楊現(xiàn)華

半年報公布后，萬科股價連續(xù)拉漲，短短數(shù)個交易日股價漲幅就已經(jīng)接近15%。在龍頭企業(yè)帶動下，房地產(chǎn)指數(shù)也接連上漲，同期漲幅超過8%，板塊呈現(xiàn)出少有的連漲勢頭。

這受益于萬科交出了一份超出市場預期的半年報。從行業(yè)來看，2022年上半年，房地產(chǎn)企業(yè)營收和凈利潤增速都繼續(xù)下滑，部分企業(yè)甚至虧損還有所擴大;加之先行指標簽約銷售同比持續(xù)大幅負增長，行業(yè)仍然處于周期底部。

也就是在這樣的不利局面下，萬科的收入和凈利潤雙雙實現(xiàn)了兩位數(shù)的增長，尤其是二季度收入創(chuàng)下3年來新高，季度盈利連續(xù)保持兩位數(shù)增長，復蘇跡象明顯。龍頭企業(yè)往往具有指示意義，具有更優(yōu)秀信用資質(zhì)及資源儲備的央企、國企和頭部房企有望率先受益于下半年的行業(yè)復蘇。

萬科2022年上半年實現(xiàn)營收2069.16億元，同比增長23.82%;實現(xiàn)歸屬母公司股東的凈利潤122.23億元，同比增長了10.64%。半年報披露后的首個交易日，萬科股價跳空高開，全天大漲近5%。隨后公司股價繼續(xù)上漲，8個交易日股價漲幅接近15%。

顯然，萬科超出市場預期的業(yè)績獲得了二級市場的積極回應(yīng)。尤其是分季度看更為明顯，2022年二季度萬科實現(xiàn)營收1442.49億元，同比增長了37.58%，公司收入上一次超過這一增速還要追溯到2019年一季度;此前，萬科的營收已經(jīng)連續(xù)4個季度僅僅實現(xiàn)個位數(shù)增長了。

從利潤上看，2022年二季度萬科實現(xiàn)歸母凈利潤107.94億元，同比增長了10.65%，連續(xù)兩個季度實現(xiàn)盈利兩位數(shù)增長。上一次類似情況的出現(xiàn)同樣要追溯到2019年，2019年四季度起至2021年，萬科未實現(xiàn)連續(xù)兩個季度盈利兩位數(shù)增長，這或許是萬科董事長郁亮堅持判斷行業(yè)“短期觸底”的底氣。

從毛利率的變化看，行業(yè)毛利率正在接近底部，龍頭房企的毛利率已經(jīng)逐步企穩(wěn)。

從房地產(chǎn)行業(yè)的中報來看，毛利率仍有小幅下降。根據(jù)天風證券統(tǒng)計的A+H股103家主流上市房企數(shù)據(jù)，2022年上半年，總體房企的毛利率為19.4%，較2021年同期下降3.9個百分點;凈利率為5%，較上年同期下降4.9個百分點。

可見，房地產(chǎn)行業(yè)毛利率下行趨勢持續(xù)，行業(yè)整體利潤空間仍在收窄，凈利率較毛利率下行幅度更高，但與2021年相比降幅在逐漸收窄。天風證券統(tǒng)計的樣本顯示，2021年總體房企毛利率為20.9%，較2020年下滑5.6個百分點;凈利率為6.2%，較2020年下滑5.7個百分點。

行業(yè)整體毛利率仍在尋底過程中，一線房企已經(jīng)顯現(xiàn)出觸底跡象。2022年上半年萬科的毛利率為20.46%，與2021年全年的21.82%相比基本沒有明顯下滑。而且，2022年一季度萬科的毛利率為18.87%，上半年毛利率重回20%以上，說明公司二季度毛利率已經(jīng)觸底反彈。

在A股以“招保萬金”為代表的一線房企中，金地集團與萬科類似。2022年上半年，金地集團的毛利率為21.98%，與2021年全年21.18%的毛利率相比甚至還略有提高。2022年一季度，金地集團的毛利率為19.72%，即二季度公司毛利率同樣觸底反彈。

2022年上半年，保利發(fā)展的毛利率為25.52%，與2021年全年26.78%的毛利率相比基本持平。毛利率繼續(xù)有所下降的只有招商蛇口，2022年上半年公司的毛利率為18.59%，較2021年全年繼續(xù)下降約7個百分點。

與2021年相比，在港股上市的華潤置地、中海地產(chǎn)等一線龍頭中報披露的毛利率也基本企穩(wěn)，不再有明顯的下滑。而在2021年，毛利率下降超過5個百分點以上的一線龍頭房企比比皆是。

根據(jù)天風證券的統(tǒng)計，房地產(chǎn)行業(yè)毛利率自2018年達到階段性頂部之后持續(xù)下行，且2021年下行幅度無差別擴大，這反映到行業(yè)利潤表上就是整體利潤空間的收窄。

