楊潔飛，李銀珠

（1.中國東方資產(chǎn)管理股份有限公司，北京 100033；2.浙江工商大學(xué) 經(jīng)濟(jì)學(xué)院，浙江 杭州 310018）

一、引言

在現(xiàn)代股份制公司中，所有權(quán)和經(jīng)營權(quán)分離的條件下存在信息不對稱性和利益沖突，導(dǎo)致管理層和股東之間存在代理沖突，代理人追逐個人私利的行為往往會損害委托人的利益。高管薪酬設(shè)計是解決委托代理問題的一種重要制度安排[1]，最優(yōu)契約理論表明，企業(yè)可以通過設(shè)計有效的薪酬契約，解決委托人和代理人之間的利益沖突問題，合理而有效的薪酬契約可以激勵管理層以股東利益最大化為目標(biāo)進(jìn)行戰(zhàn)略決策。上市公司對管理層的薪酬激勵包括貨幣薪酬和股權(quán)激勵，本文從管理層貨幣薪酬激勵和股權(quán)薪酬激勵的角度研究對企業(yè)違規(guī)行為治理的有效性。

隨著股權(quán)分置改革的實(shí)施和國企改革進(jìn)程的深入，監(jiān)管層為進(jìn)一步完善公司治理、促進(jìn)上市公司建立健全激勵與約束機(jī)制，在企業(yè)薪酬制度方面頒布了大量的法規(guī)，企業(yè)薪酬法規(guī)體系逐步完善。2003年11 月，國務(wù)院國資委頒布了《中央企業(yè)負(fù)責(zé)人經(jīng)營業(yè)績考核暫行辦法》，之后陸續(xù)發(fā)布《中央企業(yè)負(fù)責(zé)人任期經(jīng)營業(yè)績考核補(bǔ)充規(guī)定》和《中央企業(yè)負(fù)責(zé)人年度經(jīng)營業(yè)績考核補(bǔ)充規(guī)定》，該辦法對中央國有企業(yè)的高管人員全面推行年薪激勵考核，并逐步引入和完善長期激勵機(jī)制。考核辦法強(qiáng)化了業(yè)績考核與激勵約束的緊密銜接，明確了企業(yè)負(fù)責(zé)人薪酬由基本年薪、績效年薪和任期激勵收入三部分構(gòu)成。目前，我國上市公司已逐步建立起基于業(yè)績考核的薪酬激勵制度，例如，關(guān)鍵績效指標(biāo)（KPI，Key Performance Indicator）、平衡計分卡（BSC，Balanced Score Card）等。

2005年12月31日，證監(jiān)會頒布了《上市公司股權(quán)激勵管理辦法（試行）》，規(guī)定已完成股份制改革的上市公司，可對上市公司員工實(shí)施以股票為標(biāo)的的長期性激勵。國務(wù)院國資委也于2006年12月下發(fā)了《國有控股上市公司（境內(nèi)）實(shí)施股權(quán)激勵試行辦法》。股權(quán)激勵政策及配套法規(guī)的出臺對于企業(yè)薪酬制度的改革和完善具有重大意義，上市公司股權(quán)激勵管理辦法推出后，上市公司開始積極進(jìn)行股改，推出類似西方發(fā)達(dá)國家的CEO 股權(quán)激勵計劃，包括可在二級市場流通的業(yè)績股票和股票期權(quán)。為強(qiáng)化市場約束機(jī)制，減少股權(quán)激勵實(shí)施過程中的信息不對稱現(xiàn)象，2015年，證監(jiān)會對《上市公司股權(quán)激勵管理辦法（試行）》進(jìn)行修訂，該辦法對股權(quán)激勵實(shí)施中的信息披露進(jìn)行專章規(guī)定，放寬了對授予價格、行權(quán)價格的定價要求以及對預(yù)留權(quán)益的限制。修訂稿的實(shí)施使得股權(quán)激勵發(fā)展得到了極大的支持，截至2019 年12 月31 日，有2298 家上市公司董事會公布了CEO股權(quán)激勵預(yù)案，占全部A股的60.84%。上市公司股權(quán)激勵的實(shí)施一定程度上化解了我國企業(yè)激勵嚴(yán)重不足和約束疲軟乏力的痼疾。

股權(quán)分置改革的完成和企業(yè)薪酬法規(guī)文件的出臺推動了我國企業(yè)高管薪酬制度體系的逐步建立和完善，企業(yè)高管激勵方式從以短期激勵為主的年薪制，轉(zhuǎn)向中長期與任期績效掛鉤的貨幣薪酬激勵以及股權(quán)激勵相結(jié)合。基于我國A股市場上市公司對高管薪酬激勵的實(shí)踐，本文研究上市公司對管理層的薪酬激勵程度對企業(yè)違規(guī)行為的治理作用，并分析企業(yè)薪酬激勵對公司違規(guī)行為的影響機(jī)制。相比于現(xiàn)有文獻(xiàn)中關(guān)于企業(yè)薪酬制度對公司治理的影響的研究主要關(guān)注管理層薪酬水平和薪酬差距的影響，本文考察了薪酬的激勵程度對公司治理的影響，彌補(bǔ)了研究企業(yè)薪酬制度的文獻(xiàn)中的空白。此外，本文還從公司不同類型主體的角度深入分析薪酬激勵機(jī)制對具體類型的企業(yè)委托代理問題的作用，進(jìn)一步考察了企業(yè)產(chǎn)權(quán)性質(zhì)可能導(dǎo)致的異質(zhì)性影響。

實(shí)證研究表明，企業(yè)基于績效掛鉤的薪酬激勵機(jī)制能有效協(xié)同高管與股東的利益，降低公司的委托代理成本、提高管理層對公司的經(jīng)營治理績效，從而降低公司的違規(guī)行為。從公司不同類型主體的角度看，企業(yè)的高管薪酬激勵程度越大，越能顯著降低公司管理層和公司本身的違規(guī)行為；同時表明，高管薪酬激勵程度大的企業(yè)，股東對公司治理更重視，從而股東發(fā)生違規(guī)行為的概率也越低。從公司的產(chǎn)權(quán)性質(zhì)的角度看，管理層薪酬激勵機(jī)制對公司違規(guī)行為的治理效果在非國有企業(yè)中更顯著。在公司內(nèi)部治理機(jī)制的層面，本文從管理層薪酬激勵機(jī)制的角度為降低公司違規(guī)行為、規(guī)范公司治理提供了實(shí)證依據(jù)。管理層薪酬激勵機(jī)制作為一種有效的內(nèi)部治理機(jī)制，對于降低管理層的違規(guī)行為、緩解股東和管理層之間的委托代理問題起到重要的作用。

