杜鵬

近期，華潤雙鶴（600062.SH）股價連續(xù)上漲，最大漲幅接近兩倍，引發(fā)市場高度關(guān)注。股價暴漲的原因在于，市場傳聞其與國產(chǎn)新冠口服藥有合作。對此傳聞，公司公告從最初的否認(rèn)到最終承認(rèn)，前后相互打臉，重大消息存在提前泄露之嫌。

華潤雙鶴是一家醫(yī)藥制造上市公司，最核心的業(yè)務(wù)以仿制藥為主。在集采及政策壓力下，公司收入增長緩慢，有的單品甚至出現(xiàn)較大幅度下滑。在主業(yè)承壓的情況下，公司壓縮了各項費(fèi)用支出，并采取了更加激進(jìn)的會計政策，但是仍未能阻止2021年凈利潤的下滑。

股價提前大漲

2022年3月份以來，華潤雙鶴股價大幅上漲，從最低點(diǎn)11.29元/股最高漲至32.71元/股，短短1個多月時間最大漲幅189.73%。公司4月29日收盤價30.11元/股，總市值314億元。

對于華潤雙鶴股價大漲的緣由，市場傳聞稱，真實(shí)生物的新冠口服藥阿茲夫定即將揭盲，華潤雙鶴將與真實(shí)生物簽署代理生產(chǎn)、銷售協(xié)議。自2021年下半年以來，新冠口服藥概念引來資本市場瘋狂追捧，例如中國醫(yī)藥牽手輝瑞獲得后者新冠病毒治療藥物PAXLOVID在中國大陸市場的商業(yè)運(yùn)營，股價一度翻倍。華潤雙鶴也因?yàn)檎瓷闲鹿诳诜幐拍畲蠓蠞q。

據(jù)了解，真實(shí)生物2012年成立于平頂山市，是一家集自主研發(fā)、生產(chǎn)和銷售為一體的創(chuàng)新藥研發(fā)企業(yè)，其研發(fā)的阿茲夫定屬1類新藥，2021年7月獲批上市，是全球首個靶向艾滋病毒逆轉(zhuǎn)錄酶與輔助蛋白Vif的雙靶點(diǎn)抑制劑。此后，這款原本用于治療艾滋病的新藥又被用于治療新冠肺炎，目前三期臨床試驗(yàn)正在中國、巴西和俄羅斯全力推進(jìn)。

針對傳聞引起的股票交易異常波動，華潤雙鶴在3月底以來連續(xù)發(fā)布了四份公告。前面三份異動公告均否認(rèn)了市場傳聞，聲稱公司不存在可能或已經(jīng)對股票價格產(chǎn)生影響的其他媒體報道或市場傳聞，不涉及熱點(diǎn)概念事項等。但是，4月28日發(fā)布的第四份異動公告卻又突然否決了之前的三份公告。公告聲稱，經(jīng)公司核查，目前雙方進(jìn)入溝通洽談，但尚未簽署具體項目協(xié)議。

華潤雙鶴發(fā)布的公告前后打臉，表明其信披不夠嚴(yán)謹(jǐn)。在此之前，公司股價已經(jīng)大幅上漲，說明消息極有可能已經(jīng)泄露，提前被市場資金所獲悉。

華潤雙鶴與真實(shí)生物合作引發(fā)股價大漲，表明市場看好合作前景，但是樂觀背后也要看到不確定性。目前雙方僅處于溝通洽談階段，尚未簽署正式協(xié)議。再者，真實(shí)生物的阿茲夫定生產(chǎn)合作商不止一家，市場估計至少五家，如新華制藥4月27日發(fā)布公告稱，公司與真實(shí)生物簽署《戰(zhàn)略合作協(xié)議》，真實(shí)生物同意新華制藥為其擁有的阿茲夫定等產(chǎn)品在中國及經(jīng)雙方同意的其他國家的產(chǎn)品生產(chǎn)商和經(jīng)銷商。

