邵文武 劉佳

【摘 要】 “一帶一路”倡議自提出以來不斷拓展合作區(qū)域與領(lǐng)域，通過加強(qiáng)全方位多層面交流合作，充分挖掘各國的發(fā)展?jié)摿εc比較優(yōu)勢。文章將其視為一次準(zhǔn)自然實(shí)驗(yàn)，研究其與上市企業(yè)融資約束間的關(guān)系。使用雙重差分法實(shí)證研究發(fā)現(xiàn)“一帶一路”倡議可以緩解企業(yè)融資約束。研究企業(yè)異質(zhì)性下的不同政策影響結(jié)果發(fā)現(xiàn)：“一帶一路”倡議對(duì)低技術(shù)企業(yè)、兩職分離企業(yè)、民營企業(yè)以及東部和東北部地區(qū)企業(yè)的融資約束影響更顯著。作用機(jī)制研究證明“一帶一路”對(duì)企業(yè)融資約束的影響途徑有銀行貸款和外部融資。這一研究補(bǔ)充了融資約束領(lǐng)域的相關(guān)文獻(xiàn)，有助于理解“一帶一路”倡議產(chǎn)生的積極效益。

【關(guān)鍵詞】 “一帶一路”倡議; 企業(yè)異質(zhì)性; 融資約束; 準(zhǔn)自然實(shí)驗(yàn)

【中圖分類號(hào)】 F234.3;F275.1? 【文獻(xiàn)標(biāo)識(shí)碼】 A? 【文章編號(hào)】 1004-5937（2022）11-0031-09

一、引言

黨的十九大報(bào)告指出“推動(dòng)形成全面開放的新格局”，通過開放引領(lǐng)發(fā)展，堅(jiān)持建設(shè)“一帶一路”，推動(dòng)互利互贏?！耙粠б宦贰庇?013年提出，是中國堅(jiān)持共贏發(fā)展、切實(shí)強(qiáng)化經(jīng)貿(mào)合作的體現(xiàn)。2020年，全球經(jīng)濟(jì)受到?jīng)_擊，企業(yè)開展對(duì)外貿(mào)易艱難，在此不利的宏觀環(huán)境下，“一帶一路”構(gòu)建人類命運(yùn)共同體的作用更加凸顯。

企業(yè)發(fā)展離不開資金的支持，“一帶一路”倡議影響下企業(yè)更多地參與到對(duì)外貿(mào)易中，需要充足資金支持?jǐn)U大生產(chǎn)。企業(yè)在境外投資時(shí)，受制于經(jīng)濟(jì)環(huán)境影響，由融資造成的供需失衡會(huì)導(dǎo)致企業(yè)資金周轉(zhuǎn)不利，制約企業(yè)發(fā)展。在“一帶一路”倡議實(shí)施過程中，企業(yè)過度投資可能導(dǎo)致融資約束嚴(yán)重[ 1 ]。同時(shí)，“一帶一路”倡議會(huì)吸引金融機(jī)構(gòu)及政府支持，促進(jìn)沿線國家投資便利化[ 2 ]。根據(jù)現(xiàn)有研究，企業(yè)的融資約束會(huì)因政府行為[ 3-4 ]、風(fēng)險(xiǎn)投資機(jī)構(gòu)[ 5 ]、數(shù)字金融發(fā)展[ 6 ]、企業(yè)社會(huì)地位[ 7 ]、銀行競爭[ 8-9 ]等得到有效緩解。因此，“一帶一路”倡議能否緩解企業(yè)融資約束值得深入研究?，F(xiàn)有文獻(xiàn)對(duì)融資約束的研究較少涉及政策影響方面，而從融資約束的種種負(fù)面影響可知，緩解企業(yè)融資問題勢在必行。有文獻(xiàn)從企業(yè)進(jìn)出口類型[ 10-11 ]、企業(yè)性質(zhì)[ 12-13 ]、地區(qū)差異[ 14-15 ]、企業(yè)規(guī)模[ 16 ]等方面進(jìn)行異質(zhì)性研究。但是上述研究對(duì)“一帶一路”倡議影響企業(yè)融資約束的異質(zhì)性尚未得出一致結(jié)論，仍需更加深入地探討。

