文/劉仁賓 編輯/張美思

2022年以來，新興市場貨幣走勢表現(xiàn)出一定的韌性。展望2022年全年，新興市場貨幣仍面臨一定的壓力，風(fēng)險不容忽視。

2021年，伴隨著主要國家大規(guī)模財政支出到期，超寬松貨幣政策退出提上日程，全球經(jīng)濟(jì)在反彈中迎來高通脹超預(yù)期持續(xù)等新問題。在此背景下，新興市場貨幣表現(xiàn)如何？2022年其走勢又將如何演繹？本文將對其進(jìn)行簡要分析。

2021年新興市場貨幣走勢及影響因素

2021年，除人民幣外，新興市場貨幣普遍對美元貶值，與此同時，不同國別和區(qū)域的貨幣表現(xiàn)有所差異。亞洲新興市場貨幣跌幅相對較低，反映了亞洲國家相對健康的國際收支、傳統(tǒng)的低波動特征；拉美貨幣、部分中東歐貨幣跌幅居前，與其高商品敞口、高波動率屬性保持一致。此外，土耳其里拉、秘魯索爾和阿根廷比索在2021年創(chuàng)下歷史新低。整體來看，影響2021年新興市場貨幣走勢的因素主要有以下幾方面：

一是全球通脹加速上行，美聯(lián)儲貨幣政策轉(zhuǎn)向預(yù)期上升，部分新興市場國家提前進(jìn)入加息周期。

2021年，數(shù)輪新冠變異病毒引發(fā)的疫情加深了全球供應(yīng)鏈約束，導(dǎo)致全球通脹居高不下。以美聯(lián)儲為首的發(fā)達(dá)國家央行貨幣政策轉(zhuǎn)向的預(yù)期不斷升溫，美元指數(shù)反彈，對新興市場貨幣形成整體壓力。在此背景下，巴西、俄羅斯、匈牙利等多個新興市場國家提前進(jìn)入加息周期。此外，部分金融市場開放度較高的新興市場國家對美、歐核心國家貨幣政策轉(zhuǎn)向的敏感程度相對更高，更易出現(xiàn)外資撤出，使得本幣貶值壓力加大。以韓國為例，2021年其外資凈流出股市超過2020年，韓元因此在2021年貶值8.6%，遠(yuǎn)高于亞洲貨幣的平均水平。

二是大宗商品價格上漲和跨境投資資金流入為部分新興市場貨幣提供了緩沖。

2021年，得益于大宗商品價格高企，商品出口國貨幣因此獲得支撐。以南非為例，該國在2021年創(chuàng)下有紀(jì)錄以來最大規(guī)模貿(mào)易盈余，推動南非蘭特在5月前成為市場表現(xiàn)最佳的新興市場貨幣。此外，2021年跨境證券投資小幅凈流入新興市場債券和股市，也對部分新興市場貨幣提供了支持。

三是部分國家國內(nèi)政治、經(jīng)濟(jì)政策失調(diào)與通脹失控等因素促使本幣大幅貶值。

2021年，秘魯、智利的民粹主義政黨相繼贏得大選，政策轉(zhuǎn)向風(fēng)險給其貨幣帶來壓力。秘魯索爾一度創(chuàng)下歷史新低，全年跌幅達(dá)到9.6%；智利比索一度逼近2020年新冠肺炎疫情時期創(chuàng)下的歷史低點，全年跌幅達(dá)到16.5%。此外，土耳其政府與央行在貨幣政策選擇上的矛盾長期存在，通脹失控、政策取向?qū)е峦炼淅锢?021年創(chuàng)下歷史新低，全年貶值幅度達(dá)44%。

關(guān)注2022年影響新興市場貨幣走勢的幾大風(fēng)險因素

進(jìn)入2022年以來，新興市場貨幣與發(fā)達(dá)國家貨幣走勢顯著分化，在美債收益率快速上升、美元指數(shù)高位運行下表現(xiàn)出了韌性。截至2月7日，美元指數(shù)微跌0.26%，其中歐元對美元上漲0.66%，澳元、新西蘭元對美元跌幅分別達(dá)到1.8%和2.7%。與此相較的是，新興市場貨幣中，巴西雷亞爾、匈牙利福林、捷克克朗、智利比索、南非蘭特對美元有所上漲，漲幅達(dá)2.9%到6.1%不等?？梢哉f，2021年較早啟動防御性加息、跨境證券投資資金自新冠肺炎疫情暴發(fā)以來維持于較低水平帶來的低調(diào)整需求為新興市場貨幣的2022年開年走勢提供了一定的支持。