在阿茲夫定國產(chǎn)新冠口服藥的大蛋糕中，華潤雙鶴未來可以分到多少仍有待持續(xù)觀察。

主業(yè)承壓

華潤雙鶴2020年營業(yè)收入同比下降9.35%至85.04億元，2021年營業(yè)收入同比增長7.14%至91.12億元。公司2021年營業(yè)收入實(shí)現(xiàn)增長，最主要的原因就是2020年收入下降導(dǎo)致基數(shù)過低，但實(shí)際上尚未恢復(fù)至2019年的93.81億元，顯著低于市場預(yù)期。

華潤雙鶴毛利率表現(xiàn)也不及市場預(yù)期，2021年全年毛利率同比下降7.24個百分點(diǎn)至55.77%，而其2018-2020年分別為63.35%、63.43%、63.01%。受毛利率下降影響，公司2021年毛利率同比下降5.17%至50.82億元。

華潤雙鶴主營業(yè)務(wù)包括四部分：慢病業(yè)務(wù)、專科業(yè)務(wù)、輸液業(yè)務(wù)、其他，2021年貢獻(xiàn)的營業(yè)收入分別為29.94億元、12.97億元、26.24億元、21.19億元，占全部營業(yè)收入的比例分別為33.14%、14.35%、29.04%、23.46%，這些業(yè)務(wù)的表現(xiàn)都難言樂觀。

華潤雙鶴慢病業(yè)務(wù)聚焦在降壓、降糖、腦血管、降脂領(lǐng)域，大部分產(chǎn)品屬于普通仿制藥。2019年開啟的帶量采購已經(jīng)完成了六輪，現(xiàn)已進(jìn)入常態(tài)化階段，在國采和地方集采的雙重作用下，仿制藥紛紛大幅降價。

在集采壓力下，公司慢病業(yè)務(wù)2021年營業(yè)收入同比下降13.02%，納入集采的慢病產(chǎn)品收入下降22%，其中匹伐他汀鈣片、壓氏達(dá)、穗悅收入分別下滑達(dá)74%、15%、36%。受大幅降價影響，公司慢病業(yè)務(wù)2021年毛利率同比下降3.7個百分點(diǎn)。

華潤雙鶴?？茦I(yè)務(wù)2021年營業(yè)收入雖然增長3.76%，但是毛利率卻下降3.05個百分點(diǎn)，表現(xiàn)為增收不增利。公司專科業(yè)務(wù)聚焦在兒科、腎科、精神、神經(jīng)、抗凝等領(lǐng)域，其中兒科用藥領(lǐng)域收入同比下降10%，主要受新生兒出生率下降影響。

國家統(tǒng)計局?jǐn)?shù)據(jù)顯示，2021年全年出生人口1062萬人，人口出生率為7.52‰，比2020年少生138萬，從2017年開始已經(jīng)是“五連降”。2021年人口凈增長48萬，創(chuàng)六十年來新低。此前，有觀點(diǎn)認(rèn)為，中國人口負(fù)增長可能會在2027年到來，但從現(xiàn)在來看預(yù)計最快提前到2022年。華潤雙鶴的兒童用藥前景難言樂觀。

華潤雙鶴的輸液業(yè)務(wù)2021年營業(yè)收入同比增長5.72%，但相比2019年仍然下降10.69%，尚未恢復(fù)至疫情前水平。

大容量注射液俗稱大輸液，指容量大于等于50毫升并直接由靜脈滴注輸入體內(nèi)的液體滅菌制劑。近年來，監(jiān)管部門針對大輸液行業(yè)的政策逐漸趨嚴(yán)，抗菌藥物使用管理嚴(yán)格，使得臨床上大輸液的使用量大幅下降，市場整體收縮。2020年，受新冠肺炎疫情影響，部分企業(yè)停工停產(chǎn)，大輸液產(chǎn)品產(chǎn)量進(jìn)一步下跌。