鑒于此，本文從“一帶一路”倡議的政策影響視角切入，由于“一帶一路”實(shí)施并非全覆蓋，存在政策分組，故選擇雙重差分法進(jìn)行研究。以2009—2018年度A股上市公司為研究樣本，將“一帶一路”倡議視作一次準(zhǔn)自然實(shí)驗(yàn)，根據(jù)A股上市公司是否處于同花順“一帶一路”概念板塊將企業(yè)分為處理組（或?qū)嶒?yàn)組）和控制組（或?qū)φ战M），將2013年作為政策時(shí)間點(diǎn)。本文的貢獻(xiàn)可能有：在研究“一帶一路”對(duì)融資約束的政策效應(yīng)時(shí)引入傾向得分匹配法進(jìn)行穩(wěn)健性檢驗(yàn)，有效緩解政策非隨機(jī)性帶來的研究誤差，為宏觀經(jīng)濟(jì)政策與微觀企業(yè)活動(dòng)之間的關(guān)聯(lián)性搭建了合理的橋梁。在企業(yè)異質(zhì)性方面除了考察較為常規(guī)的企業(yè)性質(zhì)、企業(yè)類型外，還考慮了兩職合一情況以及企業(yè)地理位置產(chǎn)生的影響，對(duì)“一帶一路”倡議影響企業(yè)融資約束的相關(guān)文獻(xiàn)進(jìn)行了補(bǔ)充。

二、制度背景與研究假設(shè)

（一）“一帶一路”倡議的提出背景

中國加入世貿(mào)組織后，對(duì)外貿(mào)易額呈不斷增長態(tài)勢，在貿(mào)易額不斷攀升的同時(shí)，對(duì)外貿(mào)易存在的問題也不斷凸顯。首先是貿(mào)易結(jié)構(gòu)不合理，中國在對(duì)外貿(mào)易結(jié)構(gòu)中仍存在“重人力，低技術(shù)”的情況，產(chǎn)品技術(shù)含量制約著企業(yè)發(fā)展，企業(yè)提升創(chuàng)新能力十分重要。其次是產(chǎn)品出口附加值較低，導(dǎo)致對(duì)外貿(mào)易的成效僅浮于表面，無法順應(yīng)經(jīng)濟(jì)“雙循環(huán)”的發(fā)展格局。黨的十九大報(bào)告指出，要強(qiáng)化對(duì)外貿(mào)易，讓“中國速度”向“中國質(zhì)量”發(fā)展。

在“一帶一路”的實(shí)施過程中，中國政府圈定了18個(gè)省份作為“一帶一路”沿線重點(diǎn)省份，范圍輻射全國。截至2020年12月，“一帶一路”倡議中的中歐班列運(yùn)行線路已開放73條，各國累計(jì)共同開展合作項(xiàng)目2 000余項(xiàng)。在抗擊疫情方面，中歐班列中的“健康”班列為全球150多個(gè)國家及國際組織提供緊急抗疫物資援助?！耙粠б宦贰背h的興起代表著各國對(duì)貿(mào)易自由化的重視，學(xué)術(shù)界也有許多關(guān)于“一帶一路”的討論。Coe和Helpman[ 17 ]針對(duì)貿(mào)易自由化問題，構(gòu)建模型并進(jìn)行實(shí)證檢驗(yàn)，發(fā)現(xiàn)貿(mào)易自由化程度的加深會(huì)影響企業(yè)研發(fā)回報(bào)率。多數(shù)學(xué)者關(guān)注“一帶一路”與企業(yè)研發(fā)創(chuàng)新[ 18-19 ]、企業(yè)“走出去”[ 20 ]、企業(yè)升級(jí)[ 21 ]、全球價(jià)值鏈重構(gòu)[ 22 ]和企業(yè)投資[ 2 ]，但關(guān)于企業(yè)融資約束的研究還較少。

（二）“一帶一路”倡議與企業(yè)融資約束的研究假設(shè)

