張賀

過(guò)去一年多，股價(jià)跌跌不休的PCB（印制電路板）企業(yè)，終于在2021年三季報(bào)公布后迎來(lái)了大漲。崇達(dá)技術(shù)（002815.SZ）季報(bào)公布后迎來(lái)三連板，深南電路（002916.SZ）也收獲兩連板，就連“濃眉大眼”的鵬鼎控股（002938.SZ）也在財(cái)報(bào)發(fā)布后漲停。而在此之前，三者都較上年高點(diǎn)，最大下跌超50%。

難道行業(yè)基本面反轉(zhuǎn)了？

在確定基本面是否反轉(zhuǎn)之前，需要了解是什么導(dǎo)致了股價(jià)持續(xù)下跌。

PCB作為電子元器件的支撐體，可應(yīng)用于通訊、消費(fèi)電子、計(jì)算機(jī)、汽車電子、工業(yè)、航空等諸多領(lǐng)域，素有“電子產(chǎn)品之母”之稱。不過(guò)，也正因?yàn)榇?，PCB行業(yè)受宏觀經(jīng)濟(jì)及下游行業(yè)的周期性波動(dòng)影響比較大。在下游分布中，通訊電子（含基站、智能手機(jī)等）、計(jì)算機(jī)、汽車電子和消費(fèi)電子占比最大，依次為33%、28.6%、11.2%和14.8%。

不過(guò)，近兩年除了疫情對(duì)宏觀經(jīng)濟(jì)的影響，通訊電子、消費(fèi)電子需求也都有所變化。工信部數(shù)據(jù)顯示，2021H1，我國(guó)新增5G基站19萬(wàn)站，同比下滑約24.9%。智能手機(jī)出貨量也并不樂(lè)觀，盡管2020下半年以來(lái)，智能手機(jī)出貨量有所回暖，但2020年全球和我國(guó)出貨量均同比下滑。

2019年全球PCB下游應(yīng)用領(lǐng)域情況 數(shù)據(jù)來(lái)源：Prismark

而疫情影響下，缺芯的情況一直難有緩解，又進(jìn)一步影響了汽車、通訊、消費(fèi)電子等下游行業(yè)的需求，大眾等汽車廠商下調(diào)交貨預(yù)期和銷售預(yù)期、蘋(píng)果砍單就是缺芯所致。

需求如此，上游供給又如何呢？

PCB上游主要是覆銅板、銅箔、玻纖布、環(huán)氧樹(shù)脂等行業(yè)。根據(jù)Prismark統(tǒng)計(jì)數(shù)據(jù)，在2020年P(guān)CB的成本構(gòu)成中，覆銅板占比最大，約為30%;制造費(fèi)用、人工費(fèi)用的成本占比也達(dá)到了20%左右;銅箔、銅球和光刻膠的成本則分別占9%、6%和3%。

據(jù)崇達(dá)技術(shù)介紹，其原材料成本占比約70%?？梢?jiàn)，原材料價(jià)格變動(dòng)對(duì)PCB企業(yè)的經(jīng)營(yíng)有著不小影響。而近一年，國(guó)際銅價(jià)、石油等大宗商品價(jià)格明顯上漲，直接導(dǎo)致覆銅板、銅箔、環(huán)氧樹(shù)脂等原材料價(jià)格漲價(jià)。一年多來(lái)，行業(yè)龍頭建滔積層板已經(jīng)多次發(fā)布漲價(jià)函。

由于下游十分廣泛，我國(guó)PCB行業(yè)集中度偏低，僅A股就有逾20家上市公司。因此，對(duì)下游的議價(jià)能力較弱，成本無(wú)法順利向下游傳導(dǎo)，就只能自己消化。2021H1，深南電路、鵬鼎控股、東山精密銷售毛利率分別同比下降2.22、2.17、1.66個(gè)百分點(diǎn)。

