□ 張春伶

(浙江理工大學，浙江 杭州 310000)

1 引言

近年來，隨著電商行業(yè)的發(fā)展，快遞行業(yè)迎來了前所未有的良好機遇，并且在促進消費升級、推動流通方式轉型中起到基礎性和先導性作用[1-2]。2017年，政府在報告中提出推動形成全面開放的新格局，其中的重點就是開展“一帶一路”建設，堅持引進來和走出去并重，而快遞行業(yè)是國內企業(yè)與中國制造引進來、走出去中十分關鍵的一環(huán)。在快遞行業(yè)政策支持下，一方面，不少快遞企業(yè)試圖通過并購迅速擴張業(yè)務規(guī)模，提升企業(yè)市場份額，緩解快遞業(yè)的競爭格局;另一方面，隨著國內民營快遞市場份額繼續(xù)領先，品牌集中度持續(xù)提升，國內龍頭快遞企業(yè)堅持推進國際化發(fā)展戰(zhàn)略，試圖通過跨境并購涉入國際貨運平臺。

我國快遞行業(yè)跨境并購起步晚，圓通速遞并購先達國際作為我國物流史上的第一起跨境并購案例，具有代表性。本文介紹了雙方公司情況，分析跨境并購的動因，采用并購協(xié)同效應評價財務績效，并得出研究結論和建議，為我國快遞物流企業(yè)跨境并購提供經驗借鑒。

2 并購案例簡介

2.1 并購方簡介：圓通速遞

圓通速遞于2000年4月成立，是國內知名的綜合性快遞物流企業(yè)，其主營業(yè)務是國內外快遞業(yè)務，及倉儲、增值和貨代服務。公司的經營模式是在自營樞紐轉運中心的基礎上，加入了加盟模式，通過建設終端網絡，提供給客戶最具性價比、時效性和質量保障的快遞服務。實現對先達國際的收購之后，基本形成了覆蓋歐洲、北美、東南亞等國家和地區(qū)的全球快遞網絡，公司表示將持續(xù)深入布局全球物流服務網絡。

2.2 被并購方簡介：先達國際

先達國際于1995年在香港成立，主營業(yè)務為國際航運貨物運輸代理，主要包括海運、空運進出口貨物、國際展品及過境貨物等業(yè)務，以及國際海運輔助業(yè)務。經過二十年的發(fā)展，公司已形成了成熟的國際網絡布局，擁有特有的國際營運渠道，以及國際性的代理平臺和優(yōu)質的海外融資平臺，是遠東地區(qū)國際貨運行業(yè)的領先者。

圓通于2017年5月發(fā)出公告，計劃以10.41億港元現金收購先達國際61.87%的股權，于同年11月完成交割后，持有先達國際61.75%的股份，實現戰(zhàn)略控股。

3 并購案例分析

3.1 圓通速遞并購動因分析

3.1.1 快遞行業(yè)發(fā)展需要

圓通所處的快遞行業(yè)在促進消費升級、推動流通方式轉型中起到戰(zhàn)略性和先導性作用，因此快遞行業(yè)鼓勵政策陸續(xù)出臺，增速快遞物流行業(yè)的發(fā)展。2017 年《快遞行業(yè)發(fā)展“十三五”規(guī)劃》中強調要加快推進快遞企業(yè)實施國際化戰(zhàn)略，形成覆蓋國內外的快遞服務網絡，打造具有國際競爭力的快遞領頭企業(yè)。此外，快遞行業(yè)存在加速集中的現象，部分中小型快遞企業(yè)退出了市場，但快遞龍頭企業(yè)為爭奪市場份額的競爭更加激烈，而并購是增加圓通市場份額的一種有效且快速的途徑。

3.1.2 公司的戰(zhàn)略性選擇

首先，圓通堅持“快遞+”戰(zhàn)略，以快遞服務網絡為核心，大力擴展多元化的產品與服務。并購先達國際進入全新的國際貨代服務領域，為全球客戶提供跨國貨運業(yè)務，不僅增加了新的利潤點和推動快遞業(yè)務升級，還打通了國際貨運渠道。其次，公司堅持國際化發(fā)展戰(zhàn)略，積極參與海外物流服務網絡的深入布局。收購先達國際之后，圓通將擁有第一個海外業(yè)務平臺，不僅能迅速拓寬公司全球快遞服務網絡覆蓋面，完善海外網絡布局，而且還有助于公司國際化物流人才建設、建立海外投融資平臺，從而打造具有性價比優(yōu)勢的跨境物流服務并總結國際化經驗。最后，先達國際可利用圓通國內快遞服務網絡、代理加盟商和優(yōu)質的客戶資源，改善由于國際市場不景氣而造成的經營困難，提升營業(yè)利潤。