融資作為企業(yè)發(fā)展中重要的一環(huán)，有許多學(xué)者對(duì)其進(jìn)行了相關(guān)研究，包括融資約束對(duì)企業(yè)創(chuàng)新的影響[ 16，23-24 ]、金融深化改革與企業(yè)融資渠道[ 25-26 ]、融資約束對(duì)企業(yè)出口的影響[ 11，13 ]等，融資約束的重要性日益凸顯。在實(shí)際中，融資約束會(huì)受到政府行為[ 3 ]、風(fēng)險(xiǎn)投資機(jī)構(gòu)[ 5 ]、金融數(shù)字化水平[ 27 ]、企業(yè)社會(huì)地位[ 7 ]及銀行價(jià)格競爭[ 9 ]的影響?，F(xiàn)有文獻(xiàn)對(duì)政策效應(yīng)影響的研究尚不多見，針對(duì)企業(yè)異質(zhì)性進(jìn)行專門探討的文章也存在缺口。2020年各類企業(yè)受到前所未有的沖擊，原本融資困難的企業(yè)更是遭遇了新一輪危機(jī)。政府出臺(tái)了緩解企業(yè)危機(jī)的政策，包括信貸、發(fā)放債券及政府補(bǔ)助等金融措施。與此同時(shí)，在“一帶一路”倡議的支持下，“貿(mào)易暢通、政策溝通、貨幣流通”給企業(yè)融資帶來了新的空間。2021年，國家堅(jiān)持經(jīng)濟(jì)“雙循環(huán)”，凸顯了高質(zhì)量對(duì)外貿(mào)易的重要性。與傳統(tǒng)自由貿(mào)易相比，受“一帶一路”倡議影響的企業(yè)在參與貿(mào)易過程中除了擁有較大自主性外，還會(huì)受到國家政策的支持、地方機(jī)構(gòu)的扶持以及相關(guān)金融機(jī)構(gòu)在信貸方面的放寬。804EE072-63DF-401A-9AC9-B45C75A038E0

在“一帶一路”倡議的推進(jìn)過程中，各大商業(yè)性金融機(jī)構(gòu)、國家政策銀行、證券交易所、政府成立的絲路基金等都積極參與到企業(yè)的融資活動(dòng)中，給企業(yè)融資帶來新的改變。而且，“一帶一路”倡議相應(yīng)的政策支持、稅收優(yōu)惠、政府隱性擔(dān)保等都會(huì)給投資者帶來信心，更有利于企業(yè)信貸。因此本文結(jié)合“一帶一路”倡議引發(fā)的效應(yīng)，從另一個(gè)角度研究融資約束受到何種因素影響以及對(duì)異質(zhì)性企業(yè)影響的程度。

基于上述分析，本文提出如下假設(shè)：

H1：“一帶一路”倡議與企業(yè)融資約束相關(guān)，能夠緩解企業(yè)融資壓力。

H2：“一帶一路”倡議對(duì)企業(yè)融資約束的影響會(huì)基于企業(yè)類型、企業(yè)管理結(jié)構(gòu)、企業(yè)性質(zhì)及企業(yè)地理位置的異質(zhì)性存在差異。

三、研究設(shè)計(jì)

（一）融資約束的測度

現(xiàn)有研究中融資約束的測度指標(biāo)主要包括Kaplan和Zingales[ 28 ]提出的KZ指數(shù)、White和Wu[ 29 ]提出的WW指數(shù)、Hadlock和Pierce[ 30 ]提出的SA指數(shù)以及Fazzari等[ 31 ]提出的投資—現(xiàn)金流指標(biāo)。WW指數(shù)計(jì)算過程更好地契合了融資約束概念，使用的測度方法更為科學(xué)合理，能同時(shí)代表股權(quán)融資約束與信貸融資約束雙層含義。

