李月琳

（長春理工大學，長春 130022）

1 引言

盡管我國的國家監(jiān)管部門嚴格管制債券市場的發(fā)展，但是由于我國債券市場的規(guī)模實在是太過巨大，而且由于各種發(fā)行對象的存在，使得我國債券市場出現了大量的違約和其他的問題。在我國金融業(yè)深化改革的大環(huán)境下，我國的各層次的金融市場發(fā)展還有待進一步加強，僅依靠市場經濟的自我調控還遠遠不夠，尤其是對債券投資者的權益保障，政府應該擔負起更多的責任和義務。當前，債券市場面臨著越來越多的投資者利益保護挑戰(zhàn)，探索和完善我國債券市場的整體運作方式，對于經濟發(fā)展具有十分重要的意義。

2 債券市場違約與投資者權益保護概述

2.1 債券違約的涵義

債券市場上的違約是由于債券交易各方當事人未能遵守合約而導致相關方的權利不能得到履行的現象。在本質上，我國債券市場的違約既是一種以商業(yè)為基礎的交易行為，又是一種法律現象。盡管我國的債券市場已經步入了成熟期，但從目前的國際和國內的情況來看，仍存在著大量的違約行為，這與我國的債券市場出現了越來越多的違約原因有關。例如，當債務人受到經營環(huán)境等客觀條件的制約，不能按期償還債務，就會出現違約。而債務人在客觀上忽視了債權的存在，又拒絕承擔自己的債務責任，也是造成債券違約的原因。

2.2 保障債券投資者利益的必然性

研究表明，造成我國債券違約的因素多種多樣，但不論哪一種因素引起的債券違約，尤其是大量出現的情況，不但會對債券投資者的利益造成損害，更將對債券市場整體的交易氛圍產生消極的作用。所以，各國都十分關注債券的投資與利益的保障，對于債券的權益保障，降低或消除債務的風險是必須解決的問題。從對債券投資的權益保障的需要來分析，我國債券市場的發(fā)展和繁榮需要大量不同種類的債券投資者。債券投資作為一種廣泛的投資方式，目前，無論是對個體投資者還是對機構投資者來說，都具有較強的現實意義。如果在債券交易中，投資者的合法利益遭受損害，而沒有及時補償，則會導致債券市場中的大量投資人的損失。這將會極大地制約我國債券市場的健康發(fā)展，甚至對其日后的發(fā)展也會產生較大影響。

3 債券市場信用違約的原因及分析

在我國企業(yè)的運作中，出現信貸違約現象的原因大致有兩種：一是企業(yè)股東權益變動，使其債務償還能力大幅下降；二是缺乏合理的資金配置，負債規(guī)模大。從長遠看，私營企業(yè)要做的就是不斷地拓展和搶占更多的市場。但是，隨著企業(yè)的發(fā)展，融資的需要也隨之增長，負債也會隨之增長，資金流動過度，導致信貸違約的危險增加。而我國債券市場中，部分大股東和實際控制人有較大的投機心理，使得其出現較大的信貸風險。另外，也有些企業(yè)過分依靠政府補貼來彌補資金周轉，從而使其不能適應市場的發(fā)展。從企業(yè)的財務情況來分析，出現信貸違約一方面是因為短期借款占很大比例，容易導致集中償付的壓力；另一方面是企業(yè)存在大量的應收賬款和內部資金短缺，再加之企業(yè)本身的力量不強，企業(yè)在其對外擔保凈資產所占的比例偏高。

4 企業(yè)債券違約的影響分析

4.1 有利影響

在法律框架下發(fā)生一定程度和范圍的信用違約，有助于提高債券市場價格信號引導市場資源配置的效率。

4.1.1 違約行為對企業(yè)的創(chuàng)新發(fā)展有著重要意義

企業(yè)債務出現危機后，也暴露了一些企業(yè)結構存在的弊端，這對企業(yè)進行及時的管理策略和企業(yè)的體制設置和調整是有益的，也對中小型企業(yè)的改革和創(chuàng)新發(fā)展提供了新的發(fā)展方向，這對企業(yè)今后的發(fā)展也有較大幫助。

4.1.2 出現違約現象有助于滿足投資者多樣化的需要

目前，我國債券的種類繁多，其違約的可能性也不盡相同，而高回報的債券通常也就意味著高的風險。在以往，企業(yè)通常都會通過政府的擔保方式進行融資，因此不會出現違約債務的情況。在我國企業(yè)債券市場上頻頻出現的違約現象中，這種理論已經引起了投資人的廣泛關注。在債券市場中，我們可以依據自身的風險喜好進行債券投資，以適應不同的投資人需要。

