湛 泳，陳思杰

(湘潭大學(xué) 商學(xué)院，湖南 湘潭 411105)

一、引言

本文以2014年的加速折舊政策作為一項(xiàng)外部沖擊，通過依托“準(zhǔn)自然實(shí)驗(yàn)”的傾向得分匹配的雙重差分模型(PSM-DID)和中國A股2010—2018年的數(shù)據(jù)，進(jìn)行分析討論，以期為加速折舊政策與企業(yè)投資結(jié)構(gòu)關(guān)系的研究提供新的證據(jù)，也為優(yōu)化加速折舊政策提供改革方向。

一直以來，學(xué)者們都在研究稅收對企業(yè)投資的影響。大多數(shù)學(xué)者的研究發(fā)現(xiàn)，稅收政策對企業(yè)投資的影響是顯著的。Hall and Jorgenson(1967)[1]391-414通過建立模型證明了企業(yè)投資抵免政策能顯著提高企業(yè)投資行為；Cummings et al.(1995)[2]131-149通過將稅收改革作為“自然實(shí)驗(yàn)”的研究，發(fā)現(xiàn)稅收政策對企業(yè)設(shè)備投資產(chǎn)生重要的經(jīng)濟(jì)影響。

目前，利用微觀數(shù)據(jù)研究加速折舊政策與企業(yè)投資行為的文獻(xiàn)較為缺乏，現(xiàn)有研究主要集中在創(chuàng)新投入激勵效應(yīng)和固定資產(chǎn)投資激勵效應(yīng)兩個(gè)方面。一是研發(fā)投入效應(yīng)方面：李昊洋等(2017)[3]1680-1690通過研究加速折舊政策對企業(yè)研發(fā)投入的影響，發(fā)現(xiàn)新政策的頒布使得企業(yè)的研發(fā)投入顯著增加；曹越和陳文瑞(2017)[4]58-74以及王宗軍(2019)[5]41-46通過各自的研究也驗(yàn)證了加速折舊政策對企業(yè)研發(fā)投入的促進(jìn)作用。二是固定資產(chǎn)投資激勵效應(yīng)方面：曹越和陳文瑞(2017)[4]58-74發(fā)現(xiàn)加速折舊政策對于固定資產(chǎn)投資規(guī)模的影響并不顯著，而其他學(xué)者認(rèn)為加速折舊政策顯著地提高了試點(diǎn)企業(yè)的固定資產(chǎn)投資(劉行等，2019[6]213-234；劉啟仁等，2019[7]78-96， 114)。綜合現(xiàn)有的文獻(xiàn)發(fā)現(xiàn)，關(guān)于加速折舊政策與企業(yè)投資結(jié)構(gòu)偏向之間關(guān)系的研究較為缺乏，對二者關(guān)系的探討能夠讓我們從新的視角來檢驗(yàn)和評價(jià)加速折舊政策的實(shí)施效果，也能為加速折舊政策與企業(yè)投資結(jié)構(gòu)關(guān)系的研究提供新的證據(jù)，同時(shí)為優(yōu)化加速折舊政策提供微觀層面的修正方向。

二、理論分析與研究假設(shè)

Hall and Jorgenson(1967)[1]391-414最早開創(chuàng)性地從理論和實(shí)證方面研究了稅收政策對公司投資的影響。Ziying Fan and Yu Liu(2020)[8]1-17借鑒了Hall and Jorgenson的理論模型，通過模型推導(dǎo)討論加速折舊政策對企業(yè)固定資產(chǎn)投資的影響。假設(shè)一個(gè)公司在時(shí)間t的最大化價(jià)值如式(1)：

(1)

其中r是固定折現(xiàn)率，Xs是公司在時(shí)間s的現(xiàn)金流量，且s≥t。具體來說，Xs可以表示為式(2)：

(2)

假設(shè)資本以固定比率δ實(shí)際貶值：

(3)

因此，穩(wěn)定狀態(tài)下的最佳資本總額定義為：

(4)

根據(jù)Ziying Fan and Yu Liu(2020)的推導(dǎo)公式，我們可以知道增加一單位固定資產(chǎn)投資折舊抵扣額的現(xiàn)值，公司的資本總量會相應(yīng)增加，以此可以得到本文的第一個(gè)假設(shè)：