假定企業(yè)發(fā)展水平：

其中，Vi，t為企業(yè)i在第t期的價(jià)值，Ei，t為企業(yè)條件期望符號(hào)，？茁i，t+j代表企業(yè)i從t期到t+j期的折現(xiàn)因子，CFi，t代表企業(yè)當(dāng)期現(xiàn)金流量。企業(yè)融資需求的發(fā)生條件是資金需求小于現(xiàn)金流量。借鑒石璋銘和謝存旭[ 32 ]的計(jì)算方式，WW公式為：

（Ltd/Ta）i，t為企業(yè)長期負(fù)債與總資產(chǎn)的比值;（Cf/Ta）i，t為企業(yè)現(xiàn)金流與總資產(chǎn)的比值;ln（Ta）i，t為企業(yè)總資產(chǎn)的自然對(duì)數(shù);SGi，t為企業(yè)的銷售增長率;IndSGi，t為企業(yè)在行業(yè)中的銷售增長率;Dividi，t為虛擬變量，代表企業(yè)是否受到分紅。

（二）樣本選取與數(shù)據(jù)來源

本文所選樣本數(shù)據(jù)來源于A股上市企業(yè)，使用同花順網(wǎng)站的“一帶一路”板塊企業(yè)進(jìn)行分組，手工整理了處理組和對(duì)照組企業(yè)數(shù)據(jù)。按照倡議實(shí)施年份2013年將數(shù)據(jù)分成兩組。在進(jìn)行初步整合后，為使樣本更合理，剔除金融類企業(yè)樣本、ST類企業(yè)樣本、數(shù)據(jù)缺失過多樣本，同時(shí)對(duì)變量進(jìn)行了1%和99%雙縮尾處理。本文所用數(shù)據(jù)來源于國泰安（CSMAR）和同花順網(wǎng)站。

（三）模型設(shè)計(jì)與變量定義

雙重差分法（DID）廣泛應(yīng)用于政策效果檢驗(yàn)中，圍繞“一帶一路”倡議的研究，許多學(xué)者也使用了雙重差分法。雙重差分法模型構(gòu)建的基本原理是處理組與控制組在政策實(shí)施前后發(fā)生變化產(chǎn)生差異，據(jù)此判斷政策是否有效。本文將“一帶一路”倡議視作一次準(zhǔn)自然實(shí)驗(yàn)，按照上市企業(yè)在同花順“一帶一路”概念板塊的數(shù)據(jù)來進(jìn)行分組，位于板塊內(nèi)的企業(yè)作為受“一帶一路”倡議影響的處理組，其余為控制組。同時(shí)，按照倡議提出時(shí)間，將2009—2013年的企業(yè)作為控制組，2014—2018年的企業(yè)作為處理組。模型具體如下：

其中：FCi，t是企業(yè)i在第t年的融資約束情況;Policyi，t是政策虛擬變量，受“一帶一路”倡議影響企業(yè)為1，否則為0;Timei，t是時(shí)間虛擬變量，2013年以前為0，其余為1;Policyi，t×Timei，t是政策效果變量，是政策虛擬變量和時(shí)間虛擬變量的交乘項(xiàng)，在后文中用did表示;實(shí)證分析中，？茁3表示處理組和控制組企業(yè)在“一帶一路”倡議實(shí)施前后融資約束的變化狀況，是本文重點(diǎn)關(guān)注的系數(shù);Controlsi，t為控制變量的集合。具體變量見表1。

四、實(shí)證結(jié)果及分析

（一）描述性統(tǒng)計(jì)分析

描述性統(tǒng)計(jì)結(jié)果如表2所示。融資約束WW的樣本量為26 175，均值為-1.0008，標(biāo)準(zhǔn)差為0.0707，最小值為-1.1878，最大值為-0.8318，說明在樣本總體中企業(yè)的融資約束水平存在差異;25百分位數(shù)值為-1.0441，75百分位數(shù)值為-0.9558，說明相當(dāng)多的企業(yè)承受著較高的融資約束。Policy變量的均值為0.0719，即總樣本中有7.19%的企業(yè)為“一帶一路”倡議的支持企業(yè)。通過變量Soe可知，樣本企業(yè)中有37.33%為國有企業(yè)。

（二）平行趨勢檢驗(yàn)