二、理論分析與研究假設(shè)

根據(jù)最優(yōu)契約理論，合理的薪酬契約使得經(jīng)理人的努力程度與獲得的薪酬對等，能激勵經(jīng)理人以企業(yè)價值最大化為目標(biāo)進(jìn)行戰(zhàn)略決策[2]。大量的實(shí)證研究表明，基于公司經(jīng)營業(yè)績或股東財富掛鉤的薪酬激勵制度將管理層薪酬和股東財富緊密聯(lián)系，能起到約束和激勵代理人的雙重作用，有效緩解因信息不對稱而產(chǎn)生的道德風(fēng)險問題，降低委托代理成本，提升公司治理質(zhì)量。例如，提升企業(yè)未來的經(jīng)營績效[3]、促進(jìn)管理層的風(fēng)險承擔(dān)[4]、擴(kuò)大創(chuàng)新投資規(guī)模[5]等。因此，薪酬契約的激勵效應(yīng)依賴于薪酬業(yè)績的敏感性，企業(yè)通過制定薪酬激勵契約使得薪酬-績效敏感性越大，薪酬契約的激勵效應(yīng)越強(qiáng)。

文獻(xiàn)中一般用薪酬績效敏感度衡量企業(yè)對高管薪酬契約的激勵效果，方軍雄[6]、劉紹娓和萬大艷[7]認(rèn)為高管薪酬-績效敏感度是指單位企業(yè)業(yè)績變化帶來的高管貨幣薪酬的變化量，該指標(biāo)是衡量高管報酬和企業(yè)經(jīng)營績效關(guān)系的重要指標(biāo)，薪酬-績效敏感度較高說明高管報酬與企業(yè)經(jīng)營績效之間的相關(guān)程度較高，企業(yè)對高管經(jīng)營績效的約束性越強(qiáng)，薪酬-績效敏感度較低則說明企業(yè)高管所獲得的報酬和企業(yè)經(jīng)營績效之間的相關(guān)性較弱。Coles等指出，當(dāng)薪酬分配機(jī)制使管理層財富與資本市場的敏感程度更高時，能更有效地促進(jìn)高管和股東的利益協(xié)同[8]。當(dāng)管理層持有公司股票時，公司價值的提高能使管理者擁有的財富增加，在“利益趨同”效應(yīng)下，收益與風(fēng)險并存的特征將激勵管理層努力提高公司績效、提升公司治理水平。因此，高管薪酬績效敏感度也可以用高管持有的股權(quán)和期權(quán)價值與股票市場價值的比例來衡量，表示高管和股東的利益協(xié)同，該指標(biāo)越大，高管和股東的利益協(xié)同效應(yīng)越強(qiáng)[9-10]。

大量研究表明，企業(yè)違規(guī)行為會導(dǎo)致企業(yè)價值降低和聲譽(yù)受損，不僅不利于上市公司的健康經(jīng)營發(fā)展，而且嚴(yán)重?fù)p害了股東和中小投資者的利益[11-12]。高管薪酬激勵制度作為一種重要的內(nèi)部公司治理機(jī)制，通過將管理層薪酬與股東財富緊密聯(lián)系，能促進(jìn)經(jīng)營權(quán)和控制權(quán)的統(tǒng)一，激勵管理層以股東利益最大化為經(jīng)營目標(biāo)進(jìn)行戰(zhàn)略決策，降低代理成本，提升公司治理水平。當(dāng)高管因機(jī)會主義行為而導(dǎo)致企業(yè)價值和聲譽(yù)降低時，不僅會損害股東的利益，也會使高管激勵性的貨幣薪酬和股權(quán)價值降低。因此，基于企業(yè)經(jīng)營業(yè)績或股東財富的高管激勵性報酬，能激勵高管提高努力程度，提高對公司的經(jīng)營治理績效，減少經(jīng)營決策過程中的機(jī)會主義行為，減少公司違規(guī)行為。具體而言，企業(yè)通過將高管貨幣薪酬水平與公司經(jīng)營業(yè)績緊密掛鉤的薪酬激勵機(jī)制，能有效激勵高管提高努力程度以獲得績效薪酬，改善公司治理[2]；此外，企業(yè)通過股權(quán)激勵授予高管上市公司部分權(quán)益，能增加高管持有的公司權(quán)益，在一定程度上協(xié)調(diào)股東和高管的利益沖突，降低代理成本，提升企業(yè)經(jīng)營績效[8]。

然而，也有研究顯示，企業(yè)基于績效考核的薪酬激勵制度并不一定能有效提升公司治理水平。一方面，管理層可能會運(yùn)用權(quán)力進(jìn)行薪酬操縱，而不是通過努力經(jīng)營獲取報酬，這樣會降低企業(yè)價值，使得薪酬契約無法有效激勵和約束管理層以企業(yè)價值最大化為目標(biāo)經(jīng)營，反而成為委托代理問題的一部分[13]；另一方面，企業(yè)將管理層薪酬與經(jīng)營績效掛鉤，會誘發(fā)高管為達(dá)到業(yè)績目標(biāo)而進(jìn)行盈余管理[14-15]。因此，基于績效掛鉤的薪酬激勵制度是否能改善公司治理是一個值得探討的問題。

根據(jù)以上分析，本文參考文獻(xiàn)中兩種方法構(gòu)建薪酬績效敏感度指標(biāo)來衡量企業(yè)薪酬激勵機(jī)制[6-7，9-10]，從企業(yè)違規(guī)行為的角度研究企業(yè)的薪酬激勵機(jī)制對高管行為決策的影響，并提出假設(shè)1：

H1a：基于公司經(jīng)營業(yè)績掛鉤的薪酬激勵機(jī)制能降低上市公司違規(guī)行為的概率，提高公司治理質(zhì)量。高管薪酬-績效敏感度越高，上市公司發(fā)生違規(guī)行為的概率越低。