3.2 圓通速遞并購協(xié)同效應分析

近年來，并購協(xié)同效應研究成為國內學者關注的熱點問題，協(xié)同效應包括管理、經營和財務協(xié)同效應[3]。何璐伶和童迎香等均從這三個方面評價了漢威電子和阿里巴巴的并購績效[4-5]。借鑒上述學者的觀點，本文也通過并購協(xié)同效應的三個方面評價圓通速遞的并購績效。

3.2.1 經營協(xié)同效應

經營協(xié)同效應體現在盈利能力、成長能力以及并購之后的市場份額上，如表1所示。圓通于2017年并購完成，當年盈利能力表現不樂觀，銷售凈利率、總資產和凈資產凈利率均下降。銷售凈利率在2017年12月和先達國際并表后下降了近1.2%，主要是并購后管理費用增幅達25.14%。此外，由于業(yè)務量增長使得圓通中心操作成本增加。并購進入的貨代行業(yè)銷售毛利率比快遞行業(yè)銷售毛利率高4.75%，說明并購使圓通進入銷售毛利率較高的行業(yè)，對盈利能力有促進作用。但由于市場競爭激烈，圓通下調服務價格，使得整體銷售毛利率呈下降趨勢，但于2018年有所回升。圓通的總資產凈利率降幅達47.13%,說明并購獲得資產總額的增加遠大于凈利潤的增加。其下降是因為國際市場蕭條導致先達國際的凈利潤持續(xù)下跌，公司資產利用效率較低。相比之下，凈資產收益率在并購當年下降后于次年上升，基本與并購前持平。綜上，圓通的盈利能力在并購當年下降，但在2018年有所好轉。

表1 圓通速遞盈利能力指標

資料來源：圓通速遞年報，下同。

成長能力指標可進一步分析企業(yè)盈利能力的可持續(xù)性，如表2所示。圓通于2016年借殼上市后，各項成長能力指標都大幅增加，2017年回歸正常。相比于2017年12月，2018年12月銷售、凈利潤、凈資產和總資產增長率均漲幅明顯，說明圓通并購后的盈利能力持續(xù)性良好。

表2 圓通速遞成長能力指標

市場份額方面，并購先達國際擴大了圓通的營業(yè)收入，增加了市場份額。一方面，進入貨代行業(yè)領域，客戶規(guī)?？焖贁U大，業(yè)務范圍覆蓋超過150個國家，超2000條國際航線，另一方面，完善了跨境物流服務網絡布局，進一步向打造極具性價比的綜合性物流服務商的戰(zhàn)略目標邁進，是今后增加全球快遞物流行業(yè)市場份額的關鍵一環(huán)。

3.2.2 管理協(xié)同效應

管理協(xié)同效應體現在營運能力和各項費用的控制能力上，如表3所示。從營運能力來看，圓通并購當年除存貨周轉率以外的其他資產周轉率都有不同程度的下降。流動資產方面，應收賬款周轉率在并購年份下降明顯，主要是此次收購新增先達國際的應收賬款。此外，得益于快遞行業(yè)的快速發(fā)展，銷售業(yè)務規(guī)模的擴大帶來了不少應收賬款。存貨周轉率是并購前的4.5倍，且在2018年保持穩(wěn)定的周轉率，是由于2017年業(yè)務量的大規(guī)模擴張減少了公司庫存，加快了存貨周轉次數，說明企業(yè)優(yōu)化了存貨管理。非流動資產方面，固定資產周轉率降低47.49%且在2018年持續(xù)下降。并購使得圓通固定資產的總量規(guī)模迅速擴大，且并購完成后固定資產來不及有效整合，其利用效率就相對降低。圓通的總資產周轉率呈先降再升的趨勢，得益于流動資產周轉率的回升。

表3 圓通速遞管理協(xié)同效應指標

從各項費用的控制能力來看，圓通的財務費用占比從2016年來一直為負值，是閑置貨幣資金帶來利息收入的增加。銷售費用占營業(yè)收入的比例呈逐年下降趨勢，主要是并購帶來了先達國際的品牌影響力，圓通減少了宣傳費和廣告費支出，此外先達國際優(yōu)質的銷售網絡和渠道減少了銷售傭金。管理費用自并購后呈上升趨勢，2018年比并購前增長35.04%，是由于業(yè)務規(guī)模的擴大、產品體系的完善使圓通增加了管理人員，再加上公司關鍵管理人員報酬增加了28.17%，管理費用增幅顯著。