實(shí)施雙重差分法的一個(gè)前提條件是處理組和控制組之間在倡議實(shí)施前具有相同的變化趨勢，本文根據(jù)所選樣本數(shù)據(jù)，進(jìn)行了平行趨勢檢驗(yàn)，判斷不同企業(yè)融資約束的分布情況，并繪制出平行趨勢檢驗(yàn)圖進(jìn)行直觀分析。虛線代表處理組，實(shí)線代表控制組。由圖1可以看出，處理組企業(yè)的WW指數(shù)和控制組企業(yè)的WW指數(shù)在2009—2014年的變化趨勢基本一致，滿足了平行趨勢假設(shè)，可以實(shí)施雙重差分法。

（三）雙重差分結(jié)果

基礎(chǔ)回歸結(jié)果如表3所示。列（1）為原始回歸，列（2）為使用固定效應(yīng)模型進(jìn)行估計(jì)，列（3）在固定效應(yīng)基礎(chǔ)上控制年份變量，列（4）為加入全部控制變量回歸。從結(jié)果可以看出，無論采用何種方法，did的回歸系數(shù)均顯著為負(fù)，這表明“一帶一路”倡議降低了企業(yè)的融資約束。在加入全部控制變量后，did雖然仍在1%水平顯著，但統(tǒng)計(jì)系數(shù)有所下降，說明不隨時(shí)間變化的某些控制變量是影響企業(yè)融資約束的遺漏變量，如果不對(duì)其加以控制可能會(huì)造成政策水平的高估，使結(jié)論產(chǎn)生偏差。研究結(jié)論表明，可以從統(tǒng)計(jì)上接受原假設(shè)，即“一帶一路”倡議會(huì)顯著影響企業(yè)融資約束水平，降低受倡議影響企業(yè)的融資約束壓力。

（四）穩(wěn)健性檢驗(yàn)

1.安慰劑檢驗(yàn)

為了驗(yàn)證回歸結(jié)論真實(shí)性，本文采用了更改倡議年份的安慰劑檢驗(yàn)法。“一帶一路”倡議于2013年末提出，2014年開始大范圍實(shí)施，因此2013年、2014年均可以看作真實(shí)政策時(shí)間點(diǎn)。表4中列（1）假定倡議提出時(shí)間是2011年，樣本區(qū)間為2010—2012年，在回歸中設(shè)定2010年的樣本取值為0，2011年和2012年的樣本取值為1。列（2）—列（7）的設(shè)定方式均與列（1）類似。回歸結(jié)果（表4）顯示，將2011年、2012年、2015年、2016年、2017年分別作為倡議提出年份，Policyi，t×Timei，t的系數(shù)在1%水平上均不顯著，而真實(shí)的倡議實(shí)施年份得出的回歸結(jié)果是顯著的，表明除真實(shí)倡議年份外，其他年份作為政策實(shí)施年無法得出與基礎(chǔ)回歸一致的估計(jì)結(jié)果。804EE072-63DF-401A-9AC9-B45C75A038E0

2.更換代理變量為SA

借鑒Hadlock和Pierce[ 30 ]的研究方法，選擇SA指數(shù)來替換WW指數(shù)衡量企業(yè)融資約束：SA=-0.737×size+0.043×size2-0.04× age。從表5可以看出，交互項(xiàng)did的回歸系數(shù)在1%的水平顯著為正，這一結(jié)論無論是否增加控制變量都沒有發(fā)生改變，所得回歸結(jié)果與前文基礎(chǔ)回歸結(jié)果一致，通過了穩(wěn)健性檢驗(yàn)。

