詩(shī)與星空

2021年中國(guó)人口凈增長(zhǎng)48萬(wàn)人，人口增長(zhǎng)率0.34‰。與此同時(shí)，中國(guó)的城市化率超過(guò)了60%，新增城市人口增速放緩。

這意味著很多依賴于消費(fèi)者數(shù)量的行業(yè)，從增量市場(chǎng)徹底轉(zhuǎn)變成為存量市場(chǎng)。比如移動(dòng)通信、寬帶運(yùn)維和有線電視等行業(yè)。

巧合的是，A股有不少上市公司正是以此為核心業(yè)務(wù)，隨著時(shí)代的變遷，公司的業(yè)績(jī)也逐年下滑，不得不面臨多元化轉(zhuǎn)型的壓力。

天威視訊（002238.SZ）主要從事有線電視業(yè)務(wù)，除了上述所說(shuō)的人口因素，短視頻、數(shù)字電視等新興媒體吸引了大量的消費(fèi)者，也對(duì)傳統(tǒng)的有線電視帶來(lái)巨大的沖擊。

公司在2015年進(jìn)行了一次大規(guī)模轉(zhuǎn)型，當(dāng)時(shí)對(duì)于電視盒子APP的監(jiān)管比較寬松，通過(guò)并購(gòu)嘗試基于APP的電視購(gòu)物，大約增加了3億元左右的年?duì)I收額。但好景不長(zhǎng)，監(jiān)管升級(jí)后，公司電視購(gòu)物的營(yíng)收規(guī)模每況日下。近五年來(lái)，公司的營(yíng)收規(guī)模逐年下滑，凈利潤(rùn)也在螺旋式下降。

2022年1月19日，公司發(fā)布2021年業(yè)績(jī)預(yù)報(bào)。全年實(shí)現(xiàn)營(yíng)業(yè)收入17.8億元，較上年同期增長(zhǎng)2.08%;實(shí)現(xiàn)歸屬于上市公司股東的凈利潤(rùn)1.42元，較上年同期下降21.88%。

營(yíng)收增長(zhǎng)的原因，是公司在傳統(tǒng)有線電視業(yè)務(wù)下滑的同時(shí)，開(kāi)始拓展工程類(lèi)項(xiàng)目，新增的收入彌補(bǔ)了營(yíng)收的下降趨勢(shì);而利潤(rùn)下降的原因是因?yàn)楣こ填?lèi)項(xiàng)目毛利率比較低，收入增長(zhǎng)貢獻(xiàn)的利潤(rùn)無(wú)法完全彌補(bǔ)用戶流失造成的利潤(rùn)缺口。

對(duì)比公司上市十幾年來(lái)的財(cái)報(bào)，可以發(fā)現(xiàn)，公司的現(xiàn)狀，是由常年缺乏危機(jī)意識(shí)導(dǎo)致的。

在應(yīng)對(duì)市場(chǎng)的劇烈變化時(shí)，公司幾乎沒(méi)有任何對(duì)策，營(yíng)收構(gòu)成十年如一日，幾乎沒(méi)有任何變化。一方面，公司的有線電視客戶在不斷的流失，新興業(yè)務(wù)沒(méi)有吸引更多客戶;另一方面，核心競(jìng)爭(zhēng)力不斷喪失，公司自認(rèn)為有線電視和寬帶網(wǎng)絡(luò)覆蓋深圳各轄區(qū)，具備較高的到戶率和通達(dá)率，甚至在財(cái)報(bào)中稱(chēng)主營(yíng)業(yè)務(wù)結(jié)構(gòu)和客戶資源結(jié)構(gòu)進(jìn)一步優(yōu)化，然而財(cái)報(bào)的數(shù)據(jù)卻并不樂(lè)觀。

消費(fèi)者在辦理有線電視的時(shí)候，會(huì)要求安裝一個(gè)有線電視終端盒子。這個(gè)盒子通常是不收費(fèi)的，由運(yùn)營(yíng)方放置在消費(fèi)者家里。名義上是所有權(quán)屬于運(yùn)營(yíng)方，但真的到期后，也極少會(huì)被收回。

站在運(yùn)營(yíng)方的視角，盒子是實(shí)打?qū)嵉耐度?，影響了企業(yè)的收益，公司如何賬務(wù)處理的？

天威視訊的資產(chǎn)負(fù)債表顯示，盒子被計(jì)入了長(zhǎng)期待攤費(fèi)用。從市場(chǎng)價(jià)來(lái)看，盒子成本幾百元左右，而公司將盒子安裝至消費(fèi)者家后，不再對(duì)盒子具有實(shí)際上的管理權(quán)，甚至無(wú)法進(jìn)行盤(pán)點(diǎn)。