3.2.3 財務協(xié)同效應

財務協(xié)同效應主要體現在償債能力上，圓通的償債能力指標如表4所示。從短期償債能力來看，圓通的流動比率并購后下降至1.55，2018年有所增長但仍低于并購前。主要是由于此次并購由現金支付對價，直接帶來了65.89億元短期借款，流動負債的大幅增加使得短期償債能力下降。但該比率維持在1.5-2之間，說明已有債務的償付有保障，并處于較好的短期償債水平?，F金比率在并購當年增加近50%，次年有小幅下降，但仍遠高于并購前的數值，擁有大量的現金可保障已有債務的償付，但該比率過高會導致現金未得到合理的運用，使得總體資產獲利能力偏低。

表4 圓通速遞償債能力指標

從長期償債能力來看，并購當年圓通資產負債率增加，負債總額比上一年增加38.02%。并且資產負債率持續(xù)上升，于2018年達到40.94%，相比并購前2016年末增長了54.32%，說明并購帶來長期債務壓力，增加了圓通的財務風險。但從數值上來看，資產負債率維持在40%及以下，財務風險較小，并且適當的負債可以給公司帶來財務杠桿效應和經營活力。

4 研究結論與建議

4.1 研究結論

綜上，圓通并購先達國際的協(xié)同效應總體上并不十分樂觀，但對企業(yè)的整體可持續(xù)發(fā)展以及進入國際市場并擴大市場份額起到十分關鍵的作用。

在經營協(xié)同效應方面，并購對圓通在成長能力的持續(xù)和市場份額的提升上產生了積極的影響，并購使圓通快速進入國際物流市場，并搶占一定的市場份額。但并購后短期盈利能力并不樂觀，銷售凈利率、總資產和凈資產凈利率均在并購當年有所下降，其中銷售毛利率和凈資產收益率在次年有上升趨勢。在管理協(xié)同效應方面，并購當年除了存貨周轉率，其他各項資產周轉率均有較大幅度的下降，總資產周轉率呈先降后升的趨勢。從費用控制能力上看，財務費用和銷售費用占比下降，但管理費用占比呈上升趨勢，說明并購之后圓通的管理費用控制能力有待加強。在財務協(xié)同效應方面，并購后短期和長期償債能力均有所下降，但從流動比率和資產負債率的數值上來看，圓通的債務償付能力是有保障的，且都處于較好的水平。

4.2 研究建議

基于圓通并購先達國際的跨境并購動因和績效分析，本文得出以下幾點啟示與建議。

第一，積極抓住行業(yè)政策支持的機遇，同時秉承企業(yè)的發(fā)展戰(zhàn)略。得益于國家政策對快遞行業(yè)的支持，圓通近幾年發(fā)展迅速。堅持推進國際化發(fā)展戰(zhàn)略，利用跨境并購等方式參與國際間的合作與交流，提升了國際影響力，為國內快遞物流行業(yè)提供了寶貴的國際化經驗。

第二，具有長遠的眼光，挖掘新的利潤增長點。隨著快遞行業(yè)集中度不斷提高，圓通并未局限于國內物流市場，而是著眼于國內快遞公司尚未涉及的國際貨代業(yè)務，實現全球快遞物流鏈一體化。其關注點也不局限于企業(yè)本身，而是意在帶動整個國內快遞行業(yè)的發(fā)展，并以“運全球，送全球”為目標助力國內電商企業(yè)、攜手中國制造走出去。

第三，優(yōu)化物流服務，升級物流供應鏈?？缇澄锪髌髽I(yè)在邁向國際化擴張業(yè)務的同時，要優(yōu)化企業(yè)自身的物流服務，以滿足更豐富的物流服務需求，打造綜合性物流服務廠商。此外，適當地建立海外倉可給國內外企業(yè)提供更加專業(yè)的服務，并且也對物流的安全性起到更加精準的保障作用。

第四，并購前應做好詳盡的準備，利于跨境并購雙方團隊交流和文化融合，并且選用合適的并購支付方式，比如用現金搭配股權的支付方式來緩解企業(yè)并購資金緊張的問題。并購后設計良好的整合方案，更好地發(fā)揮出“1+1>2”的并購協(xié)同效應。重視各項業(yè)務、客戶資源和品牌價值的整合，以及雙方團隊的融合與建設，尤其重視國際化物流人才建設，并合理利用先達國際帶來的海外投融資平臺，提供具有性價比優(yōu)勢的跨境物流服務。