假設(shè)一：加速折舊政策增加試點(diǎn)企業(yè)的資本總量，該政策會激勵企業(yè)更加偏好投資固定資產(chǎn)。

加速折舊政策允許納稅人在購置固定資產(chǎn)的前期承擔(dān)更多的折舊費(fèi)用，后期承擔(dān)更少的折舊費(fèi)用，這意味著試點(diǎn)企業(yè)在新購固定資產(chǎn)前期計(jì)稅利潤減少，前期需繳納的企業(yè)所得稅也就相應(yīng)減少。從整體來看，企業(yè)應(yīng)承擔(dān)的企業(yè)所得稅費(fèi)不變，但固定資產(chǎn)加速折舊稅收優(yōu)惠卻能讓企業(yè)達(dá)到類似“遞延納稅”的效果。考慮到貨幣的時(shí)間價(jià)值，這種延期納稅相當(dāng)于從政府那里得到了一筆無息貸款。這減少了企業(yè)新購固定資產(chǎn)初始階段的資金占用，不同程度地緩解了企業(yè)新購固定資產(chǎn)所帶來的資金短缺壓力，激勵試點(diǎn)企業(yè)購進(jìn)更多的固定資產(chǎn)，從而改變企業(yè)的投資結(jié)構(gòu)。為了驗(yàn)證加速折舊政策對企業(yè)投資行為的影響中企業(yè)現(xiàn)金流作為重要的中間變量的作用機(jī)制，本文提出第二個(gè)假設(shè)，驗(yàn)證其有效性：

假設(shè)二：加速折舊政策通過企業(yè)現(xiàn)金流這一中介效應(yīng)來影響企業(yè)的投資行為，最終影響企業(yè)的投資結(jié)構(gòu)偏向。

三、模型設(shè)計(jì)與數(shù)據(jù)來源

(一)模型設(shè)定

1.傾向得分匹配(PSM)

本文在研究2014年固定資產(chǎn)加速折舊政策的影響時(shí)，把樣本企業(yè)分為兩類作為分析對象：①財(cái)稅〔2014〕75號規(guī)定的能享受到2014年加速折舊政策的6個(gè)行業(yè)的企業(yè)，稱為實(shí)驗(yàn)組；②2010—2018年均未享受到2014年加速折舊政策的企業(yè)，稱為控制組。然而，由于財(cái)稅〔2014〕規(guī)定享受政策優(yōu)惠的試點(diǎn)企業(yè)的選擇并不具備隨機(jī)性；并且加速折舊政策規(guī)定的試點(diǎn)行業(yè)與這個(gè)政策規(guī)定之外的行業(yè)也會受到公司規(guī)模、財(cái)務(wù)杠桿和現(xiàn)金流量水平等因素的影響，所以本文在研究2014年加速折舊政策與企業(yè)投資結(jié)構(gòu)偏向的關(guān)系時(shí)，選擇PSM的方法將財(cái)稅〔2014〕規(guī)定的試點(diǎn)企業(yè)公司進(jìn)行匹配，使實(shí)驗(yàn)組與控制組企業(yè)的個(gè)人特征盡可能相似。

傾向得分匹配主要是實(shí)現(xiàn)匹配估計(jì)量，其邏輯是在加速折舊政策規(guī)定以外的非試點(diǎn)行業(yè)即控制組中找到企業(yè)j，使其與享受到2014年加速折舊政策的企業(yè)i的可觀測變量盡可能相似或者匹配，即Xj=Xi。當(dāng)企業(yè)的個(gè)體特征對于其是否享受到加速折舊政策完全取決于可觀測的控制變量時(shí)，企業(yè)j和企業(yè)i享受加速折舊政策的概率相近。在考慮有關(guān)于企業(yè)投資結(jié)構(gòu)偏向相關(guān)內(nèi)容的基礎(chǔ)上，借鑒Richardson(2006)[9]159-189、劉慧龍(2014)[10]42-52和靳慶魯?shù)?2015)[11]76-88的研究，選取財(cái)務(wù)杠桿(Lev)、企業(yè)規(guī)模(Size)、現(xiàn)金股利(Divs)、企業(yè)年齡(Age)、盈利能力(Profit)、現(xiàn)金流(Ocf)等6個(gè)可觀測變量對實(shí)驗(yàn)組和控制組企業(yè)進(jìn)行匹配，使得實(shí)驗(yàn)組企業(yè)和控制組企業(yè)的個(gè)體特征盡可能相似。

2.雙重差分模型(DID)