4.1.3 出現違約現象能夠讓政府更加尊重市場的運營規(guī)律

在以往，政府一般都是用來保證企業(yè)的債務，讓投資者對其所承擔的債務的危險一無所知。當違約事件發(fā)生時，問題就更加突出了。在中國，由于市場經濟自身的調控作用，不需要對企業(yè)進行太大的干涉。所以，必須通過降低企業(yè)的經營成本，提高企業(yè)的信用評級，促進我國的信用體系建設。

債券違約行為對企業(yè)、投資者以及債券市場的參與具有積極意義，但是也存在著負面效應。具體來說，由于大量的違約，導致了大量的債款虧損，也使得一些人提出了回售，這使得債券違約現象更加嚴重。違約現象會使整個債券市場的風險增大，而產業(yè)分化則會使債券市場的信貸價格差異更加劇烈，從而引發(fā)融資鏈條的斷裂，進而加大整個債券市場的信貸危機。

4.1.4 出現違約現象有助于推動債券市場健康發(fā)展

從長期看，我們對企業(yè)債券違約沒有必要過于擔心和恐慌。企業(yè)債券違約其實是結構性去杠桿的結果之一，是市場出清的一種方式。目前違約的企業(yè)債券只占非常小的一部分，債券市場發(fā)生系統(tǒng)性風險的可能性極低。我們應該認識到，債券違約是債券市場發(fā)展的產物，打破剛性兌付將推動債券市場更加健康發(fā)展：一是高杠桿企業(yè)債券違約，有助于債券市場風險定價，提升債券市場運行的質量和效率；二是違約風險事件發(fā)生，將推動市場各方更加重視信息披露的真實性，更加注重對投資人權利的保護。當然，我們還要健全債券評級機制，對發(fā)債企業(yè)信用情況進行客觀準確的評估，并由此建立起預警機制。發(fā)債企業(yè)要牢記“借錢是要還的”這一道理，理性舉債，將企業(yè)杠桿率控制在合理水平；投資者應增強風險意識，牢固樹立“買者自負”理念；監(jiān)管部門等還應加強投資者教育，提高投資者理性投資能力。

4.2 不利影響

債券集中到期，信用評級下調或持續(xù)發(fā)酵，供給側結構性變革持續(xù)深化，信貸危機將會加劇信用風險的釋放，從而產生一些負面效應。

4.2.1 增大債券市場的風險

當前，我國許多企業(yè)的主要經營業(yè)績?yōu)樨摚屹Y產比率較高，且在短期內所占比重持續(xù)增加，我國的債券市場存在著一定的短期債務負擔。如果短期債券等債券的發(fā)行受到政策、市場等方面的影響，那么它們的資金鏈崩潰的危險就會大大增加。我國債券市場出現了大量的違約，將會使投資者的風險意愿下降，同時，這對利率債的影響也很大。信貸債務的流動性比利息債務要差，因此，債券違約風險的上升將使投資人面臨更多的資金流動，或者是為了獲得資金，從而加大了利率債的調價風險。另外，由于產業(yè)差異的存在，會使二級市場的信貸價差出現更大的波動性和差異性，從而引發(fā)資金鏈條的斷裂，從而加大整個債券市場的信貸危機。

4.2.2 影響債券市場融資功能的發(fā)揮

在提升金融資源配置效率、增強金融服務實體經濟的能力等問題上，我國的債券發(fā)行具有舉足輕重的地位。違約風險的出現使得市場對高收益?zhèn)葎?chuàng)新產品的投資意愿下降，會對我國多層次債券的發(fā)展產生不利的作用，也會對我國新興產業(yè)的發(fā)展產生不利的作用。

4.2.3 對企業(yè)進一步降低籌資費用不利

總的來說，從債券市場上籌資的費用比從銀行借貸要少，而且比表內資金如信托貸款要少得多。信貸債務的減少對社會資金的節(jié)約是不利的。而在債券市場上，由于違約而增加了高的風險。當投資人的風險意愿降低時，他們需要更高的風險賠償代價，這意味著信貸利率會繼續(xù)上升，從而提高企業(yè)的資金費用。另外，由于信貸違約現象的不斷加深，一些企業(yè)的信用等級也會被降級，從而間接地提高了企業(yè)的資金成本。個別發(fā)行者的信用等級降低，會使有關產業(yè)及同類債券受到影響，進而造成利差的進一步放大。

4.2.4 對貨幣政策的有效傳遞產生負面作用

從短期至中期，我國的貨幣市場利率傳導至債券及信用，是我國金融體系主要的傳導途徑。目前，我國已經基本實現了利率市場化，從“量”到“以質促價”的貨幣政策結構的調整。當前，債券已經是一個非常關鍵的金融工具。在信貸違約頻繁發(fā)生的情況下，由于債券市場的停牌，違約債券喪失了流動性。投資者的冒險意愿下降會使他們在資產配置中的流動資產減少，因此會減少優(yōu)質資產的流動。而隨著債券交易量的減少，會降低整個金融市場的整體風險意愿，或者會對信用定價機制造成更大的沖擊。