這類(lèi)難以管理的所有權(quán)設(shè)備，是很多公司核算的難題。比如部署在電梯里的廣告顯示屏，比如散布在滿大街上的共享單車(chē)，比如天威視訊這種放置在消費(fèi)者家中的設(shè)備。

有的公司直接計(jì)入一次性的費(fèi)用，有的公司按照固定資產(chǎn)核算逐年計(jì)提折舊，而天威視訊則計(jì)入長(zhǎng)期待攤費(fèi)用，采用類(lèi)似固定資產(chǎn)折舊的方式逐年攤銷(xiāo)。

不同的核算方式，對(duì)公司當(dāng)期利潤(rùn)的影響不同。直接計(jì)入費(fèi)用的，會(huì)較大幅度地影響當(dāng)年的利潤(rùn);逐年攤銷(xiāo)的，則將對(duì)利潤(rùn)的影響分?jǐn)偟搅硕嗄?，可以在一定時(shí)期讓公司業(yè)績(jī)變得更好看。

從天威視訊披露的財(cái)務(wù)數(shù)據(jù)看，早在上市前的2005年，公司就將這部分支出計(jì)入了長(zhǎng)期待攤費(fèi)用。

之所以計(jì)入長(zhǎng)期待攤費(fèi)用而非固定資產(chǎn)，和會(huì)計(jì)準(zhǔn)則有關(guān)。2007年，新的固定資產(chǎn)準(zhǔn)則實(shí)施，新準(zhǔn)則去除掉了2000元以上才能計(jì)入固定資產(chǎn)的“門(mén)檻”。但在此之前，低于2000元的設(shè)備不能計(jì)入固定資產(chǎn)，當(dāng)時(shí)正處于擴(kuò)張期的天威視訊又想減輕業(yè)績(jī)壓力，就選擇了長(zhǎng)期待攤費(fèi)用。

將這些較低價(jià)值的盒子計(jì)入當(dāng)期費(fèi)用合適，還是計(jì)入資產(chǎn)項(xiàng)目（固定資產(chǎn)或長(zhǎng)期待攤費(fèi)用）合適？

筆者認(rèn)為，對(duì)于沒(méi)有實(shí)際控制權(quán)只有名義所有權(quán)的設(shè)備，本質(zhì)上是為了留住客戶發(fā)生的費(fèi)用支出，直接計(jì)入當(dāng)期費(fèi)用更為合理。

當(dāng)公司進(jìn)入衰退期后，計(jì)入了長(zhǎng)期待攤費(fèi)用這種核算方式的弊端就顯露出來(lái)，反而會(huì)吞噬掉公司的利潤(rùn)。由于往年新增設(shè)備比較多，當(dāng)年新增設(shè)備比較少，攤銷(xiāo)數(shù)要遠(yuǎn)遠(yuǎn)大于當(dāng)年新采購(gòu)數(shù)。

2020年全年，天威視訊長(zhǎng)期待攤費(fèi)用的攤銷(xiāo)金額5328萬(wàn)元，而同期新增金額只有2714萬(wàn)元?？梢灶A(yù)見(jiàn)，2021年攤銷(xiāo)金額會(huì)遠(yuǎn)遠(yuǎn)大于新增金額。

2021年三季報(bào)中，天威視訊賬面的合同資產(chǎn)為1.58億元，結(jié)合半年報(bào)，可以了解到，其中主要是已完工未結(jié)算的有線電視工程款。

在2021年的業(yè)績(jī)預(yù)報(bào)中稱(chēng)，“三線下地項(xiàng)目”的工程收入是公司新的營(yíng)收來(lái)源。

結(jié)合這幾份公開(kāi)披露的材料，我們可以合理推測(cè)，這些未結(jié)算的有線電視工程款，正是三線下地項(xiàng)目，這部分業(yè)務(wù)營(yíng)收增幅較快，但資金回籠并不及時(shí)，存在著較大的壞賬風(fēng)險(xiǎn)。往年財(cái)報(bào)數(shù)據(jù)顯示，計(jì)提的減值準(zhǔn)備大約7%左右。

公司新的業(yè)務(wù)線條具有兩大特點(diǎn)，一是毛利率不高，營(yíng)收增加的情況下，不足以彌補(bǔ)公司用戶數(shù)量減少帶來(lái)的利潤(rùn);二是壞賬風(fēng)險(xiǎn)比較高。

