李甜甜

2020年白馬基金抱團(tuán)上漲，2021年賽道基金、小盤股基金各領(lǐng)風(fēng)騷，2022年白馬基金隕落，賽道基金巨幅波動(dòng)，周期資源基金經(jīng)理一馬當(dāng)先。面對(duì)多變的市場，基民有點(diǎn)無所適從，接下來布局哪類基金頗費(fèi)思量。

從季報(bào)基金配置來看，首先是大小盤風(fēng)格切換，統(tǒng)計(jì)顯示，當(dāng)季主動(dòng)偏股型基金持倉中降低了對(duì)上證50（環(huán)比下降3.4個(gè)百分點(diǎn)）和滬深300（下降5.9百分點(diǎn)）的配置比例，提高了中證500（增加2.1百分點(diǎn)）和中證1000（增加1.8百分點(diǎn)）的配置比例，持倉結(jié)構(gòu)上邊際轉(zhuǎn)向中小盤。

其次是行業(yè)主題配置切換，過度擁擠的賽道出現(xiàn)持股占比下降。統(tǒng)計(jì)顯示，前期熱門主題新能源車、光伏風(fēng)電和電力設(shè)備整體的市值占比下降了3.1個(gè)百分點(diǎn)至22.2%；半導(dǎo)體、人工智能和工業(yè)互聯(lián)網(wǎng)等持股市值占比下降了2.1個(gè)百分點(diǎn)至11.0%。權(quán)重行業(yè)能源材料市值占比上升0.3個(gè)百分點(diǎn)，科技板塊上升0.2個(gè)百分點(diǎn)，金融地產(chǎn)上升0.1個(gè)百分點(diǎn)；占比上升行業(yè)軍工、交運(yùn)、地產(chǎn)上升最多，像軍工行業(yè)持股占比從二季度的3.6%上升到4.5%，上升0.9個(gè)百分點(diǎn)。

基金持股規(guī)模前10只個(gè)股整體市值占比為21.7%，較2022Q2下降了2.8個(gè)百分點(diǎn)；持股規(guī)模前20只個(gè)股整體市值占比為31.3%，較2022Q2下降了3.5個(gè)百分點(diǎn)，持股集中度下降明顯。

基金篩選的難度，在于“預(yù)判基金經(jīng)理的預(yù)判”。比如三季報(bào)中有基金經(jīng)理認(rèn)為大盤股要變好，前提是美聯(lián)儲(chǔ)停止加息；價(jià)值股占優(yōu)要持續(xù)的資金流入；仍然堅(jiān)守賽道股，是因?yàn)橐仓挥羞@些賽道景氣度比較高。

但另一些基金經(jīng)理認(rèn)為未必，比如基金經(jīng)理判斷市場可能轉(zhuǎn)為震蕩上漲。小盤風(fēng)格從2021年以后就一直占優(yōu)，通常小盤風(fēng)格占優(yōu)歷史持續(xù)時(shí)間是1.5年，未來可能切換到大盤風(fēng)格；而價(jià)值風(fēng)格和成長風(fēng)格的切換周期是3年左右，過去3年是成長占優(yōu)，未來可能切換到價(jià)值風(fēng)格。

至于個(gè)股，統(tǒng)計(jì)過去15年基金重倉前50位的股票，大概只有一半不到在此后的2.5年后仍然能創(chuàng)新高；季報(bào)顯示，基金重倉股抱團(tuán)正在瓦解。前20大重倉股票大部分持倉股數(shù)都有不同程度下降，像?？低暬鸪止蓴?shù)下降3.9%，招商銀行下降2.0%，藥明康德下降2.1%等等。