經(jīng)過第一步的處理后，我們將得到新的控制組企業(yè)，這組企業(yè)擁有與加速折舊政策規(guī)定的試點(diǎn)企業(yè)相似的個(gè)體特征。本文以財(cái)稅〔2014〕75號規(guī)定的能享受到2014年加速折舊政策的6個(gè)行業(yè)的企業(yè)作為實(shí)驗(yàn)組，匹配后的其他行業(yè)的企業(yè)作為控制組，借鑒已有學(xué)者的研究，(Oliver Zhen Li and Hang Liu,2017)，構(gòu)建如下模型：

Invest_Strui,t=a0+a1Postt+a2Treati+a3Postt*Treati+a4Xi,t-1+∑Industry+∑Year+∑Province+ε

(5)

其中，Invest_Strui、t是本文的被解釋變量，作為衡量企業(yè)投資結(jié)構(gòu)偏向的指標(biāo)。參考付文林等(2014)[12]19-33的方法，將企業(yè)投資的資產(chǎn)類型分為權(quán)益性資產(chǎn)和固定資產(chǎn)。固定資產(chǎn)投資采用本期新增固定資產(chǎn)(劉啟仁等，2019)[7]78-96，114，權(quán)益性資產(chǎn)投資選取現(xiàn)金流量表中的投資支付的現(xiàn)金。Postt表示時(shí)間虛擬變量，當(dāng)樣本區(qū)間位于2014—2018年時(shí)，Postt=1，反之Postt=0；Treati表示受到加速折舊政策影響的企業(yè)，當(dāng)企業(yè)屬于財(cái)稅〔2014〕75號規(guī)定的6個(gè)行業(yè)時(shí)，Treati=1，反之，Treati=0。a3是本文的核心解釋變量，表示在2014年加速折舊政策影響下，相較非試點(diǎn)行業(yè)來說，試點(diǎn)行業(yè)在受到加速折舊政策影響下，其投資結(jié)構(gòu)偏向發(fā)生變化的程度。同時(shí)我們還在方程中加入一組影響企業(yè)投資行為的控制變量Xi、t-1，在基準(zhǔn)回歸方程中加入杠桿率(Lev)、企業(yè)年齡(Age)、企業(yè)規(guī)模(Size)、現(xiàn)金股利(Divs)、營業(yè)利潤率(Profit)和現(xiàn)金流量(Ocf)等控制變量，同時(shí)本文選擇加入了行業(yè)固定效應(yīng)、年份固定效應(yīng)和省份固定效應(yīng)來消除一些未觀測到的因素的影響，具體變量的定義與描述性統(tǒng)計(jì)如表1所示：

表1 變量的定義與描述性統(tǒng)計(jì)

(二)數(shù)據(jù)來源及處理

本文的樣本數(shù)據(jù)均來自國泰安(CSMAR)和萬得(Wind)數(shù)據(jù)庫，某些缺失數(shù)據(jù)為筆者手動收集，選取的樣本時(shí)間段為2010—2018年，選擇了滬深證券交易所存續(xù)的A股上市公司為研究對象，并且根據(jù)研究需要按照以下原則進(jìn)行篩選：

①剔除所屬金融行業(yè)的上市公司，按照中國證監(jiān)會2012年行業(yè)分類代碼為J;②剔除被標(biāo)記為ST和*ST公司的樣本;③剔除觀察變量中缺失嚴(yán)重的樣本。經(jīng)過上述剔除過程，我們共獲得涉及2 200家公司的15 321個(gè)觀測值，為了防止極端值對實(shí)證結(jié)果的干擾，我們還對上述變量中的連續(xù)變量數(shù)據(jù)進(jìn)行了上下1%的Winsorize處理。

四、實(shí)證結(jié)果與分析

(一)傾向得分匹配

在本文中，我們選取一對一近鄰匹配的方法將控制組與實(shí)驗(yàn)組進(jìn)行匹配。PSM的有效性取決于“有條件的獨(dú)立性”是否能夠被滿足，也就是說在實(shí)施加速折舊政策前，匹配后的實(shí)驗(yàn)組和控制組公司的可觀測變量不存在顯著差異。如果它們之間存在顯著差異，則意味著可觀察變量或匹配方法的選擇不正確，并且匹配估計(jì)無效。因此，為了保證匹配估計(jì)方法的有效性，本文進(jìn)行了匹配的平衡性檢驗(yàn)，檢驗(yàn)結(jié)果如表2所示：