H1b：基于公司經(jīng)營業(yè)績掛鉤的薪酬激勵機(jī)制會增加上市公司違規(guī)行為的概率，削弱公司治理。

薪酬激勵制度作為減輕委托代理問題的有效內(nèi)部治理機(jī)制，能降低代理成本，緩解管理層自利的機(jī)會主義行為，提高公司治理質(zhì)量。在假設(shè)1中，本文從企業(yè)違規(guī)行為的角度檢驗薪酬激勵制度的治理有效性。如果企業(yè)的薪酬激勵制度能有效緩解委托代理問題，強(qiáng)化高管和股東之間的利益共享和風(fēng)險共擔(dān)的機(jī)制并改善公司治理，那么管理層會更加注重企業(yè)的長期績效，減少不利于企業(yè)發(fā)展的機(jī)會主義行為，提高管理層對公司的經(jīng)營治理績效。因此，假設(shè)1 成立的前提是企業(yè)薪酬激勵機(jī)制能降低代理成本、促進(jìn)上市公司治理的改善，從而減少企業(yè)違規(guī)行為，提高企業(yè)信息披露質(zhì)量。根據(jù)以上分析，本文提出第二個假設(shè)：

H2：企業(yè)的績效薪酬激勵機(jī)制通過降低委托代理成本、改善公司治理，從而減少企業(yè)違規(guī)行為。

管理層作為公司的代理人，具有對公司經(jīng)營和管理的責(zé)任和義務(wù)，其行為和決策應(yīng)符合公司利益最大化，因此，有效的薪酬激勵應(yīng)能促進(jìn)管理層改善公司治理，規(guī)范管理層自身和其代理經(jīng)營管理的公司本身的違規(guī)行為。此外，公司的薪酬激勵制度越有效，表明公司股東對公司治理越重視，股東作為企業(yè)的實(shí)際控制人會更關(guān)注企業(yè)違規(guī)對公司經(jīng)營的不利影響，因而會更有動力規(guī)范自身違規(guī)行為。據(jù)此，本文提出假設(shè)3：

H3：企業(yè)的高管薪酬激勵能有效約束公司各類主體的違規(guī)行為，且企業(yè)對高管的薪酬激勵程度越大，越能有效促進(jìn)管理層規(guī)范自身違規(guī)行為、改善公司治理。

由于不同產(chǎn)權(quán)性質(zhì)企業(yè)的經(jīng)營目標(biāo)不同，國有企業(yè)和非國有企業(yè)的公司治理存在顯著差異。主要體現(xiàn)在：首先，國有企業(yè)由于實(shí)際控制人是政府、國有資產(chǎn)管理委員會或履行國資監(jiān)管職能的企業(yè)集團(tuán)，其重在履行社會責(zé)任，實(shí)現(xiàn)社會福利最大化；而非國有企業(yè)的首要目標(biāo)則是企業(yè)價值最大化。其次，由于國有企業(yè)所有者的缺位，國有企業(yè)所有者對公司日常運(yùn)營進(jìn)行監(jiān)督的積極性顯著低于非國有企業(yè)，經(jīng)理人對公司經(jīng)營決策具有很大程度的自主權(quán)和控制權(quán)，因而國有企業(yè)的經(jīng)理人可能會為了一己私利做出損害股東的行為[16]。此外，由于國有企業(yè)薪酬制度的改革，國有企業(yè)經(jīng)理人的薪酬上限受到管控，而企業(yè)的經(jīng)濟(jì)績效并不是決定國有企業(yè)高管政治晉升的根本原因，相比于提高公司績效，國有企業(yè)經(jīng)理人會更加關(guān)注政治任務(wù)考核和職位晉升發(fā)展。因此，國有企業(yè)的薪酬激勵機(jī)制的治理效果會顯著低于非國有企業(yè)。根據(jù)這一分析，本文提出假設(shè)4：

H4：相比于國有企業(yè)，非國有企業(yè)中高管薪酬激勵機(jī)制對公司違規(guī)行為的治理效果更顯著。

除了基于絕對績效考核的薪酬激勵制度的直接獎懲激勵作用外，企業(yè)針對內(nèi)部不同級別的員工制定的不同薪酬結(jié)構(gòu)會產(chǎn)生間接的競爭激勵作用。Lazear 和Rosen 根據(jù)管理層級差異提出的錦標(biāo)賽理論指出，基于職位晉升的員工薪酬結(jié)構(gòu)能促進(jìn)企業(yè)高管內(nèi)部的競爭，為企業(yè)創(chuàng)造高績效產(chǎn)出[17]。企業(yè)高管團(tuán)隊內(nèi)部薪酬差距能激勵管理者為晉升到更高薪酬的職位提高努力程度，內(nèi)部薪酬差距越大，越能發(fā)揮以晉升機(jī)會調(diào)動管理者的積極性的作用，從而提升企業(yè)經(jīng)營績效[18]。

然而，行為理論從員工從組織內(nèi)部分配公平的角度認(rèn)為，較小的薪酬差距能滿足員工的公平偏好心理，有助于組織內(nèi)部人際關(guān)系的和諧，促進(jìn)成員的良性互動和實(shí)質(zhì)性合作，實(shí)現(xiàn)共同目標(biāo)，從整體上提升公司績效。而薪酬差距過大會降低企業(yè)管理人員對薪酬的滿意度，增強(qiáng)其不公平感知，產(chǎn)生嫉妒的負(fù)面情緒，甚至導(dǎo)致管理層破壞團(tuán)隊合作、耍弄政治陰謀，帶來負(fù)面的競爭效應(yīng)，使得高業(yè)績員工的效益被低業(yè)績員工的負(fù)面影響抵消，從而降低企業(yè)運(yùn)營效率，削弱公司治理成效[19]；相反，較小的薪酬差距有利于組織內(nèi)部的合作共贏，提升公司績效。

根據(jù)錦標(biāo)賽理論，企業(yè)薪酬結(jié)構(gòu)的設(shè)計能調(diào)動管理團(tuán)隊成員的積極性，激發(fā)管理層為獲得更高職位的競爭性薪酬努力工作，從而提升企業(yè)績效；而行為理論則強(qiáng)調(diào)薪酬制定的公平和合理更有助于促進(jìn)高管團(tuán)隊的合作，從而提高企業(yè)經(jīng)營效率。結(jié)合錦標(biāo)賽理論和行為理論對企業(yè)薪酬差距影響的競爭性解釋，本文提出假設(shè)5：