3.PSM-DID方法

參與“一帶一路”倡議的企業(yè)其自身發(fā)展較好，經(jīng)濟(jì)狀況較為穩(wěn)定。本文所選擇的上市公司涉及各行各業(yè)，處理組與控制組之間可能存在一定的差異，這種公司特征的不同很可能會(huì)影響到前文的研究結(jié)論。為了避免選擇偏差，本文選取了傾向得分匹配方法（PSM）對(duì)控制組企業(yè)進(jìn)行配比，結(jié)合DID方法最大限度減少實(shí)驗(yàn)誤差。前文進(jìn)行了平行趨勢檢驗(yàn)，已知處理組與對(duì)照組企業(yè)在“一帶一路”倡議實(shí)施前并無顯著差異，融資約束時(shí)間趨勢大體一致，所以可以直接進(jìn)行傾向得分匹配?；谖⒂^企業(yè)控制變量資產(chǎn)收益率、企業(yè)年齡、資產(chǎn)負(fù)債率、企業(yè)規(guī)模、企業(yè)成長性等，建立Logit模型估計(jì)傾向得分，采用最近鄰匹配1：1抽樣的方法對(duì)處理組和控制組進(jìn)行匹配，結(jié)果如圖2所示?？梢杂^測到，在匹配之前，除了企業(yè)成長性及企業(yè)凈資產(chǎn)收益率外，其余控制變量均存在較大差異，而匹配后的數(shù)據(jù)得到了較好擬合，標(biāo)準(zhǔn)差均在0附近，說明本文的匹配結(jié)果較好地緩解了企業(yè)自身差異問題導(dǎo)致的回歸偏差。再用匹配得出的結(jié)果結(jié)合雙重差分法重新進(jìn)行基礎(chǔ)回歸，可以看出交互項(xiàng)did的系數(shù)在采用PSM-DID回歸后均顯著（如表6所示），這與本文的基礎(chǔ)回歸結(jié)果保持一致，證明了本文的主要假設(shè)成立。

（五）異質(zhì)性檢驗(yàn)

在實(shí)際應(yīng)用中，企業(yè)自身存在著各種層面的差異，從企業(yè)的類型來看可以分為高新技術(shù)企業(yè)和一般企業(yè)，從企業(yè)管理結(jié)構(gòu)來看可以分為兩職合一企業(yè)和兩職分離企業(yè)，從企業(yè)性質(zhì)來看分為國有企業(yè)和民營企業(yè)，從企業(yè)地理位置來看有位于東部、西部、中部以及東北部的企業(yè)，這些異質(zhì)性都會(huì)對(duì)企業(yè)產(chǎn)生不同的政策效果反饋。因此，本文假設(shè)不同類型的企業(yè)在受到“一帶一路”倡議的影響下會(huì)產(chǎn)生不同結(jié)果。

1.企業(yè)類型

根據(jù)企業(yè)研發(fā)支出相關(guān)數(shù)據(jù)，將企業(yè)劃分為高新技術(shù)企業(yè)和低技術(shù)類企業(yè)，表7中列（1）、列（2）匯報(bào)了企業(yè)類型異質(zhì)性的實(shí)證結(jié)果?；貧w后發(fā)現(xiàn)，“一帶一路”倡議會(huì)顯著影響低技術(shù)企業(yè)融資約束水平，對(duì)高新技術(shù)企業(yè)的影響則不顯著?？赡艿脑蚴堑图夹g(shù)企業(yè)本身在融資方面存在較大缺口，而高新技術(shù)企業(yè)一直是國家支持的戰(zhàn)略企業(yè)，在融資方面未遇到較明顯的困難。此外，“一帶一路”促進(jìn)了大量基礎(chǔ)設(shè)施貿(mào)易，中國參與對(duì)外貿(mào)易的初期多是勞動(dòng)密集型貿(mào)易，這導(dǎo)致低技術(shù)企業(yè)更容易在“一帶一路”倡議中獲得成長，從而獲取更多的政策扶持。這說明“一帶一路”倡議對(duì)資金的集中合理安排有一定優(yōu)勢，能夠發(fā)揮政策效果，促進(jìn)產(chǎn)業(yè)結(jié)構(gòu)優(yōu)化升級(jí)。

2.企業(yè)管理結(jié)構(gòu)