針對(duì)未來市場風(fēng)格不確定，穩(wěn)妥的做法是選均衡風(fēng)格和選股的基金經(jīng)理。我們以最大回撤、業(yè)績回報(bào)、行業(yè)分散3個(gè)維度對(duì)中盤平衡型基金今年以來的業(yè)績表現(xiàn)進(jìn)行篩選，最大回撤和業(yè)績回報(bào)均取同類排名的前30%，同時(shí)盡量避免極端配置單個(gè)行業(yè)和個(gè)股的基金經(jīng)理。結(jié)果顯示，今年以來業(yè)績靠前的基金普遍存在行業(yè)超配的現(xiàn)象。其中收益和回撤靠前15只基金中就有10只基金前兩大重倉行業(yè)合計(jì)占比在基金凈值的一半以上；但仍然有丘棟榮、白冰洋、周海棟、蔡宇濱和繆瑋彬以相對(duì)均衡的配置名列前茅。

最大回撤、業(yè)績回報(bào)、行業(yè)分散，通常被認(rèn)為是投資中的不可能三角，但根據(jù)Fama-French超額收益六因子模型，低波動(dòng)也是超額收益來源。統(tǒng)計(jì)顯示，今年以來中盤平衡風(fēng)格基金平均下跌13.84%，小盤成長風(fēng)格基金下跌16.31%，中盤成長風(fēng)格基金平均下跌17.28%，大盤成長風(fēng)格基金下跌20.30%。中盤平衡基金顯然在市場下跌中較好地抗住了風(fēng)險(xiǎn)。此類基金經(jīng)理中，蔡宇濱在大跌中策略調(diào)整優(yōu)勢(shì)明顯，業(yè)績回撤較小。

但如果市場反彈，這些低波動(dòng)基金仍然能保持領(lǐng)先嗎？2022年A股市場有三波明顯的趨勢(shì)，年初到4月27日的大跌此后到7月5日的快速反彈，以及7月至10月末的回調(diào)。分階段看區(qū)間收益，大部分基金經(jīng)理都抓住了4月到7月的反彈。但對(duì)比同期大盤成長風(fēng)格基金經(jīng)理，反彈幅度最高可達(dá)80.22%，平均反彈22.16%。中盤平衡風(fēng)格只有繆瑋彬在反彈中超過平均水平，排在同類基金40%左右。

當(dāng)然今年市場真正具有進(jìn)攻性的風(fēng)格類型不在中盤平衡，而在大盤價(jià)值。以黃海為例，年內(nèi)業(yè)績十分亮眼。且2022年初至今，他的基金最大回撤只有15.98%，遠(yuǎn)超公募整體表現(xiàn)（平均回撤24.98%，回撤中位數(shù)27.24%）。但要注意的是，黃海二季度的前兩大行業(yè)持倉占比高達(dá)90.03%，依舊是靠極端配置取勝。

所以如果將行業(yè)均衡配置的條件放寬，也許更能挑出進(jìn)攻性的中盤平衡型基金經(jīng)理，比如雖然單季度來看某些行業(yè)配置倉位較重，但基金經(jīng)理能夠在不同行業(yè)之間切換，且每次能踏對(duì)市場節(jié)奏，我們發(fā)現(xiàn)白冰洋就是這樣一位優(yōu)秀的中盤平衡風(fēng)格基金經(jīng)理。

以他管理的中銀聚瑞混合為例，2019年下半年該基金配置的大盤和巨盤股占比為73.88%；而在2022年上半年該數(shù)值下降到了16.87%；2021年三季度該基金的小盤配比為27.50%，到2022年一季度該基金中盤平衡配比已經(jīng)調(diào)整到50%左右，且一直持續(xù)到目前。

同時(shí)他在行業(yè)的切換上也非常果斷，從2020年四季度管理該基金開始，中銀價(jià)值精選的第一大行業(yè)從電力設(shè)備切換到有色金屬和基礎(chǔ)化工，2021年三季度大舉買入煤炭，到2022年三季度，該基金開始重倉房地產(chǎn)和汽車行業(yè)。盡管在持股上也有分散，他的均衡更多體現(xiàn)在行業(yè)輪動(dòng)和風(fēng)格切換上。2022年上半年，中銀價(jià)值換手率為221%，同期公募平均換手率為232%，基本持平。

（本文所提基金僅為舉例，不作買入推薦。）

數(shù)據(jù)來源：Wind