表2 平衡性檢驗(yàn)結(jié)果

根據(jù)表2中平衡性檢驗(yàn)的結(jié)果，可以看出匹配后的實(shí)驗(yàn)組和對照組，在杠桿率(Lev)、企業(yè)年齡(Age)、企業(yè)規(guī)模(Size)、現(xiàn)金股利(Divs)、營業(yè)利潤率(Profit)和現(xiàn)金流量(Ocf)的t值均不顯著，這表明配對后實(shí)驗(yàn)組和對照組之間沒有顯著差異。同時(shí)，在進(jìn)行匹配后，上述變量的標(biāo)準(zhǔn)偏差絕對值全部減小到5%，這表明與匹配前相比，匹配后實(shí)驗(yàn)組和對照組之間的差異性顯著減小。這說明了傾向得分匹配結(jié)果很好，匹配后的樣本更符合雙重差分法試用的前提要求。綜上所述，我們可以認(rèn)為本文選擇的觀測變量和匹配方法都是合適的，一對一近鄰匹配估計(jì)可靠。

(二)基準(zhǔn)回歸

表3顯示了基準(zhǔn)回歸結(jié)果，列(1)中我們只在模型中控制了年份、行業(yè)和省份的影響，結(jié)果顯示，Post×Treat的回歸系數(shù)顯著為負(fù)。進(jìn)一步，我們在列(2)中加入了資產(chǎn)負(fù)債率、企業(yè)規(guī)模、是否發(fā)放現(xiàn)金股利、營業(yè)利潤率、企業(yè)年齡還有現(xiàn)金流量作為控制變量，結(jié)果顯示Post×Treat的回歸系數(shù)顯著為負(fù)；最后，我們在列(3)加入了年份與企業(yè)所在省份的交互項(xiàng)，以減少企業(yè)所在省份的經(jīng)濟(jì)狀態(tài)對實(shí)驗(yàn)結(jié)果帶來的負(fù)面影響，結(jié)果表明Post×Treat回歸系數(shù)仍然顯著為負(fù)。

表3 基準(zhǔn)回歸結(jié)果

對于回歸的經(jīng)濟(jì)意義，Invest_Strui、t是用來測量企業(yè)投資結(jié)構(gòu)偏向的指標(biāo)，指標(biāo)越小，說明投資結(jié)構(gòu)越偏向固定資產(chǎn)投資?；貧w結(jié)果顯示Post×Treat的回歸系數(shù)顯著為負(fù)，這說明加速折舊政策給試點(diǎn)企業(yè)帶來的效用影響是，試點(diǎn)企業(yè)在其投資結(jié)構(gòu)中更少地投資權(quán)益資產(chǎn)，更多地投資固定資產(chǎn)，固定資產(chǎn)投資在投資結(jié)構(gòu)中的比重不斷上升。

(三)穩(wěn)定性檢驗(yàn)

1.安慰劑檢驗(yàn)

為了驗(yàn)證加速折舊政策能對企業(yè)投資結(jié)構(gòu)偏向產(chǎn)生影響這一效應(yīng)的穩(wěn)定性，首先進(jìn)行安慰劑檢驗(yàn)，借鑒樊勇等(2020)[13]3-13的文獻(xiàn)，假設(shè)政策在2012年或者2013年發(fā)生，對實(shí)驗(yàn)組和控制組進(jìn)行雙重差分估計(jì)，觀察Post2012×Treat與Post2013×Treat的系數(shù)是否顯著，如果系數(shù)不顯著就可以說明企業(yè)投資結(jié)構(gòu)偏向的改變是由政策沖擊產(chǎn)生的。根據(jù)表4的列(1)和列(2)回歸結(jié)果看出，Post2012×Treat與Post2013×Treat的回歸系數(shù)并不顯著，說明了企業(yè)投資結(jié)構(gòu)偏向確實(shí)是由政策沖擊產(chǎn)生的結(jié)果。

2.“營改增”的影響

2012年1月1號開始，我國率先在上海實(shí)施了交通運(yùn)輸業(yè)和部分現(xiàn)代服務(wù)業(yè)“營改增”的試點(diǎn)，并從2016年5月1日起，將試點(diǎn)范圍擴(kuò)大到建筑業(yè)、房地產(chǎn)業(yè)、金融業(yè)、生活服務(wù)業(yè)等?？梢钥闯?，“營改增”政策開展時(shí)間和加速折舊政策開展時(shí)間有重合的地方，為了排除這一影響，我們在方程模型(5)中加入VAT_reform這一控制變量。根據(jù)表4列(3)的結(jié)果可以看到，Post×Treat回歸系數(shù)依舊是顯著的，這排除了“營業(yè)稅轉(zhuǎn)增值稅”的影響。