企業(yè)管理結(jié)構(gòu)使用兩職合一來表示，企業(yè)中董事長和總經(jīng)理由同一人擔(dān)任視為兩職合一，表7中列（3）、列（4）匯報(bào)了企業(yè)管理結(jié)構(gòu)異質(zhì)性的實(shí)證結(jié)果。檢驗(yàn)發(fā)現(xiàn)，存在兩職合一現(xiàn)象的企業(yè)，在“一帶一路”倡議過程中受到的影響較小，即融資約束沒有得到顯著改善?！耙粠б宦贰背h顯著緩解了兩職分離企業(yè)的融資約束?？赡艿脑蚴牵瑑陕毢弦坏钠髽I(yè)中存在戰(zhàn)略管理的差異問題，影響企業(yè)進(jìn)行投資決策，從而在融資約束的緩解上落后于兩職分離企業(yè)。

3.企業(yè)性質(zhì)

將企業(yè)分為國有企業(yè)和民營企業(yè)兩組，表7中列（5）、列（6）匯報(bào)了企業(yè)性質(zhì)異質(zhì)性的實(shí)證結(jié)果。實(shí)證研究發(fā)現(xiàn)，在“一帶一路”倡議的影響下國有企業(yè)和民營企業(yè)的融資約束均得到了顯著緩解。統(tǒng)計(jì)系數(shù)顯示，國有企業(yè)融資緩解-0.006，民營企業(yè)為-0.007，國有企業(yè)較民營企業(yè)略低。存在這種差距的原因可能是國有企業(yè)自身體量較大，而且需要承擔(dān)超過民營企業(yè)的社會(huì)責(zé)任，使得國有企業(yè)不能將全部精力放置于獲取資金來增加利潤上，導(dǎo)致國有企業(yè)在融資約束的緩解上略差于民營企業(yè)。

4.企業(yè)地理位置

按照企業(yè)地理位置，分別以東部、西部、中部以及東北部分組回歸。通過回歸結(jié)果表8中交互項(xiàng)did可以看出，東部和東北部企業(yè)的融資約束受到“一帶一路”倡議影響得到了顯著緩解，而西部和中部的企業(yè)則沒有通過顯著性檢驗(yàn)。原因可能是東部地區(qū)和東北部地區(qū)企業(yè)多為政府劃定的側(cè)重于對(duì)外合作的企業(yè)，在“一帶一路”倡議實(shí)施中，需要大量的對(duì)外投資，而外向型省份企業(yè)的資金更為充足。對(duì)外投資項(xiàng)目具有投入較大、回報(bào)周期較長的特點(diǎn)，更需要政府的政策支持，所以在“一帶一路”倡議鼓勵(lì)企業(yè)“走出去”的形勢下，應(yīng)給積極參與對(duì)外投資的企業(yè)更大的資金支持以緩解其融資約束壓力，從而加快“一帶一路”同周邊合作的步伐，推進(jìn)國際化新進(jìn)程。

（六）作用機(jī)制檢驗(yàn)

實(shí)證分析表明，“一帶一路”倡議對(duì)企業(yè)的融資約束有顯著緩解，異質(zhì)性研究發(fā)現(xiàn)這種影響在不同企業(yè)之間存在差異性。進(jìn)一步地，研究“一帶一路”倡議影響融資約束的途徑。經(jīng)過前文分析，“一帶一路”作為國家的一項(xiàng)重要舉措，存在政策傾向性，政府為實(shí)現(xiàn)經(jīng)濟(jì)發(fā)展與企業(yè)發(fā)展的目標(biāo)而出臺(tái)的政策會(huì)促進(jìn)金融資源的優(yōu)化配置。政策的出臺(tái)使企業(yè)在融資上受到的壓力減輕，融資來源增加。本文選擇受政策影響后最有可能改變的兩種融資來源即銀行貸款與外部融資，考察“一帶一路”倡議影響企業(yè)融資約束的作用機(jī)制，補(bǔ)全研究路線。

通過前文分析可知，“一帶一路”倡議會(huì)通過政府支持影響金融機(jī)構(gòu)，從而改善企業(yè)投融資環(huán)境，給企業(yè)帶來新的融資來源。參考徐思等[ 33 ]的做法，本文選擇企業(yè)獲得的銀行貸款以及外部融資變量來衡量作用機(jī)制，具體模型為：