如何理解這種增收不增利的多元化轉(zhuǎn)型？

A股市場(chǎng)的投資者非常挑剔，對(duì)上市公司成長(zhǎng)性的要求比較高，往往要求營(yíng)收高成長(zhǎng)性、凈利潤(rùn)高成長(zhǎng)性。如果凈利潤(rùn)無(wú)法保證，最不濟(jì)也要營(yíng)收保持成長(zhǎng)。

“小富即安”型的上市公司在A股非常不受歡迎，往往股價(jià)低迷。這就催生了上市公司追求業(yè)績(jī)的“產(chǎn)業(yè)鏈”，比如通過(guò)報(bào)表做進(jìn)一些壓根不賺錢(qián)也毫無(wú)必要的業(yè)務(wù)，來(lái)擴(kuò)大營(yíng)收規(guī)模。

更有甚者，個(gè)別上市公司引入一些高風(fēng)險(xiǎn)的業(yè)務(wù)，短時(shí)間見(jiàn)效，營(yíng)收凈利潤(rùn)增加，借機(jī)進(jìn)行資本運(yùn)作，但很快出現(xiàn)大規(guī)模減值等情況，最終讓中小投資者受損。

天威視訊是一家國(guó)有控股企業(yè)，在一個(gè)沒(méi)有想象力的賽道上謹(jǐn)慎經(jīng)營(yíng)。

天威視訊是一家國(guó)有控股企業(yè)，在一個(gè)沒(méi)有想象力的賽道上謹(jǐn)慎經(jīng)營(yíng)，十多年來(lái)凈利潤(rùn)沒(méi)有低于1億元，沒(méi)有超過(guò)3億元，現(xiàn)金流非常穩(wěn)健，沒(méi)有大起大落。每年資產(chǎn)負(fù)債表上的閑置資金都超過(guò)10億元，公司十幾年來(lái)幾乎不發(fā)生借款，近年來(lái)每年分紅金額不菲，持股比例57.77%的第一大股東深圳廣播電影電視集團(tuán)賺得盆滿缽滿。2018年至2020年分紅額分別為3.09億元、6.17億元和8026萬(wàn)元，分別占當(dāng)年凈利潤(rùn)的156.51%、327.73%和44.07%。

從財(cái)務(wù)視角來(lái)看，公司不差錢(qián)，也不存在資金鏈危機(jī)，因?yàn)楣靖吖芫怀止?，更沒(méi)有股權(quán)質(zhì)押、大股東減持之憂，經(jīng)營(yíng)方面沒(méi)有大的紕漏和偏差。

2019年11月，公司的總經(jīng)理發(fā)生了變動(dòng)，2020年起公司的經(jīng)營(yíng)方向發(fā)生了較大的變化。也許是為了沖業(yè)績(jī)，也許是為了讓公司更具有投資價(jià)值，新的管理層并不滿足于這種毫無(wú)成長(zhǎng)性的經(jīng)營(yíng)模式，試圖在其他領(lǐng)域做出一定程度的突破。

但是，當(dāng)公司轉(zhuǎn)型擴(kuò)大工程類(lèi)業(yè)務(wù)營(yíng)收規(guī)模的時(shí)候，風(fēng)險(xiǎn)就來(lái)了。

對(duì)于一家現(xiàn)金流穩(wěn)健的上市公司來(lái)說(shuō)，如何實(shí)現(xiàn)多元化轉(zhuǎn)型？

在原有業(yè)務(wù)缺乏創(chuàng)新成長(zhǎng)性的時(shí)候，擴(kuò)大生產(chǎn)規(guī)模沒(méi)有任何意義，事實(shí)也證明公司的“新”業(yè)務(wù)并沒(méi)有帶來(lái)預(yù)期的利潤(rùn)。

在A股市場(chǎng)中，天威視訊是一種比較典型的案例，很多上市的中小國(guó)企都有類(lèi)似情況，業(yè)務(wù)中規(guī)中矩，發(fā)展畏手畏腳，經(jīng)營(yíng)不算差但缺乏成長(zhǎng)性。

筆者認(rèn)為，應(yīng)該優(yōu)先考慮并購(gòu)成熟的其他業(yè)務(wù)。并購(gòu)過(guò)程中，可以采用自有資金、增發(fā)或者借款，其中自有資金比較安全，不會(huì)出現(xiàn)并購(gòu)失敗后利息不堪重負(fù)的弊端。天威視訊賬面自有資金較多，與其每年超負(fù)荷給大股東巨額分紅，不如去并購(gòu)一家成長(zhǎng)期的相關(guān)企業(yè)，實(shí)現(xiàn)業(yè)績(jī)的提升。

聲明：本文僅代表作者個(gè)人觀點(diǎn);作者聲明：本人不持有文中所提及的股票