5 加強對債券投資者利益的保障

然而，在當前的金融危機中，還沒有一套行之有效的體制機制來指導和協(xié)助債權人進行市場清理或者企業(yè)重組。要解決違約風險，必須從市場信息的有效性、完善市場機制和違約風險的處理等方面入手，在利益的保護等方面，要繼續(xù)健全相應的支持制度，制定相應的對策。

5.1 健全我國債券市場的投資者利益保障制度

為了更好地保障我國債券市場的利益，必須從法律層面上進行優(yōu)化和完善。隨著國家全面法治進程的推進，我國的資本金融發(fā)展必然需要相應的法律和制度的保障。在債券交易中，債券投資人的利益保障更加需要相應法律的保護。因此我國的立法機構和中國債券監(jiān)督管理委員會應出臺相關的法律法規(guī)，以維護我國債券市場的合法利益，從而為我國債券市場的發(fā)展和完善起到積極的作用。

5.2 提高債券投資者權益保護意識

要加強對債券投資者利益的保障，必須加強對債券市場主體權利的維護。然而，我國的債券市場投資者數量龐大，對投資風險、收益的了解和對自己的利益的保障水平有顯著的差別。在此基礎上，債券市場主體對債券市場主體權利的維護，亟待債券監(jiān)管機構和其他相關機構加強監(jiān)管。在新媒體時代，債券監(jiān)督管理部門可以通過微博、微信等網絡媒體定期宣傳債券投資的有關信息，并著重宣傳有關債券投資者權利的法律法規(guī)。在促進投資者權利的法律保護方面，中國證監(jiān)會還可以通過網絡媒體為投資者提供關于債券投資的信息服務。許多債券市場投資者在進行投資時，應加強對債券市場的了解，以增強其識別風險的意識，提升自己的權益保護意識。

5.3 加大對違約等行為的監(jiān)管力度

在債券市場上，要加強對債券市場上的不良行為的監(jiān)督，以保護其合法權益。從中國債券監(jiān)督管理委員會對債券市場進行監(jiān)管的情況來看，目前我國債券市場的監(jiān)管資源還不能滿足監(jiān)管要求。為此，稅務、工商等部門要發(fā)揮其自身的行政職能，加強對債券違約行為的監(jiān)督，并采取相應的對策，為我國債券投資的健康發(fā)展創(chuàng)造有利的環(huán)境條件。

5.4 健全信息公開體系

企業(yè)發(fā)行債券必須嚴格遵守企業(yè)的信息公開制度。在企業(yè)不能按法律規(guī)定披露信息的情況下，必須由外部的監(jiān)督力量進行干預，以避免虛假的財務和經營發(fā)展等方面的信息對投資者的投資意向和投資決策造成不利的影響。當前，要實現對債券投資者利益的全面保護，必須建立健全的信息披露機制。與法制建設相比，我國的信息公開體系自身的調整與完善要困難得多，而其健全的信息披露體系在實踐中也不會耗費太多的人力和財力。債券監(jiān)督管理機構、工商稅務機關要及時了解有關企業(yè)的信息披露程序及進展情況，把動態(tài)監(jiān)管理念納入有關企業(yè)的信息披露工作中。許多債券投資者在發(fā)現有關企業(yè)的信息披露出現問題后，必須立即向有關部門匯報，以維護自己的合法權益。債券企業(yè)在債券市場上，要嚴格按照規(guī)定，及時、準確地進行信息披露，進而更好地維護債券市場的投資者利益。

5.5 強化對違約后的債權的保護

一旦出現了債券違約風險，那么，債券發(fā)行方就會面臨償債的困境。在保證債權的基礎上，債權人可以通過擔保、附加擔保、保護條款，或者召集債權人大會等方式實現自身的救助。債務人無力償還債務或者無法提供合理的清償計劃時，可以通過清算、重整等途徑來處理債務問題。如果債權人、債務人、結構調整各方能夠同意重組的具體安排，則可以實現對債務的合理安排。為此，要積極地制定并實行切實有效的股權保障措施，以增加受償比率。而在破產過程中，必須確保重整過程中有關各方平等地參加，并通過市場化的方式來達到債權人和債務人重整后的再分配。

6 結語

我國債券市場當前存在的違約問題亟待解決，然而，在債券市場上出現適度違約，也可以打破剛性兌付的怪圈，有利于中小企業(yè)不斷進行創(chuàng)新改革，其積極意義也應當肯定。總之，在遏制違約的過程中，必須重視對債券投資人利益的保障，而債券投資者的利益保障應從優(yōu)化市場環(huán)境、加強監(jiān)管和完善法律法規(guī)等多方面進行。