展望2022年全年，新興市場貨幣仍面臨一定的壓力，具體應(yīng)重點關(guān)注以下三方面的風(fēng)險因素：

一是部分新興市場國家貨幣與財政政策可能對經(jīng)濟(jì)增長造成負(fù)面影響。貨幣政策方面，美、歐等核心國家貨幣政策日趨緊縮，部分新興市場國家過早進(jìn)入加息周期以及跟隨加息策略，或不利于疫情沖擊下的經(jīng)濟(jì)復(fù)蘇前景。財政政策方面，為應(yīng)對新冠肺炎疫情的沖擊，新興市場國家普遍在過去兩年提高了政府預(yù)算赤字和債務(wù)規(guī)模，未來年度財政刺激空間縮小。過早、過快的加息步伐以及財政穩(wěn)定要求將使得部分新興市場國家失去財政與貨幣政策的支持，增長前景蒙受壓力。

二是發(fā)達(dá)國家貨幣政策路徑不確定性較高，跨境證券投資資金近期將保持謹(jǐn)慎，政策前景有待進(jìn)一步明朗。當(dāng)前，對高通脹的擔(dān)憂推動美、歐國債收益率持續(xù)走高，主要央行加快政策轉(zhuǎn)向步伐。外部利率上升將削弱外匯市場套息交易及相關(guān)資產(chǎn)吸引力。2022年年初以來，新興市場國家債券資產(chǎn)即遭遇外資凈流出。預(yù)計在發(fā)達(dá)國家央行貨幣政策路徑明朗之前，跨境資金對于新興市場仍將保持謹(jǐn)慎態(tài)度。

三是關(guān)注大宗商品牛市的持續(xù)性。2022年以來，在原油、部分工業(yè)金屬價格上漲的帶動下，大宗商品價格延續(xù)漲勢。截至2月7日，以13種大宗商品期貨價格計算的路孚特核心商品指數(shù)自年初以來已累計上漲12.5%。與此形成對比的是，全球股市在此期間大幅回調(diào)，如標(biāo)普500指數(shù)累計下跌5.7%。大宗商品作為新興市場國家的主要出口產(chǎn)品，為相關(guān)國家貢獻(xiàn)了可觀的貿(mào)易盈余；應(yīng)關(guān)注發(fā)達(dá)國家貨幣政策收緊、資本市場大幅調(diào)整對大宗商品的外溢影響，及其可能對新興市場貨幣造成的沖擊。

三大新興市場貨幣走勢前景分析

地緣政治風(fēng)險持續(xù)下俄羅斯盧布或?qū)⒗^續(xù)溫和貶值

2021年12月以來，俄烏問題緊張局勢再度升級引發(fā)的地緣政治風(fēng)險導(dǎo)致俄羅斯盧布下行，截至2022年2月7日盧布對美元累計貶值達(dá)9%。當(dāng)前，俄烏局勢緊張程度仍在升級，短期內(nèi)仍看不到緩和的跡象，其復(fù)雜性意味著地緣政治將在較長一段時間內(nèi)影響盧布匯率。從當(dāng)前形勢看，不排除在談判破裂后，美、歐對俄羅斯施加新的經(jīng)濟(jì)和金融制裁。受此影響，俄羅斯盧布在未來一段時間將持續(xù)承壓。

值得注意的是，此輪地緣政治風(fēng)險上升下的俄羅斯盧布下跌較此前幾次俄烏問題緊張局勢升級時期俄羅斯盧布的階段性貶值幅度更為溫和，反映了俄羅斯風(fēng)險應(yīng)對能力的不斷提高。首先，近年來俄羅斯主動增持外匯儲備，減持美元資產(chǎn)。2017年以來，俄羅斯央行代理財政部持續(xù)購入外匯，在油價40美元以上時隨油價上漲而加大購買力度。其外匯儲備從2015年3月的3560億美元低谷上升至當(dāng)前的6300億美元左右。其次，俄羅斯外幣債務(wù)規(guī)?？煽?，外匯儲備從2018年四季度起已超過外部總負(fù)債規(guī)模。目前俄羅斯外幣主權(quán)債務(wù)約1142億美元，根據(jù)國際投資頭寸計算的債務(wù)類外部負(fù)債約4953億美元，可被外匯儲備完全覆蓋，在面臨極端風(fēng)險時具有較為充足的儲備資金應(yīng)對資本外流。第三，俄羅斯對外匯市場的常態(tài)化干預(yù)使盧布保持偏弱態(tài)勢，匯率因高估進(jìn)而引發(fā)大幅調(diào)整的空間較低。綜合來看，預(yù)計俄羅斯盧布在未來一段時間將維持溫和走弱態(tài)勢。