3.制造業(yè)企業(yè)數(shù)據(jù)的選擇

由于不同行業(yè)的生產(chǎn)技術(shù)結(jié)構(gòu)不同，行業(yè)的固有屬性決定了行業(yè)的資產(chǎn)結(jié)構(gòu)，因此加速折舊政策的政策效應(yīng)還會因所屬行業(yè)的不同而發(fā)生不同的變化。為了消除行業(yè)生產(chǎn)條件的差異性帶來的影響，本文選擇只采用制造業(yè)企業(yè)的數(shù)據(jù)進(jìn)行回歸分析。據(jù)表4的列(4)回歸結(jié)果顯示Post×Treat的回歸系數(shù)依舊顯著，進(jìn)一步支持了本文的結(jié)論。

表4 穩(wěn)定性檢驗(yàn)結(jié)果

4.樣本區(qū)間的調(diào)整

財(cái)稅〔2014〕75號文件于2014年9月1日頒布，試點(diǎn)企業(yè)在2014年1月1日后新購進(jìn)的用于研發(fā)和生產(chǎn)經(jīng)營的固定資產(chǎn)可以參與加速折舊。這種情況下，2014年的樣本企業(yè)的投資行為受到了政策實(shí)施前后的因素影響。參考劉行等(2019)[6]213-234的做法，將2014年的樣本數(shù)據(jù)刪掉。表4的列(5)結(jié)果顯示，Post×Treat的回歸系數(shù)是顯著的，表明加速折舊政策實(shí)施后，試點(diǎn)行業(yè)企業(yè)的投資結(jié)構(gòu)確實(shí)發(fā)生了偏向，進(jìn)一步了支持本文的結(jié)論。

(四)異質(zhì)性分析

上述分析表明了加速折舊政策能對企業(yè)投資結(jié)構(gòu)偏向產(chǎn)生影響，并且企業(yè)在政策效應(yīng)的驅(qū)使下更愿意選擇投資固定資產(chǎn)，然而這種政策效應(yīng)在不同類型的企業(yè)中產(chǎn)生的作用不同。為了分析這種差異化情況，我們有必要在不同的子樣本中考查政策的異質(zhì)性效應(yīng)，從而就可以分析出哪些因素促成了這種效應(yīng)變化，哪些因素抑制了這種政策影響。

1.企業(yè)產(chǎn)權(quán)性質(zhì)的異質(zhì)性。就產(chǎn)權(quán)性質(zhì)來說，國企與非國企的融資約束條件上存在著很多不平等。在我國，企業(yè)最主要的融資渠道是銀行信貸(Allen et al.，2005)[14]57-116，而國有企業(yè)更容易獲得銀行的貸款(Bailey et al.，2011)[15]1795-1830。同時(shí)，和國有企業(yè)相比，非國有企業(yè)的經(jīng)營行為較少受到行政干預(yù)，權(quán)益資產(chǎn)投資的靈活性高于國有企業(yè)。表5列(1)與列(2)回歸結(jié)果顯示加速折舊政策對企業(yè)投資結(jié)構(gòu)偏向的影響發(fā)生在國有企業(yè)，在加速折舊政策的影響下，國企更愿意投資固定資產(chǎn)而非權(quán)益資產(chǎn)，這種政策效應(yīng)在非國有企業(yè)中沒有顯著的影響。

2.企業(yè)規(guī)模的異質(zhì)性。固定資產(chǎn)投資需要大量的資金，企業(yè)自有資源缺乏的時(shí)候就需要外源融資，企業(yè)規(guī)模的大小直接影響著企業(yè)的償債能力，大規(guī)模企業(yè)擔(dān)保價(jià)值更高，償債能力更強(qiáng)，銀行貸款的風(fēng)險(xiǎn)更低。并且相較于小規(guī)模企業(yè)，大企業(yè)的內(nèi)部管理系統(tǒng)較為完善，信息的透明度更高，一定程度上能緩解企業(yè)的內(nèi)部代理成本，因此銀行更愿意將貸款發(fā)放給大規(guī)模企業(yè)。表5列(3)與列(4)的回歸結(jié)果顯示加速折舊政策對企業(yè)投資結(jié)構(gòu)偏向產(chǎn)生的影響發(fā)生在大規(guī)模企業(yè)，而在小規(guī)模企業(yè)中作用并不顯著。