H5a：高管內(nèi)部薪酬差距越大越能調(diào)動管理層的積極性，提高對公司的經(jīng)營治理績效，減少公司違規(guī)行為。

H5b：高管內(nèi)部薪酬差距越大越會降低團(tuán)隊合作效率，使員工產(chǎn)生道德風(fēng)險，增加公司違規(guī)行為。

三、研究設(shè)計

（一）樣本選擇與數(shù)據(jù)來源

研究樣本來自國泰安數(shù)據(jù)庫（CSMAR）和萬得（Wind）數(shù)據(jù)庫。其中，上市公司違規(guī)數(shù)據(jù)來源于Wind數(shù)據(jù)庫，公司違規(guī)行為包括未及時披露定期報告、未及時披露公司重大事項、信息披露虛假或嚴(yán)重誤導(dǎo)性陳述、業(yè)績預(yù)測結(jié)果不準(zhǔn)確或不及時以及未依法履行其他職責(zé)等違規(guī)行為受中國證監(jiān)會和上海證券交易所或深圳證券交易所及地方監(jiān)管部門處罰事件。上市公司高級管理人員薪酬數(shù)據(jù)來源于CSMAR 數(shù)據(jù)庫中的上市公司人物特征模塊，上市公司股權(quán)激勵的授予和行權(quán)數(shù)據(jù)來源于CSMAR數(shù)據(jù)庫中的治理結(jié)構(gòu)模塊。

本文以2010 年至2019 年的全部A 股上市公司為初始研究樣本，并按照以下標(biāo)準(zhǔn)對樣本進(jìn)行篩選：刪除已經(jīng)摘牌的股票；由于帶ST 的上市公司信息披露要求與其他上市公司不同，本文剔除ST 或*ST 的上市公司；刪除銀行、保險、券商等金融行業(yè)企業(yè)的數(shù)據(jù)；刪除統(tǒng)計數(shù)據(jù)不全或者存在缺失的數(shù)據(jù)。為避免異常值對研究的影響，本文對所有連續(xù)變量進(jìn)行上下1%的縮尾處理（Winsorize）。

（二）變量定義

1.企業(yè)違規(guī)行為

為檢驗高管薪酬激勵機(jī)制對企業(yè)違規(guī)行為的治理作用，以企業(yè)是否發(fā)生違規(guī)行為的虛擬變量（Violation）為被解釋變量衡量企業(yè)違規(guī)行為，當(dāng)公司在該年度發(fā)生違規(guī)行為被監(jiān)管層處罰時取值為1，否則為0。作為穩(wěn)健性檢驗，本文以企業(yè)發(fā)生違規(guī)行為的次數(shù)衡量企業(yè)的違規(guī)行為（Violation_number）。

數(shù)據(jù)庫中對公司違規(guī)行為按違規(guī)主體類型可分為上市公司違規(guī)、上市公司大股東違規(guī)、上市公司高管違規(guī)以及公司控股參股公司或其他關(guān)聯(lián)方違規(guī)。為深入分析薪酬激勵對不同違規(guī)主體的違規(guī)行為治理效果，本文分別定義公司本身違規(guī)的虛擬變量（Vio_Firm）、公司大股東發(fā)生違規(guī)行為的虛擬變量（Vio_Sh）、公司高管發(fā)生違規(guī)行為的虛擬變量（Vio_Mg）、公司控參股公司或其他關(guān)聯(lián)方發(fā)生違規(guī)行為的虛擬變量（Vio_Subfirm）。

2.薪酬績效敏感度

隨著股權(quán)分置改革的完成和監(jiān)管層在企業(yè)薪酬制定和信息披露法規(guī)的完善，企業(yè)薪酬激勵體系已經(jīng)發(fā)展得比較系統(tǒng)和成熟。目前企業(yè)對高管的報酬主要由基本年薪、績效年薪和任期激勵收入三部分組成，企業(yè)的高管激勵方式包括績效掛鉤的薪酬激勵和股權(quán)激勵，績效年薪可以看作促進(jìn)高管薪酬和公司績效統(tǒng)一的短期薪酬激勵，股權(quán)激勵是協(xié)調(diào)高管利益和股東利益一致的長期薪酬激勵?；诳冃煦^的薪酬契約的激勵效應(yīng)可以用薪酬績效敏感度來衡量，薪酬績效敏感度越高，薪酬激勵契約越有效，文獻(xiàn)中通常有兩種方法測算高管薪酬績效敏感度。

第一，參考方軍雄[6]、劉紹娓和萬大艷[7]的研究，薪酬績效敏感度可定義為公司業(yè)績每變動一個百分比引起的高管績效薪酬變化的百分比（PayPerfS），即高管薪酬對企業(yè)績效的彈性，這一指標(biāo)衡量了貨幣薪酬的短期激勵效應(yīng)。本文以上市公司高管前三名貨幣薪酬總額（ExcuComp）的自然對數(shù)來衡量高管薪酬，由于數(shù)據(jù)庫中企業(yè)對高管的貨幣薪酬數(shù)據(jù)為高管獲得的貨幣薪酬總額，包括基本薪酬和績效薪酬，以貨幣薪酬總額衡量企業(yè)對高管的薪酬激勵具有一定的噪聲成分，為更精確度量企業(yè)對高管績效的薪酬激勵程度，本文首先用高管薪酬對公司的凈資產(chǎn)收益率（ROE）回歸，估計出基于公司業(yè)績的高管績效薪酬，然后計算出每家公司的高管期望薪酬變化量與企業(yè)績效的變化量之比，來衡量公司對高管的績效薪酬激勵程度，計算公式如下：

第二，參考Kini 和Williams[9]以及Cai 等[10]，本文用高管持有的股權(quán)和期權(quán)價值與股票市場價值的比例作為衡量高管薪酬績效敏感度的第二個指標(biāo)（PayPriceS），該指標(biāo)表示公司價值變動一個百分比引起的管理層財富的變化，體現(xiàn)高管和股東的利益協(xié)同效應(yīng)。

式中，NStockit表示公司i在第t年的高管持股數(shù)量，NOptionit表示公司i 在第t 年高管持有的股票期權(quán)和往年獲得但尚未行權(quán)的期權(quán)數(shù)量，Dalta表示股票期權(quán)的Delta 值，NShareit表示公司發(fā)行的股票數(shù)量。

企業(yè)授予高管的激勵性股權(quán)可以看作看漲期權(quán)，根據(jù)Black 和Scholes 的研究，用經(jīng)紅利調(diào)整的歐式看漲期權(quán)價格對標(biāo)的股票價格求導(dǎo)得到期權(quán)的Delta 值，分紅股票期權(quán)的Delta 的計算公式如下：

其中，q 表示股利支付率，τ表示期權(quán)距到期日的存續(xù)期，St表示期權(quán)的標(biāo)的股票的價格，X表示期權(quán)的執(zhí)行價格，σS是基于每日收盤價數(shù)據(jù)計算的股票收益的標(biāo)準(zhǔn)差。