降息及高通脹基本面下土耳其里拉短期依舊承壓

在土耳其政府的壓力之下，2021年土耳其央行三次降息，將基準(zhǔn)利率從19%下調(diào)至14%，使得里拉大幅貶值44%。與此同時，土耳其國內(nèi)通脹加速惡化，2022年1月消費者價格指數(shù)（CPI）同比高達(dá)48.7%，年內(nèi)或超過50%。在此背景下，土耳其里拉基本面仍難言樂觀。

為應(yīng)對里拉貶值、通脹高企，土耳其需要在不斷降息之余尋找新的匯率支撐手段。土耳其財政金融部于2021年12月底公布了外匯連接存款工具（FX-linked deposit instrument）細(xì)節(jié)。該工具原理是個人將持有的外幣存款存入該工具賬戶，根據(jù)存款日土耳其央行發(fā)布的轉(zhuǎn)換匯率，外幣存款轉(zhuǎn)換為名義里拉本金。存款到期后，銀行按照期間的里拉利率（最低為土耳其央行發(fā)布的基準(zhǔn)利率）、到期日土耳其央行發(fā)布的轉(zhuǎn)換匯率計算的新的名義里拉金額，取其高者作為存款結(jié)算金額。這一工具能否有效提振土耳其里拉匯率仍有待觀察。目前土耳其銀行業(yè)公布的居民（resident，含個人和企業(yè)）外幣存款達(dá)2322億美元，其中個人外幣存款1440億美元。受土耳其里拉大幅貶值影響，土耳其居民紛紛囤積外幣存款，減少持有里拉，居民外幣存款占總存款的比重在2021年12月高達(dá)66.4%，創(chuàng)歷史新高，目前該比重仍維持于61.5%高位。在持續(xù)的高通脹下，土耳其居民存款美元化加深表明其對于土耳其里拉的信心不足。而土耳其貨幣政策的調(diào)整能否重新贏得民眾信心仍需時間檢驗，短期內(nèi)土耳其里拉仍將承壓。

經(jīng)濟(jì)增長及大選政治風(fēng)險或拖累巴西雷亞爾走勢

得益于2021年數(shù)次加息后的高利率水平，2022年以來巴西雷亞爾在新興市場貨幣中漲幅靠前，截至2月7日對美元上漲6.1%。但展望未來一段時間，巴西雷亞爾仍面臨著一定的風(fēng)險因素。例如巴西央行加息使巴西面臨高利率下經(jīng)濟(jì)增速下滑甚至衰退的風(fēng)險，以及10月巴西總統(tǒng)大選帶來的政治風(fēng)險。

經(jīng)濟(jì)增長方面，受疫情沖擊，巴西經(jīng)濟(jì)增速在2021年二、三季度環(huán)比負(fù)增長。考慮到同期激進(jìn)的加息政策以及工業(yè)產(chǎn)出、經(jīng)濟(jì)活動指數(shù)等先行指標(biāo)依舊低迷，2021年四季度巴西經(jīng)濟(jì)增速以及2022年的經(jīng)濟(jì)增長前景難以改善。國內(nèi)政治方面，巴西將于10月舉行大選。當(dāng)前執(zhí)政黨或?qū)⒃诖筮x前再度推出福利政策，借以提高支持率。從近期的報道來看，巴西現(xiàn)政府將嘗試推出對燃油、電力和工業(yè)品的減稅政策、對公務(wù)員和教師提高工資等福利政策?？紤]到巴西前總統(tǒng)、工黨候選人盧拉再次參選并在民調(diào)中領(lǐng)先，本次大選將成為觀察未來巴西政策走向的窗口。民粹主義與高福利政策的輪番出臺也將再次挑戰(zhàn)巴西的財政支出上限規(guī)則與政策可信度。在此背景下，巴西雷亞爾走勢將不可避免地受到影響。