模型（4）中變量Banki，t代表企業(yè)銀行貸款，模型（5）中變量Externali，t代表企業(yè)的外部融資?；貧w結(jié)果如表9所示?？梢钥闯?，相對(duì)于未受到“一帶一路”倡議支持的企業(yè)，受支持企業(yè)的銀行貸款與外部融資均較多，通過了顯著性檢驗(yàn)，即“一帶一路”倡議會(huì)通過增加企業(yè)的銀行貸款來源與外部融資來源進(jìn)而緩解企業(yè)融資約束。804EE072-63DF-401A-9AC9-B45C75A038E0

五、結(jié)論與啟示

“一帶一路”倡議肩負(fù)著促進(jìn)經(jīng)濟(jì)增長的重任，因此，研究“一帶一路”倡議的經(jīng)濟(jì)效益十分必要。融資約束是制約企業(yè)發(fā)展的關(guān)鍵因素，“一帶一路”倡議若能緩解企業(yè)融資約束，將給國家和微觀企業(yè)帶來雙贏。本文將“一帶一路”倡議作為一項(xiàng)準(zhǔn)自然實(shí)驗(yàn)，考察其對(duì)企業(yè)融資約束的影響，深入分析了政府制定政策的有效性。研究結(jié)論表明，“一帶一路”倡議會(huì)顯著降低受倡議影響企業(yè)的融資壓力;企業(yè)異質(zhì)性研究發(fā)現(xiàn)，“一帶一路”倡議對(duì)低技術(shù)企業(yè)、兩職分離企業(yè)、民營企業(yè)及注冊(cè)地在東部和東北部地區(qū)的企業(yè)影響更為顯著;影響機(jī)制研究發(fā)現(xiàn)，銀行貸款和外部融資是緩解企業(yè)融資約束的兩條路徑。

根據(jù)當(dāng)前國際局勢，“一帶一路”仍是國家間交流合作的主要方式。因此，合理利用“一帶一路”倡議，結(jié)合經(jīng)濟(jì)“雙循環(huán)”發(fā)展格局制定政策十分必要。首先，政府在“一帶一路”倡議的實(shí)施過程中要發(fā)揮引導(dǎo)協(xié)調(diào)的作用。國家要鼓勵(lì)銀行實(shí)施信貸優(yōu)惠政策，促進(jìn)銀行良性競爭，緩解企業(yè)融資約束，推動(dòng)企業(yè)合理健康發(fā)展;要深化國有企業(yè)改革，針對(duì)異質(zhì)性企業(yè)實(shí)施差異化戰(zhàn)略，充分發(fā)揮不同類型企業(yè)在促進(jìn)戰(zhàn)略性發(fā)展、強(qiáng)化供給側(cè)結(jié)構(gòu)性改革中的作用。其次，鼓勵(lì)企業(yè)抓住時(shí)機(jī)，掌握政策動(dòng)態(tài)。已在“一帶一路”倡議支持下的企業(yè)要合理利用優(yōu)勢資源，發(fā)揮自身潛力，主動(dòng)“走出去”參與對(duì)外投資，加強(qiáng)對(duì)外貿(mào)易;要積極實(shí)現(xiàn)轉(zhuǎn)型升級(jí)，順應(yīng)時(shí)代潮流，發(fā)揮創(chuàng)新價(jià)值，為中國經(jīng)濟(jì)發(fā)展助力。最后，地方金融機(jī)構(gòu)及商業(yè)銀行應(yīng)重視企業(yè)融資，在合理范圍內(nèi)促進(jìn)資金流通。各地要加強(qiáng)對(duì)政策的解讀能力，合理制定新規(guī)定，維護(hù)經(jīng)濟(jì)發(fā)展，實(shí)現(xiàn)經(jīng)濟(jì)的“雙循環(huán)”。此外，地方政府及金融機(jī)構(gòu)要發(fā)揮監(jiān)督作用，對(duì)債務(wù)過高、融資不合理的企業(yè)不能縱容，要提高對(duì)風(fēng)險(xiǎn)的把控能力，為“一帶一路”倡議的實(shí)施保駕護(hù)航。

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