企業(yè)對高管的激勵程度越大，即高管貨幣薪酬與公司績效敏感性越高或高管權(quán)益薪酬對公司股價的敏感性越高時，企業(yè)對高管的薪酬激勵契約越有效，薪酬制度設(shè)計越合理。

3.高管薪酬差距

除了檢驗基于績效掛鉤的高管薪酬的絕對激勵效應(yīng)，針對不同職位級別的管理層薪酬差距可能會激發(fā)員工為更高職位的薪酬提高努力程度，產(chǎn)生相對激勵效應(yīng)。本文根據(jù)Kini 和Williams[9]的研究的方法，用總經(jīng)理（CEO）的貨幣薪酬與除總經(jīng)理外其他高級管理人員薪酬的中位數(shù)的差值取自然對數(shù)衡量高管薪酬差距（LnCEO_MedVP）。此外，本文還參考Jia 等[20]以總經(jīng)理和除總經(jīng)理外的其他高級管理人員薪酬的均值的差額取自然對數(shù)來衡量高管薪酬差距（LnCEO_MeanVP），以及高級管理人員薪酬的基尼系數(shù)衡量高管薪酬差距（Pay_Gini）。

4.控制變量

參考公司治理方面的研究，本文在研究管理層薪酬制度對公司違規(guī)行為的治理作用時，控制了公司治理結(jié)構(gòu)變量，包括第一大股東持股比例（Top_ratio）、董事會規(guī)模（Board_size）、董事長與總經(jīng)理是否兩職兼任（Separation）、獨(dú)立董事人數(shù)占董事會總?cè)藬?shù)比例（Indp_ratio）、股權(quán)制衡度（CBO），以及財務(wù)狀況變量，包括資產(chǎn)規(guī)模（Lnasset）、資產(chǎn)負(fù)債率（Leverage）、營業(yè)收入增長率（Income_growth）、賬面市值比（BM）。本文所涉及的變量的定義，見表1。

表1 變量定義

（三）描述性統(tǒng)計

表2 為主要變量的描述性統(tǒng)計結(jié)果，樣本期內(nèi)企業(yè)發(fā)生違規(guī)行為（Violation）的概率的平均值為9.6%，企業(yè)發(fā)生違規(guī)行為次數(shù)（Violation_number）的最大值為11 次。對不同違規(guī)主體發(fā)生違規(guī)行為的描述性統(tǒng)計顯示，公司本身（Vio_Firm）和公司高管（Vio_Mg）發(fā)生違規(guī)行為的概率平均分別為5.7%和5.3%，高于公司股東和公司控參股公司及其他關(guān)聯(lián)方發(fā)生違規(guī)行為的情況。

表2 變量描述性統(tǒng)計

高管貨幣薪酬與經(jīng)營績效的敏感度（PayPerfS）的均值為0.003，表示績效變動1%引起高管貨幣薪酬平均變動0.3%；高管持有的權(quán)益對公司股價的敏感度（PayPriceS）的均值為0.142，表示公司股價變動1%引起高管權(quán)益變動14.2%，這兩個指標(biāo)衡量了高管和股東的利益協(xié)同。企業(yè)財務(wù)狀況方面，樣本的平均資產(chǎn)負(fù)債率為42.5%，平均凈資產(chǎn)收益率為7%，營業(yè)收入增長率的均值為16.3%，樣本平均賬面市值比為0.39。企業(yè)的內(nèi)部治理結(jié)構(gòu)方面，樣本中大股東持股比例的均值為34.7%，股權(quán)制衡度均值為9.759，企業(yè)的董事會平均人數(shù)為9 人，最少人數(shù)為3人，董事會規(guī)模最大為20人，27.2%的企業(yè)中總經(jīng)理和董事長為同一人，獨(dú)立董事在董事會總?cè)藬?shù)的占比的平均值為37.5%。

四、實(shí)證分析

（一）基準(zhǔn)回歸結(jié)果

圖1中顯示的是本文計算出的我國上市公司高管薪酬業(yè)績敏感性在樣本時間區(qū)間隨年份的變化趨勢。從圖中可以看出，我國上市公司高管權(quán)益對股價敏感性呈微幅上升趨勢，高管貨幣薪酬對公司績效敏感性圍繞均值上下波動。這說明，薪酬制度改革后，我國上市公司已經(jīng)建立起基于業(yè)績的貨幣薪酬激勵機(jī)制并趨于成熟；股權(quán)激勵制度和配套政策完善后，高管權(quán)益與公司股價的敏感性逐步上升，企業(yè)開始較大程度地實(shí)施股權(quán)激勵促進(jìn)高管和股東的利益協(xié)同。

圖1 我國上市公司高管薪酬績效敏感性的時間變化趨勢

為檢驗高管薪酬激勵機(jī)制是否能有效抑制公司違規(guī)行為，本文以企業(yè)是否發(fā)生違規(guī)行為的代理變量為被解釋變量，以企業(yè)高管薪酬績效敏感性為解釋變量度量企業(yè)對高管的薪酬激勵機(jī)制，采用如下固定效應(yīng)面板回歸模型進(jìn)行實(shí)證分析：

其中，PPSit表示高管薪酬績效敏感度，Controlsit表示公司財務(wù)狀況因素如企業(yè)規(guī)模（Lnasset）、賬面市值比（BM）、資產(chǎn)負(fù)債率（Leverage）、營業(yè)收入增長率（Income_growth）和公司內(nèi)部治理結(jié)構(gòu)變量如第一大股東持股比例（Top_ratio）、股權(quán)制衡度（CBO）、董事會規(guī)模（Board_size）、董事長與總經(jīng)理是否兩職兼任（Separation）、獨(dú)立董事占比（Indp_ratio）等一系列控制變量。αi表示公司固定效應(yīng)，ct為年份固定效應(yīng)，εit為隨機(jī)誤差項。

表3為企業(yè)的管理層薪酬機(jī)制對公司違規(guī)行為影響的實(shí)證結(jié)果。表中第（1）—（4）列為以公司是否發(fā)生違規(guī)行為的虛擬變量為被解釋變量的回歸結(jié)果（Violation），在表第（5）（6）中本文以公司發(fā)生違規(guī)行為次數(shù)為被解釋變量進(jìn)行穩(wěn)健性檢驗。其中，第（1）（2）列分別為行業(yè)固定效應(yīng)的Logit模型和總體平均效應(yīng)的Logit模型估計的結(jié)果，第（3）—（6）列為公司固定效應(yīng)的OLS 模型估計的回歸結(jié)果，在第（1）（2）（4）（6）列的回歸中還控制了年份固定效應(yīng)。