2022年上半年，上述盈利趨勢還未終止，A+H股103家主流上市房企營收同比下降了14.7%，較2021年同期下滑46.6個百分點;歸母凈利潤同比下降66.8%，同比下滑62.6個百分點。行業(yè)歸母凈利增速創(chuàng)近10年最大下行。

正是在這樣的情況下，一線龍頭房企毛利率的企穩(wěn)更具意義。

導致房企凈利率下滑超過毛利率降幅的一大原因是房企減值的影響。房企減值主要原因有二：一是資金鏈出現(xiàn)危機的房企一次性釋放風險，在2021年或者2022年上半年集中計提減值;另外一個是曾經(jīng)高價搶地、面對當下低迷市場計提的部分損失。

爆雷房企集中計提減值導致盈利驟降或者大幅虧損自不待言，一線龍頭房企計提存貨減值主要是對2019-2020年高價拿地時期的損失進行計提。國泰君安指出，早期高價拿地以及地產(chǎn)行業(yè)基本面持續(xù)下行，預計2022年存貨減值準備計提規(guī)模繼續(xù)增長。

國泰君安指出，一線城市計提的主要是非核心區(qū)域和商住項目，部分二線城市在過去經(jīng)歷了高地價，后期由于房價的管制導致利潤空間受擠壓，部分二三線城市則是需求下行，同樣帶來項目去化和售價壓力。

考慮到2022年房地產(chǎn)市場基本面大幅下行，且多數(shù)房企在2017年以來下沉城市過多或者高價地獲取過多，因此預計2022年全行業(yè)全年減值數(shù)額將繼續(xù)增長。

萬科堅持審慎的會計政策，2019-2021年公司期末存貨跌價準備余額分別為29.9億元、41.85億元和61.8億元，2022年上半年為54.45億元。2019-2021年，另一家新晉10強房企招商蛇口年末的存貨減值準備余額分別為36.06億元、47.55億元和49.35億元，2022年上半年為42.65億元。

在2021年年報中，萬科對計提原因作出了解釋。公司表示，2021年下半年以來，市場明顯下行，四季度下行有所加劇，公司按照審慎原則，對2021年末資產(chǎn)進行了全面減值測試，對部分項目、個別股權(quán)投資計提減值損失。

2022年市場繼續(xù)下行，銷售仍未明顯好轉(zhuǎn)。在市場企穩(wěn)回暖后，減值力度的放緩意味著盈利能力的提升。事實上，一線房企的銷售確實在回暖。

統(tǒng)計局的數(shù)據(jù)顯示，2022年1-7月份全國商品房銷售額75763億元，下降28.8%，商品房銷售的下滑程度在底部企穩(wěn)。受疫情影響，2022年1-5月全國商品房銷售額為4.83萬億元，下降31.5%，是年內(nèi)降幅的最高點，之后全開始在底部緩慢企穩(wěn)。

目前，各大房企陸續(xù)披露了8月份的銷售情況。雖然仍有下降，但部分房企同比已經(jīng)開始轉(zhuǎn)正，且整體降幅在逐步收窄。規(guī)模房企公布的銷售情況正好反映了這種底部企穩(wěn)并逐步回暖的情況，部分龍頭房企的回暖要好于行業(yè)的整體表現(xiàn)。

根據(jù)克而瑞公布的2022年8月百強房企銷售榜單，8月份百強房企銷售操盤金額為6047.5億元，環(huán)比較上月基本持平，同比下降37.34%。單月百強房企銷售額及銷售面積同比負增長均持續(xù)收窄。2022年6月份，百強房企銷售操盤金額為8310.7億元，較上年同期下降了42.99%。

具體房企來看，2022年8月份，百強房企單月銷售金額中41家環(huán)比增長，較7月增加20家;23家同比增長，較7月增加11家。

而從規(guī)模結(jié)構(gòu)來看，龍頭房企表現(xiàn)更為優(yōu)異，分化加劇。房企10強、房企11-30強、房企51-100強單月銷售金額同比變化-24.56%、-40.7%和-38.82%，10強房企較百強整體增速快了逾12個百分點，頭部房企銷售要明顯好于后者。

8月底的國務(wù)院常務(wù)會議連續(xù)兩次強調(diào)地產(chǎn)調(diào)控“一城一策”，靈活運用階段性信貸政策等，增強地方調(diào)控自主權(quán)，合理支持剛性和改善性住房需求。信貸政策的提出意味著地方政府在充分理解中央對樓市的態(tài)度后，各類刺激政策的出臺也將更為積極，降低首付、提升公積金貸款額度、放松限購限售以及發(fā)放購房補貼等措施都將更加積極的出臺。

雖然目前信貸政策正逐步改善，但部分房企信用風險和疫情反復等因素都在一定程度上阻礙了貸款的投放速度。住房銷售的復蘇仍將是一個緩慢的過程，先期受益的將是率先回暖的龍頭房企。