表5 異質(zhì)性分析結(jié)果

3.企業(yè)盈利的異質(zhì)性。加速折舊政策是企業(yè)所得稅的重要優(yōu)惠政策，企業(yè)是否盈利對折舊政策的選擇有很大的影響。盈利的公司與虧損的公司所面臨的融資環(huán)境和投資策略明顯不同，虧損的企業(yè)自有資源和外部融資都匱乏，雖然可以節(jié)省開支來購進(jìn)固定資產(chǎn)，但是有可能因?yàn)槠溥B續(xù)虧損而無法獲取加速折舊帶來的優(yōu)惠，權(quán)益資產(chǎn)的投資則會加大其經(jīng)營的風(fēng)險(xiǎn)，相比之下盈利的企業(yè)則有更多的資源參與固定資產(chǎn)和權(quán)益資產(chǎn)的投資。表5列(5)與列(6)報(bào)告了加速折舊政策對盈利公司與虧損公司的政策效應(yīng)，結(jié)果顯示對于盈利的企業(yè)，其經(jīng)營狀況較為良好，政策的作用效應(yīng)也越明顯，盈利的企業(yè)更愿意投資固定資產(chǎn)。

4.企業(yè)區(qū)域異質(zhì)性。我國東部地區(qū)經(jīng)濟(jì)較為發(fā)達(dá)，市場化程度、金融發(fā)展水平較中西部更高，地區(qū)之間的發(fā)展不均衡，因此為了考察加速折舊政策在不同區(qū)域的異質(zhì)性效果，我們根據(jù)國家統(tǒng)計(jì)局地區(qū)分類標(biāo)準(zhǔn)將我國分為東部與中西部，再分別進(jìn)行回歸分析，回歸結(jié)果如列(7)和列(8)所示，加速折舊政策效應(yīng)在東部地區(qū)的影響較為明顯，而在中西部地區(qū)的作用并不顯著。

(五)影響機(jī)制分析

前文分析了加速折舊政策通過降低企業(yè)的成本，緩解企業(yè)的現(xiàn)金流負(fù)擔(dān)，進(jìn)而激勵企業(yè)投資固定資產(chǎn)，最終導(dǎo)致企業(yè)的投資結(jié)構(gòu)發(fā)生變化。本文借鑒甄紅線等(2015)[16]162-177使用的檢驗(yàn)中介效應(yīng)的方法，來檢驗(yàn)加速折舊政策是否通過改善企業(yè)現(xiàn)金流來影響企業(yè)的投資結(jié)構(gòu)，構(gòu)建模型如下所示：

Invest_Strui,t=a0+a1Postt+a2Treati+a3Postt*Treati+a4Xi,t-1+∑Industry+∑Year+∑Province+ε

(6)

Ocfi,t=β0+β1Postt+β2Treati+β3Postt*Treati+β4Xi,t-1+∑Industry+∑Year+∑Province+ε

(7)

Invest_Strui,t=λ0+λ1Postt+λ2Treati+λ3Postt*Treati+λ4Ocfi,t+β4Xi,t-1+∑Industry+∑Year+∑Province+ε

(8)

表6是加速折舊政策通過現(xiàn)金流量的中介效應(yīng)影響企業(yè)投資結(jié)構(gòu)偏向的檢驗(yàn)結(jié)果。表6列(1)的回歸結(jié)果中Posti×Treatt的系數(shù)是-9.677，在10%的水平下顯著為負(fù)，這一結(jié)果說明加速折舊政策確實(shí)使企業(yè)的投資結(jié)構(gòu)發(fā)生了變化，企業(yè)偏向投資固定資產(chǎn)。列(2)的回歸結(jié)果中，加速折舊政策實(shí)施以后，企業(yè)的現(xiàn)金流量Ocfi,t在5%的水平下顯著為正，這表明了加速折舊政策的實(shí)施顯著地提高了企業(yè)的現(xiàn)金流。列(3)的回歸結(jié)果中，企業(yè)的現(xiàn)金流Ocfi,t在10%的水平下顯著為負(fù)，說明現(xiàn)金流壓力緩解以后，企業(yè)更愿意投資固定資產(chǎn)；加速折舊政策的雙重差分交互項(xiàng)從列(1)中的10%的水平下顯著為負(fù)到不顯著，這一變化說明了企業(yè)現(xiàn)金流在加速折舊政策影響企業(yè)投資結(jié)構(gòu)偏向中起到了完全中介效應(yīng)。表6的實(shí)證表明，加速折舊政策通過緩解企業(yè)的現(xiàn)金流壓力從而促進(jìn)企業(yè)投資固定資產(chǎn)，改變了企業(yè)的投資結(jié)構(gòu)。