表3 管理層薪酬制度與公司違規(guī)行為

表中結(jié)果顯示，無論是否控制時間固定效應(yīng)，高管權(quán)益股價敏感性（PayPriceS）的回歸系數(shù)顯著為負(fù)，說明高管權(quán)益對股價的敏感性越高，公司發(fā)生違規(guī)行為的概率越低，且高管貨幣薪酬與業(yè)績敏感性（PayPerfS）的回歸系數(shù)也顯著為負(fù)，說明公司基于業(yè)績掛鉤的高管貨幣薪酬制度能有效抑制公司違規(guī)行為。此外，本文以違規(guī)行為次數(shù)為被解釋變量時，也得出了穩(wěn)健的結(jié)果。第（4）列結(jié)果顯示，在控制年份固定效應(yīng)后，高管權(quán)益對股價敏感性增加1 個標(biāo)準(zhǔn)差，企業(yè)發(fā)生違規(guī)行為的概率降低6.98%個標(biāo)準(zhǔn)差。高管貨幣薪酬業(yè)績敏感度增加1個標(biāo)準(zhǔn)差，企業(yè)發(fā)生違規(guī)行為的概率降低6.44%個標(biāo)準(zhǔn)差。假設(shè)1 中的推論得到驗證，高管薪酬績效敏感度越高，高管獲得的貨幣薪酬和持有的股票權(quán)益與公司績效或股東財富的協(xié)同性越強(qiáng)，企業(yè)薪酬激勵契約激勵效應(yīng)越大，有助于激勵管理層改善公司治理、規(guī)范公司違規(guī)行為。

（二）內(nèi)在機(jī)制解釋

第一部分的實(shí)證分析表明企業(yè)的高管薪酬激勵機(jī)制能顯著降低公司發(fā)生違規(guī)行為的概率，說明企業(yè)將高管貨幣薪酬與公司經(jīng)營績效掛鉤或?qū)⒏吖軝?quán)益薪酬與公司股票價格掛鉤，有效協(xié)調(diào)高管利益和公司績效或股東利益的一致性，能促進(jìn)其提高對公司經(jīng)營的努力程度，提升治理質(zhì)量，改善公司違規(guī)行為。

為證明企業(yè)高管薪酬激勵機(jī)制能促進(jìn)高管與股東的利益協(xié)同，提高高管對公司經(jīng)營的努力程度，本文以總資產(chǎn)收益率（ROA）和凈資產(chǎn)收益率（ROE）衡量公司的經(jīng)營績效，以管理費(fèi)用占營業(yè)收入比例和其他應(yīng)收款占總資產(chǎn)比分別衡量第一類代理成本（AgencyCost1）和第二類代理成本（AgencyCost2），檢驗企業(yè)對高管的薪酬激勵機(jī)制通過影響公司經(jīng)營績效和公司代理成本改善公司治理，從而降低公司違規(guī)行為，企業(yè)薪酬激勵制度通過改善公司績效的中介效應(yīng)模型如下。

同樣，企業(yè)薪酬激勵制度通過降低公司代理成本的中介效應(yīng)模型如下：

式中，PPSit表示高管權(quán)益薪酬與公司股價的敏感性（PayPriceS）或高管貨幣薪酬與公司經(jīng)營業(yè)績敏感性（PayPerfS）指標(biāo)，Controlsit表示一系列控制變量。

表4為高管權(quán)益薪酬與股價敏感性對企業(yè)違規(guī)治理的中介效應(yīng)回歸結(jié)果。表中第（1）（3）（5）（7）列為權(quán)益薪酬股價敏感性對中介變量影響的結(jié)果，第（1）、（3）列中高管權(quán)益對股價敏感度（PayPriceS）回歸系數(shù)在1%的水平上顯著為正，說明高管權(quán)益薪酬與股價的敏感性越大，企業(yè)經(jīng)營績效越好；第（5）（7）列中高管權(quán)益對股價敏感度（PayPriceS）回歸系數(shù)顯著為負(fù)，說明高管財富與股東利益協(xié)同越大，企業(yè)的代理成本越小。第（2）（4）（5）（8）列為企業(yè)違規(guī)行為對中介變量和解釋變量的回歸結(jié)果，Sobel 檢驗的Z值均在1%的水平上顯著，證明中介效應(yīng)的合理性，即企業(yè)對高管的權(quán)益薪酬激勵通過改善公司經(jīng)營業(yè)績和降低代理成本來發(fā)揮對公司違規(guī)行為的治理效果。

表4 高管權(quán)益薪酬對股價敏感度的中介效應(yīng)檢驗

表5為高管貨幣薪酬與公司經(jīng)營業(yè)績敏感性對企業(yè)違規(guī)治理的中介效應(yīng)回歸結(jié)果。表中第（1）（3）（5）（7）列為權(quán)益薪酬股價敏感性對中介變量影響的結(jié)果，第（1）（3）列中高管權(quán)益對股價敏感度（PayPerfS）回歸系數(shù)顯著為正，說明高管權(quán)益薪酬與股價的敏感性越大，企業(yè)經(jīng)營績效越好；第（5）（7）列中高管權(quán)益對股價敏感度（PayPriceS）回歸系數(shù)顯著為負(fù)，說明高管薪酬與公司績效的敏感性越大，企業(yè)的代理成本越小。第（2）（4）（5）（8）列為企業(yè)違規(guī)行為對中介變量和解釋變量的回歸結(jié)果，Sobel 檢驗的Z 值均在1%的水平上顯著，證明中介效應(yīng)存在，即企業(yè)對高管貨幣薪酬激勵通過改善公司經(jīng)營業(yè)績和降低代理成本來發(fā)揮對公司違規(guī)行為的治理效果。

表5 高管貨幣薪酬對業(yè)績敏感度的中介效應(yīng)檢驗

（三）異質(zhì)性影響

上述分析表明企業(yè)通過公司績效掛鉤的直接薪酬激勵制度能有效激勵管理層改善公司治理、降低公司違規(guī)行為。為了進(jìn)一步說明薪酬激勵制度對公司違規(guī)行為的治理作用，本文將違規(guī)行為按違規(guī)主體細(xì)分為公司本身、公司大股東、公司高管以及公司控參股公司或其他關(guān)聯(lián)方發(fā)生的違規(guī)行為，分析薪酬激勵制度對不同違規(guī)主體發(fā)生的違規(guī)行為的治理效果，建立公司和年份固定效應(yīng)的面板回歸模型如下：