雖然基礎(chǔ)輸液類藥品目前尚未納入國家集采，但各地就大輸液產(chǎn)品的集采已有不少。2022年2月24日，黑龍江省政府采購中心發(fā)布了《黑龍江省基礎(chǔ)輸液集中帶量采購公告》。除黑龍江外，廣東聯(lián)盟集中帶量采購項目中，基礎(chǔ)輸液劑也是采購品種中相當(dāng)重要的一部分。

華潤雙鶴還有一塊“其他”業(yè)務(wù)，2021年營業(yè)收入同比大增74.04%至21.19億元。如果沒有這塊業(yè)務(wù)的大幅增長，公司2021年整體營業(yè)收入將有所下滑。對于這塊神秘業(yè)務(wù)的具體構(gòu)成以及大幅增長的原因，2021年年報沒有任何的說明和解釋。

壓縮費(fèi)用

在主營業(yè)務(wù)承壓的背景下，華潤雙鶴持續(xù)壓縮費(fèi)用支出。2019-2021年，公司銷售費(fèi)用分別為37.3億元、30.29億元、28.07億元，2021年相比2019年減少24.75%。從細(xì)項科目來看，在這3年期間，職工薪酬從6.85億元下降至3.95億元，會議費(fèi)從4.73億元下降至7125萬元，市場推廣費(fèi)從3.92億元直接減少為零支出，廣告宣傳費(fèi)從1.04億元下降至2710萬元。

對于銷售費(fèi)用大幅下降，華潤雙鶴年報沒有給出解釋。不過，結(jié)合集采政策來看，被納入帶量采購的藥品采購量以合同的形式規(guī)定了下來，保證了藥品的進(jìn)院采購，節(jié)省了中間的銷售費(fèi)用。

為了減輕集采帶來的資金流壓力，不少藥企的銷售人員被降薪、裁員。2019-2021年，華潤雙鶴銷售人員從3218人減少至2834人，384名銷售人員被裁掉，從而推動銷售人員的薪酬大幅下降。

華潤雙鶴還壓縮了管理費(fèi)用支出，2021年同比下降5.25%至7.04億元。該科目下的職工薪酬從2020年的5.24億元下降至4.47億元，說明對管理層整體采取了降薪措施。

在研發(fā)投入會計處理方面，華潤雙鶴采取了更為激進(jìn)的會計政策。公司2020年研發(fā)投入4.11億元，其中資本化研發(fā)投入1.2億元，研發(fā)投入資本化的比重為29.21%;2021年研發(fā)投入6.4億元，其中資本化研發(fā)投入2.3億元，研發(fā)投入資本化的比重為35.98%。2021年研發(fā)投入有較大幅度增長，值得肯定，但資本化比例也同樣高于2020年。

橫向來看，恒瑞醫(yī)藥作為業(yè)內(nèi)龍頭，2021年研發(fā)投入62.03億元，其中資本化研發(fā)投入2.6億元，資本化比例4.19%?？梢钥闯觯A潤雙鶴研發(fā)投入遠(yuǎn)少于恒瑞醫(yī)藥，但是資本化比例卻要遠(yuǎn)高于前者。

研發(fā)投入資本化可以直接增厚凈利潤和凈資產(chǎn)，華潤雙鶴2021年研發(fā)投入資本化金額占凈利潤的比例為24.57%。截至2021年年末，公司賬面開發(fā)支出達(dá)到7.07億元。

盡管華潤雙鶴壓縮各項費(fèi)用支出，并且采取了更為激進(jìn)的會計政策，但是仍未能阻止業(yè)績下滑，2021年全年凈利潤同比下降6.91%至9.36億元。

《證券市場周刊》記者給華潤雙鶴證券部發(fā)去了采訪函，截至發(fā)稿未收到上市公司回復(fù)。