王驊

三季度市場又迎來震蕩調(diào)整，股票型基金指數(shù)下跌13.4%，但是同期FOF呈現(xiàn)了明顯的抗跌性，三季度跌幅3.7%。雖然主要原因還是FOF通過自上而下資產(chǎn)配置整體調(diào)低權(quán)益?zhèn)}位，但不少基金經(jīng)理通過分散化投資和挖掘黑馬的方式獲得了相對收益。

FOF最大特點就是非常依賴自上而下的資產(chǎn)配置判斷，當(dāng)季各類FOF總體做出合理的倉位調(diào)整，股票倉位較高的偏股型和平衡混合型FOF環(huán)比增配債券基金的比例為2.07%和3.26%，對回撤更加看重的目標日期養(yǎng)老FOF的債基增配比例達到6.53%。減倉的一致動作也使得部分債基被FOF扎堆持有，超過50只三季度持有交銀裕隆純債和博時富瑞純債。

除適當(dāng)減倉外，三季度FOF另一大抗風(fēng)險手段來自于風(fēng)格調(diào)整。21只FOF持有了姜誠的中泰星元價值優(yōu)選，19只FOF配置了林英睿的廣發(fā)睿毅領(lǐng)先，配置這兩只基金的FOF數(shù)量分別較二季度增加了7只和13只。

以中泰星元價值優(yōu)選為例，投資框架是盡可能尋找處在市場偏見下的低價公司，在三季度基金基本維持了此前的持倉，仍然以中國建筑、太陽紙業(yè)、萬科等傳統(tǒng)行業(yè)為主，相比二季度基金增幅較大的行業(yè)是銀行，工行和招行進入前十大重倉，當(dāng)前上市銀行的PB不到0.6倍，已經(jīng)充分反映市場的悲觀預(yù)期，此舉可能也反映基金對相關(guān)標的長期優(yōu)勢和估值修復(fù)機會的綜合考量。

此外，過去一年被FOF持倉較多的海富通改革驅(qū)動，三季度持倉也更偏重價值股，季中在逆周期穩(wěn)增長相關(guān)的基建、地產(chǎn)等板塊加大配置力度，大幅增持了建發(fā)股份，華發(fā)股份也獲得一定比例增持，在多數(shù)房企收縮拿地規(guī)模的情況下，這些區(qū)域性的國企地產(chǎn)公司依靠央企背景加持及自身經(jīng)營穩(wěn)健帶來的充足現(xiàn)金流，獲取了較多低溢價率項目，當(dāng)季也跑出了明顯的相對收益。

FOF運作原理是由專業(yè)團隊選擇一籃子不同風(fēng)格、底層資產(chǎn)不同的優(yōu)秀基金，盡可能在不同市場環(huán)境中分一杯羹。對一些偏股型FOF來說，優(yōu)秀基金的遴選對收益貢獻尤為重要。三季度FOF對于優(yōu)秀基金的挖掘更深一步，前期扎推配置海富通改革驅(qū)動、信澳新能源產(chǎn)業(yè)等現(xiàn)象進一步緩解，部分中生代甚至新生代基金經(jīng)理進入FOF投資視野。

周志碩管理的建信中小盤、建信潛力新藍籌共出現(xiàn)在22只FOF重倉名單中，較二季度增加10只，另外在限制認購規(guī)模的情況下，F(xiàn)OF合計配置他的產(chǎn)品規(guī)模達到3.73億元。以建信潛力新藍籌為例，今年以來基金僅下跌-1.49%，最大回撤-25.34%，可以說它的優(yōu)秀表現(xiàn)和相對靈活的調(diào)整密切相關(guān)。

尤其是其對環(huán)境變化的預(yù)判和應(yīng)對獲得了不錯效果，今年以來能源戰(zhàn)略和能源安全問題重要性逐漸提高，基金的持倉中更多配置了在這些不確定因素下仍然能有較高業(yè)績增長穩(wěn)定性的公司，例如兗礦能源、山煤國際等煤炭企業(yè)，以及南都電源、TCL中環(huán)、廣匯能源等集合新舊能源的標的。

數(shù)據(jù)來源：Wind，截至2022-10-27

除了周志碩，孟杰管理的泰達宏利睿智穩(wěn)健、王浩冰管理的創(chuàng)金合信數(shù)字經(jīng)濟主題等今年以來表現(xiàn)出不錯風(fēng)險收益比的基金，也獲得了FOF的注意。這背后是FOF基金經(jīng)理可能也注意到面對復(fù)雜的宏觀和政策環(huán)境，過往單純的重視企業(yè)質(zhì)量或者行業(yè)景氣的投資方式可能存在一定局限，而這些黑馬基金經(jīng)理展現(xiàn)出的對于板塊靈活調(diào)整能力以及對于中小市值公司的挖掘能力，可能在當(dāng)前市場環(huán)境中更加重要。前者聚焦在高端制造，行業(yè)以電子、化工為主，而根據(jù)較高的換手率和較低的集中度，可以大致判斷在視源股份、華魯恒升等為代表的股票池中，結(jié)合估值和業(yè)績預(yù)期情況靈活調(diào)倉。

同理，后者也是類似的偏交易風(fēng)格，涉及板塊眾多，如泛基建產(chǎn)業(yè)鏈的振德醫(yī)療、紫光股份，消費復(fù)蘇產(chǎn)業(yè)鏈的恰恰食品、浩洋股份以及景氣成長領(lǐng)域的振芯科技、奕瑞科技等。偏交易的投資風(fēng)格需要不斷比較個股的風(fēng)險收益比，如果發(fā)現(xiàn)風(fēng)險收益比發(fā)生變化，就會適時做調(diào)整;同時進行自上而下的組合管理和風(fēng)險控制，階段回顧組合風(fēng)險暴露情況并及時調(diào)整。

根據(jù)基金持倉的季度表現(xiàn)，在整體下跌的市場環(huán)境中，新入重倉的銀泰黃金、怡達股份、蘇試試驗等個股均獲得季度正收益表現(xiàn)。不過，孟杰、王浩冰對應(yīng)的偏交易的投資策略對基金經(jīng)理定性錨定估值的能力要求較高，且往往需要覆蓋更多還未被市場充分挖掘的中小盤股，在這些基金經(jīng)理逐漸被市場認知，規(guī)模逐漸成長起來后，能否保持此前的風(fēng)險收益水平還需時間檢驗。

總的來看，三季度FOF投資不管是直接投資股票基金力度和穿透的權(quán)益資產(chǎn)比例都有明顯下行，且在不確定性較強的市場環(huán)境中更愿意通過增配價值風(fēng)格產(chǎn)品和增加一些黑馬基金經(jīng)理以期獲得更高的相對收益，業(yè)績上看效果尚可，對短期市場暫無明確偏好的基民或可借鑒。

（文中所提個股/基金僅為舉例，不作為買入推薦）