式中，Yit表示公司不同主體發(fā)生違規(guī)行為的虛擬變量，包括公司本身違規(guī)的虛擬變量（Vio_Firm）、公司大股東發(fā)生違規(guī)行為的虛擬變量（Vio_Sh）、公司高管發(fā)生違規(guī)行為的虛擬變量（Vio_Mg）、公司控參股公司或其他關(guān)聯(lián)方發(fā)生違規(guī)行為的虛擬變量（Vio_Subfirm）。Controlsit表示一系列公司特征的控制變量。

表6 中Panel A 為高管權(quán)益薪酬與公司股價敏感性分別對公司不同主體違規(guī)行為的影響。第（1）（3）列中高管權(quán)益與股價敏感性（PayPriceS）的回歸系數(shù)顯著為負(fù)，說明公司的高管權(quán)益薪酬與股價敏感性越大，越能促進(jìn)管理層與股東的利益協(xié)同，有效激勵管理層提高公司治理質(zhì)量，減少公司高管和公司本身的違規(guī)行為。此外，第（2）列的結(jié)果顯示高管權(quán)益薪酬與股價敏感性越大的公司，股東發(fā)生違規(guī)行為的概率越低，公司對高管的權(quán)益薪酬激勵程度越大說明股東對提高公司治理質(zhì)量更重視，其會約束自身的違規(guī)行為。

表6 高管薪酬績效敏感性對公司不同主體的違規(guī)行為的影響

Panel B 為高管貨幣薪酬與公司經(jīng)營業(yè)績的敏感性對公司不同類型主體的違規(guī)行為影響的回歸結(jié)果。表中貨幣薪酬與經(jīng)營業(yè)績敏感性（PayPerfS）的回歸結(jié)果顯著為負(fù)，且第（1）（3）列中貨幣薪酬與經(jīng)營業(yè)績敏感性（PayPerfS）的回歸系數(shù)顯著高于第（2）（4）列，說明高管貨幣薪酬激勵對公司違規(guī)行為的治理主要通過約束管理層行為，并激勵管理層提高公司治理質(zhì)量減少公司違規(guī)行為。這一結(jié)果表明企業(yè)將高管貨幣薪酬與公司經(jīng)營業(yè)績掛鉤的薪酬激勵程度越大，越能有效協(xié)調(diào)高管與股東的利益一致、激勵管理層改善公司治理，減少管理層和公司的違規(guī)行為；同時公司對高管的貨幣薪酬激勵程度越高表示股東對提高公司治理質(zhì)量越重視，其也會更加注意約束自身和關(guān)聯(lián)方的違規(guī)行為。

國有企業(yè)和非國有企業(yè)的公司治理存在顯著差異。由政府主導(dǎo)的國有企業(yè)存在著所有者缺位的問題，國有企業(yè)缺乏對經(jīng)理人的監(jiān)督和制衡，并且國有企業(yè)的薪酬激勵受到行政管制，國有企業(yè)的經(jīng)理人往往更加關(guān)注行政職位晉升和政治任務(wù)考評，實(shí)現(xiàn)個人利益的最大化，而不是追求企業(yè)價值最大化。而非國有企業(yè)中的股東為實(shí)現(xiàn)企業(yè)價值的最大化，會更有動機(jī)約束自身的不當(dāng)行為，并對管理層實(shí)施更有效的監(jiān)督和激勵，提高公司治理質(zhì)量，減少公司違規(guī)行為。為證明假設(shè)4，本文研究不同產(chǎn)權(quán)性質(zhì)的企業(yè)里高管薪酬激勵機(jī)制對公司違規(guī)行為的治理效果，構(gòu)造回歸模型如下所示：

其中，SOEit為產(chǎn)權(quán)性質(zhì)虛擬變量，當(dāng)公司為國有企業(yè)時取值為1，否則為0；回歸中建立產(chǎn)權(quán)性質(zhì)虛擬變量（SOEit）與薪酬激勵程度變量的交互項（PayPriceSit或PayPerfSit）以分別研究國有企業(yè)和非國有企業(yè)中薪酬激勵對公司行為的治理效果。

表7中為不同產(chǎn)權(quán)性質(zhì)的企業(yè)中薪酬激勵程度對公司違規(guī)治理作用的回歸結(jié)果。薪酬激勵代理變量PayPriceS和PayPerfS的回歸系數(shù)顯著為負(fù)，且交互項PayPriceS×SOE和PayPerfS×SOE的回歸系數(shù)顯著為正，說明國有企業(yè)中薪酬激勵的治理作用顯著降低，非國有企業(yè)薪酬激勵制度對管理層的激勵作用更顯著，結(jié)論支持假設(shè)4。

表7 高管薪酬激勵對不同產(chǎn)權(quán)性質(zhì)的企業(yè)違規(guī)的治理作用的異質(zhì)效果分析

（四）穩(wěn)健性檢驗

考慮到基準(zhǔn)模型（5）中可能存在遺漏變量偏差導(dǎo)致解釋變量與隨機(jī)擾動項相關(guān)，使得普通最小二乘法回歸結(jié)果存在偏誤，為解決這一潛在的內(nèi)生性問題，使本文的研究結(jié)論更加穩(wěn)健，本文以滯后一期的公司高管薪酬績效敏感度為工具變量，采用兩階段最小二乘法，進(jìn)一步檢驗高管薪酬績效敏感度對公司違規(guī)行為的影響，回歸模型如下：

有效的工具變量需滿足相關(guān)性和外生性，即工具變量與內(nèi)生變量高度相關(guān)且與隨機(jī)誤差不相關(guān)。本文采用滯后一期的薪酬績效敏感度指標(biāo)作為工具變量的原因在于，高管權(quán)益與公司股價的敏感性存在逐年上升的趨勢，高管貨幣薪酬與公司業(yè)績敏感性趨勢比較平穩(wěn)，表現(xiàn)出均值回歸的趨勢。因此，上一期的高管薪酬績效敏感度與當(dāng)期指標(biāo)顯著相關(guān)，而上一期的薪酬激勵機(jī)制與當(dāng)期擾動項不相關(guān)，本文選取滯后一期的高管薪酬績效敏感性作為工具變量具有合理的依據(jù)。