需求和成本雙重?cái)D壓，從而導(dǎo)致PCB企業(yè)經(jīng)營(yíng)狀況受限。

不僅如此，伴隨著內(nèi)資PCB企業(yè)接連上市，以及行業(yè)頭部企業(yè)新增產(chǎn)能逐步釋放，PCB行業(yè)的市場(chǎng)競(jìng)爭(zhēng)逐步加劇。除了協(xié)和電子、科翔股份、奧弘電子、四會(huì)富仕等新上市公司的募投項(xiàng)目，深南電路、鵬鼎控股、勝宏科技等也都有新產(chǎn)能規(guī)劃或即將投產(chǎn)。行業(yè)“內(nèi)卷”帶來(lái)的壓力不可忽視。

而在產(chǎn)能爬坡的過(guò)程中，產(chǎn)能利用率較低、折舊照常等因素又會(huì)在短期內(nèi)壓制企業(yè)估值。

情況在三季度迎來(lái)改觀，這也是PCB公司股價(jià)在三季報(bào)公布后大漲的原因。

簡(jiǎn)單從歸母凈利潤(rùn)增速和銷售毛利率兩個(gè)指標(biāo)可明了。

深南電路與鵬鼎控股業(yè)績(jī)及毛利率逐季表現(xiàn) （來(lái)源：iFind）

2021Q2，深南電路和鵬鼎控股歸母凈利潤(rùn)均同比下滑，其中鵬鼎控股同比下降41.7%。但三季度二者均為正增長(zhǎng)，鵬鼎控股增速甚至達(dá)到77.86%，為近兩年最高。銷售毛利率方面，深南電路和鵬鼎控股三季度毛利率分別環(huán)比提升0.09和5.09個(gè)百分點(diǎn)。

這種業(yè)績(jī)改善并非個(gè)例，東山精密、崇達(dá)技術(shù)也都十分顯著。其中，東山精密歸母凈利潤(rùn)增速已連續(xù)四個(gè)季度為正;崇達(dá)技術(shù)2021Q3歸母凈利潤(rùn)同比增速高達(dá)101.63%，此前已經(jīng)連續(xù)四個(gè)季度同比負(fù)增長(zhǎng)。二者Q3毛利率也分別環(huán)比提升1.65和2.79個(gè)百分點(diǎn)。

但是，對(duì)三季度業(yè)績(jī)的改善仍不能過(guò)于樂(lè)觀。

首先，業(yè)績(jī)的改善是相比于此前的萎靡狀態(tài)來(lái)說(shuō)，并不意味著未來(lái)一定會(huì)持續(xù)。一方面，原材料上漲并不能確定到頂，國(guó)際銅價(jià)仍處于高位震蕩，高盛更是認(rèn)為銅價(jià)將是油價(jià)之后又一個(gè)引爆點(diǎn);另一方面，缺芯的影響也并沒(méi)有明顯緩解，蘋(píng)果公司甚至犧牲iPad訂單以滿足iPhone需要。這都將繼續(xù)影響到PCB企業(yè)的成本與需求。

行業(yè)的“內(nèi)卷”也沒(méi)有結(jié)束。

招商證券在研報(bào)中稱，通過(guò)提取其過(guò)去三年（2019-2021Q3）所跟蹤的23家產(chǎn)業(yè)鏈上下游公司數(shù)據(jù)，從產(chǎn)業(yè)調(diào)研口徑、設(shè)備廠商訂單指引、各產(chǎn)業(yè)園區(qū)投資規(guī)劃等層面估計(jì)，中國(guó)大陸的產(chǎn)能投放超過(guò)行業(yè)整體需求增速。如上文所述，不僅新股上市將帶來(lái)募投項(xiàng)目的投產(chǎn)，還有深南電路、鵬鼎控股等行業(yè)龍頭的擴(kuò)產(chǎn)壓力。

因此，當(dāng)前依然需要PCB企業(yè)“苦練內(nèi)功”，通過(guò)精細(xì)化管理來(lái)應(yīng)對(duì)成本上漲帶來(lái)的壓力。同時(shí)順應(yīng)行業(yè)趨勢(shì)，調(diào)整產(chǎn)品結(jié)構(gòu)，加大對(duì)技術(shù)含量高的高多層板、高階HDI板、IC載板等的投入，才能真正從激烈的競(jìng)爭(zhēng)中脫穎而出。