表6 企業(yè)現(xiàn)金流的中介效應(yīng)分析結(jié)果

五、結(jié)論與啟示

本文以2014年10月20日財(cái)政部與國家稅務(wù)總局發(fā)布的《關(guān)于完善固定資產(chǎn)加速折舊企業(yè)所得稅政策的通知》作為一項(xiàng)準(zhǔn)自然實(shí)驗(yàn)，以2010—2018年的上市A股公司為樣本，借鑒PSM-DID的方法，來驗(yàn)證加速折舊政策對企業(yè)投資結(jié)構(gòu)偏向的影響。本文的研究發(fā)現(xiàn)：①2014年的固定資產(chǎn)加速折舊政策實(shí)施以后，試點(diǎn)企業(yè)的投資結(jié)構(gòu)明顯發(fā)生了偏向，這些企業(yè)更多地偏好固定資產(chǎn)投資，權(quán)益資產(chǎn)在投資結(jié)構(gòu)中的比重呈現(xiàn)下降趨勢，企業(yè)的投資結(jié)構(gòu)正在發(fā)生改善。②結(jié)合產(chǎn)權(quán)性質(zhì)、企業(yè)規(guī)模、盈利情況還有地域差異的分析表明，上述的政策效應(yīng)對國營、大規(guī)模、盈利且處于東部地區(qū)的上市企業(yè)更加顯著。③從影響機(jī)制來說，加速折舊政策通過緩解企業(yè)的現(xiàn)金流壓力從而促進(jìn)企業(yè)投資固定資產(chǎn)，改變了企業(yè)的投資結(jié)構(gòu)。

本文的政策啟示是：

第一，加大稅收優(yōu)惠力度，擴(kuò)大加速折舊政策的試用范圍。政府應(yīng)該擴(kuò)大這個(gè)政策的實(shí)施范圍，以加速折舊政策作為國家供給側(cè)改革的一個(gè)重要抓手，推動我國企業(yè)的不斷創(chuàng)新發(fā)展。第二，制定差異化的加速折舊激勵政策,借鑒發(fā)達(dá)國家的經(jīng)驗(yàn)，進(jìn)一步區(qū)分不同規(guī)模、不同金融市場發(fā)展水平、不同地區(qū)的產(chǎn)業(yè)特色來制定差異化的加速折舊政策，從而提高政策的有效性與當(dāng)?shù)仄髽I(yè)的投資活力。第三，在現(xiàn)有的加速折舊政策基礎(chǔ)上給予企業(yè)更多的靈活選擇性，允許企業(yè)基于自身的經(jīng)營情況來選擇，可以加速折舊，可以減速折舊，可以不折舊，更好地貼合我國小微初創(chuàng)企業(yè)的需要。

無論是理論分析還是實(shí)證研究，我們發(fā)現(xiàn)加速折舊政策對企業(yè)固定資產(chǎn)投資有激勵作用，從而影響企業(yè)的投資結(jié)構(gòu)。不過財(cái)稅政策主要是通過影響企業(yè)的成本來影響企業(yè)的投資行為，從長期的經(jīng)濟(jì)發(fā)展角度來看，財(cái)稅政策只能影響社會的供給方，即僅能刺激企業(yè)行為。短期來看，企業(yè)投資和生產(chǎn)的增加確實(shí)能促進(jìn)經(jīng)濟(jì)發(fā)展，但是如果消費(fèi)者的需求沒有相對應(yīng)的改變，那么企業(yè)投資和生產(chǎn)的增加往往會導(dǎo)致過度投資和產(chǎn)能過剩。因此，為了中國經(jīng)濟(jì)的長期發(fā)展，在未來制定財(cái)稅政策的時(shí)候，有必要對這個(gè)方面進(jìn)行更為深刻的思考和討論。