表8中第（1）和第（4）列為第一階段工具變量回歸結(jié)果，滯后一期的高管權(quán)益對股價敏感性（PayPriceS_L）的回歸系數(shù)顯著為正，滯后一期的高管貨幣薪酬業(yè)績敏感性（PayPerfS_L）的回歸系數(shù)顯著為負(fù)，實(shí)證結(jié)果與圖1 中的高管薪酬績效敏感性的變化趨勢一致，工具變量滿足相關(guān)性條件。此外，不可識別檢驗顯示Anderson秩檢驗統(tǒng)計量分別為10031.54 和54.44，拒絕識別不足的原假設(shè)；弱識別檢驗顯示Cragg-Donald Wald F 統(tǒng)計量分別為19319.21 和54.54，均大于在10%水平上的臨界值16.38，拒絕弱工具變量的原假設(shè)，說明工具變量與內(nèi)生變量具有較強(qiáng)的相關(guān)性。第（2）（3）和第（5）（6）列為第二階段的工具變量回歸結(jié)果。高管權(quán)益對股價的敏感性（PayPriceS）和高管貨幣薪酬業(yè)績敏感性（PayPerfS）的回歸系數(shù)顯著為負(fù)，該結(jié)果說明在控制內(nèi)生性后，高管薪酬激勵機(jī)制能顯著降低公司發(fā)生違規(guī)行為的概率，表3 中得出的研究結(jié)論穩(wěn)健。

表8 工具變量法

（五）拓展分析

錦標(biāo)賽理論認(rèn)為，除了基于績效的高管薪酬契約會產(chǎn)生直接激勵作用外，企業(yè)針對內(nèi)部不同職位級別的員工制定的不同的薪酬結(jié)構(gòu)會產(chǎn)生間接的競爭激勵作用。為檢驗高管薪酬差距是否會產(chǎn)生積極的競爭激勵作用，減少公司違規(guī)行為，本文參考文獻(xiàn)構(gòu)造了高管薪酬差距指標(biāo)和高管薪酬不公平性指標(biāo)[9]，圖2中我國上市公司高管薪酬差距的平均變化趨勢顯示，上市公司中高管薪酬差距呈增大趨勢，說明薪酬結(jié)構(gòu)設(shè)計使得員工之間的薪酬不公平程度不斷增加。

圖2 我國上市公司高管薪酬差距的時間變化趨勢

本文以高管薪酬差距為解釋變量，以企業(yè)違規(guī)行為為被解釋變量，采用如下固定效應(yīng)面板回歸模型進(jìn)行實(shí)證分析：

式中X 表示總經(jīng)理與其他高級管理人員的貨幣薪酬中位數(shù)的差值（LnCEO_MedVP）或平均值的差值（LnCEO_MedVP）以及高管人員薪酬的基尼系數(shù)（Pay_Gini）。表9 為高管薪酬差距對企業(yè)違規(guī)行為影響的實(shí)證結(jié)果。表中第（1）（2）列結(jié)果顯示，總經(jīng)理與其他高級管理人員的貨幣薪酬差距指標(biāo)LnCEO_MedVP 和LnCEO_MeanVP 的回歸系數(shù)顯著為正，且高級管理人員薪酬的基尼系數(shù)（Pay_Gini）的回歸系數(shù)顯著為正，說明高管薪酬差距的增大會增大企業(yè)發(fā)生違規(guī)行為的概率。因此，基于高管薪酬差距會產(chǎn)生負(fù)面競爭效應(yīng)，削弱公司治理。

表9 高管薪酬差距與企業(yè)違規(guī)行為

五、研究結(jié)論

基于最優(yōu)契約理論，本文探究了管理層的薪酬機(jī)制設(shè)計對企業(yè)違規(guī)行為的影響效應(yīng)。實(shí)證研究顯示，企業(yè)基于績效掛鉤的薪酬激勵機(jī)制能有效協(xié)同高管利益與股東利益，促進(jìn)其提高對公司經(jīng)營的努力程度，提升公司治理質(zhì)量，減少公司違規(guī)行為。高管薪酬與公司績效敏感度越高、高管與股東利益的協(xié)同性越強(qiáng)，高管薪酬激勵契約的激勵效應(yīng)越強(qiáng)，管理層越有動機(jī)減少公司違規(guī)行為。高管薪酬與公司績效掛鉤，能顯著降低公司委托代理成本，發(fā)揮約束與激勵的雙重作用，促進(jìn)管理層提高對公司經(jīng)營的努力程度，降低公司高管和公司本身發(fā)生違規(guī)行為的概率，提升公司治理質(zhì)量。在非國有企業(yè)中，企業(yè)基于績效掛鉤的管理層薪酬激勵機(jī)制對公司違規(guī)行為的治理效果更顯著。

除了基于績效考核的薪酬激勵制度會對公司治理產(chǎn)生影響，企業(yè)針對內(nèi)部不同級別的員工制定的不同的薪酬結(jié)構(gòu)會產(chǎn)生間接的競爭或激勵作用?；阱\標(biāo)賽理論和行為理論，本文針對企業(yè)不同職級高管的薪酬結(jié)構(gòu)討論了高管間薪酬差距的影響效果，研究發(fā)現(xiàn)企業(yè)針對不同職位級別的高管薪酬差距對公司高管會產(chǎn)生負(fù)面激勵作用，過大的高管薪酬差距會增加高管的機(jī)會主義行為，削弱公司治理，增加企業(yè)違規(guī)行為。“公平”的薪酬安排有利于組織內(nèi)部的團(tuán)結(jié)協(xié)作，改善公司治理違規(guī)行為。

本文的結(jié)論對企業(yè)內(nèi)部薪酬激勵契約安排提供了實(shí)證依據(jù)和實(shí)踐意義。企業(yè)通過將高管薪酬與公司績效掛鉤，促進(jìn)高管和股東利益的協(xié)同，有助于緩解控制權(quán)和經(jīng)營權(quán)分離產(chǎn)生的委托代理問題，提高高管對公司經(jīng)營的努力程度，降低企業(yè)違規(guī)傾向，改善公司信息治理環(huán)境。針對不同性質(zhì)的企業(yè)中高管薪酬激勵的影響效果的異質(zhì)性，非國有企業(yè)中機(jī)制設(shè)計的內(nèi)部治理效果更顯著，國有企業(yè)要輔之以外部監(jiān)管，加強(qiáng)對違規(guī)行為的追責(zé)。對于不同職位級別的薪酬結(jié)構(gòu)，高管團(tuán)隊薪酬差距設(shè)置過大，會造成高管自利動機(jī)膨脹，導(dǎo)致團(tuán)隊合作效率的降低，相對平衡的薪酬制度有助于緩解高管的機(jī)會主義行為進(jìn)而防范企業(yè)組織的不當(dāng)行為。