáng)人工智能、節(jié)能減排、智能制造等領(lǐng)域的合作，帶動(dòng)我國(guó)高科技制造業(yè)產(chǎn)品、技術(shù)、服務(wù)的出口。擴(kuò)大實(shí)體產(chǎn)業(yè)海外布局，變產(chǎn)品輸出為資本和產(chǎn)能輸出，帶動(dòng)國(guó)際基礎(chǔ)設(shè)施投資和就業(yè)，特別是深化中德智能制造領(lǐng)域合作，構(gòu)建全方位戰(zhàn)略伙伴關(guān)系，充分發(fā)揮其中歐經(jīng)貿(mào)關(guān)系“壓艙石”作用。

4 結(jié)束語(yǔ)

為應(yīng)對(duì)持續(xù)不減的通脹壓力，美聯(lián)儲(chǔ)加息、縮表雙管齊下，這一政策失序不僅導(dǎo)致美國(guó)經(jīng)濟(jì)衰退風(fēng)險(xiǎn)上升，也引發(fā)全球市場(chǎng)連鎖效應(yīng)，并對(duì)我國(guó)制造業(yè)重點(diǎn)領(lǐng)域產(chǎn)生嚴(yán)重溢出效應(yīng)。為有效應(yīng)對(duì)沖擊，我國(guó)應(yīng)堅(jiān)持“以我為主”的貨幣政策基本原則，密切關(guān)注國(guó)際貨幣政策走向；降低企業(yè)生產(chǎn)經(jīng)營(yíng)成本，強(qiáng)化制造業(yè)減稅降費(fèi)融資支持力度；依托制造業(yè)國(guó)際合作政策紅利，推動(dòng)制造業(yè)進(jìn)出口提質(zhì)增效。